【正文】 《2020年巴菲特致股東的信》閱讀心得《2020年巴菲特致股東的信》閱讀心得
　　1. 運(yùn)營(yíng)成果
　　根據(jù)美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(GAAP)，伯克希爾2020年盈利40億美元，其中包括：2020年公司運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)為248億美元，30億美元的非現(xiàn)金虧損(無(wú)形資產(chǎn)減值)幾乎都來(lái)源自我們對(duì)卡夫亨氏的持股，28億美元的實(shí)際資本收益來(lái)自賣(mài)出所投資證券，206億美元的虧損來(lái)自我們投資組合中未實(shí)現(xiàn)資本利得的減值。
　　美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的新規(guī)定要求我們?cè)谑找嬷邪ㄗ詈笠豁?xiàng)。正如我在2020年年報(bào)中所強(qiáng)調(diào)的，無(wú)論是伯克希爾副董事長(zhǎng)查理芒格，還是我都不認(rèn)為這條規(guī)則是明智的。相反，我們兩人一直認(rèn)為，在伯克希爾，這種按市值計(jì)價(jià)的變化將導(dǎo)致“我們的凈利潤(rùn)出現(xiàn)劇烈而無(wú)常的波動(dòng)”。
　　股價(jià)短期出現(xiàn)隨機(jī)劇烈波動(dòng)。
　　這一預(yù)言的準(zhǔn)確性可以從我們2020年的季度財(cái)報(bào)中看出。在第一和第四季度，我們分別報(bào)告了11億美元和254億美元的GAAP虧損。在第二和第三季度，我們分別報(bào)告了120億美元和185億美元的利潤(rùn)。與這些劇烈波動(dòng)形成鮮明對(duì)比的是，伯克希爾旗下的許多業(yè)務(wù)在各個(gè)季度都實(shí)現(xiàn)了持續(xù)且令人滿意的運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)。全年來(lái)說(shuō)，這些業(yè)務(wù)的利潤(rùn)比2020年176億美元的高點(diǎn)還要高出41%。
　　我們每季度的GAAP收益的大幅波動(dòng)將不可避免地繼續(xù)下去。這是因?yàn)槲覀凖嫶蟮墓善蓖顿Y組合——截至2020年底價(jià)值接近1730億美元——經(jīng)常會(huì)經(jīng)歷單日20億美元或更多的價(jià)值波動(dòng)，而新規(guī)則都要求我們必須立即將這些波動(dòng)計(jì)入我們的凈利潤(rùn)。事實(shí)上，在股價(jià)高度波動(dòng)的第四季度，我們有好幾天都經(jīng)歷了單日“盈利”或“虧損”超過(guò)40億美元。
　　我們對(duì)此的建議?請(qǐng)關(guān)注運(yùn)營(yíng)收益，少關(guān)注其它任何形式的暫時(shí)收益或損失。我的這番話絲毫不削弱我們的投資對(duì)伯克希爾的重要性。隨著時(shí)間推移，我和查理預(yù)計(jì)我們的投資將帶來(lái)可觀收益，盡管時(shí)機(jī)具有高度不確定性。
　　重要的是看公司的運(yùn)行，而不是股價(jià)的隨機(jī)短期波動(dòng)。
　　長(zhǎng)期閱讀我們年度報(bào)告的讀者會(huì)發(fā)現(xiàn)今年這封信的開(kāi)頭與往年不同。在近30年的時(shí)間里，給股東信的第一段都描述了伯克希爾每股賬面價(jià)值的百分比變化?，F(xiàn)在是時(shí)候放棄這種做法了。
　　事實(shí)是，伯克希爾賬面價(jià)值的年度變化——它不會(huì)再出現(xiàn)在股東信第2頁(yè)。這種做法已經(jīng)失去了其曾有的意義。有三種情況使它失去了關(guān)聯(lián)性。首先，伯克希爾哈撒韋已經(jīng)逐漸從一家股票投資公司轉(zhuǎn)變?yōu)橐患医?jīng)營(yíng)企業(yè)型公司。查理和我預(yù)計(jì)這種轉(zhuǎn)變將以一種不規(guī)則的方式繼續(xù)下去。
　　其次，盡管我們的股權(quán)價(jià)值是按市場(chǎng)價(jià)格計(jì)算的，但根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，我們旗下所運(yùn)營(yíng)公司被計(jì)入的帳面價(jià)值遠(yuǎn)低于其當(dāng)前價(jià)值，這種錯(cuò)配在近幾年越來(lái)越明顯。
　　第三，隨著時(shí)間的推移，伯克希爾很可能會(huì)成為其股票的重要回購(gòu)方，回購(gòu)將發(fā)生在股價(jià)高于賬面價(jià)值，但低于我們對(duì)其內(nèi)在價(jià)值的估計(jì)之時(shí)。這種收購(gòu)的數(shù)學(xué)原理很簡(jiǎn)單：每筆收購(gòu)都使每股內(nèi)在價(jià)值上升，而使每股賬面價(jià)值下降。兩者結(jié)合將導(dǎo)致賬面價(jià)值越來(lái)越脫離經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)。
　　低于內(nèi)在價(jià)值回購(gòu)股票才是有意義的。
　　在未來(lái)的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)表中，我們將關(guān)注伯克希爾的市場(chǎng)價(jià)格。市場(chǎng)可能非常反復(fù)無(wú)常：只需看看第2頁(yè)列出的54年歷史業(yè)績(jī)便知。然而，隨著時(shí)間推移，伯克希爾的股價(jià)將提供最佳的業(yè)績(jī)衡量標(biāo)準(zhǔn)。
　　在繼續(xù)講之前，我要告訴你們一些真正的好消息——這些都沒(méi)有反映在我們的財(cái)務(wù)報(bào)表中。它涉及我們?cè)?020年初進(jìn)行的管理層改革，當(dāng)時(shí)Ajit Jain受命負(fù)責(zé)所有保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，而Greg Abel則獲得統(tǒng)管所有其他業(yè)務(wù)的授權(quán)。這些分權(quán)早就應(yīng)該進(jìn)行了。伯克希爾現(xiàn)在的管理，比我獨(dú)自監(jiān)督運(yùn)營(yíng)時(shí)要好得多。Ajit和Greg擁有罕見(jiàn)的天賦，他們的血管中流淌的是伯克希爾的血液。
　　現(xiàn)在讓我們來(lái)看看你擁有些什么。
　　2. 要看森林，忘記樹(shù)木
　　投資者在評(píng)估伯克希爾時(shí)，有時(shí)候會(huì)過(guò)度關(guān)注我們眾多不同業(yè)務(wù)的細(xì)節(jié)，也就是我們所謂的“樹(shù)木”。由于我們有大量不同的樣本——從細(xì)嫩枝條到參天巨木，分析這些樣本會(huì)讓人頭腦發(fā)麻。我們的有些樹(shù)木可能罹患疾病，可能撐不過(guò)10年了。而其他一些樹(shù)木，必將成長(zhǎng)得高大健美。
　　幸運(yùn)的是，想要粗略估計(jì)伯克希爾的內(nèi)在商業(yè)價(jià)值，沒(méi)有必要單獨(dú)去評(píng)估每一棵樹(shù)。那是因?yàn)槲覀兊纳职鍌€(gè)重要的“果林”，每個(gè)果林都可以相當(dāng)準(zhǔn)確地進(jìn)行整體評(píng)估。其中四個(gè)果林是按照不同的業(yè)務(wù)和金融資產(chǎn)劃分的集群，這樣很容易理解。第五個(gè)果林——即我們龐大而多樣化的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)——以不太明顯的方式為伯克希爾提供了巨大的價(jià)值，我將在本函后面解釋。
　　在我們更仔細(xì)地研究前四個(gè)果林之前，讓我提醒一下您在資本配置中的首要目標(biāo)：部分或全額購(gòu)買(mǎi)具有良好管理的和持久經(jīng)濟(jì)特征的企業(yè)。我們還需要以合理的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)這些資產(chǎn)。
　　投資基本原則：好企業(yè)、好管理、好價(jià)格。
　　有時(shí)候，我們可以購(gòu)買(mǎi)通過(guò)了我們考驗(yàn)的公司的控制權(quán)。但更常見(jiàn)的是，我們要在上市公司中發(fā)現(xiàn)我們尋求的特性，進(jìn)而收購(gòu)5%到10%的股權(quán)。在美國(guó)企業(yè)中，我們雙管齊下的大規(guī)模資本配置方法很少見(jiàn)，但它會(huì)給我們帶來(lái)重要的優(yōu)勢(shì)。
　　近年來(lái)，我們遵循的合理做法是明確的：許多股票為我們提供的資金，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)我們通過(guò)整體收購(gòu)該企業(yè)所獲得的資金。這種差異導(dǎo)致我們?nèi)ツ曩?gòu)買(mǎi)了約430億美元的可出售股票，而僅售出190億美元股票。查理和我認(rèn)為，我們投資的公司提供了極好的價(jià)值，其回報(bào)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)收購(gòu)交易。
　　(1)數(shù)十家非保險(xiǎn)業(yè)務(wù)公司
　　盡管我們最近增持了可出售的股票，但伯克希爾的森林中最有價(jià)值的果林仍然是伯克希爾控制的數(shù)十家非保險(xiǎn)業(yè)務(wù)公司(通常擁有100%的所有權(quán)，從不低于80%)。這些子公司去年賺到168億美元。此外，當(dāng)我們說(shuō)“賺”時(shí)，我們說(shuō)的是扣除了所有的稅收、分紅、管理層獎(jiǎng)勵(lì)(包括現(xiàn)金和股票獎(jiǎng)勵(lì))、重組開(kāi)支、折舊以及總部辦公經(jīng)費(fèi)之后的盈利。
　　這種收入與華爾街銀行家和企業(yè)CEO們經(jīng)常吹捧的收入大不一樣。很多時(shí)候，他們的演示