【正文】 度，保障其成本費(fèi)用率明顯低于其他房地產(chǎn)企業(yè)。圖8 百?gòu)?qiáng)企業(yè)20092011年運(yùn)營(yíng)效率指標(biāo)分析百?gòu)?qiáng)企業(yè)2011年的周轉(zhuǎn)率均有不同程度下降：，；，存貨轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的速度放緩，存量資產(chǎn)的利用效率有所降低。百?gòu)?qiáng)企業(yè)整體運(yùn)營(yíng)效率的下滑主要源自調(diào)控影響下存貨的較快攀升。從數(shù)據(jù)看，2011年，%，增幅較為明顯。盡管面臨較大的去庫(kù)存壓力，但百?gòu)?qiáng)企業(yè)通過(guò)積極調(diào)整銷(xiāo)售策略，去化水平與行業(yè)相比仍具有明顯優(yōu)勢(shì)：從北京市場(chǎng)來(lái)看，%，%，保持了相對(duì)良好的銷(xiāo)售去化水平。圖9 部分百?gòu)?qiáng)標(biāo)桿企業(yè)2010年、2011年運(yùn)營(yíng)效率邊界及變化在利潤(rùn)率降低及去庫(kù)存的雙重壓力下，房地產(chǎn)企業(yè)原有的粗放式盈利模式遭遇挑戰(zhàn)， 百?gòu)?qiáng)企業(yè)也在提高銷(xiāo)售凈利率與加快資金周轉(zhuǎn)的博弈中日趨分化。傳統(tǒng)的模式通常為犧牲一定的周轉(zhuǎn)率，通過(guò)專(zhuān)注高端項(xiàng)目或推遲土地開(kāi)發(fā)進(jìn)度來(lái)追求高利潤(rùn)率，但在政策調(diào)控影響下，部分百?gòu)?qiáng)企業(yè)通過(guò)調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略保障了效率的提升。將近兩年盈利能力TOP10企業(yè)作為運(yùn)營(yíng)效率最高的邊界，發(fā)現(xiàn)2011年的效率邊界下移且更加陡峭，可見(jiàn)在經(jīng)營(yíng)模式向高周轉(zhuǎn)化傾斜的背景下，利潤(rùn)率的降低有效加快了周轉(zhuǎn)率的提高，如萬(wàn)科、保利、恒大等標(biāo)桿企業(yè)在適度下調(diào)利潤(rùn)率的同時(shí)，順勢(shì)調(diào)整營(yíng)銷(xiāo)策略快速搶占市場(chǎng)先機(jī)，以相對(duì)較高的周轉(zhuǎn)率促進(jìn)了企業(yè)盈利的提升。另外，原本追求高品質(zhì)的企業(yè)也相應(yīng)采取一定策略來(lái)保障盈利。龍湖選擇加速周轉(zhuǎn)，迅速開(kāi)展全國(guó)化的搶收行動(dòng)來(lái)保持盈利增長(zhǎng)；而中海則憑借良好的品牌影響力，通過(guò)推出更符合惜購(gòu)改善型客戶(hù)需求的產(chǎn)品，在行業(yè)中繼續(xù)保持了盈利水平的領(lǐng)先。，均衡布局促進(jìn)發(fā)展（1）百?gòu)?qiáng)企業(yè)引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展，向行業(yè)平均增速回歸 圖10 百?gòu)?qiáng)企業(yè)20092011年成長(zhǎng)性指標(biāo)分析 從經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的成長(zhǎng)性來(lái)看，百?gòu)?qiáng)企業(yè)持續(xù)展現(xiàn)出較強(qiáng)的發(fā)展能力。%，領(lǐng)先全國(guó)商品房銷(xiāo)售面積增長(zhǎng)率近6個(gè)百分點(diǎn)；%，也保持了較快的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。盡管百?gòu)?qiáng)企業(yè)2011年的業(yè)績(jī)?cè)鏊俪尸F(xiàn)回落，但依然領(lǐng)先行業(yè)發(fā)展，可見(jiàn)經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)間的積累，百?gòu)?qiáng)企業(yè)以較強(qiáng)的業(yè)務(wù)擴(kuò)張能力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力保障了經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的可持續(xù)成長(zhǎng)。研究組對(duì)20002011年間房地產(chǎn)行業(yè)的成長(zhǎng)性指標(biāo)均值進(jìn)行了分析，%%，而百?gòu)?qiáng)企業(yè)2011年已逐步放緩成長(zhǎng)步伐并接近于行業(yè)近十多年來(lái)的平均增速。可見(jiàn)，在經(jīng)歷近年來(lái)的高速增長(zhǎng)之后，百?gòu)?qiáng)企業(yè)的發(fā)展思路更趨理性，增長(zhǎng)節(jié)奏更趨穩(wěn)健，正穩(wěn)步向常態(tài)化發(fā)展回歸。（2）百?gòu)?qiáng)企業(yè)調(diào)整新開(kāi)工規(guī)模與拿地節(jié)奏，保障未來(lái)可持續(xù)發(fā)展圖11 百?gòu)?qiáng)企業(yè)20072011年新開(kāi)工面積、土地儲(chǔ)備規(guī)劃建筑面積均值及變化百?gòu)?qiáng)企業(yè)秉持常態(tài)化發(fā)展的預(yù)期，通過(guò)減緩新開(kāi)工面積增速來(lái)積極應(yīng)對(duì)短期的市場(chǎng)壓力。%，增幅回落較快，%的增長(zhǎng)速度?？梢?jiàn)，在調(diào)控短期內(nèi)不放松的背景下，百?gòu)?qiáng)企業(yè)保持了適度謹(jǐn)慎、穩(wěn)步擴(kuò)張的理性成長(zhǎng)策略，放緩新開(kāi)工建設(shè)以應(yīng)對(duì)現(xiàn)階段市場(chǎng)波動(dòng)。為了保障企業(yè)中長(zhǎng)期的可持續(xù)發(fā)展，同時(shí)緩解土地成本上升帶來(lái)的財(cái)務(wù)壓力，百?gòu)?qiáng)企業(yè)2011年控制了拿地規(guī)模和速度，并持續(xù)調(diào)整新增土地儲(chǔ)備的分布格局。，%，%的增長(zhǎng)水平，、中海地產(chǎn)等企業(yè)在2011年逆勢(shì)擴(kuò)張，現(xiàn)有土地儲(chǔ)備總量至少可以支撐企業(yè)未來(lái)4年的開(kāi)發(fā)，資源較為充裕。 圖12部分百?gòu)?qiáng)標(biāo)桿企業(yè)20092011年二三線城市新增土地儲(chǔ)備比例及變化百?gòu)?qiáng)企業(yè)近年來(lái)持續(xù)強(qiáng)化二三線城市的土地儲(chǔ)備，分布結(jié)構(gòu)愈加均衡：在土地策略上積極迎合市場(chǎng)發(fā)展，重點(diǎn)布局經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁、市場(chǎng)輻射能力強(qiáng)、居民購(gòu)房負(fù)擔(dān)輕、投資風(fēng)險(xiǎn)小的區(qū)域，如萬(wàn)科、中海、保利、綠地、金地、龍湖2011年新增土地儲(chǔ)備最多的城市分別集中在蘇州、廣州、成都、上海、西安等投資吸引力十強(qiáng)城市；在分布結(jié)構(gòu)上，百?gòu)?qiáng)企業(yè)均大幅提升二三線城市的布局比重，由圖12可以看出，這些標(biāo)桿百?gòu)?qiáng)企業(yè)近年來(lái)二三線城市新增土地占比基本高達(dá)80%以上，其布局的前瞻性更加明確，未來(lái)發(fā)展前景可期。，現(xiàn)金流管理顯著加強(qiáng)（1）負(fù)債結(jié)構(gòu)維持穩(wěn)定，短期償債能力略有下降圖13 百?gòu)?qiáng)企業(yè)20072011年資產(chǎn)負(fù)債率、帶息負(fù)債率和有效負(fù)債率有效負(fù)債率能較客觀反映房地產(chǎn)企業(yè)的真實(shí)負(fù)債情況，其計(jì)算公式為：（總負(fù)債預(yù)收賬款）/總資產(chǎn)百?gòu)?qiáng)企業(yè)2011年的負(fù)債結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定，整體資產(chǎn)負(fù)債水平處于安全范圍之內(nèi)：%，雖然較2010年略有上升，但剔除預(yù)收賬款之后的有效負(fù)債水平仍維持在較穩(wěn)定的水平，資產(chǎn)流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)基本可控；另外，%，%，近5年帶息負(fù)債比率維持在35%左右，比例保持良好，進(jìn)一步反映出百?gòu)?qiáng)企業(yè)的負(fù)債結(jié)構(gòu)一直維持得較為均衡。 圖14 百?gòu)?qiáng)企業(yè)20072011年流動(dòng)比率與現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率百?gòu)?qiáng)企業(yè)2011年短期償債能力略有下降，但明顯強(qiáng)于2008年。，但較2008年高3個(gè)百分點(diǎn)；%%，仍然高于2008年平均水平，企業(yè)短期償債能力尚可。但是，銀行短期貸款和預(yù)售款一直是企業(yè)最重要的現(xiàn)金流入來(lái)源，這給百?gòu)?qiáng)企業(yè)帶來(lái)較大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，一旦市場(chǎng)銷(xiāo)量持續(xù)低迷，企業(yè)的資金狀況可能惡化，百?gòu)?qiáng)企業(yè)未來(lái)仍需創(chuàng)新?tīng)I(yíng)銷(xiāo)策略、加快銷(xiāo)售，通過(guò)加速回款來(lái)保障財(cái)務(wù)安全性。（2）現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)控制顯著加強(qiáng)，%圖15 10家百?gòu)?qiáng)標(biāo)桿企業(yè)20092011年拿地支出與銷(xiāo)售額比值 百?gòu)?qiáng)企業(yè)2011年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額與2010年持平，新開(kāi)工項(xiàng)目的大量投入仍是百?gòu)?qiáng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為負(fù)的主要原因。在此情形下，百?gòu)?qiáng)企業(yè)紛紛加強(qiáng)了現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)控制，一方面收縮土地購(gòu)置，以萬(wàn)科、保利、中海等十家百?gòu)?qiáng)標(biāo)桿企業(yè)為例，其中保利；另一方面，百?gòu)?qiáng)企業(yè)于2011年下半年以來(lái)逐漸降低項(xiàng)目開(kāi)工速度，開(kāi)發(fā)投資增速逐步放緩，也在一定程度上減輕了現(xiàn)金流支出壓力。圖16 百?gòu)?qiáng)企業(yè)20072011年預(yù)收賬款均值與增長(zhǎng)率，%，增長(zhǎng)幅度較2010年略有提升。其中，%。研究顯示，20082011年百?gòu)?qiáng)企業(yè)上年預(yù)收賬款與本年?duì)I業(yè)收入比值保持在50%以上，即營(yíng)業(yè)收入的一半來(lái)自于上年預(yù)收賬款的結(jié)轉(zhuǎn)。2011年預(yù)收賬款的增長(zhǎng)，在一定程度上保障了百?gòu)?qiáng)企業(yè)今明兩年的營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)額，有助于企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的穩(wěn)定性。2011年，眾多百?gòu)?qiáng)企業(yè)均加強(qiáng)了持有物業(yè)的投入，%。商業(yè)持有物業(yè)的增加一方面為百?gòu)?qiáng)企業(yè)提供了穩(wěn)定的租金收入，有效改善了企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力；另一方面，商業(yè)持有物業(yè)的增加也為百?gòu)?qiáng)企業(yè)創(chuàng)新融資方式提供了條件，保險(xiǎn)資金、房地產(chǎn)私募基金等都可能成為新的拓展方向。但需要注意的是，在當(dāng)前的金融環(huán)境下，發(fā)展商業(yè)持有物業(yè)對(duì)資金需求較大，百?gòu)?qiáng)企業(yè)需緊密結(jié)合自身資金的情況，合理配置持有物業(yè)比重，在短期安全和長(zhǎng)期增長(zhǎng)之間尋求平衡。，助推綜合實(shí)力穩(wěn)增圖17 百?gòu)?qiáng)企業(yè)20072011年籌資活動(dòng)現(xiàn)金流入和銀行授信額度2011年，百?gòu)?qiáng)企業(yè)憑借良好的經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)及多年積累的資本市場(chǎng)信譽(yù)仍獲得了較為充足的資金支持。，%；，%。在銀根緊縮的情況下，銀行授信更青睞綜合實(shí)力強(qiáng)、品牌信譽(yù)佳的百?gòu)?qiáng)企業(yè)：近期對(duì)30多位銀行人士的問(wèn)卷調(diào)查顯示，80%的受訪者認(rèn)為2012年房地產(chǎn)貸款占總貸款的比例維持在15%20%之間，個(gè)人住房按揭貸款占總貸款的比例在10%15%之間，全年的房地產(chǎn)信貸投放更傾向于綜合實(shí)力強(qiáng)的全國(guó)性房地產(chǎn)企業(yè)和經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健的地方性龍頭企業(yè)。在商業(yè)銀行通用的信貸管理體系中，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)實(shí)施的“名單式管理”制度更加嚴(yán)格，而百?gòu)?qiáng)企業(yè)作為優(yōu)質(zhì)客戶(hù)將獲得更多資金支持。圖18 百?gòu)?qiáng)企業(yè)20092011年自籌資金增長(zhǎng)率在國(guó)家調(diào)控政策引導(dǎo)下，百?gòu)?qiáng)企業(yè)在融資方面的優(yōu)勢(shì)凸顯：首先，百?gòu)?qiáng)企業(yè)由于盈利能力較為突出，內(nèi)源性融資能力明顯加強(qiáng)，自籌資金比例顯著提升，%，較全國(guó)水平高出7個(gè)百分點(diǎn)。內(nèi)源性融資水平是企業(yè)融資能力的重要體現(xiàn)，其成本最低、來(lái)源可靠，能有效降低企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。其次，百?gòu)?qiáng)企業(yè)擁有多元化的融資渠道，除傳統(tǒng)融資渠道外，還積極通過(guò)海外融資、信托、保障房融資等方式獲取資金注入，提升融資水平。其中，有力保障了旗下項(xiàng)目的順利開(kāi)發(fā)；龍湖、中海、恒大等眾多在港上市的百?gòu)?qiáng)企業(yè)，則充分利用國(guó)際資本市場(chǎng)平臺(tái)，通過(guò)發(fā)行債券、海外銀行貸款等方式