【正文】 及大額股權(quán)轉(zhuǎn)移的案例，均需申請主管部門對要約收購義務的豁免，收購成功與否與政府部門的支持和傾向性密切相關(guān)。要約收購的形成，將有助于收購行為從政府主導向市場化行為的轉(zhuǎn)化，也使收購行為可望成為更理性的投資行為，不僅要求收購方有足夠的實力，而且要求收購行為具有更明確的投資目的。要約收購面向所有股東，具有更大的公開性和平等性，從而可以更有效地避免股權(quán)交易中的黑箱操作，杜絕別有用心的“假重組”和單純的“舉牌”行為，減少草率的、失敗的收購行為造成的資源浪費?？梢灶A想的是，國際證券市場上一些流行的并購方式將傳入我國，并對我國證券市場的運作格局產(chǎn)生重大的影響。 遼通化工收購錦天化國有企業(yè)改革將是今后經(jīng)濟改革的重頭戲，而對經(jīng)營不善或瀕于破產(chǎn)的大型國企的收購、兼并將是重中之重，也是難點所在。如何盤活國有資產(chǎn)？如何使經(jīng)營不善的企業(yè)重新充滿活力？這是政府、企業(yè)以及理論界都在思考和探索的重大課題。這里發(fā)表的一組文章，介紹了遼通化工收購錦天化的全過程，并對其的關(guān)鍵環(huán)節(jié)進行了剖析。相信會對有關(guān)方面探索解決國企改革中的難點提供一些有益啟示。 很難想象，目前由深圳遼河通達化工股份公司控股、無論主營業(yè)務尿素的產(chǎn)量和銷量都占據(jù)其半壁江山的遼寧省錦西天然氣化工有限責任公司，原是一個陷入重重債務危機之中的企業(yè)。80年代末，遼寧省自籌資金建設了一批大型國有企業(yè)，錦天化便其中之一。由于撥改貸的實施，從1990年 11月并始建設，到1993年建成投入試生產(chǎn)。沉重的債務負擔加之工廠技術(shù)和管理力量不足，投產(chǎn)之日便成為虧損之時，至1995年底已累計虧損4億元，總負債達到22億，其中逾期貸款達9億。這種狀況如不解決， 1996年還將增加3億多的到期債務。農(nóng)民日報社1995年第4期《農(nóng)村反映》將錦天化的困境反映到國務院，引起了吳邦國副總理的重視，并指示遼寧省和化工部著力予以解決。然而出路何在？國家一次性注入資本金？數(shù)額小了如同撒芝麻，數(shù)額大了國家財力又不允許。銀行債權(quán)變股權(quán)？《銀行法》不允許商業(yè)銀行投資實業(yè)。發(fā)行債券或股票？又有誰敢來買虧損企業(yè)的債券和股票？正當錦天化一籌莫展的時候，同在遼寧省的盤錦遼河化工集團有限責任公司的股份制改造給錦天化帶來了一線曙光。于是圍繞著如何將最優(yōu)秀的、最有利于今后發(fā)展的資產(chǎn)包裝上市，同時又盡可能地挽救困境中的錦天化，遼河集團進行了一次富有創(chuàng)造性的股份改造和資產(chǎn)重組的嘗試。在這一過程中，遼通化工和錦天化不斷地蛻變著，最終化蛹為蝶。從發(fā)行B股到轉(zhuǎn)發(fā)A股遼河集團總資產(chǎn)達36億元，1994年獲得國有資產(chǎn)管理部門授權(quán)成為國有資產(chǎn)投資主體。80年代以來形成了以化肥生產(chǎn)為主導，業(yè)務多元化發(fā)展的格局， 1994年開始進入中國500家最大工業(yè)企業(yè)之列。其下屬的遼河化肥廠作為該集團的骨干企業(yè)，是此次股份制改造的主體。該化肥廠始建于1973年，1976年投年，設計能力為年產(chǎn)30萬噸合成氨、48萬噸尿素。實際上，遼河集團最初是打算利用深圳市的額度發(fā)行B股，因而在1995年 9月作出了與化工部深圳通達化工總公司進行合作，共同發(fā)起設立遼通化工的決定，這也是遼通化工作為在深圳注冊的公司，其生產(chǎn)經(jīng)營主體卻在遼寧的原因所在。然而，隨著此后股份公司籌備小組對于募股資金使用問題的不斷思考，這個初衷逐步發(fā)生了變化。 據(jù)參與了股份改造的人士介紹，當時大家一致將募股資金的投向視為上市公司能否良好運作，快速成長的關(guān)鍵，因而特別提出了使用募股資金的四項原則：穩(wěn)健，不求過高回報；業(yè)務一致性，盡可能與公司目前的業(yè)務相同或相似，至少是上下游關(guān)系的行業(yè)；競爭性，項目規(guī)模、產(chǎn)品成本、品牌要在市場上充滿活力；快速見效，實現(xiàn)公司的快速成長。 根據(jù)測算，遼通化工如果依靠自我投入把規(guī)模擴大到當時的2倍，至少需要投入資金26億元，時間5年。募股資金尤如杯水車薪。而咫尺之間的錦天化的設計能力為年產(chǎn)合成氨30萬噸、尿素52萬噸，不但產(chǎn)品與遼通化工完全相同，而且其生產(chǎn)裝置分別引自美國和意大利，屬 90年代國際水平，恰可作為遼河化肥廠生產(chǎn)設備的升級。此外，錦天化還有另一個顯而易見的優(yōu)勢體現(xiàn)在銷售上。由于國內(nèi)市場化肥需求量極大，生產(chǎn)供不應求，因此我國一直對化肥的生產(chǎn)及分配實行計劃管理。遼河化肥廠作為國家生產(chǎn)尿素的骨干企業(yè)，每年約50％左右的產(chǎn)品要按國家統(tǒng)一的計劃價格銷售，而錦天比僅有2萬噸尿素產(chǎn)品需執(zhí)行國家計劃價格，在銷售價格上比遼河化肥廠有更多的自主權(quán)。1996年，遼河化肥廠執(zhí)行的計劃價格是1300元／噸，當時的市場價格為1600元／噸，銷售的自主權(quán)能夠帶來更多的銷售利潤是顯而易見的。因此，如果能與錦天化形成某種方式的聯(lián)合，其尿素和合成氨的年產(chǎn)量將分別達到100萬噸和60萬噸，不但可迅速成為國內(nèi)首屈一指的特大型化肥生產(chǎn)企業(yè)，而且利潤也將大幅度提高。 1995年10月，股份公司籌備小組聘請有關(guān)中介機構(gòu)工作小組進駐現(xiàn)場，共同從股份公司整體形象包裝和募股資金使用效果兩個方面入手，進行研究論證。在四個原則的基礎(chǔ)上，兩個月之后雙方拿出了初步方案：第一、募股資金用于收購錦天化；第二、為滿足收購資金的需求，向遼寧省和化工部提出同時發(fā)行A股申請。 從捆綁上市到先上市、再收購收購錦天化是頗費思量的。 據(jù)籌備小組的人說，當時最怕錦天化是個無底洞，派了很多人深入企業(yè)數(shù)十天，心里才算有了底。錦天化的負債有法國政府的混合貸款47591萬法朗，折合人民幣76817萬；有國內(nèi)銀行貸款近10億元人民幣；還有從中國農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料公司以集資的方式借得的1億多元（代價是部分尿素需按國家計劃價格售給農(nóng)資公司，這在一定程度上影響了錦天化的銷售利潤）；再加上所欠的4億元的利息總計22億元，數(shù)額的確很大，但是如果解決了其中約6億元的短期債務，就可以卸掉其每年近1個億的利息負擔，大大地降低財務費用。再把農(nóng)資公司的借款還了，又可增加部分銷售收入。在生產(chǎn)方面，錦天化的生產(chǎn)線經(jīng)過兩年的磨合已具備了達產(chǎn)的可能性，根據(jù)遼河化肥廠多年的經(jīng)驗，只要強化技術(shù)和生產(chǎn)管理，錦天化這套設備年運行天數(shù)可超過300天的設計能力，甚至達到330天。這三筆帳算下來，錦天化不但可以扭虧，而且贏利的潛力很大。有了扭虧的方案，股份公司籌備小組和有關(guān)中介機構(gòu)開始尋找聯(lián)合的方式。錦天化自行改制毫無疑問是行不通的，當時有人提出了兩個方案：一是將遼河化肥廠與錦天化捆在一起，進行股份制改造，但是其重組后的凈資產(chǎn)和稅后利潤指標還是不能達到上市的要求。另一個方案是由遼河集團承擔短期債務并將其轉(zhuǎn)化為出資，從而把錦天化改造為有限責任公司，然后再將改制后的錦天化與遼河化肥廠捆在一起上市。這條路看似可行；但仍有難以克服的缺欠：錦天化改制后凈資產(chǎn)6億元（遼河集團的出資），加上遼河化肥廠約4．5億元的凈資產(chǎn)，凈資產(chǎn)達 10億元，按照國家允許的折股比例，最少要折合國有股7億股（1：0．65）。顯然股本太大，額度不易保證，而且每股稅后利潤也大幅降低，集資效果不理想；另外，遼通化工的發(fā)起人遼河集團和遼通化工之間不能實現(xiàn)合理的現(xiàn)金流量分配，遼河集團承擔的約6億元債務無法按期償還。排除了捆綁的種種可能，遼通化工與錦天化聯(lián)合的方式只能是先上市再用募股資金收購錦天化。 從過渡性安排到全面收購遼通化工收購錦天化的難點就在于如何處理債務，而最精彩的一招也正是由遼河集團對錦天化債務進行的過渡性安排。1995年底，遼河集團以承擔6個億債務的方式，先行收購錦天化。理論上講，錦天化負債率超過100%，凈資產(chǎn)為 0，只要出一元錢即可將其收購，這在國外被稱為一元錢收購。此后，遼河集團會同另一債權(quán)人一一錦西化工總廠以債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的方式，共同發(fā)起將錦天化改組為有限責任公司。1996年1月1日，錦西天然氣化工有限責任公司正式成立，注冊資本為59532．6萬元，其中遼河集團出資 57000萬元，%。遼通化工上市之后將用募股資金全面收購改組后的錦天化。這一安排有幾個好處： 一、錦天化雖為虧損企業(yè)，但將其改制為有限責任公司是通過資產(chǎn)評估后進行的規(guī)范化的改制，可以避免錦天化的資產(chǎn)流失。 二、改制使錦天化產(chǎn)權(quán)明晰，既使其以真面目示人，又有利于規(guī)范遼河集團與遼通化工乏間的股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為，保護公眾投資者的利益。三、遼河集團先行承擔錦天化的債務，可提前將錦天化從困境中解脫出來，使其在1996年實現(xiàn)扭虧，改變錦天化的企業(yè)形象；否則，投資者將很難接受遼通化工將募股資金用于收購一個資不抵債、年虧損超過2億的企業(yè)。四、對錦天化先行改制還可加快整個資產(chǎn)重組改制工作的進度，遼通化工在募股資金到位后可立即對錦天化實行收購。如此安排，實際上是利用遼河集團的財力打了一個涉及金額6億元的資金時間差。在這個短暫的過程中，錦天化由一個產(chǎn)權(quán)關(guān)系不清、所屬關(guān)系不明、管理層次紊亂的不規(guī)范的國營企業(yè)改組包裝成一個產(chǎn)權(quán)明晰、管理嚴格的有限責任公司，資產(chǎn)負債率降低到70％的較合理水平。到1996年底，錦天化尿素產(chǎn)量達到 46萬噸，盈利1億多元。隨著錦天化的債務重組的完成，遼通化工與錦天化也結(jié)束了蛻變的過程。1996 年3月，遼河集團與深圳通達簽訂發(fā)起人協(xié)議，其后于10月和11月兩次作出發(fā)起人會議決議，確定通過發(fā)行A股13000萬股以募集設立的方式成立遼通化工，遼河集團以其下屬遼河化肥廠的經(jīng)營性資產(chǎn)作為出資，深圳通達以其在深圳部分物業(yè)和現(xiàn)金2398．41萬元作為發(fā)起人出資。1997年1月3日，遼通化工面向社會發(fā)行A股。3月30日遼通化工收購錦天化合同簽字生效，實際支付金額66682萬元，由遼河集團用于償還原錦天化的短期債務。1997年8月7日，遼通化工在公布的中期報告中稱，由于收購錦天化，公司業(yè)務實現(xiàn)翻番，完成生產(chǎn)銷售尿素49．5 萬噸，實現(xiàn)利潤15389．7萬元。遼通化工最終利用6億元的資金盤活近20億的資產(chǎn)，一舉成為國內(nèi)尿素行業(yè)的大哥大。遼通化工資產(chǎn)重組大事記1995年5月 遼河集團開始籌劃進行企業(yè)股份制改造1995年9月 遼河集團決定與化工部深圳通達化工公司進行合作，利用額度發(fā)行B股并在深圳上市 1995年10月 股份公司籌備小組請有關(guān)中介機構(gòu)工作小組進駐現(xiàn)場，雙方就股份公司形象包裝和募股資金使用效果進行研究論證 1995年底 遼河集團收購并改組錦天化1996年1月1日錦西天然氣化工有限責任公司成立，注冊資本 59532．6萬元 1996年1月 遼寧省和化工部在沈陽召集有關(guān)單位舉行會議，原則通過了重組方案 1996年3月 遼通化工發(fā)起人協(xié)議正式簽定 1996年4月30日 遼通化工改制基準日1996牟9月 證監(jiān)會批準遼通化工發(fā)行 13000萬股A股1996年9月30日 錦天化資產(chǎn)評估基準日1996牟10月30 日 發(fā)行人遼通化工籌建登記日1996年12月1日 遼河集團轉(zhuǎn)讓錦天化股權(quán)實際生效日，轉(zhuǎn)讓價格按當日帳面凈資產(chǎn)確定 1997年1月3日 遼通化工面向社會發(fā)行A股，扣除成本后募集資金68120萬元1997年1月18日 遼通化工召開創(chuàng)立大會 1997年1月23日 遼通化工在深圳注冊登記，正式成立1997年3月30日 遼通化工收購錦天化合同簽字生效，合同價格為66682萬元在近期的國有企業(yè)資產(chǎn)重組熱中，優(yōu)勢企業(yè)先改制上市，再用發(fā)行股票募集的資金承擔虧損企業(yè)債務，優(yōu)勢互補，形成合力，共同發(fā)展的模式得到廣泛的提倡。由于遼通化工是進行這種嘗試最早、成效最顯著的企業(yè)，因此又被稱為 遼通化工模式。撥云見日，遼通化工模式看似簡單，其間卻旱一波三折，其中最為關(guān)鍵的是錦天化債務重組的安排。而以債務轉(zhuǎn)股權(quán)，在這里遼河集團起了決定性的作用。沒有遼河集團先行承擔起債務，沒有遼河集團對其進行股份制改造，遼通化工可能很難成功地收購錦天化，后者可能至今也難以擺脫債務危機的困擾。然則，遼阿集團從中卻承擔了巨大的風險，如果遼通化工上市的申請不獲批準，豈不憑白地背上了一個大包袱？遼河集團的人對這個問題的回答是：我們的改制與政府的意圖不謀而合，得到了政府的大力支持，因而對上市充滿信心。精明的遼河人回答我們的其實是一個更深刻的問題：在資產(chǎn)重組中企業(yè)應如何脅調(diào)與政府的關(guān)系。當前盛行一種說法，政府不應拉郎配，即政府不要給資產(chǎn)過多的行政干預。這句話事實上只說對了一半，另一半應該是資產(chǎn)重組一定不能少了政府的導向。從微觀角度講，企業(yè)資產(chǎn)重組涉及方方面面，資金從哪里來，富余人員向哪里去，債務包袱誰來背等等，哪一樣沒有政府的支持都是個棘手的大問題。宏觀上，資產(chǎn)重組是社會資源的重新配置，企業(yè)追求資本的最高回報，哪里賺錢多向哪里去；政府要資源的配置合理化，哪個產(chǎn)業(yè)最急需發(fā)展，就讓資金先往那里流。因此企業(yè)與政府的關(guān)系既有統(tǒng)一的一面又有矛盾的一面。二者的關(guān)系應是：政府為導向，企業(yè)為主體。一個成功的重組案必然是從企業(yè)自身的利益出發(fā)，而且符合政府在一定時期的政策意圖。遼河集團收購錦天化還有一個重大貢獻是以債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的方式，解開了多年來銀行與企業(yè)之間的一個死結(jié)。我國現(xiàn)有大批這樣的國有企業(yè)，并非是產(chǎn)品、銷售或管理等方面的原因，而是由于投資體制缺陷使之落入資本金匾乏，資產(chǎn)負債率過高的先天不足 之中，甚至資不抵債。于是出現(xiàn)了企業(yè)為銀行打工。銀行貸款收不回來的怪圈。遼通化工收購錦天化卻活生生地告訴人們，通過產(chǎn)權(quán)運作這些債務危機完全可以解決。從這個角度來看待遼通化工資產(chǎn)重組，它的成功就不僅僅是救活了一個企業(yè)，也為另一個企業(yè)帶來了巨大效益這么簡單。在當前國有企業(yè)改革成為重中之重的時候，它無疑是一針令人振作的興奮劑，一個可以帶來示范效應的典范。因此，推廣遼通化工經(jīng)驗的意義不在于學習其如何去處理具體的技術(shù)問題，而應是啟發(fā)企業(yè)去更積極地發(fā)揮主觀能動性，多方面地探索國有企業(yè)改革之路新潮吸并新牟股份在1998年的吸收合并運作中，清華同方吸并魯穎電子被視為經(jīng)典案例，掀起了吸收合并的大潮，一時風起云涌。這期間，中國第一起在同一母公司內(nèi)由一家上市公司同另一家在地方產(chǎn)權(quán)市場交易的公司的吸并個案誕生。新潮實業(yè)舒筋壯骨，曾幾何時，春色滿園，紅杏出墻頭，人們除了傾慕之外，也多了幾分冷靜與思索。來自濱海名城的新潮煙臺是我國著名的濱海城市之一，山東煙臺新潮實業(yè)股份有限公司（簡稱：新潮實業(yè)，股票代碼：600777）就座落在煙臺市區(qū)，這是一家主要從事羊絨制品、毛紗制品制造加工及銷售業(yè)務的、涉足海陸貨運、零售、科技開發(fā)領(lǐng)域的綜合類上市公司。