【正文】 億美元 IBM 原有債務(wù) ，從這個(gè)意義上看，成交價(jià)還是偏高，因?yàn)槁?lián)想并購(gòu) IBMPC 事業(yè)部主要看中的是 IBM 的品牌效應(yīng)、研發(fā)力量、技術(shù)水平和全球營(yíng)銷(xiāo)渠道。聯(lián)想在這次并購(gòu)中采取的融資策略較為合理，主要是： （ 1）合理安排債券融資和股權(quán)融資的比例，在一定程度上控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 （ 2）充分利用境外融資，促進(jìn)資本結(jié)構(gòu)國(guó)際化。在這次并購(gòu)的國(guó)際融資構(gòu)成中，三家國(guó)際投資公司將斥資 億美元認(rèn)購(gòu)聯(lián)想集團(tuán)增發(fā)的新股。 （ 3）采取“股票 +現(xiàn)金”方式，加速與國(guó)際接軌的進(jìn)程。 （ 4）選擇專(zhuān)業(yè)的融資代理人，確保并購(gòu)融資方案的成功實(shí)施。聯(lián)想集團(tuán)能夠成功收購(gòu)美國(guó) IBM 公司 PC 個(gè)人電腦業(yè)務(wù)，與高盛 5 億美元的過(guò)橋融資及 優(yōu)良服務(wù)密切相關(guān)。麥肯錫、高盛兩家顧問(wèn)公司都起到了很大的作用。并購(gòu)目標(biāo)規(guī)劃為整個(gè)的并購(gòu)決策提供可靠的技術(shù)、商業(yè)、財(cái)務(wù)和管理上的依據(jù)與信息支持。審慎性調(diào)查可以一定程度上減少并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。不同的支付方式會(huì)影響控制權(quán)關(guān)系和法律地位，甚至影響并購(gòu)的成敗。原本兩家各不相關(guān)的企業(yè)，彼此間在組織功能、技術(shù)、管理制度與管理方式，特別是企業(yè)文化上存在著不同程度的差異，這些都需要整合。 并購(gòu)一體化整合包括戰(zhàn)略一體化、管理一體化、功能一體化以及 文化一體化化等方面。 5．你如何評(píng)價(jià)這次并購(gòu) ？市場(chǎng)是如何對(duì)該并購(gòu)作出反映的（并購(gòu)公告時(shí)和 2021財(cái)年年報(bào)公布后或更長(zhǎng)時(shí)期）？ 如前所述，個(gè)人認(rèn)為就并購(gòu)成交價(jià)來(lái)看，表面上還可以，但考慮到應(yīng)承擔(dān)的有關(guān)服務(wù)費(fèi)和債務(wù)，并購(gòu)成交價(jià)還是偏高；但從并購(gòu) IBMPC事業(yè)部主要看重的是 IBM 的品牌效應(yīng)、研發(fā)力量、技術(shù)水平和全球營(yíng)銷(xiāo)渠道來(lái)看，不失為國(guó)內(nèi)企業(yè)進(jìn)軍國(guó)際市場(chǎng)，謀求跨國(guó)發(fā)展并躋身世界 500 強(qiáng)的一條捷徑。收購(gòu)?fù)瓿砂肽旰?，其股價(jià)維持在 港元左右。 第四章補(bǔ)充案例： 互聯(lián)網(wǎng)巨頭美國(guó)在線(xiàn)（ AOL）與傳媒巨人時(shí)代華納（ Time Warner）在 2021 年 1 月 10 日宣布了合并計(jì)劃。合并方式是采取換股方式（即股票對(duì)價(jià)方式）的新設(shè)合并。合并后原美國(guó)在線(xiàn)的股東將持有新公司 55%的股票，原時(shí)代華納公司的股東將擁有新公司 45%的股票。對(duì)美國(guó)在線(xiàn)而言，合并對(duì)其股票的估值實(shí)際上僅是市場(chǎng)價(jià)格的 75%。 AOL 和時(shí)代華納公司的合并將成為有史以來(lái)最大的一 起并購(gòu)案。并購(gòu)過(guò)程一般需要經(jīng)歷下列主要環(huán)節(jié)：（ 1）企業(yè)集團(tuán)制訂并購(gòu)目標(biāo)規(guī)劃；（ 2）尋找和確定潛在的并購(gòu)目標(biāo)；（ 3）對(duì)并購(gòu)目標(biāo)的發(fā)展前景以及技術(shù)經(jīng)濟(jì)效益等情況進(jìn)行戰(zhàn)略性調(diào)查和綜合論證；（ 4）評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值；（ 5）擬定并購(gòu)支付方式并策劃融資方案等。 （ 2）優(yōu)缺點(diǎn)如下： 優(yōu)點(diǎn)：可以避免企業(yè)集團(tuán)現(xiàn)金大量流出，從而使并購(gòu)后能夠保持良好的現(xiàn)金支付能力，減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。此外，股票支付處理程序復(fù)雜，可能會(huì)延誤并購(gòu)時(shí)機(jī)，增大并購(gòu)成本。并購(gòu)對(duì)象一般應(yīng)符合下列標(biāo)準(zhǔn)：（ 1）符合并購(gòu)目標(biāo)，如在現(xiàn)有領(lǐng)域的擴(kuò)張、完善產(chǎn)業(yè)鏈等；（ 2）并購(gòu)規(guī)模的上限或可容忍的并購(gòu)價(jià)格范圍；（ 3）與資源和管理能力匹配等。 4．啟示 專(zhuān)業(yè)好文檔 （ l）并購(gòu)目標(biāo)公司應(yīng)以增強(qiáng)企業(yè)集團(tuán)（主并公司）的核心競(jìng)爭(zhēng)力為前提。 （ 3）用股票對(duì)價(jià)方式進(jìn)行收購(gòu)可以避免大量現(xiàn)金流出，是一種高效的方式。 整體上市，也即上 市公司的實(shí)際控制人通過(guò)一定的金融手段將其全部或絕大部分資產(chǎn)置于上市公司旗下，是當(dāng)前中國(guó)資本市場(chǎng)重大變革之一。二是通過(guò)上市公司的市場(chǎng)化估值溢價(jià)，將母公司未來(lái)的增長(zhǎng)能力充分“套現(xiàn)”，從而提升母公司的整體價(jià)值；三是為母公司旗下的其他業(yè)務(wù)提供市場(chǎng)融資渠道，解決公司融資不足問(wèn)題。 這一模式的操作難點(diǎn)主要體現(xiàn)在換股比例和換股價(jià)格的確定。 TCL 集團(tuán)和寶鋼股份采用的均是整體上市的方式，但具體模式不同。具體區(qū)別如下表所示： 對(duì)比項(xiàng)目 TCL 集團(tuán) 寶鋼股份 整體上市方式 吸收合并 增發(fā)與反向收購(gòu) 發(fā)行人 集團(tuán)本身 上市公司 存續(xù)公司 TCL 集團(tuán) (原 TCL 通訊注銷(xiāo) ) 寶鋼股份 盈利能力 自身整體能力較高 主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率低于上市公司 股本規(guī)模 遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于相關(guān)上市公司 大于上市公司但差距相對(duì)較小 第 五章補(bǔ)充案例 1922年 5月 23 日，迪斯尼公司創(chuàng)始人沃爾特現(xiàn)在，迪斯尼公司已經(jīng)成為全球最大的一家?jiàn)蕵?lè)公司，也是好萊塢最大的電影制片公司。艾斯納長(zhǎng)達(dá) 18 年的經(jīng)營(yíng)中，融資擴(kuò)張策略和業(yè)務(wù)集中策略是其始終堅(jiān)持的經(jīng)營(yíng)理念。迪斯尼公司的長(zhǎng)期融資行為具有以下四個(gè)特點(diǎn)：第一、股權(quán)和債權(quán)融資基本呈同趨勢(shì)變 動(dòng)。而 1996 年的融資激增，顯然是與并購(gòu)美國(guó)廣播公司相關(guān)的。僅有的一次變動(dòng)在 1996 年，由于收購(gòu)美國(guó)廣播公司融資數(shù)額巨大而進(jìn)行了新股增發(fā)。迪斯尼公司的負(fù)債平均水平保持在 30%左右。值得注意的是，公司在 2021年通過(guò)股權(quán)融資大幅削減長(zhǎng) 期債務(wù)，為 2021 年并購(gòu)?？怂构緞?chuàng)造了良好的財(cái)務(wù)條件。 3．從融資角度分析企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的重點(diǎn)。 要點(diǎn)提示： 專(zhuān)業(yè)好文檔 1. 融資戰(zhàn)略是企業(yè)為滿(mǎn)足投資所需資本而制定的未來(lái)籌資規(guī)劃及相關(guān)制度安排。 2. 集團(tuán)融資決策權(quán)限的界定取決于集團(tuán)財(cái)務(wù)管理體制。統(tǒng)一規(guī)劃是集團(tuán)總部對(duì)集團(tuán)及各成員企業(yè)的融資政策進(jìn)行統(tǒng)一部署，并由總部制定統(tǒng)一操作規(guī)則等。重點(diǎn)決策是指對(duì)那些與集團(tuán)戰(zhàn)略關(guān)系密切、影響重大的融資事項(xiàng)，由集團(tuán)總部直接決策。授權(quán)管理是指總部對(duì)成員企業(yè)融資決策與具體融資過(guò)程等，根據(jù)“決策權(quán)、 執(zhí)行權(quán)、監(jiān)督權(quán)”三分離的風(fēng)險(xiǎn)控制原則，明確不同管理主體的權(quán)責(zé)。 以資產(chǎn)負(fù)債率控制為例，企業(yè)集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率控制包括兩個(gè)層面：一是企業(yè)集團(tuán)整體資產(chǎn)負(fù)債率控制。二是母公司、子公司層面的資產(chǎn)負(fù)債率控制。另外，當(dāng) 母公司、子公司或其他重要成員企業(yè)面臨財(cái)務(wù)危機(jī)時(shí)，管理總部或財(cái)務(wù)公司必須發(fā)揮內(nèi)部資金融通調(diào)劑的功能，以保證集團(tuán)整體財(cái)務(wù)的安全性，必要時(shí)，財(cái)務(wù)公司還應(yīng)當(dāng)利用對(duì)外融資的功能，彌補(bǔ)集團(tuán)內(nèi)部現(xiàn)金的短缺。 分析其原因有兩個(gè)方面：首先，迪斯尼公司有優(yōu)良的業(yè)績(jī)作支撐，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流充足。而且，并購(gòu)行為又進(jìn)一步推動(dòng)業(yè)績(jī)上升。 第六章 《玉柴股份實(shí)施全面預(yù)算管理應(yīng)用案例》要點(diǎn)提示 1．如何理解全面預(yù)算的基本概念？ 全面預(yù)算，是對(duì)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)一系列量化的整體安排。 2．通過(guò)本案例的介紹，你是如何看待預(yù)算管理在集團(tuán)財(cái)務(wù)管控中的核心作用的？ 集團(tuán)公司無(wú)論具體采取什么樣的管控，全面預(yù)算都是其中最為有效和必然的管控手段之一。 作為一種控制工具，全面預(yù)算無(wú)論對(duì)何種集團(tuán)管控體系都具有重要意義。 全面預(yù)算管理以集團(tuán)公司的戰(zhàn)略目標(biāo)為依據(jù)，把集團(tuán)的戰(zhàn)略目標(biāo)通過(guò)更為細(xì)化的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃和預(yù)算轉(zhuǎn)化為清晰的具體數(shù)據(jù)，落實(shí)到分子公司的具體活動(dòng)和計(jì)劃中。全面預(yù)算為分子公司和分子公司管理者績(jī)效考核提供了基準(zhǔn)和比較基礎(chǔ)，并將執(zhí)行情況與激勵(lì)體系掛鉤，保證了各分子公司的目標(biāo)和集團(tuán)公司的戰(zhàn)略規(guī)劃一致。 玉柴股份公司全面預(yù)算管理充分體現(xiàn)了預(yù)算管理的四個(gè)基本特點(diǎn)，一是戰(zhàn)略性。通過(guò)預(yù)算指標(biāo)明確各責(zé)任主體的財(cái)務(wù)責(zé)任，通過(guò)有效激勵(lì)形成自我約束機(jī)制； 三是全程性。預(yù)算編制采用上下結(jié)合模式，重視組織內(nèi)部每個(gè)人的高度參與。 專(zhuān)業(yè)好文檔 從該公司的預(yù)算管理情況看，在預(yù)算指標(biāo)選取上定位“做大”還是“做強(qiáng)”尚不夠明確，以致對(duì)預(yù)算管理的邊界，即“重點(diǎn)業(yè)務(wù)、重點(diǎn)單位”的確定不夠具體，重點(diǎn)管理領(lǐng)域界定不明顯。 第六章補(bǔ)充案例 華新公司是一家制造業(yè)企業(yè)集團(tuán)的總部。上述子公司中，華安公司和華宇公司是總部授權(quán)能進(jìn)行自主投資的公司，而華清公司則是一家由華新控股的上市公司。 公司正在編制 2021 年年度預(yù)算，有關(guān)資料如下 : (1)企業(yè)集團(tuán)現(xiàn)有資產(chǎn)總額為 15 億元，行業(yè)基準(zhǔn)收益率為 10%。 2021 年變動(dòng)成本率為 60%, 固定成本為 億元。 結(jié)合案例，要求 : 1．什么是預(yù)算管理組織 ?請(qǐng)為華新公司設(shè)計(jì)預(yù)算管理組織。 3．華新公司如何確定其全資子公司、控股子公司和參股子公司的預(yù)算決策權(quán)限？ 4．華新公司預(yù)算指標(biāo)目標(biāo)值確定采用的是什么方法？為什么？ 5．計(jì)算公司預(yù)算目標(biāo)的區(qū)間。華新集團(tuán)的預(yù)算管理組織應(yīng)包括股東大會(huì)、董事會(huì)（含預(yù)算委員會(huì)）、預(yù)算工作組及各責(zé)任單位。參股公司不納入集團(tuán)全面預(yù)算系統(tǒng)。 3．企業(yè)集團(tuán)的 4 家全資子公司屬于總部全資控股，總部直接下達(dá)預(yù)算目標(biāo)； 12 家控股子公司（不論是母公司直接控股還是間接控股，也不論母公司是絕對(duì)控股還是相對(duì)控股），母公司一般無(wú)權(quán)對(duì)子公司下達(dá)預(yù)算，而應(yīng)當(dāng)將子公司的預(yù)算權(quán)交給子公司董事會(huì)和股東大會(huì)； 5 家參股公司并不受集團(tuán)的管控，不納入集團(tuán)全面預(yù)算系統(tǒng)。即集團(tuán)總部根據(jù)下屬成員單位預(yù)算指標(biāo)的實(shí)際狀況，提出持續(xù)改善意見(jiàn)與要求，并據(jù)以確定下屬成員單位的預(yù)算目標(biāo)。 5．按出資人的要求，預(yù)算目標(biāo)利潤(rùn) =15 10%=(億元 ) 按現(xiàn)在能達(dá)到的水平，目標(biāo)利潤(rùn) =4 (1+25%) (155%)1. 1=(億元 ) 公司預(yù)算目標(biāo)的區(qū)間為 億元～ 。 （ 1）資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力分析 光明乳業(yè)經(jīng)營(yíng)與發(fā)展能力 ┌─────────┬─────┬─────┬─────┐ ｜財(cái)務(wù)指標(biāo) (單位 ) ｜ 20211231｜ 20211231｜ 20211231｜ ├─────────┼─────┼──── ─┼─────┤ ｜存貨周轉(zhuǎn)率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率｜ ｜ ｜ ｜ ｜ (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜營(yíng)業(yè)利 潤(rùn)增長(zhǎng)率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜稅后利潤(rùn)增長(zhǎng)率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜總資產(chǎn)增長(zhǎng)率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ └ ——— ──────┴─────┴─────┴─────┘ 蒙牛 營(yíng)運(yùn)能力分析 2021/06 2021/12 2021/06 2021/12 2021/06 存貨周轉(zhuǎn)率 (倍 ) 伊利經(jīng)營(yíng)與發(fā)展能力 ┌─────────┬─────┬─────┬─────┐ ｜財(cái)務(wù)指標(biāo) (單位 ) ｜ 20211231｜ 20211231｜ 20211231｜ ├─────────┼─────┼─────┼─────┤ ｜存貨周轉(zhuǎn)率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率｜ ｜ ｜ ｜ ｜ (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜稅后利潤(rùn)增長(zhǎng)率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜凈資產(chǎn)增長(zhǎng) 率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜總資產(chǎn)增長(zhǎng)率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ 專(zhuān)業(yè)好文檔 └ ——— ──────┴─────┴─────┴─────┘ 存貨周轉(zhuǎn)率高表明公司經(jīng)營(yíng)效率高，占用資金少，營(yíng)運(yùn)能力強(qiáng)。 （ 2）償債能力 光明乳業(yè) ┌────────┬─────┬─────┬─────┐ ｜每股指標(biāo) (單位 ) ｜ 20211231｜ 20211231｜ 20211231｜ ├────────┼─────┼─────┼─────┤ ｜資產(chǎn)負(fù)債率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜股東權(quán)益比率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜流動(dòng)比率 (倍 ) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜速動(dòng)比率 (倍 ) ｜ ｜ ｜ ｜ └────────┴─────┴─────┴──── ─┘ 蒙牛 償債能力分析 2021/06 2021/12 2021/06 2021/12 2021/06 流動(dòng)比率 (倍 ) 速動(dòng)比率 (倍 ) 長(zhǎng)期債項(xiàng) /股東權(quán)益 (%) 總債項(xiàng) /股東權(quán)益 (%) 總債項(xiàng) /資本運(yùn)用 (%) 伊利 ┌──────── ─┬─────┬─────┬─────┐ ｜財(cái)務(wù)指標(biāo) (單位 ) ｜ 20211231｜ 20211231｜ 20211231｜ ├─────────┼─────┼─────┼─────┤ ｜資產(chǎn)負(fù)債率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜股東權(quán)益比率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜流動(dòng)比率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ ｜速動(dòng)比率 (%) ｜ ｜ ｜ ｜ └ ——— ──────┴─────┴─────┴─────┘ 蒙牛股份負(fù)債比率較低，長(zhǎng)期償債能力較好，短期償債能力與光明乳業(yè)相差不大；光明乳業(yè)與伊利較多地利用財(cái)務(wù)杠桿，以提高凈資產(chǎn)收益率，但財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大；伊利短期償債