【正文】 當?shù)卣确椒矫婷娴闹С?，否則很難生存，所以該行業(yè)上市公司多為國有企業(yè)。 水泥行業(yè)具有很強的地域性特征，區(qū)域市場壟斷嚴重，幾乎每個省市都有實力比較雄厚的水泥企業(yè)。這些地區(qū)水泥產(chǎn)量足以滿足當?shù)氐男枨螅碌乃嗥髽I(yè)很難進入，當?shù)卣臃鲋脖镜氐乃嗥髽I(yè)的業(yè)務(wù)發(fā)展，對其他地區(qū)企業(yè)來說有一定的區(qū)域壁壘。 （二）企業(yè)的核心競爭力分析 對水泥企業(yè)而言，產(chǎn)品的無差異性以及運輸半徑是行業(yè)的最主要特點，也正是因為這樣的特點，決定了水泥行業(yè)成本的控制能力（煤電成本、石灰石成本以及余熱發(fā)電、不同生產(chǎn)工藝下的綜合能耗等）和成本轉(zhuǎn)嫁能力（區(qū)域市場占有率、兼并重組）是行業(yè)的核心競爭力。同時，09 年38號文件的出臺，限制新型干法水泥熟料年產(chǎn)能超過人均900 公斤的省份停止核準新建擴大水泥（熟料）產(chǎn)能生產(chǎn)線項目，而且加大了準入的條件，這必然會促使大型水泥龍頭企業(yè)從新建產(chǎn)能向兼并收購方向發(fā)展。當然，由于兼并涉及到區(qū)域間的差異，水土不服以及地方政府的意愿如何也是一個比較大的考量，因此，更多的兼并收購在當前還是出現(xiàn)在同區(qū)域間，相對而言，山水股份、亞泰集團和塔牌水泥較為突出。從目前我國掌握的技術(shù)來看，余熱發(fā)電是相對成熟的技術(shù)。 企業(yè)發(fā)展低溫余熱發(fā)電的動力在于能降低熟料的生產(chǎn)成本，根據(jù)國產(chǎn)低溫余熱發(fā)電設(shè)備的投資效果來看，以日產(chǎn)5000 噸的新型干法熟料生產(chǎn)線為例， 元，全年成本節(jié)約空間為2000 萬元左右(從海螺水泥的進口設(shè)備實際運用情況看，效果更好)。首先，低溫余熱發(fā)電項目基于的新型干法熟料生產(chǎn)線單線規(guī)模越大，產(chǎn)生的熱量越多，發(fā)電效果越好。其次，在政策面上，政府部門明確要求到2010 年，我國新型干法水泥采用余熱發(fā)電的生產(chǎn)線要達到干法水泥生產(chǎn)線的40%，而目前尚不足10％，發(fā)展空間較大。因此，向上下游延伸，加大對煤礦、電力等的控制以及混凝土行業(yè)的深入，是增強企業(yè)盈利能力的重要方法。我國混凝土產(chǎn)量和產(chǎn)能穩(wěn)定增長，增速超過10％ 預(yù)拌混凝土的生產(chǎn)進入門檻并不高，但是要形成較強的競爭力，需要企業(yè)在各個方面具有較強的綜合實力。多站點布局產(chǎn)生協(xié)調(diào)效應(yīng)，提高服務(wù)效率： 多站點布局是與攪拌混凝土企業(yè)的主要特點，預(yù)拌混凝土運輸半徑約為 20 公里（出于經(jīng)濟及混凝土特性的綜合考慮）。水泥生產(chǎn)企業(yè)有淪為混凝土企業(yè)大宗商品供應(yīng)商的趨勢。在亞洲、非洲部分國家水泥短缺，而我國基建在海外快速發(fā)展的情況下，我國建筑業(yè)不僅要大力向這些國家出口水泥，更重要的是向海外擴張謀求新的發(fā)展。 由于本行業(yè)產(chǎn)品的特點，向海外出口水泥面臨著很大的經(jīng)濟運輸半徑限制，海外建廠無疑是進行海外擴張最佳的選擇。受經(jīng)濟波動影響，水泥行業(yè)具有很強的周期性。 如下圖所示，水泥行業(yè)周期性與社會經(jīng)濟周期有一個響應(yīng)期，即滯后期，但隨著產(chǎn)能逐漸過剩，這一響應(yīng)期變得越來越短。一般而言，35 月，10－12 月為水泥需求的旺季，價格上漲幅度較大。一般而言，水泥股領(lǐng)先于市場對價格的預(yù)期提前上漲，這一點從下圖可以清楚看到。如果相對于A 股市場而言，水泥板塊的季節(jié)性表現(xiàn)并沒有非常明顯，但如果只考慮水泥股的上漲幅度，則可以看出，20012010 年間，水泥股在4 季度表現(xiàn)相對較好。圖 33. 水泥凈增幅（相對A 股）存在一定季節(jié)性 水泥業(yè)增幅4 季度上漲概率較高 此外，水泥行業(yè)還呈現(xiàn)季節(jié)性特征：北方冬季、南方雨季因施工減少為淡季，水泥季節(jié)性差價高達50～100 元/噸。 水泥行業(yè)分析前瞻性指標 水泥的主要下游需求方為房地產(chǎn)、基建以及農(nóng)村建設(shè)。不過，由于保障性住房、基建、建材下鄉(xiāng)、西部開發(fā)等因素的影響，投資增速、水泥需求增速不可能出現(xiàn)快速的下降。 固定資產(chǎn)投資增速 固定資產(chǎn)投資增速與水泥產(chǎn)量增速存在一定的同向性，主要原因在于國內(nèi)固定資產(chǎn)投資主要用于房地產(chǎn)、基建等，而這都將帶動水泥產(chǎn)量的增長。圖 36. FAI 水泥行業(yè)固定資產(chǎn)投資 水泥行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速與水泥產(chǎn)量的相關(guān)度最為密切，主要原因應(yīng)為固定資產(chǎn)并非全部用于擴建產(chǎn)能。 總結(jié)：水泥行業(yè)與全社會固定資產(chǎn)投資規(guī)模、國家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和房地產(chǎn)行業(yè)緊密相關(guān)，受經(jīng)濟波動影響，具有很強的周期性。而美國等由于已完成工業(yè)化階段，所以對水泥等需求弱于發(fā)展中國家，水泥價格呈波動態(tài)勢，存在較長的周期波動。由于國內(nèi)GDP 出現(xiàn)下滑，因此預(yù)計水泥行業(yè)盈利能力仍可能出現(xiàn)下滑（營業(yè)利潤率），但通過分析毛利率和ROE 可以發(fā)現(xiàn)，目前行業(yè)已處于歷史低點，即使下跌幅度也不會很大。 六、水泥市場供需分析 水泥行業(yè)具有明顯的區(qū)域性，無論是在分析供需還是在分析集中度時，區(qū)域性遠重于全國性，因此下文的分析中重點以區(qū)域分析為主。不僅如此，2010 年11 月30 日，工信部進一步出臺了《水泥行業(yè)準入條件》，要求新型干法水泥熟料年產(chǎn)能超過人均900 公斤的省份，原則上停止核準新建擴大水泥（熟料）產(chǎn)能生產(chǎn)線項目，而目前我國人均產(chǎn)量已達1233kg/人，人均產(chǎn)能低于900kg 的地區(qū)僅有上海、北京、天津、西藏、貴州、甘肅、山西和黑龍江。但同時，我們應(yīng)注意到，09 年《若干意見》其實要比《水泥準入條件》嚴格，其指出執(zhí)行等量淘汰落后產(chǎn)能的原則，清理期間一律不得核準新的擴能建設(shè)項目，因此短期在政策不放松情況下，不會有新建產(chǎn)能項目投產(chǎn)（新疆除外）。 我國人均水泥消費量達1233kg 水泥固定資產(chǎn)投資增速下滑分省來看，由于新疆不受政策的約束，因此在大力發(fā)展西部情況下，需求旺盛將推動水泥產(chǎn)能的快速增長。 成本控制能力主要體現(xiàn)在三方面，即是否具有較大的生產(chǎn)線規(guī)模；新干法工藝占比是否較高；余熱發(fā)電沖減電力成本的比例是否較高。 水泥行業(yè)上市公司投資對象的選擇在選擇水泥行業(yè)上市公司投資標的時，可遵循以下步驟：首先結(jié)合公司財務(wù)指標及二級市場股價對公司進行初步估值，由于水泥行業(yè)屬于生產(chǎn)型企業(yè)，公司資產(chǎn)是生產(chǎn)基礎(chǔ)，公司每股收益有一定的波動性，所以公司市凈率作為估值基準，輔以公司財務(wù)狀況、股本結(jié)構(gòu)、分紅情況等。在進行分析之前，我們先對各區(qū)域集中度情況進行一下分析， 第三再選擇具有一定控制力（市占率較高）、未來成長性良好（兼并重組概率高）的企