【正文】 以提高發(fā)行價(jià)格，而且通過 提高資產(chǎn)質(zhì)量， 為公司后 續(xù)發(fā)展提供了保證。 方案三：鑒于目前銀行業(yè)的混業(yè)經(jīng)營(yíng)是整個(gè)國(guó)際銀行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)，同時(shí)，有跡象表明我國(guó)對(duì)銀行業(yè)分業(yè)經(jīng)營(yíng)的管制也有松動(dòng)的跡象。在本方案中，可以以全體或部分股東以其各自持有的現(xiàn)有某某銀行的股權(quán)，發(fā)起設(shè)立一家金融控股集團(tuán)公司，并同時(shí)進(jìn)行增資擴(kuò)股，引入新的、有實(shí)力的股東，在新股東的選擇上可考慮適當(dāng)引入外資。重組后的某某銀行的股東由一家較大的股東—金融控股公司和公眾股東組成。本方案在維持現(xiàn)有股本的條件下，通過組建金融控股集團(tuán)，在一定程度上有助于在某某銀行實(shí)現(xiàn)“二次創(chuàng)業(yè)”過程中集團(tuán)化目標(biāo)的達(dá)成。方案評(píng)價(jià)：優(yōu)點(diǎn)：股權(quán)集中，減少某某銀行被收購(gòu)、被控制的 風(fēng)險(xiǎn)；金融控股公司的股東之間轉(zhuǎn)讓出資額要受到優(yōu)先權(quán)的限制，他人控制該公司的可能性將大大減小；現(xiàn)有股東在某某銀行的權(quán)益不發(fā)生任何變化，工作量較??；通過控股公司可以實(shí)現(xiàn)混業(yè)經(jīng)營(yíng)，走集團(tuán)化道路。由此可能造成時(shí)間損失，從而影響上市進(jìn)程。這樣，使得發(fā)行前存量股本得以減少，在減少后的股本基礎(chǔ)上發(fā)行新股?；刭?gòu)時(shí)，可向所有股東同比例回購(gòu)，也可以只向特定股東回購(gòu)。33 / 62方案評(píng)價(jià)：優(yōu)點(diǎn)：可將發(fā)行前股本適當(dāng)縮減，從而提高發(fā)行價(jià)格，增加募集資金量， 緩解上市后的利潤(rùn)壓力，提高每股收益及 凈資產(chǎn)收益率，同時(shí)，也可以調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，改變特定股東的持股比例；通過出售部分逾期貸款，提高了資產(chǎn)質(zhì)量和公司的盈利能力。方案五：將某某銀行先行分立，分立出相當(dāng)為資產(chǎn)管理公司的單位。經(jīng)董事會(huì)提議，股東大會(huì)通過并且報(bào)人民銀行批準(zhǔn)后，分立過程中的公告期內(nèi)應(yīng)滿足債權(quán)人清償債務(wù)或提供擔(dān)保的要求。剝離后的某某銀行股本降低，從 25 億股調(diào)減為 20 億股，以其作為作為存量股本申請(qǐng)發(fā)行新股并上市。缺點(diǎn)：分立過程工作量較大，報(bào)批程序復(fù)雜，不確定因素較多此外，非國(guó)有商業(yè)銀行成立資產(chǎn)管理公司，國(guó)內(nèi)沒有先例，需有關(guān)主管34 / 62部門批準(zhǔn)。 某某證券建議：積極爭(zhēng)取政府和股東的大力支持，力爭(zhēng)按照創(chuàng)新的重組思路來設(shè)計(jì)規(guī)劃某某銀行重組方案，次之可以考慮維持股本的重組思路。一些公司已經(jīng)在員工持股計(jì)劃、高級(jí)管理人員持股計(jì)劃、期股、期權(quán)設(shè)計(jì)等方面做了有益的嘗試。（一）某某 銀 行期 權(quán) 激勵(lì)機(jī)制的 設(shè) 置 作為高負(fù)債經(jīng)營(yíng)企業(yè)，某某銀行實(shí)行期權(quán)激勵(lì)機(jī)制，提高管理人員的積極性，有利于企業(yè)健康、穩(wěn)定發(fā)展。深圳有關(guān)規(guī)定中激勵(lì)的對(duì)象主要是公司經(jīng)理班子的成員；上海將出臺(tái)的激勵(lì)政策的對(duì)象也是針對(duì)公司的經(jīng)理班子；北京的有關(guān)規(guī)定中還包括了董事會(huì)成員。（三） 實(shí) 施期 權(quán) 激勵(lì)的方法 目前我國(guó)企業(yè)管理人員的薪金較低，一定時(shí)間內(nèi)拿出巨額資金的為數(shù)不多，故無力購(gòu)買企業(yè)股票或持股比例低下，達(dá)不到激勵(lì)的作用。管理人員獲得的股權(quán)紅利，首先應(yīng)用于歸還購(gòu)買公司股份的賒帳和貼息、低息貸款部分。另一種方法是向管理人員授予“績(jī)效股權(quán)”的方式，即對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)顯著的管理人員，通過調(diào)整股本結(jié)構(gòu)，直接向其無償獎(jiǎng)勵(lì)公司股份。這些指標(biāo)我們認(rèn)為應(yīng)分公司內(nèi)外兩方面。（五）某某 銀 行 實(shí) 施期股、期 權(quán) 激勵(lì)的 執(zhí) 行方法預(yù)留制：公司在發(fā)行流通股票時(shí)，預(yù)留一定比例的流通股。本方案的主要缺點(diǎn)是期股的增量部分難以解決。虛擬股本法：公司董事會(huì)承諾在公司股票發(fā)行后，根據(jù)經(jīng)營(yíng)情況的好化壞，按獎(jiǎng)勵(lì)受獎(jiǎng)?wù)邥r(shí) 的股票二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格購(gòu)買一定數(shù)量的虛37 / 62擬股票（其實(shí)質(zhì)為記帳式），當(dāng)受獎(jiǎng)?wù)咄诵莼螂x開公司時(shí)，將購(gòu)買價(jià)和當(dāng)時(shí)市價(jià)的價(jià)差以現(xiàn)金方式支付。該方案不是嚴(yán)格意義上的期股、期權(quán)激勵(lì)。某某證券承諾，在擔(dān)任貴行主承銷商的過程中，將充分考慮現(xiàn)有法律政策的限制，并前瞻性地預(yù)測(cè)相關(guān)政策走勢(shì)，保證重組發(fā)方案的可實(shí)施性。某某證券為某某銀行本次發(fā)行設(shè)計(jì)的募集資金投向方案立足于某某銀行的實(shí)際情況，旨在符合某某銀行的長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略，提高募股資金利用效果，實(shí)現(xiàn)資金的最佳配置。（一）浦 發(fā)銀 行募集 資 金運(yùn)用? 作為增設(shè)營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)、提高存貸比率和擴(kuò)大貸款數(shù)量所需資金的一部分，以擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)總規(guī)模， 進(jìn)一步支持國(guó)民經(jīng)濟(jì)建設(shè)。? 金融電子化投入。? 收購(gòu)兼并。? 適當(dāng)增設(shè)營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)，增加服務(wù)項(xiàng)目，提高 經(jīng)營(yíng)管理水平。（三）民生 銀 行募集 資 金運(yùn)用? 撥付分支行營(yíng)運(yùn)資金。? 發(fā)放貸款。通過上述比較，可以看出三家銀行通過證券市場(chǎng)募集資金 的共同特點(diǎn)：? 通過增設(shè)營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)，擴(kuò)大各自的地區(qū)分布，以提高市場(chǎng)占有率；? 通過加強(qiáng)金融電子化投入，提高自身的經(jīng)營(yíng)方式、經(jīng)營(yíng)手段、 經(jīng)營(yíng)效率；? 通過收購(gòu)兼并，提高自身的經(jīng)營(yíng)規(guī)模，增加 競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。但與國(guó)內(nèi)其它商業(yè)性銀行相比較，在經(jīng)營(yíng)方面的優(yōu)勢(shì)還不明顯：? 地區(qū)分布不廣，經(jīng)營(yíng)規(guī)模一般；? 截止 1999 年末，全行分支機(jī)構(gòu)總數(shù)達(dá)到 98 家，與 400 多家國(guó)外銀行機(jī)構(gòu)建立了代理行關(guān)系；? 金融電子化應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)，在“一卡通” 、 “網(wǎng)上銀行”等方面還有一定差距。? 長(zhǎng)期資產(chǎn)占比呈上升態(tài)勢(shì)，其中中長(zhǎng)期貸款和長(zhǎng)期投資增幅較大。? 固定資產(chǎn)凈值占比基本處于相對(duì)穩(wěn)定。41 / 62（三）利 潤(rùn) 構(gòu)成狀況分析表 2 近年利潤(rùn)構(gòu)成一覽表（以各年利潤(rùn)總額為基數(shù)）項(xiàng) 目 1999 年 1998 年 1997 年?duì)I業(yè) 利 潤(rùn) 投 資 收益 營(yíng)業(yè) 外收入 —— 從表 2 可以看出:? 主營(yíng)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、投資收益占比下降幅度較大,三年分別減少%、%、%。由以上兩表分析，我們認(rèn)為今后某某銀行應(yīng)在資產(chǎn)構(gòu)成和利潤(rùn)構(gòu)成多元化上開拓業(yè)務(wù)，進(jìn)一步提高競(jìng)爭(zhēng)能力。（一）增 設(shè)營(yíng)業(yè) 網(wǎng)點(diǎn)， 撥 付分支行 營(yíng) 運(yùn) 資 本金 某某銀行本次發(fā)行募集資金后，將大大提高本行的資本充足率。重點(diǎn)加大北京地區(qū)和中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)。 目前，我國(guó)的中小企業(yè)迅速發(fā)展，已成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的重要力量，具有極其廣闊的發(fā)展空間。某某銀行作為一家全國(guó)性股份制商業(yè)銀行，將充分利用自身機(jī)制較靈活、融資方式多樣化的優(yōu)點(diǎn)，在提高資金收益水平，降低信貸風(fēng)險(xiǎn)的前提下，積極探索支持中小企業(yè)發(fā)展的融資方式。以知識(shí)、科學(xué)技術(shù)作為社會(huì)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的推動(dòng)力量，已成為共識(shí)。某某銀行的信貸業(yè)務(wù)在積極面向機(jī)構(gòu)法人的同時(shí)，也充分重視社會(huì)公眾這一市場(chǎng)。某某銀行應(yīng)以“華夏卡”為核心，以城市中產(chǎn)階級(jí)為主要服務(wù)對(duì)象開創(chuàng)個(gè)人金融服務(wù)新特色，迅速擴(kuò)大“華夏卡”的市場(chǎng)份額，并以此推動(dòng)全行儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)和虛擬銀行的發(fā)展。為了搶占市場(chǎng)先機(jī)和技術(shù)制高點(diǎn)，本次募股資金將部分用于網(wǎng)上銀行技術(shù)的開發(fā)和網(wǎng)絡(luò)銀行的建設(shè)。因此，某某銀行本次募集資金在投入固定資產(chǎn)方面將主要用于電子化的投入，提高自己的經(jīng)營(yíng)條件和服務(wù)手段。44 / 62第六部分 發(fā)行定價(jià) 在發(fā)行股份數(shù)確定的情況下，發(fā)行價(jià)格決定了募集資金量的大小，這不僅直接影響企業(yè)已計(jì)劃項(xiàng)目是否有足夠資金保證，也體現(xiàn)了對(duì)企業(yè)價(jià)值的判斷及對(duì)原有股東利益的保護(hù)。 根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的最近精神，今后新股的發(fā)行定價(jià)由發(fā)行人和主承銷商共同商定，主承銷商提交定價(jià)分析報(bào)告報(bào)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)后實(shí)施。1999 年的上菱電器的增發(fā)新股，某某證券作為主承銷商率先采用市價(jià)折扣法，使募集資金量大大超過了以往；而在2022 年 3 月發(fā)行的哈爾濱億陽信通股份有限公司，發(fā)行市盈率達(dá)到32 倍（攤薄） ，創(chuàng)國(guó)內(nèi)股市之最。實(shí)際上，從國(guó)外的成熟經(jīng)驗(yàn)看，新股定價(jià)是一個(gè)過程，是發(fā)行人與機(jī)構(gòu)投資者協(xié)商的結(jié)果，在此過程中，客觀地評(píng)價(jià)待發(fā)行公司的價(jià)值是關(guān)健。借鑒國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)，并結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況，某某證券研究所研制了新股發(fā)行的定價(jià)模型，通過對(duì)一些股票的檢驗(yàn)，如：浦發(fā)銀行、清華紫光、廣濟(jì)藥業(yè)等，準(zhǔn)確率比較高。45 / 62本節(jié)后文中，我們將通過一些數(shù)據(jù)對(duì)某某銀行進(jìn)行模擬定價(jià)，由于目前我們占有某某銀行的財(cái)務(wù)資料非常有限，這些定價(jià)方式只是說明我們將如何對(duì)某某銀行股票定價(jià)。股權(quán)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型定價(jià)的基本假設(shè)是股票的價(jià)值應(yīng)該等于其未來股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。一般要通過以下幾個(gè)步驟： 計(jì)算現(xiàn)金流量 股權(quán)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型中的現(xiàn)金流并不同于現(xiàn)金流量表最后一欄的數(shù)字。計(jì)算公式為： 股權(quán)自由現(xiàn)金流 = 凈收益+ 折舊— 資本性支出— 營(yíng)運(yùn)資本追加額— 償還本金+ 新發(fā) 行債務(wù) 收入 預(yù)測(cè) 股權(quán)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型還要對(duì)未來一定年限內(nèi)的現(xiàn)金流量進(jìn)行預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)的時(shí)間跨度一般是 5～10 年。 終值 預(yù)測(cè)工作結(jié)束后，還要計(jì)算各年現(xiàn)金流量在預(yù)測(cè)年度以后的價(jià)值，即總終值。在國(guó)外，估計(jì)股權(quán)資本成本有兩種方法一是風(fēng)險(xiǎn)收益模型和紅利增長(zhǎng)模型。風(fēng)險(xiǎn)收益模型的基礎(chǔ)是資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM） ，CAPM 的具體表示是：一項(xiàng)資產(chǎn)的預(yù)期收益率[E （R ）]E（R）=R f+β[E(R m) — Rf]其中： Rf 為無風(fēng)險(xiǎn)利率。 E（Rm）為市場(chǎng)的預(yù)期的收益率。 如果知道某某銀行的 beta 值，那么某某 銀行的股 權(quán)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型中的貼現(xiàn)率就為上面公式中的 E（R）。我們計(jì)劃采用國(guó)際通行的可比公司法，此方法就是首先選擇一些與待上市公司在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和杠桿比率都具有可比性的上市公司；然后計(jì)算這些可比公司的 beta 值、負(fù)債與股東權(quán)益比率以及這些公司這兩個(gè)值的平均值；通過這兩個(gè)值和待上市公司一些財(cái)務(wù)指標(biāo)計(jì)算待上市公司的 beta 值。由于銀行的所得稅率為 33%，若某某銀行發(fā)行額為 30 億，那么它的負(fù)債與股東權(quán)益比是 。 進(jìn)行敏感性分析。（二）可比公司模型可比公司模型是一種常用并且又比較可靠的定價(jià)方法。可比公司模型的關(guān)健是選取可比公司，選取可比公司的標(biāo)準(zhǔn)一般考慮以下因素：? 同一行業(yè)或同一業(yè)務(wù)；? 具有類似增長(zhǎng)率；? 股本規(guī)模大體相當(dāng)。 此方法中的估值倍數(shù)有很多，我們比較熟悉的是市盈率倍數(shù)法（P/E） ，除此之外，常用的還有EV/EBITDA，EV/EBIT，P/CF，P/BV，EV/GIC。EV/EBIT：是公司價(jià)值與稅息前利潤(rùn)的比，稱為 EBIT 倍數(shù)，EBIT=凈利潤(rùn)+ 所得稅+利息。P/BV：是公司的價(jià)值與公司 帳面價(jià)值的比。 下表是浦東發(fā)展和深發(fā)展的以上幾種比率。EVA 對(duì)公司的估價(jià)是： 企業(yè)價(jià)值=實(shí)際投入資本+未來 EVA 的現(xiàn)值其中：實(shí)際投入資本=公司負(fù)債+ 股東權(quán)益 EVA=（ROIC — WACC） 實(shí)際投入資本 ROIC=稅后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)/實(shí)際投入資本 WACC=RdD/(D+E)+ReE/(D+E) D：公司債務(wù)，R d 是債務(wù)成本，可以用一年期貸款利率代替； E：股東權(quán)益，R e 是股本成本，可通過 CAPM 來確定。（四）模 擬 定價(jià)根據(jù)我們掌握某某銀行有限的資料，利用某某證券研究所研制50 / 62的模型，某某銀行的發(fā)行定價(jià)區(qū)間 6~14 元。這期間我們將形成調(diào)研報(bào)告，并有目的地和貴行選定的潛在戰(zhàn)略投資者溝通，聽取他們的看法，同時(shí)讓他們獲取有關(guān)某某銀行的準(zhǔn)確信息，培養(yǎng)他們的投資興趣。 這期間還將完成采集與定價(jià)有關(guān)的數(shù)據(jù)工作，并與貴行一道做好發(fā)行成功后 5～10 年的財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)，為發(fā)行定價(jià)做好數(shù)據(jù)上的準(zhǔn)備。由于價(jià)格區(qū)間不宜太大，而且一旦對(duì)外公布，最好不要更改，因此我們將在充分考慮各種因素后慎重確定，具體確定方法我們將在下一節(jié)詳細(xì)討論。我們將采用包括：和重要的潛在投資者 進(jìn)行一對(duì)一單獨(dú)會(huì)議、在北京、上海、深圳等主要政治、金融中心召開大型推介會(huì)，召開針對(duì)特定類型潛在投資者小型會(huì)議、網(wǎng)上問答會(huì)等多種手段，利用報(bào)紙、電視、互聯(lián)網(wǎng)等多種媒體，進(jìn)行多層次多角度的強(qiáng)力推介通過某某證券和某某銀行管理層的共同推介，通過這些活動(dòng)，將使投資者認(rèn)同某某銀行及其管理層，深刻認(rèn)識(shí)某某銀行的內(nèi)在價(jià)值及發(fā)展?jié)摿Γ顿Y顧慮。投資者對(duì)某某銀行前景的認(rèn)同以及戰(zhàn)略投資者的示范效應(yīng)將刺激投資者之間的競(jìng)爭(zhēng)，從而使某某銀行獲得獲得較高的發(fā)行價(jià)格。在確定發(fā)行價(jià)格的時(shí)候，有時(shí)候?yàn)榱吮ＷC高素質(zhì)的戰(zhàn)略投資者的配售數(shù)量，也可能會(huì)不選取最高價(jià)格作為發(fā)行價(jià)。我們將運(yùn)用上述定價(jià)方法和步驟，為公司制定較高、可實(shí)現(xiàn)的發(fā)行價(jià)格。發(fā)行方式中國(guó)證券市場(chǎng)的 A 股發(fā)行方式上，近年來較常采用的是“上網(wǎng)定價(jià)發(fā)行，比例配售” ，這種方法和國(guó)際通行的方法相比雖易于操作但較為簡(jiǎn)單，既沒有最大程度的保護(hù)某某銀行的利益，也沒有體現(xiàn)出投行的專業(yè)水平， 。（一） 路演路演（ROAD SHOW） ，由主承銷商安排發(fā)行前的調(diào)研、推介活動(dòng)，旨在向投資者推介本公司及本次發(fā)行股份，征詢投資者對(duì)發(fā)行價(jià)格的意見；屆時(shí)，投資者將直接聽取企業(yè)管理人員的介紹并質(zhì)詢，企業(yè)與投資者進(jìn)行面對(duì)面的交流。通過這些活動(dòng)，給投資者一個(gè)接觸某某銀行管理層，了解某某銀行的投資價(jià)值的機(jī)會(huì)，獲得潛在投資者對(duì)某某銀行投資價(jià)值、發(fā)展前景以及管理層的認(rèn)可。某某將對(duì)上述推介活動(dòng)加以精心的策劃與安排，如從一開始進(jìn)場(chǎng)工作就安排專家對(duì)企業(yè)進(jìn)行研究分析，撰寫研究報(bào)告；對(duì)公司管理人員的多次路演“排練” ，統(tǒng)籌對(duì)外宣傳，保持推介活動(dòng)的持續(xù)性，維持對(duì)投資者的宣傳“動(dòng)量” ，以使他們的投資需求保持一種穩(wěn)定的上升，至路演時(shí)達(dá)到最高潮（如下圖所示意） 。在累計(jì)期結(jié)束后，假如認(rèn)購(gòu)的股份等于擬發(fā)行的股份，則所有的投資者全額獲得配售，假如投資者認(rèn)購(gòu)的股份超過擬發(fā)行股份，則由發(fā)行人根據(jù)投標(biāo)價(jià)格及股份確定一個(gè)能使所有股份發(fā)行出去的價(jià)格，在滿足該價(jià)格的投資者間分配股份，假如投資者認(rèn)購(gòu)的股份小于擬發(fā)行股份則由主承銷商包銷余股，或發(fā)行失敗。此外，當(dāng)出現(xiàn)超比例認(rèn)購(gòu)時(shí)，投資者可以自