【正文】 務(wù)融資杠桿、公司債務(wù)融資結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡時，就可能導(dǎo)致治理結(jié)構(gòu)的巨變。但有時，改進(jìn)公司治理結(jié)構(gòu)短期內(nèi)不會提高股票的價值，但機(jī)構(gòu)投資者卻要為此付出成本，因此它們也可能迫于競爭壓力而更多關(guān)注短期利益。通常發(fā)生控制權(quán)之爭的公司是市場的焦點，股價呈巨幅波動很常見。 第三種：投反對票或拒絕投票 一旦機(jī)構(gòu)投資者在股東大會上投反對票或拒絕投票，小則影響決議結(jié)果，大則可能使控制權(quán)之戰(zhàn)立馬分出勝負(fù)。 1994年“君萬之爭”時，君安證券作為機(jī)構(gòu)投資者，主動發(fā)起改組萬科經(jīng)營的進(jìn)攻戰(zhàn)也很典型。 如2000年底“萬科”董事會急于引進(jìn)控股股東，準(zhǔn)備以低于A股市價、更低于凈資產(chǎn)的“超低”價格向“華潤”，一旦方案實施，將明顯攤薄A股股東的權(quán)益。 第二種：非正式影響 機(jī)構(gòu)投資者以股東身份，直接與公司管理層討論或發(fā)表聲明，督促公司改進(jìn)治理結(jié)構(gòu)、優(yōu)化整體業(yè)務(wù)戰(zhàn)略或者解決管理方面的問題。 第一種：發(fā)起股東決議 向目標(biāo)公司董事會或在股東大會上提出各項決議案，行使股東權(quán)利，或投票支持一方的主張。 目前，機(jī)構(gòu)投資者越來越多地參與到控制權(quán)之爭中，一般扮演兩類角色：旁觀者和挑戰(zhàn)者。其控制的巨額股權(quán)更可以在收購戰(zhàn)中發(fā)揮出人意料的制勝作用，因此，爭奪雙方絕不會忽視他們的存在。《上市公司治理準(zhǔn)則》則明確提倡建立累積投票制，并要求控股股東的控股比例在30%以上的上市公司，應(yīng)當(dāng)采用累積投票制。 盡管如此，在提倡保護(hù)中小投資者的價值取向下，累積投票制更能發(fā)揮保護(hù)弱小群體的作用。通常，持股量處于弱勢的一方更希望采用累積投票制，而優(yōu)勢方則極不情愿。 累積投票制側(cè)重保護(hù)中小投資者利益，在一定程度上削弱了大股東控制力。 而在累積投票制下，股東所持一股份的表決票數(shù)與應(yīng)選董事的人數(shù)相同，股東可將全部表決票投向一人或數(shù)人。累積投票制最大的好處是防止大股東操縱選舉，矯正“一股一票”表決權(quán)制度存在的弊端。除完善法律責(zé)任體系外，建立獨立董事責(zé)任保險制度也不失為一項有效的防范措施。遺憾的是該責(zé)任體系目前還未有效建立。 獨立董事的任職責(zé)任也是個大問題?！兑庖姟肪吞岢觯鲜泄緫?yīng)當(dāng)給予獨立董事適當(dāng)?shù)慕蛸N，并在公司年報中進(jìn)行披露。因為人們很難相信領(lǐng)取上市公司、股東單位工資報酬的獨立董事能真正保持獨立性。因此可考慮將獨立董事和普通董事分開選舉，并對獨立董事的選舉強(qiáng)制推行累積投票制，或僅由流通股東行使獨立董事的投票權(quán)，以保證流通股東至少推選出一名獨立董事。 2001年8月證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于在上市公司建立獨立董事制度的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《意見》），明確規(guī)定上市公司董事會、監(jiān)事會、單獨或者合并持有上市公司已發(fā)行股份1%以上的股東都可以提名獨立董事候選人，并由股東大會選舉產(chǎn)生。 獨立董事的選舉程序應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格規(guī)范。 獨立董事持有的投票權(quán)對收購戰(zhàn)非同小可。獨立董事主要通過行使表決權(quán)、建議權(quán)、披露權(quán)來監(jiān)督董事會的決策、平衡股東和董事會的利益沖突、遏止大股東的機(jī)會主義行為、有效降低內(nèi)部人控制行為。國內(nèi)目前還沒有這樣的立法傾向。因為董事作為公司運作的“內(nèi)部人”，占有足夠的信息來為自己的行為辯解，股東相對處于弱勢；其次，罷免不受信任的董事也是股東的權(quán)利，如同委托人單方面撤銷對不受信任的代理人的授權(quán)一樣；更何況，新股東入主后如不能及時更換董事會成員，有效改組董事會，既有違效率原則，又無法體現(xiàn)出控制權(quán)的實際轉(zhuǎn)移，因此罷免董事是股東大會的當(dāng)然權(quán)限。收購戰(zhàn)爆發(fā)時，大股東更可利用手中的投票權(quán)輕易罷免于己不利的董事。 至于罷免董事，應(yīng)當(dāng)是股東大會的職權(quán)，立法并沒有要求股東對罷免董事作出合理、詳細(xì)的解釋，只說不能“無故”解除董事的職務(wù)。經(jīng)協(xié)調(diào)，在發(fā)出公告前這3名董事又撤回辭呈，顯得隨意性很大。事實上，有些公司董事的辭職確實帶有很大隨意性。 董事有辭職的自由，辭職一般書面通知公司即可?？雌饋?，上述條款保護(hù)了中小股東權(quán)益，但事實上該公司持股相當(dāng)分散，第一大股東僅持13%股權(quán)，而其他4家股東實際為“一致行動人”，持股比例雖低于第一大股東，但利用上述條款為自己謀得了董事會席位的多數(shù)，成了公司的實際控制權(quán)人。由于該條款，“大港”雖已成為第一大股東，但短期內(nèi)仍然無法掌握董事會的控制權(quán)。以此來限制持股13%的第一大股東進(jìn)入董事會。收購方雖取得控制股權(quán)，但一時也無法染指董事會，除非先行修改章程。 第三招：限制董事的更換數(shù)量 有些上市公司采用“董事會輪選制”，即規(guī)定每年只能改選部分董事，比例通常為1/41/3左右。 當(dāng)然，股東在推薦董事時，應(yīng)提供其適合擔(dān)任董事職務(wù)的有關(guān)證明，至于能否當(dāng)選，應(yīng)當(dāng)是股東大會的職責(zé)。董事會遂以裕興方面沒有按要求提供候選人符合任職資格的證明為由，拒絕審議該提案。 第二招：對董事的資格審查 董事會是否有權(quán)對股東提交的提案及董、監(jiān)事候選人任職資格進(jìn)行審查？這是“裕興”舉牌“方正科技”時碰到的一個棘手障礙?！? 而 2001年8月證監(jiān)會頒布的《關(guān)于在上市公司建立獨立董事制度的指導(dǎo)意見》規(guī)定，公司董事會、監(jiān)事會、單獨或者合并持有上市公司已發(fā)行股份的1%以上的股東可以提出獨立董事候選人，并經(jīng)股東大會選舉決定。因此“大港”最后即便取得了控制股權(quán)，也只好暫時望“董事會”興嘆。但很明顯，“康達(dá)”章程極不合理地限制了“索芙特”的股東權(quán)利，因為《公司法》規(guī)定股東大會有選舉和更換董事的權(quán)力，而沒有賦予董事會選舉董事的權(quán)力。雙方對此爭執(zhí)不下，最終提交證監(jiān)會裁決。一旦發(fā)生控制權(quán)之爭，董事會就利用章程的不明確之處或空白來剝奪收購人的提名權(quán)。董事一般由股東、董事會提名，甚至還可以公開征集候選人。 《上市公司章程指引》對董事會的產(chǎn)生和改組著墨不多，因此在這個“兵家必爭之地”出現(xiàn)的戰(zhàn)役也最多。由于“寧馨兒”未能履行清償義務(wù)，從2000年5月至2001年3月，公司董事會與管理層及二股東一直針尖對麥芒，“寧馨兒”組建的新董事會成了“流亡政府”，未能正式進(jìn)入“四砂”辦公。2000年1月，北京“寧馨兒”取代“通遼艾史迪”成為“四砂股份”控股股東。收購方如能在董事會占據(jù)1/2以上席位，意味著大權(quán)在握。征集人接受委托后，在代理行使表決權(quán)時有過失或越權(quán)行為，違反委托協(xié)議導(dǎo)致股東遭受損害的，股東有權(quán)提出損害賠償請求。如征集書內(nèi)容不實，有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏，致使股東認(rèn)識錯誤而將表決權(quán)授予其代理行使造成損害，股東有權(quán)向征集人請求民事賠償。 如違法征集投票權(quán)委托書，應(yīng)承擔(dān)相應(yīng)法律責(zé)任。如委托人本人親自參加股東大會，則委托自動失效。委托人在充分知情的條件下，自主判斷是否委托征集人行使投票權(quán)。目前法律對這個問題未加以明確，征集人被董事會拒絕辦理登記后，至多只能事后向有關(guān)部門投訴。部分上市公司章程要求股權(quán)登記須出具原件，董事會可以此為由拒絕征集人持有復(fù)印件、傳真件辦理股權(quán)登記。主要包括征集對象、征集時間、征集方式、和征集程序等。 如“廣西康達(dá)”小股東“索芙特”發(fā)起的征集書中，直截了當(dāng)?shù)靥岢隽恕肮芾韺訉镜慕?jīng)營困境負(fù)有不可推卸的責(zé)任”，并進(jìn)而從董事會結(jié)構(gòu)不利于保護(hù)小股東利益、管理層經(jīng)營不善導(dǎo)致公司陷入經(jīng)營困境、主要股東持股不確定、董事會多次侵害小股東利益等多方位加以分析，起到了很好的宣傳效果。這點須濃墨重彩，旨在宣傳征集人的觀點、倡議。詳細(xì)說明征集人及其主要控制人基本情況；如屬一致行動，須披露相互關(guān)聯(lián)關(guān)系等。征集人言辭既要克制又要深入說明問題和癥結(jié)。但同時，如征集人代理權(quán)爭奪失敗，失去中小股東支持，就不得不退出；代理權(quán)征集成功后，征集人為確保對公司的控制力，也必須真正持有多數(shù)股權(quán)。但從技術(shù)角度分析，中介機(jī)構(gòu)作為征集人顯然有獨特優(yōu)勢：其專業(yè)知識背景更值得股東信任，對公司的運作機(jī)制和發(fā)展前景判斷得更客觀。 征集代理權(quán)一般由股東發(fā)起，如“勝利股份”的“通百惠”、“廣西康達(dá)”的“索芙特”、“國際大廈”的“河北開元”等；獨立董事也可出面征集，如“鄭百文”重組案；董事會作為公司的主要管理機(jī)構(gòu)，必要時也可以征集代理權(quán)，尤其在反收購時，董事會可籍此反擊收購人。4）管理層違背誠信及忠誠義務(wù)，損害股東利益。挑戰(zhàn)者一般會提出富于吸引力的戰(zhàn)略規(guī)劃，伴之高效重組方案，以誘人的發(fā)展前景吸引其他股東的關(guān)注和支持。挑戰(zhàn)者發(fā)動代理權(quán)爭奪的主要解釋有：1）公司現(xiàn)有管理低效，如資產(chǎn)收益率下降，經(jīng)營業(yè)績滑坡；相比之下，挑戰(zhàn)者有良好的經(jīng)營業(yè)績，能更好地管理企業(yè)；并提名聲譽卓越的董事會人選，強(qiáng)調(diào)其知識背景或管理經(jīng)驗。向市場公開征集“投票權(quán)委托書”是代理權(quán)爭奪白熱化的標(biāo)志。其后的“廣西康達(dá)”、“國際大廈”、“鄭百文”則要規(guī)范得多。 雖然征集投票權(quán)委托書的案例在中國資本市場已發(fā)生多起，但法律上基本還是空白。2001年4月25日，“河北省建投”受讓“國大集團(tuán)”持有的“國際大廈”%股份，“開元”增持股權(quán)的愿望落空。2001年3月，各方協(xié)議達(dá)成，杭州方退出康達(dá)，“索芙特”正式入主，并于2001年底完成資產(chǎn)重組，公司經(jīng)營重新走上正軌。2000年中，“索芙特股份有限公司”為入主“廣西康達(dá)”，與原控股股東“杭州天安”、“寧波天翔”進(jìn)行了多次較量。最終，二股東“勝邦”依靠關(guān)聯(lián)持股結(jié)構(gòu)，戰(zhàn)勝了“通百惠”，牢牢掌握了新董事會的控制權(quán)。 2000年初“勝利股份”代理權(quán)之爭。 1998年金帝建設(shè)董事會選舉事件。因包銷大量余額B股而成為“萬科”大股東之一的“君安證券公司”，通過取得委托授權(quán)的形式，聯(lián)合持有“萬科”12%股權(quán)的其它4大股東突然向“萬科”董事會發(fā)難，公開發(fā)出倡議書要求改革公司經(jīng)營決策。不妨猜測，兩家信托投資公司是否在利用其信托業(yè)務(wù)，為客戶購入“贛南果業(yè)”股權(quán)？如猜測成立，則隱蔽的客戶又是誰？“中國新聞發(fā)展深圳公司”恰到好處的持股比例說明了什么？ 策略4： 代理權(quán)爭奪 —低成本、巧借外援、進(jìn)退自如 代理權(quán)爭奪及征集投票權(quán)在國外較普遍，近期如美國CA公司的一股東征集投票權(quán)，要求罷免公司CEO王嘉廉，王以牙還牙，也征集投票權(quán)，最后王以微弱優(yōu)勢獲勝。此類一致行動的隱蔽性很強(qiáng)，信息不披露，殺傷力大，不易認(rèn)定，是收購中的灰色地帶?！霸Ｅd”、“高清”先后舉牌“方正”都屬此類。 “一致行動”在實踐中有兩類。 1993年“寶延風(fēng)波”就因“一致行動人”問題引起激烈爭議—當(dāng)初“寶安”通過兩家關(guān)聯(lián)企業(yè)（一致行動人）大量購入延中股票而未披露。 第六招：一致行動人持股，提高持股比例 由于受要約收購等制度限制，或出于實