【正文】 出發(fā)的，如果他感覺股票持有者很可能endorse他的項(xiàng)目選擇，推理如下：從（2）可知，對于，管理者寧愿安全項(xiàng)目，而不管他在t＝2時(shí)對信號(hào)的解釋，從（3）可知，管理者選擇帶有債務(wù)的安全項(xiàng)目，對于給定的債務(wù)的稅盾效應(yīng)，對于，管理者因此寧愿選擇債務(wù)而不是股權(quán)，現(xiàn)在對于充分高的值，管理者寧愿股權(quán)而不愿債券，因?yàn)閯?chuàng)新項(xiàng)目和安全項(xiàng)目相比在時(shí)有一個(gè)很高的值，相對高的值確保對于創(chuàng)新項(xiàng)目股票價(jià)格不會(huì)逆向反應(yīng)，在時(shí)，管理者總是選擇安全項(xiàng)目，既是說，當(dāng)比較高的時(shí)候，創(chuàng)新項(xiàng)目較高的期望值超過了稅盾效應(yīng)，進(jìn)一步，既然在時(shí)債券嚴(yán)格優(yōu)于股權(quán)，的臨界值，即管理者在這一點(diǎn)對于選擇債券或者股票沒有區(qū)別的值是結(jié)論2：當(dāng)時(shí)，公司股票的價(jià)格在t=0和t=1時(shí)是隨著的增加而增加，當(dāng)時(shí)，股票價(jià)格與無關(guān)。3．分析A．t=2時(shí)的事件在t=2時(shí)，管理者或者已經(jīng)發(fā)行股權(quán)，債券，或者什么都沒有過，這依賴于t＝1時(shí)的資產(chǎn)發(fā)行決策，首先考慮t＝1時(shí)發(fā)行債券的情況，我們能夠證明：（1）如果在t=1時(shí)，債券發(fā)行給了管理者選擇發(fā)行任意資產(chǎn)的權(quán)力，那么他無條件地選擇檸檬項(xiàng)目（道德風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)果）這個(gè)結(jié)果時(shí)資產(chǎn)替代道德問題的結(jié)果，將影響t＝1時(shí)的債券合約類型。F．參數(shù)限制： 我們對外生變量進(jìn)行如下有意義的限制，首先， （4）這個(gè)限制表明，和創(chuàng)新項(xiàng)目相比安全的項(xiàng)目是有充分吸引力的，這一點(diǎn)表明選擇偏好與對創(chuàng)新項(xiàng)目價(jià)值符號(hào)的解釋沒有關(guān)系，給定了條件（4），管理者在時(shí)將選擇安全的項(xiàng)目，如果給定的很高，當(dāng)時(shí)，將選擇創(chuàng)新項(xiàng)目。再考慮發(fā)行債務(wù)，管理者發(fā)行債務(wù)或者是對他t＝2時(shí)的投資沒有限制，或者它能夠發(fā)行語序債券所有者在t＝2時(shí)參與項(xiàng)目選擇的限制。如果管理者單單考慮公司的最終價(jià)值，當(dāng)時(shí)，他總是投資于創(chuàng)新項(xiàng)目，當(dāng)時(shí)他總是投資于安全的項(xiàng)目。D．管理者在t＝1時(shí)的選擇在t＝1時(shí)管理者可以選擇股權(quán)或者債券，如果選擇股權(quán)，假定公司的一部分資產(chǎn)將被賣掉，因此最初的股票持有者對于最終的回報(bào)有的索取權(quán)，如果是債券，則要在t=3時(shí)償債。t＝2時(shí)僅僅有一點(diǎn)潛在的不一致，所有的回報(bào)在t＝3時(shí)都可以公開的觀察到，因此這時(shí)沒有不一致的，一旦實(shí)現(xiàn)之后S是一個(gè)普通的知識(shí)。 如果在t＝1采用了創(chuàng)新項(xiàng)目：管理者和投資者在t=2收到一個(gè)信號(hào)S，是關(guān)于t－3時(shí)這個(gè)項(xiàng)目的回報(bào)，管理者和投資者對這個(gè)信號(hào)的理解不同，管理者將這個(gè)信號(hào)理解為，投資者將這個(gè)信號(hào)理解為，這個(gè)解釋是一種私人的估計(jì)，不被任何人觀察到，從t＝0來看，x和y是隨機(jī)變量，其條件概率包含了管理者和投資者之間的潛在的不一致，也可以將x和y看作后驗(yàn)的均值，通過不同的先驗(yàn)在部分管理者和投資者之間，關(guān)于創(chuàng)新項(xiàng)目或者對S的預(yù)測，這些先驗(yàn)信仰可以描述為兩個(gè)隨機(jī)的概率分布，表達(dá)了一種特殊的關(guān)系結(jié)構(gòu)(See Boot, Gopalon, and Thakar (2006).)假定 并且 （1）對此方程的理解為：如果，則x和y是完全的一致，表明了管理者和投資者的完全一致性，如果，則x和y是正好相反，表明了管理者和投資者的完全不一致性。我們可以把安全的項(xiàng)目看作公司現(xiàn)存業(yè)務(wù)的延伸，因此，這對每個(gè)人都是很熟悉的，沒有更多追求的項(xiàng)目，一致認(rèn)為在t＝3時(shí)的回報(bào)為M，檸檬項(xiàng)目是每個(gè)人都認(rèn)為的壞的項(xiàng)目，因此它可能產(chǎn)生用債務(wù)進(jìn)行資產(chǎn)替代的道德問題，我們假定當(dāng)投資這能夠辨別投資者是投資于安全項(xiàng)目還是風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的時(shí)候，他們在事前不能在這兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目（創(chuàng)新和檸檬）之間進(jìn)行辨別，因?yàn)樗麄儾荒鼙鎰e出投資者正在進(jìn)行什么項(xiàng)目的投資我們把創(chuàng)新的項(xiàng)目看作和公司現(xiàn)存的業(yè)務(wù)不同的項(xiàng)目，因此有更多的不熟悉的風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)于它的價(jià)值也有更多的看法的不一致性，例子是一個(gè)新的商業(yè)設(shè)計(jì)，比如ebay在線商業(yè)的發(fā)起，一個(gè)公司的市場進(jìn)行一個(gè)新的國家，一個(gè)生物公司研究一種新藥，等，基本的想法是創(chuàng)新項(xiàng)目對過去來說是一個(gè)中斷，因此它的商業(yè)前景不能從過去的數(shù)據(jù)來進(jìn)行預(yù)測，而用這種方法可以預(yù)測公司現(xiàn)存資產(chǎn)的未來價(jià)值，既是說創(chuàng)新項(xiàng)目有很多軟信息，對于項(xiàng)目估值是不可預(yù)測的，每個(gè)人的看發(fā)不一樣。這個(gè)投資到來的機(jī)會(huì)是概率 在t=1時(shí)，可以觀察到投資機(jī)會(huì)的到來，管理者決定是否為項(xiàng)目進(jìn)行融資I，股票還是債券，假定如果沒有項(xiàng)目進(jìn)行投資，而管理者進(jìn)行融資I，則在t=3時(shí)，所融資金的價(jià)值為，這個(gè)損失可以理解為自由現(xiàn)金流問題或者現(xiàn)金閑置損失。公司的股票被交易，股票價(jià)格可以觀察到，在t＝0時(shí)，有一個(gè)新的投資機(jī)會(huì)可能在t=1時(shí)到來，投資機(jī)會(huì)是一個(gè)投資項(xiàng)目的組合，組合中的每一個(gè)項(xiàng)目都需要在t=2時(shí)進(jìn)行投資額為I，三個(gè)項(xiàng)目是排他的，三個(gè)排他的項(xiàng)目分別是：1。在我們的模型里，不一致的出現(xiàn)是由于先驗(yàn)信仰的不一致，盡管理性的代理人會(huì)使用bayes法則來修正自己的信仰，經(jīng)濟(jì)理論卻并不限制這種信仰的不同，Kreps (1990)認(rèn)為，先驗(yàn)信仰應(yīng)該以同一種方式被看作preferences and endowments ，在經(jīng)濟(jì)環(huán)境的描述中作為私人的，heterogeneous priors 是一種比homogeneous priors更廣泛的特指，Kurz (1994) 提供了 the foundations for heterogeneous but rational 有各種不一致性的先前的模型，Allen and Gale (1999)檢驗(yàn)了不一致性先驗(yàn)如何影響新公司的融資，Coval and Thakor(2005)表明了不一致行先驗(yàn)?zāi)軌蛞餱inancial intermediation. Garmaise (2001)檢驗(yàn)了不一致行先驗(yàn)對于資產(chǎn)設(shè)計(jì)的含義，Harris and Raviv (1993)用不同的觀點(diǎn)來解釋關(guān)于股票價(jià)格和量的實(shí)證結(jié)果，Kandel and Pearson (1995)的例子表明，圍繞公開信息的交易的量的證據(jù)能夠在一個(gè)框架下得到很好的解釋，在這個(gè)框架里代理人對同一個(gè)信息有不同的解釋，Boot and Thakor (2006)使用不一致性先驗(yàn)發(fā)展了一個(gè)“managerial autonomy”理論，描述控制全在融資者中的分配及其資本結(jié)構(gòu)含義，在一個(gè)調(diào)查中，Barberis and Thaler (2002)提到一個(gè)行為模型來解釋市場參與者中資產(chǎn)價(jià)格認(rèn)識(shí)的不一致性2．模型A．偏好和時(shí)間線有四個(gè)時(shí)間點(diǎn)，所有的代理人都是風(fēng)險(xiǎn)中性，金融市場完美競爭，無風(fēng)險(xiǎn)利率為零。最后，在我們的雙邊檢驗(yàn)中，我們使用了dispersion of analyst forecasts and the premia in the prices of dualclass stocks. 我們的理論預(yù)測當(dāng)dispersion 小的時(shí)候應(yīng)該發(fā)行股權(quán)，然而市場時(shí)機(jī)理論的預(yù)測卻是相反，再一次，我們找到了我們理論的強(qiáng)烈證據(jù)。 在我們的第一個(gè)單邊檢驗(yàn)里，對于管理者和投資者的一致性，我們采用了三個(gè)代理變量，兩個(gè)與管理者的