【正文】 品種得到更多的融資金額。因此，針對(duì)這種現(xiàn)象，國(guó)家可以通過宏觀調(diào)控來促進(jìn)債券市場(chǎng)的發(fā)展以提高債券的流動(dòng)性。只有完善了市場(chǎng)配套設(shè)施，才能夠保證債券融資市場(chǎng)有一個(gè)較好的市場(chǎng)支撐以及交易氛圍。要完善市場(chǎng)配套設(shè)施需要有健全的法律體系的保護(hù)、公正的行業(yè)評(píng)級(jí)的支撐以及合理的中介機(jī)構(gòu)。 （三）提高公司債券的流動(dòng)性如果企業(yè)要能夠順利的進(jìn)行債券融資，完善的市場(chǎng)配套設(shè)施是必不可少的。因此一個(gè)健全的信用評(píng)定制度十分重要。如果信用評(píng)級(jí)體系不夠健全，會(huì)給一些盈利不好的企業(yè)甚至一些無法償還債券融資的企業(yè)鉆漏洞的機(jī)會(huì)。因此，必須要從更全面的角度去建立健全上市公司信用評(píng)級(jí)機(jī)制。（二）健全信用評(píng)級(jí)制度國(guó)內(nèi)上市公司在債券融資時(shí)，始終致力于信用評(píng)級(jí)制度的實(shí)施（圖2）。因此我國(guó)債券市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)更多的放開政策的約束，充分的發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制的作用，讓市場(chǎng)上資本的逐利性去決定債券的利率，開放性的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)也使得上市企業(yè)發(fā)行的債券優(yōu)勝劣汰，這會(huì)進(jìn)一步的促進(jìn)企業(yè)為了在開放的市場(chǎng)環(huán)境下生產(chǎn)下來而進(jìn)行自身的不斷提高。雖然，相比于發(fā)達(dá)國(guó)家的債券市場(chǎng)，我國(guó)債券市場(chǎng)受政策的約束較強(qiáng)，這在一定程度上限制了中國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)展。圖1 2012—2015年 國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)發(fā)生情況示意圖 從圖1可以看出，僅在2015年9月，國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)的總發(fā)行量就已經(jīng)達(dá)到億元，比2014年增長(zhǎng)，目前個(gè)人投資者能夠獨(dú)立參與債券交易的范圍相對(duì)較小，但未來可能會(huì)有更大的發(fā)展空間。同時(shí)柜臺(tái)交易系統(tǒng)在美國(guó)也被頻繁的使用，許多券商都在不斷完善自身的交易平臺(tái)，保證投資者能夠很便捷的就能進(jìn)行投資。投資者可以通過一些交易平臺(tái)在有網(wǎng)絡(luò)的地方輕輕松松就可以對(duì)上市公司的債券進(jìn)行投資，或者通過電話就能進(jìn)行交易。同時(shí)債券市場(chǎng)的市場(chǎng)化，可以促進(jìn)企業(yè)與企業(yè)之間的相互競(jìng)爭(zhēng)，既保證了企業(yè)能有足夠的動(dòng)力去獲得經(jīng)濟(jì)效益，也能夠保證投資者能夠有足夠的投資選項(xiàng)可以進(jìn)行選擇。另外，政府還是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的主體之一，它同樣也是資金的需求者，所以從自身的利益考慮，同樣也要保障國(guó)債能夠順利發(fā)行。我國(guó)政府對(duì)公司債券的發(fā)展制定的各項(xiàng)規(guī)定和各種限制，主要有以下兩方面的愿意：一是為了社會(huì)的穩(wěn)定得以保障；二是保證國(guó)債能夠順利發(fā)行。與此同時(shí)，債券融資會(huì)給企業(yè)的現(xiàn)金流一個(gè)巨大的挑戰(zhàn)，企業(yè)必須在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)還本付息，而股權(quán)融資則不需要，這會(huì)降低企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)，所以企業(yè)還是更加傾向于股權(quán)融資方式。因?yàn)楣蓹?quán)融資可以使得企業(yè)的凈資產(chǎn)在一定程度上得到提高，而且股權(quán)融資不要需要支付投資者的股權(quán)利息，只需要給予投資者一定的分紅，這會(huì)降低企業(yè)的投資成本使得凈利潤(rùn)得到提高。因?yàn)闊o論公司債券的發(fā)行人自身信用如何，他們都會(huì)把公司債券的利率定在最高的位置，這樣就會(huì)使得資信和效益較好的公司的融資成本偏高。并且，股份有限公司的凈資產(chǎn)不得低于人民幣三千萬元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)不得低于六千萬元，累計(jì)債券的余額不得超過公司凈資產(chǎn)的百分之四十，同時(shí)要求公司最近三年的平均可分配利潤(rùn)要足以支付公司債券一年的利息。相比之下債券融資則需要在規(guī)定時(shí)間內(nèi)還本付息，這對(duì)于上市公司的還債能力和企業(yè)現(xiàn)金流是一個(gè)比較嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。（一）債券融資成本高，風(fēng)險(xiǎn)大如果將國(guó)內(nèi)上市公司和美國(guó)上市公司的融資選擇方法的有限順序做一個(gè)比較我們就會(huì)發(fā)現(xiàn)，美國(guó)的上市公司一般都是輕股權(quán)重債券，因?yàn)閭谫Y具有稅盾效應(yīng)，通過發(fā)行債券能夠減少融資成本并且間接增加企業(yè)價(jià)值，而股權(quán)融資則有著較高的融資成本。在美國(guó)本地，國(guó)外的機(jī)構(gòu)和公司可以發(fā)行債券籌集資金，同時(shí)國(guó)外機(jī)構(gòu)還可以在債券市場(chǎng)上進(jìn)行投資和交易。對(duì)于美國(guó)的企業(yè)來講，債券融資所占的比重已經(jīng)超過了股票融資所占的比重，大多數(shù)企業(yè)更加傾向于使用債券來進(jìn)行融資，公司債券融資對(duì)美國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)展以及國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展都具有重要的作用和意義。2004 年美國(guó)公司債券的發(fā)行量達(dá)到 7112 億美元，是當(dāng)年美國(guó)國(guó)債的 倍，在全部債券存量中占 20%，相當(dāng)于當(dāng)年 GDP 的 40%。采用公司債券融資方式募集到的資金在整個(gè)資本市場(chǎng)上已占到融資總量的 30%左右，而只有不到 4%的比重來源于股權(quán)融資。而到了 1998 年，公司債券的發(fā)行額竟達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的 萬億美元。本文主要以美國(guó)公司債券融資情況為例來進(jìn)行闡述。從國(guó)內(nèi)債券種類來看，大概可以分為國(guó)債、企業(yè)債以及金融債等，信息等級(jí)較高的債券往往占據(jù)主要地位，而私募基金等相對(duì)活躍的投資者，往往將關(guān)注點(diǎn)放在信用等級(jí)較低的債券，但由于投資對(duì)象相對(duì)不足，使他們往往會(huì)轉(zhuǎn)向股票市場(chǎng)；從債券的期限來看，其結(jié)構(gòu)也無法滿足企業(yè)資產(chǎn)配置的要求，很多投資機(jī)構(gòu)往往會(huì)將焦點(diǎn)放置于長(zhǎng)期投資上，但企業(yè)債券往往都是以35年為主，導(dǎo)致他們無法進(jìn)行選擇。分析國(guó)內(nèi)上市公司二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性不足的原因，大致有兩個(gè)：一是制度性制約因素。我國(guó)的企業(yè)債券最早發(fā)行于1984年，僅兩的時(shí)間積極的有價(jià)債券就達(dá)到100億元，在當(dāng)時(shí)真正起到資本補(bǔ)充作用，但1987年3月，《企業(yè)債券管理暫行條例出臺(tái)》，將其納入信貸資金計(jì)劃；為確保國(guó)債能夠順利發(fā)行以及增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)整頓效果，企業(yè)債券始終處于被打壓的狀態(tài)；1993年3月，進(jìn)一步完善《企業(yè)債券管理》，使得企業(yè)債券融資開始進(jìn)入法制化與規(guī)范化軌道，歷經(jīng)10年積累，才達(dá)到億元，而股票1年的融資量與其對(duì)等。流動(dòng)性不足還使得債券投資的估值偏離市場(chǎng)真實(shí)價(jià)值，從而難于評(píng)價(jià)債券投資的結(jié)果。而導(dǎo)致流動(dòng)性不足的另一個(gè)原因就是債券融資會(huì)出現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。目前國(guó)內(nèi)的上市公司因?yàn)椴惶珒A向于使用債券融資的方法，導(dǎo)致債券市場(chǎng)上可供投資的企業(yè)債券數(shù)量較為稀少，這也導(dǎo)致了債券市場(chǎng)上的流動(dòng)性較差，不利于債券市場(chǎng)的發(fā)展。就算企業(yè)進(jìn)行債券融資也是更多的考慮使用銀行貸款，更少的使用發(fā)行公司債券在進(jìn)行融資，并且在融資規(guī)模上也是十分有限。當(dāng)今國(guó)內(nèi)的企業(yè)使用債券融資的規(guī)模與西方國(guó)家的公司相比規(guī)模上相對(duì)較小，究其原因是因?yàn)閲?guó)內(nèi)的企業(yè)更加傾向于使用股權(quán)融資，然后才是債券融資。但是在這種發(fā)展的背景下，國(guó)內(nèi)債券融資的一些問題也不容忽視。債券融資包括了可轉(zhuǎn)換債券以及可提前贖回債券，公司能夠根據(jù)企業(yè)的自身現(xiàn)金流以及還債能力的情況，合理的運(yùn)用可轉(zhuǎn)換債券和可提前贖回債券幫助企業(yè)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，保證公司穩(wěn)定的發(fā)展。但是對(duì)于企業(yè)來講，如果投資者所持有的股份比例較多，這會(huì)嚴(yán)重威脅到企業(yè)的原有控制權(quán)，投資者很有可能通過手中持有的股份將企業(yè)的控制權(quán)牢牢地掌握在自己手中。對(duì)于企業(yè)來講，債券融資可以使得企業(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿，通過較少的資產(chǎn)募集更多的資金來產(chǎn)生更多的經(jīng)濟(jì)效益。對(duì)于企業(yè)發(fā)行的債券融資來說，投資者只是收取固定的利息收益，無論企業(yè)最終利用這筆靠發(fā)行債券籌集的資金創(chuàng)造多大的經(jīng)濟(jì)效益，投資者都不能從中分成。企業(yè)也能夠通過這樣的融資手段比企業(yè)從銀行融資能夠有著更低的融資利率，以及更大的融資金額。但是這對(duì)于企業(yè)來講也有著一定的要求，企業(yè)一般都是一些大型企業(yè)或著有著良好的市場(chǎng)形象以及不錯(cuò)的經(jīng)濟(jì)效益的企業(yè)。而我國(guó)文獻(xiàn)中通常定義為“債券是證明債券持有人與發(fā)行人間的債權(quán)——債務(wù)關(guān)系并具有法律效力的金融憑證”。關(guān)于債券的定義有很多解釋,《簡(jiǎn)明不列顛百科全書》中將債券定義為地方、州郡、國(guó)家政府和私人公司簽發(fā)的有償還義務(wù)的契約。第一章 直接融資的基礎(chǔ)理論（一）公司債券的概念債券融資是企業(yè)通過發(fā)行債券的形式進(jìn)行直接融資的一種融資方式。雖然我國(guó)學(xué)術(shù)界近年來對(duì)公司債券融資也做了不少研究，但對(duì)上市公司債券融資問題進(jìn)行研究時(shí)站在上市公司理財(cái)?shù)慕嵌鹊膮s比較少，從上市公司進(jìn)行債券融資后的短期市場(chǎng)績(jī)效和長(zhǎng)期財(cái)務(wù)績(jī)效的角度來研究上市公司融資行為的就更加少了。因此希望本文的研究，能夠?qū)Ω纳浦袊?guó)上市公司債券融資的現(xiàn)狀有一定的幫助作用。在國(guó)內(nèi)許多上市公司更加傾向于配股和增發(fā)新股，如果不能實(shí)現(xiàn)配股或者增發(fā)新股，企業(yè)就會(huì)轉(zhuǎn)向?qū)嵤┛赊D(zhuǎn)換債券，只有在少數(shù)情況下或者沒有其他融資的方式的情況下才會(huì)選擇債券融資。在西方的一些發(fā)達(dá)國(guó)家，許多公司的債券融資的比例達(dá)到了公司融資比例的百分之八十左右。（二）研究目的企業(yè)的創(chuàng)立、生存和發(fā)展都需要資金來進(jìn)行維持，而企業(yè)資金的主要來源之一就是債券融資 ，因此債券融資是企業(yè)管理的重要事項(xiàng)之一。2014年12月底在上交所發(fā)行上市的我國(guó)證券市場(chǎng)第一單公開發(fā)行可交換公司債券更是引來投資者的高度追捧，%，為推動(dòng)企業(yè)盤活存量資產(chǎn)起到了里程碑式的意義。自2014年以來，債券創(chuàng)新品種呈現(xiàn)井噴式增長(zhǎng)。主要的交易參與者是各類金融機(jī)構(gòu)，集中度較高，投資者結(jié)構(gòu)不夠多元化。 financing structure目 錄緒論 1（一）選題背景 1（二）研究目的 1（三）研究意義 2第一章 直接融資的基礎(chǔ)理論 3（一）公司債券的概念 3（二）債券融資對(duì)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的積極影響分析 3 3 3 3 4第二章 我國(guó)上市公司的債券融資現(xiàn)狀及成因 5（一）我國(guó)上市公司債券融資現(xiàn)狀分析 5 5 5（二）我國(guó)上市公司債券融資成因分析 6 6 6第三章 中美直接融資的實(shí)證分析對(duì)比 7（一）債券融資成本高，風(fēng)險(xiǎn)大 7（二）政府對(duì)公司債券的政策管制 8（三）公司財(cái)務(wù)指標(biāo)考核不合理以及現(xiàn)金流量不足 8（四）法律法規(guī)約束背后的政府行為分析 8第四章 完善我國(guó)債券融資的建議對(duì)策政策建議 10（一）充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制的作用 10（二）健全信用評(píng)級(jí)制度 11（三）提高公司債券的流動(dòng)性 12（四）不斷對(duì)公司債券品種進(jìn)行創(chuàng)新 12（五）監(jiān)管機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)監(jiān)督 13結(jié)論 14參考文獻(xiàn) 15致謝 17緒論（一）選題背景在過去的幾十年的時(shí)間，我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展迅速截止2015年9月，僅次于美國(guó)、日本，位列世界第三。Combined with financing empirical parison of China and the United States, study and formulate the corresponding countermeasure, strives to promote the development of related field practice make a beneficial theoretical attempt.Keywords: bond financing。關(guān)鍵詞：債券融資；融資偏好；融資結(jié)構(gòu)Research of bond financing of listed panies in our countrySpecialty：International Economics and Trade Student Number：201010912142Student：Yang Fei Supervisor：Sun PingAbstract:As much starker choicesand graver consequencesin planning unfolds slowly pulled open, marked the beginning of China39。如對(duì)籌資能力影響較大、要定期支付、極有可能被清算破產(chǎn)等。 (保密的學(xué)位論文在解密后應(yīng)遵守此規(guī)定) 學(xué)生簽名:年 月 日我國(guó)上市公司債券融資的研究專 業(yè)：2010級(jí)國(guó)際經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易 學(xué) 號(hào)：201010912142學(xué) 生：楊飛 指導(dǎo)教師：孫平摘要:隨著“十三五”規(guī)劃大幕徐徐拉開，標(biāo)志著中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展開始進(jìn)入包容性、平衡性以及可持續(xù)性發(fā)展階段，為國(guó)內(nèi)上市公司帶來更多的發(fā)展契機(jī)。 學(xué)生簽名： 年 月 日