【正文】 客戶群細分產(chǎn)品表現(xiàn)后評估投資標的貢獻度評估產(chǎn)品結(jié)構(gòu)貢獻度評估產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設計產(chǎn)品信息披露產(chǎn)品客戶適宜度評估39 陽光理財結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的運作模式 光大銀行 理財產(chǎn)品投資者 理財存款 支付結(jié)構(gòu)性 產(chǎn)品收益 理財存款 資金部 光大銀行 支付資金成本 外資銀行 支付期權(quán)費 （資金成本） 支付結(jié)構(gòu)性 產(chǎn)品收益 外資銀行 交易部 以資金成本 進行拆借融資 結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品收益 拆借資金 股票市場 結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品收益 運用拆借資金 進行動態(tài)對沖 產(chǎn)生對沖損益 40 陽光理財結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的運作流程 1. 我行向理財客戶發(fā)行結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品，募集理財資金； 2. 我行與外資銀行簽訂 《 掉期交易協(xié)議 》 ，以同期存款利息作為期權(quán)費買入關聯(lián)籃子股票的結(jié)構(gòu)化收益； 3. 外資銀行的交易部門以我行支付的期權(quán)費作為成本向其內(nèi)部融資，并將融入的資金投資于二級市場的關聯(lián)籃子股票當中以對沖由賣出期權(quán)所帶來的風險敞口； 4. 產(chǎn)品存續(xù)期間，交易員根據(jù)內(nèi)部系統(tǒng)（定價系統(tǒng)，風險管理系統(tǒng)等）計算的期權(quán)的風險特征，市場變化情況，綜合自己對后市的研判不斷調(diào)整持倉對沖期權(quán)內(nèi)涵風險； 5. 到期后因?qū)_所產(chǎn)生的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品收益通過掉期交易支付給我行，而因內(nèi)部系統(tǒng)系統(tǒng)原因和交易員自身觀點帶來的額外損益由外資銀行自己承擔。 )( 1dN??期初部位 期初 Delta Hedge方向 股票價格上漲 股票價格下跌 賣出看漲期權(quán) 買入掛鉤股票 買入相應份額股票 賣出相應份額股票 買入看漲期權(quán) 賣出掛鉤股票 賣出相應份額股票 買入相應份額股票 賣出看漲期權(quán)后的 Delta Hedge 37 期權(quán)的敏感性和對沖方法 交易所 OTC/對沖基金 無法對沖，和 Gamma的 tradeoff 利率掉期 OTC/對沖基金 /公司客戶 對沖方法 Delta Gamma Theta Rho Vega 期權(quán)價格對股價的敏感度 Delta對股價的敏感度 期權(quán)價格對時間的敏感度 期權(quán)價格對利率的敏感度 期權(quán)價格對波動率的敏感度 期權(quán)的 內(nèi)涵風險 （敏感度） 定義 38 結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品設計流程 ? 在產(chǎn)品設計過程中，光大銀行始終堅持以客戶需求和產(chǎn)品收益為根本，產(chǎn)品創(chuàng)新為推動力的產(chǎn)品設計理念。 ? Delta避 險的目的是使期權(quán)報價商的整個投資組合不會受關聯(lián)股票價格波動的影響，并且是 交易成本 最低 的避 險 方式 。 期權(quán)價內(nèi)的概率 ? = Delta 35 BlackScholes公式的局限： 1. 對波動率恒定的假設 2. 無法準確衡量 correlation（相關性）對期權(quán)價值的影響 期權(quán)存續(xù)期間波動率隨其內(nèi)在價值和期限變動的情況 相關性示意圖 36 Delta Hedge的基本原理 ? 買入股票的數(shù)量為 。 ? 如果我們以看漲期權(quán)為例將公式稍作整理可以得出以下較便于理解的形式： C = S * N(d1) – X * er(Tt) * N(d2) = er(Tt) * [S * er(Tt) * N(d1) – X * N(d2)] = er(Tt) * [S(T) * N(d1) – X * N(d2)] = 貼現(xiàn)值 [ 股票遠期價格 * 概率 (1) 行權(quán)價 * 概率 (2) ] ? N(d1)表示在風險中性世界中期權(quán)執(zhí)行的概率，所以 X * N(d2)是執(zhí)行價格乘以支付執(zhí)行價格的概率。外資銀行現(xiàn)在所應用的定價模型都是建立在以 BlackScholes期權(quán)定價模型為核心的進一步演變和推導。布萊克（ Fischer Black） 和梅隆 33 基本定價方法 2—— BlackSholes期權(quán)定價模型 ? 結(jié)構(gòu)化理財產(chǎn)品的定價在很大程度上將參考期權(quán)定價模型所計算出的期權(quán)價格，即完全規(guī)避潛在風險所需要的成本。這意味著利用期權(quán)和標的股票來保持一個無風險對沖，我們需要定期調(diào)整我們所持有的股票數(shù)量 32 選擇掛鉤標的為期貨時對期權(quán)定價的影響 時間 價格 期貨價格高于現(xiàn)貨價格 現(xiàn)貨價格 期貨價格 時間 價格 現(xiàn)貨價格高于期貨價格 期貨價格 現(xiàn)貨價格 遠期價格曲線 升水（小麥） 遠期價格曲線 貼水（銅） 套利機會： 套利機會： 如果我們的掛鉤標的是期貨，那么賣出期權(quán)方需要用期貨合約進行Delta對沖。 構(gòu)造無風險對沖也稱之為 Delta對沖（ Delta hedging）。于是我們可以說，由于該組合物風險，它的收益率一定等于無風險利率。 股票價格 =￥ 20 股票價格 =￥ 22 期權(quán)價格 =￥ 1 股票價格 =￥ 18 期權(quán)價格 =￥ 0 30 要做到用這個方法為期權(quán)進行估值，我們需要做的唯一假設是對投資者而言沒有套利機會（ No Arbitrage Opportunity）。 定價方法舉例 1（單步二叉樹模型）： 股票現(xiàn)價 = 20；股票未來價格只有 2種可能： 22和 18，歐式買期權(quán)行使價 = 21；無風險利率 = 5% 首先我們需要構(gòu)造所謂的二叉樹圖（ binomial tree）。二項期權(quán)定價模型假設股價波動只有向上和向下兩個方向，且假設在整個考察期內(nèi)，股價每次向上 (或向下 )波動的概率和幅度不變。 EQEQ EQIR EQFX 個股與個股之間的相關性 個股與利率之間的相關性 個股與匯率之間的相關性 相關性 定義 29 基本定價方法 1—— 二叉樹法 定價方法的基本方法 1： 二叉樹法 二項期權(quán)定價模型由考克斯（ ）、羅斯（ ）、魯賓斯坦（ ）在 《 金融經(jīng)濟學雜志 》 上發(fā)表論文“期權(quán)定價：一種簡單的方法”中率先 提出，并稱為 CoxRossRubinstein二項式期權(quán)定價模型 。在外匯管制的情況下，境內(nèi)投資人可以通過購買我行的 A+計劃實現(xiàn)投資于國外的資本市場的目的，且可以規(guī)避匯率風險 . Quanto其實就是在期權(quán)的基礎上再加上一組遠期匯率合約。 08年來 4支籃子股票走勢圖 同升 22號基本條款 28 ? 掛鉤籃子股票的相關性風險； ? 股票于利率之間的相關性風險； ? 個股與匯率之間的相關性風險：我們發(fā)行的 A+計劃都是內(nèi)嵌 Quanto的理財產(chǎn)品。從下圖可以看見我們精選的 4支籃子股票走勢的相關性非常高，從而大幅提高了本產(chǎn)品提前終止的可能性。第二個例子：處于同一產(chǎn)業(yè)鏈兩頭的兩個公司，一個石油生產(chǎn)企業(yè)（如中石油）和一個航空公司（如中國國航），由于石油價格直接關系到航空公司的運營成本，因此一個公司在盈利大幅上升的同時另外一個公司肯定面臨業(yè)績下滑甚至虧損的窘境，反映在兩個上市公司的股價上面也會造成其走勢的分化，如果產(chǎn)品掛鉤標的為這兩支股票那么我們不難推斷出產(chǎn)品實現(xiàn)收益的可能性將非常低。在這里我們舉兩個例子。因此，隨著波動率的增加，看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的價值都會增加。但對于看漲期權(quán)或看跌期權(quán)的持有者來說，則不是這樣。隨著波動率的增加，股票大漲或暴跌的機會也隨之增加。以看漲期權(quán)為例 ，當執(zhí)行價格 即期價格時，期權(quán)被稱為處于價內(nèi)（ Inthemoney），當執(zhí)行價格 =即期價格時，期權(quán)被稱為處于平價（ Atthemoney），當執(zhí)行價格 即期價格時，期權(quán)被稱為處于價外（ Outofthemoney）。參考需持有到期的產(chǎn)品和可提前贖回型的產(chǎn)品。由于期權(quán)賦予了投資者一項權(quán)利，投資者需支付一筆購買費用，即期權(quán)金。 期權(quán)使投資者能夠在不必購買掛鉤資產(chǎn)本身的情況下，獲得資產(chǎn)杠桿投資的收益。2022 年度人民幣理財產(chǎn)品大獎，外匯理財產(chǎn)品大獎。年度理財產(chǎn)品最具投資價值獎；《 理財周刊 》 、第一理財網(wǎng)、北京青年報 年度理財產(chǎn)品評選 ， 陽光理財年度人民幣理財產(chǎn)品金獎 。 2022 卓越網(wǎng) 年國內(nèi)重大金融事件第一名。 新浪網(wǎng) 2022 年度最具創(chuàng)新的銀行；人民幣理財產(chǎn)品大獎，外幣理財產(chǎn)品大獎； 搜狐網(wǎng) 2022 年度百姓認可的理財品牌、本外幣理財產(chǎn)品、最具創(chuàng)新銀行第一名； 2022 2022 2022 搜狐網(wǎng) 2022 年度人民幣理財產(chǎn)品第一名，外匯理財產(chǎn)品第一名。 ― 2022 第一財經(jīng)金融品牌價值榜 ‖十佳銀行； 新浪網(wǎng) 2022 網(wǎng)絡盛典評選活動 ― 2022 年創(chuàng)新銀行 ‖ ； 和訊網(wǎng) 2022 年財經(jīng)風云榜 ― 理財產(chǎn)品測評人民幣理財卓越級 ‖ ， ― 理財產(chǎn)品測評外幣理財優(yōu)秀級 ‖ ， ― 2022 年度中國銀行業(yè)杰出營銷獎 ‖ ； 搜狐網(wǎng) ― 同享 ‖ 、 ― 同升 ‖ 系列理財產(chǎn)品獲得 ― 最具投資價值銀行人民幣理財產(chǎn)品獎 ‖ 。 2022年中國光大銀行結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)?？傆?227億元人民幣，同年，陽光理財“同升”系列理財產(chǎn)品在搜狐網(wǎng)舉辦的理財產(chǎn)品評選中“最具投資價值銀行人民幣理財產(chǎn)品獎”。 19 光大銀行的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品 ? 2022年 4月， 中國光大銀行在國內(nèi)首家獲得人民幣交叉貨幣衍生交易資格，并在此基礎上開發(fā)人民幣結(jié)構(gòu)性存款 — 陽光理財 A+計劃 ， 通過將人民幣產(chǎn)品收益與國際金融市場變量相關聯(lián)，為國內(nèi)投資者提供嶄新的投資渠道 。 對當前股市持中性觀點，認為上市公司股價處于合理估值水平，希望短期內(nèi)鎖定投資收益的投資者 內(nèi)嵌自動贖回特性的理財產(chǎn)品：本金（或部分本金）保護型，定期觀察聯(lián)結(jié)股票的表現(xiàn)水平，只要所有籃子股票不跌破期初定盤價，產(chǎn)品自動到期且投資者將獲得較高提前終止收益。與此同時，承擔高風險則提升了潛在高額回報的可能性，保本型或部分保本型股票看漲型結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品，若掛鉤股票如市場預期般上漲，最終投資回報將低于直接通過二級市場買入掛鉤股票。 10 為什么投資結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品 ? 為什么使用衍生性產(chǎn)品 “ 衍生性產(chǎn)品就像電流 —— 如果操作失誤會很危險，而它也能為人們帶來極大的好處 ” —— 美國證監(jiān)會主席 Arthur Levitt 控制風險和收益的對等 承擔可忍受的風險來降低費用 分散風險 獲得更高的投資收益 衍生產(chǎn)品 11 為什么投資結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品 ? 從積極進取到穩(wěn)固防守，從順勢而為到漲跌雙贏，結(jié)構(gòu)形式多種多樣，把握不同市場環(huán)境下的投資機會； 復蘇蕭條衰退繁榮牛熊中立策略進取策略杠桿放大收益平衡策略跨市場機會穩(wěn)健策略防范下檔風險平衡/ 進取策略尋找熊市機會看漲類型、 CPPI看漲類型、優(yōu)化配置漲跌雙贏、區(qū)間計息看跌 / 漲跌雙贏類型復蘇蕭條衰退繁榮牛熊中立策略進取策略杠桿放大收益平衡策略跨市場機會穩(wěn)健策略防范下檔風險平衡進取策略尋找熊市機會看漲類型、看漲類型、優(yōu)化配置漲跌雙贏、區(qū)間計息漲跌雙贏類型12 為什么投資結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品 ? 結(jié)合多種投資工具，可投資范圍延伸至全球資本市場，充分利用不同資產(chǎn)類別此消彼長的關系，持續(xù)挖掘投資熱點和潛力市場，分散投資風險； 利率 商品 匯率 復合資產(chǎn) 基金 指數(shù) 股票 信用 13 為什么投資結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品 ? 量身定做，滿足不同風險偏好的投資者在期限、流動性、投資風格、市場觀點等多方面的需求。據(jù)估計，2022年，亞洲地區(qū)結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品市場規(guī)模已達到 250億美元。 ? 90年代結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品進入亞洲市場，在日本、新加坡、韓國、臺灣地區(qū)發(fā)展較快，亞洲市場的產(chǎn)品以零售市場為主，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)比歐洲市場更加多樣、復雜。在股票市場好的時候，券商也會使用公司自己編制的指數(shù)。 ? 1992年以來，各大銀行重新推出各種結(jié)構(gòu)性存款，券商的新產(chǎn)品亦在不斷推出，如美林證券推出的使用不同掛鉤指數(shù)的系列產(chǎn)品，所掛鉤的基礎資產(chǎn)包括為客戶特別訂制的國際市場一攬子股票。P500指數(shù)在債券存續(xù)期內(nèi)變動的 100%。它標志著結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的發(fā)展進入了一個新的階段。 ? 1987年 10月 19日美國股票市場發(fā)生崩盤，投資者對新發(fā)行的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的需求也急速下降，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的發(fā)展陷入困境。在金融市場上，總是會有風險與收益之間的平衡。另外，投資者也可以利用結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的期權(quán)性質(zhì)，來對其持有資產(chǎn)的風險進行套期保值。P500指數(shù)上漲幅度 100%的增長，并保證本金不受損失。 ? 投資銀行也在設計相似的產(chǎn)品，所羅門兄弟公司和其他一些國家的投行（如丹麥和奧地利）都發(fā)行了股票連接票據(jù) (Market Participation Notes)。大通銀行的一年期市場指數(shù)存款產(chǎn)品掛鉤 Samp。P500指數(shù)掛鉤的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品。銀行因此設計出新的金融產(chǎn)品，提供給投資者參與牛市的機會，并規(guī)避市場波動的風險。 ? 現(xiàn)代結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品產(chǎn)生于 20世紀 80年代初期， 90年代出現(xiàn)爆炸性成長，其根本原因在于市場利率持續(xù)走低， “ 微利時代 ” 的來臨使投資者尋找既能在市場發(fā)生不利變化時能夠保證最低收益，又能分享市場上升收