【正文】 所以在這種情況下，與股權(quán)相比廠商更偏好于內(nèi)部資金，甚至于不太多的風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)也比股權(quán)優(yōu)越。梅耶斯和邁基里夫指出，如果投資者沒有像當(dāng)事廠商內(nèi)部人那樣又對(duì)廠商的資產(chǎn)價(jià)值的靈通信息，那么股權(quán)就可能被市場(chǎng)錯(cuò)誤地定價(jià)。 權(quán)衡理論以后又發(fā)展為后權(quán)衡理論，這一理論把負(fù)債的成本從破產(chǎn)成本進(jìn)一步擴(kuò) 展到代理成本、財(cái)務(wù)困境成本和非稅收利益損失等方面，同時(shí)，又把稅收利哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 23 益引申到非負(fù)債稅收利益方面，實(shí)際上是擴(kuò)大了成本和利益所包含的內(nèi)容，把企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)看成是在稅收利益與各類與負(fù)債成本相關(guān)的成本之間的均衡。而其中最富有攻擊性的一種論點(diǎn)就是 MM 理論沒有考慮破產(chǎn)成本和代理成本。 雖然是為了尋找限制增加借債傾向的制動(dòng)器而引入了個(gè)人累進(jìn)所得稅，但從米勒模型本身來看，它也主張為了使公司價(jià)值最大化，公司應(yīng)有 100%的負(fù)債，即股本都由負(fù)債組成。就利息收入而言，股息收入和債息收入都要計(jì)入個(gè)人收入，按級(jí)付稅。由于公司債務(wù)的利息部分可以免稅，這就給公司提供了使用更多債務(wù)的刺激，由于免稅的現(xiàn)值增加了公司的市場(chǎng)價(jià)值，價(jià)值最大化的目標(biāo)將會(huì)使公司采取全部債務(wù)的資本結(jié)構(gòu)，即最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)為 100%的債務(wù)。在我需要幫助的時(shí)候，許多學(xué)友伸出溫暖的雙手，鼎立襄助。 謹(jǐn)向我的父母和家人表示誠(chéng)摯的謝意。這篇論文更傾注了她的大 量心血。雖然其中沒有什么值得特別炫耀的成果，但對(duì)我而言，是寶貴的。針對(duì)我國(guó)上市公司的實(shí)際情況，進(jìn)一步的研究還有廣闊的空間，因此我們要不懈努力，促使我國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)更加合理和完善。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的逐步完 善以及中國(guó)的入世，上市公司顯示出的地位越來越重要。美的電器的流動(dòng)負(fù)債比例嚴(yán)重偏高，表明現(xiàn)金凈流量不足，只能依靠過量短期債務(wù)資本來維持日常營(yíng)運(yùn)。美的電器內(nèi)部融資比例甚少，外部融資比重占據(jù)絕 對(duì) 優(yōu) 勢(shì) ， 這 與 發(fā) 達(dá) 國(guó) 家 上 市 公 司 主 要 依 賴 內(nèi) 部 融 資 （ 約 占 資 金 來 源 的50%97%），其次是債務(wù)融資（約占 11%57%），最后才是股權(quán)融資（約占 9%33%）的融資順序截然不同。下面統(tǒng)計(jì)出美的電器 20222022 年度的負(fù)債內(nèi)部結(jié)構(gòu)狀況，見表 63： 哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 17 表 63 美的電器 20222022 年度的負(fù)債狀況 年度 負(fù)債合計(jì) 流動(dòng)負(fù)債金額 流動(dòng)負(fù)債比例 長(zhǎng)期負(fù)債金額 長(zhǎng)期負(fù)債比例 2022 % % 2022 % % 2022 % % 2022 % % 注：計(jì)量單位：百萬元 從負(fù)債內(nèi)部結(jié)構(gòu)來看，歷年來美的電器公司的流動(dòng)負(fù)債比例都嚴(yán)重偏高，基本上保持在 95%。下面統(tǒng)計(jì)出美的電器 20222022 年度的債務(wù)資本與權(quán)益資本狀況，見表 62： 表 62 美的電器 20222022 年度的債務(wù)資本與權(quán)益資本狀況 年度 負(fù)債合計(jì) 股東權(quán)益合計(jì) 資產(chǎn)合計(jì) 資產(chǎn)負(fù)債率 2022 % 2022 % 2022 % 2022 % 注：計(jì)量單位：百萬元；資產(chǎn)負(fù)債率 =負(fù)債合計(jì)247。其中，自發(fā)性流動(dòng)負(fù)債直接產(chǎn)生于企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)過程，如應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)、預(yù)收賬款等商業(yè)信用，應(yīng)付職工薪酬、應(yīng)交稅費(fèi)、應(yīng)付股利等應(yīng)計(jì)費(fèi)用，屬于無成本短期融資，不會(huì)產(chǎn)生利息費(fèi)用，通過企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)自身形態(tài)的變化即可實(shí)現(xiàn)債務(wù)清償；有息負(fù)債來源于企業(yè)對(duì)外進(jìn)行的債務(wù)融資，如短期借款、交易性金融負(fù)債、長(zhǎng)期借款、應(yīng)付債券等，會(huì)產(chǎn)生債務(wù)利息，企業(yè)必須維持充足的現(xiàn)金流保證到期本金利息的債務(wù)清償。美的電器主要從事家用空調(diào)、商用空調(diào)、大型中央空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)等家電產(chǎn)品和空調(diào)壓縮機(jī)、冰箱壓縮機(jī)等家電配件產(chǎn)品的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。要實(shí)現(xiàn)有效激勵(lì)，必須使上市公司經(jīng)營(yíng)者的貢獻(xiàn)與報(bào)酬同公司整體的利益相融合，即實(shí)現(xiàn)激勵(lì)相容，使經(jīng)營(yíng)者意識(shí)到其所進(jìn)行的努力完全是為了自己。其次，在公司的內(nèi)部治理機(jī)制中，在監(jiān)督機(jī)構(gòu)充分設(shè)立的基礎(chǔ)上，要健全上市公司各個(gè)機(jī)構(gòu)的工作程序和議事規(guī)則。 （四）完善公司治理結(jié)構(gòu)，健全激勵(lì)約束機(jī)制 眾所周知，我國(guó)的上市公司絕大部分是由國(guó)有企業(yè)改制而來，因此國(guó)有股所哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 14 占比重很大。 ，實(shí)現(xiàn)股權(quán)所有者多元化。通過 2022 年春夏之交的股權(quán)分置改革，我國(guó)上市公司的股東價(jià)值取向?qū)②呌谝恢?，上市公司受到市?chǎng)的約束也更多，同時(shí)內(nèi)部控制人問題也得到了一定程度的解決，公司的治理結(jié)構(gòu)也得到一定的完善。另一方面，在企業(yè)資本規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)一定的情況下，由于債務(wù)利息通常是相對(duì)固定的，當(dāng)息稅前利潤(rùn)提高時(shí)，每一元利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息會(huì)相應(yīng)降低，扣除企業(yè)所得稅后可分配給股權(quán)所有者的利潤(rùn)會(huì)相應(yīng)增加。首先要改變籌資策略，從短期債務(wù)籌資轉(zhuǎn)向長(zhǎng)期債務(wù)籌資；其次應(yīng)通過債券或長(zhǎng)期貸款的形式籌集企業(yè)生產(chǎn)所需的資 金。如果信用評(píng)級(jí)指標(biāo)體系不健全，將會(huì)嚴(yán)重阻礙債券市場(chǎng)的健康發(fā)展。同時(shí)，由于我國(guó)債券品種單一，投資者選擇債券時(shí)，很難規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。只有在利率市場(chǎng)化后，債券真正的內(nèi)在價(jià)值才能由市場(chǎng)上由其不同的信用等級(jí)和流動(dòng)性而形成的不同利率水平反映，才能真正體現(xiàn)“高風(fēng)險(xiǎn)，高收益，低風(fēng)險(xiǎn)，低收益”這一不變的定律 [20]。 ，我們應(yīng)嘗試市場(chǎng)化改革。究其原因主要在于，發(fā)達(dá)完善的資本市場(chǎng)對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化有調(diào)節(jié)和控制作用。同時(shí)，我國(guó)上市公司的薪酬制度比較單一，在薪酬制度中，權(quán)益性激勵(lì)約束作用不足 ,在權(quán)益性激勵(lì)的設(shè)計(jì)中經(jīng)理承擔(dān)了一定的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，這使上市公司經(jīng)理層的激勵(lì)機(jī)制強(qiáng)度太弱，不能對(duì)董事和高級(jí)管理人員起到足夠的激勵(lì)作用 [19]。 （四）缺乏行之有效的經(jīng)理層激勵(lì)機(jī)制 在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，每個(gè)理性經(jīng)濟(jì)人都會(huì)有自利的一面，他們?cè)谶M(jìn)行企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理中也會(huì)按自利的規(guī)則進(jìn)行行動(dòng)。如果采用舉債融資，將直接影響管理者的利益。但是我國(guó)在資本市場(chǎng)中，無論是債券市場(chǎng)還是股票市場(chǎng)，均處于發(fā)育不完全的非市場(chǎng)化階段，從而導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)對(duì)企業(yè)價(jià) 值并不會(huì)產(chǎn)生太大影響。然而，通過對(duì)歷年上市公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析比較發(fā)現(xiàn)，我國(guó)上市公司的短期負(fù)債占總負(fù)債的比例偏高，短期負(fù)債占負(fù)債總額的比重高達(dá) 80%以上，甚至有的公司達(dá) 100%，反映出我國(guó)上市公司過度使 用短期負(fù)債來維持正常的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。這使得我國(guó)上市公司在融資方式上，主要采用股權(quán)融資，資產(chǎn)負(fù)債率偏低。但是，由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的特殊性和復(fù)雜性，我國(guó)上市公司在快速發(fā)展過程中存在著很多的問題。 企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)是指企業(yè)中各個(gè)股東因持有企業(yè)股份的不同而形成的比例結(jié)構(gòu)。 資產(chǎn)結(jié)構(gòu)是各種資產(chǎn)占企業(yè)總資產(chǎn)的比例。經(jīng)過國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究表明，成長(zhǎng)性高的公司擁有良好的發(fā)展前景和現(xiàn)金流入預(yù)期，公司原有股東為了保護(hù)自身利益，一般不愿意進(jìn)行股權(quán)融資。根據(jù)優(yōu)序融資理論，企業(yè)融資的一般順序是：內(nèi)部融資、債權(quán)籌資、股權(quán)籌資。 企業(yè)規(guī)模代表著一個(gè)企業(yè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的能力和信譽(yù)程度，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)受企業(yè)規(guī)模的影響和制 約。 雖然每位財(cái)務(wù)經(jīng)理對(duì)如何最 好的運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿來增加公司的價(jià)值都有自己的分析和判斷，但在涉及較大規(guī)模的債務(wù)籌資時(shí)，貸款人和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的態(tài)度對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響不可忽視。在現(xiàn)實(shí)中，企業(yè)資產(chǎn)帶來的收益是由政府、債權(quán)人和股東三方面來分配的。因此， 公司財(cái)務(wù)經(jīng)理在對(duì)自身資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行決策時(shí)，應(yīng)掌握本企業(yè)所處行業(yè)的特點(diǎn)以及該行業(yè)資本結(jié)構(gòu)的一般情況，并以此作為選擇企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的參照標(biāo)準(zhǔn)，分析本企業(yè)與同行業(yè)中其他企業(yè)的特點(diǎn)和區(qū)別。 哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 8 三、影響上市公司資本結(jié)構(gòu)的因素 由于資本結(jié)構(gòu)是由企業(yè)籌資方式形成的，各種不同的籌資方式及其組合決定著企業(yè)不同的資本結(jié)構(gòu)。 由公式（ 22）可以看出，當(dāng)總資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率大于債務(wù)利息率時(shí)，企業(yè)如哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 7 果適度舉債經(jīng)營(yíng)，擴(kuò)大債務(wù)資 本比重，就可以進(jìn)一步提高凈資產(chǎn)收益率，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿的正效應(yīng)。因此，資本結(jié)構(gòu)的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)可用下列公式加以定量描述： ? ? ? ?E TRDE B ITR O E d ????? 1 ? ? ? ?E TRDTVE B ITEV d ???????? 11 ? ? ? ?E TRDTR O AED d ????????????? ?? 111 ? ? ? ? ? ?E TRDTR O AEDTR O A d ??????????? 111 （ 22） ? ?TE RDR O AEDR O A d ???????? ????? 1 ? ? ? ?TEDRR O AR O A d ???????? ???? 1 公式說明： （ 1） ROE 為凈資產(chǎn)收益率，是企業(yè)的凈利潤(rùn)與凈資產(chǎn)的百分比，用以衡量權(quán)益資本的利用效率，反映股東權(quán)益的收益 水平，指標(biāo)值越高，股東財(cái)富越大。 財(cái)務(wù)杠桿原理是指在資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，企業(yè)從息稅前利潤(rùn)中支付的債務(wù)利息是相對(duì)固定的，隨著息稅前利潤(rùn)的增多，每一元息稅前利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息會(huì)相對(duì)減少，從而使稅后凈利潤(rùn)以更快的速度增加，給企業(yè)帶來額外的財(cái)務(wù)杠桿利益。如果上市公司能夠使自身的資本結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化，就能夠增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。廣義的資本結(jié)構(gòu)實(shí)際上涉及到三個(gè)方面的比例關(guān)系： （ 1） 債務(wù)資本與權(quán)益資本的比例； （ 2） 長(zhǎng)期資本與短期資本的比例； （ 3） 權(quán)益資本的內(nèi)部比例。在企業(yè)籌資管理活動(dòng)中，資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。 4．能夠提高企業(yè) 品牌 價(jià)值和社會(huì)知名度，從而在人才、信貸方面獲得優(yōu)勢(shì)。由于上市公司對(duì)資本市場(chǎng)的發(fā)展大有裨益，因此它已成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的一個(gè)重要組成部分。 （一）上市公司的內(nèi)涵 上市公司是指所發(fā)行的股票經(jīng)過國(guó)務(wù)院或者國(guó)務(wù)院授權(quán)的證券管理部門批準(zhǔn)在證券交易所掛牌發(fā)行和買賣股票的公司。后半部分在理論分析的基礎(chǔ)上，結(jié)合美的電器進(jìn)行案例分析。從美的電器有限公司基本指標(biāo)分析入手，尋找薄弱環(huán)節(jié)，深入分析影響資本結(jié)構(gòu)的因素，并從中找出主要的影響因素。 （ 2）定性分析法 定性分析法主要根據(jù)除企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表以外有關(guān)企業(yè)所處環(huán)境、企業(yè)自身內(nèi)在素質(zhì)等方面情況對(duì)企業(yè)信用狀況進(jìn)行總體把握。 宋帆在借鑒國(guó)內(nèi)外學(xué)者研究成果的基礎(chǔ)上，采用理論分析和數(shù)據(jù)分析相結(jié)合的研究方法，對(duì)我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素，存在的問題、原因及造成的危害進(jìn)行了系統(tǒng)、全面的分析，并于 2022 年在會(huì)計(jì)之友期刊上發(fā)表了題為《我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)問題研究》一文。第三，規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值、成長(zhǎng)性等因素對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響不甚顯著。但隨著經(jīng)濟(jì)體制的完善，近年來，國(guó)內(nèi)學(xué)者也對(duì)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行了大量的研究。王正位、王思敏、朱武祥三人曾在管理世界這一期刊中共同發(fā)表一篇名為《股票市場(chǎng)融資管制與公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)》的文章，他們站在國(guó)際的角度上對(duì)股票再融資管制政策變更對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響進(jìn)行了論證 [9]。 即使在瞬息萬變的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，企業(yè)的 資本結(jié)構(gòu)是穩(wěn)定的。 梅耶（ Mayer）考查了不對(duì)稱信息對(duì)企業(yè)融資成本的影響，提出了融資的“啄食順序”理論，即“優(yōu)序融資理論”。 由美國(guó)金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家莫迪利安尼（ Modigliani）與米勒（ Miller）創(chuàng)立的 MM理論，是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的核心。 哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 2 詹明盛在《論我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化技巧》一文中說，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，企業(yè)的資金來源越來越趨于多樣化，企業(yè)的投資主體趨于多元化，這使得資本結(jié)構(gòu)的形式也越來越復(fù)雜。 由于我國(guó)的資本市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)體制都還不完善 ,多數(shù)上市公司存在著資本結(jié)構(gòu)不合理的問題，這些問題都關(guān)系著上市公司的生存和發(fā)展，需要我們解決和完善。 （二）研究目的和意義 資 本 結(jié) 構(gòu) 問 題 一 直 是 公 司 理 財(cái) 的 核 心 領(lǐng) 域 。資本結(jié)構(gòu)一般是指企業(yè)權(quán)益資本與債務(wù)資本及各個(gè)組成部分之間的比例關(guān)系，權(quán)益、債務(wù)資本是企業(yè)通過籌資活動(dòng)籌措的資金，權(quán)益與債務(wù)這兩種籌資方式是在一定市場(chǎng)環(huán)境下進(jìn)行的 [1]。 21 附 錄 16 （三）美的電器財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的實(shí)證分析 13 六、美的電器上市公司資本結(jié)構(gòu)問題案例 13 （三）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu) 12 ，滿足不同投資者和籌資者的需求。 12 哈爾濱廣廈學(xué)院畢