【正文】 亂導(dǎo)致的腹脹、便秘、噯氣、惡心欲嘔、精神萎糜等，以及老年人因活動(dòng)量減少，胃腸功能減退，常致消化不良、食物飽脹等癥狀。09年各品種銷售額均為20003000萬元，占比8%左右。否數(shù)據(jù)來源：公司招股書. 公司是管理層控股的民營(yíng)企業(yè)公司前身是1969年設(shè)立的國(guó)有制藥企業(yè)湖南益陽制藥廠，1999年破產(chǎn)后由海南漢森投資收購(gòu)并控股，2000年更名為漢森制藥有限公司，2008年整體變更設(shè)立為漢森制藥股份有限公司。%，過去三年CAGR 40%以上。l 投資建議：我們預(yù)計(jì)公司，分別同比增長(zhǎng)31%、28%。l 銷售費(fèi)用大幅提升：%提高了10%%，高于行業(yè)35%左右的平均水平。如果按照胃腸疾病用藥240億元市場(chǎng)規(guī)模的40%測(cè)算，對(duì)應(yīng)約96億元的市場(chǎng)規(guī)模，再扣除其中的強(qiáng)勢(shì)品牌所占的市場(chǎng)份額后，仍有約40億元的市場(chǎng)空間。兩個(gè)中藥品種為縮泉丸和縮泉膠囊，兩者配方相同，前者為OTC，價(jià)格低廉；后者為處方藥，價(jià)格相對(duì)較高。圖8：0709愈傷靈膠囊收入及增速數(shù)據(jù)來源：公司招股書. 銀杏葉膠囊：質(zhì)量?jī)?yōu)勢(shì)推動(dòng)增長(zhǎng)銀杏葉提取物市場(chǎng)大且高度分散：銀杏葉提取物主要用于缺血性心腦血管疾病、冠心病、心絞痛、腦栓塞、腦血管痙攣等疾病的治療，是常用的心腦血管中成藥。預(yù)計(jì)公司在市場(chǎng)開拓方面的投入可以有效帶動(dòng)終端需求的擴(kuò)張。參考近期中小板發(fā)行企業(yè)和中藥上市公司40倍左右的市盈率，上市首日一般估值區(qū)間為5060倍，預(yù)計(jì)公司首日價(jià)格區(qū)間為4452元。因此，投資者應(yīng)注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會(huì)持有報(bào)告中提到的公司所發(fā)行的證券或期權(quán)并進(jìn)行證券或期權(quán)交易，也可能為這些公司提供或者爭(zhēng)取提供投資銀行、財(cái)務(wù)顧問或者金融產(chǎn)品等相關(guān)服務(wù)。股票投資評(píng)級(jí)增持相對(duì)滬深300指數(shù)漲幅15%以上謹(jǐn)慎增持相對(duì)滬深300指數(shù)漲幅介于5%～15%之間中性相對(duì)滬深300指數(shù)漲幅介于5%～5%減持相對(duì)滬深300指數(shù)下跌5%以上報(bào)告發(fā)布日后的12個(gè)月內(nèi)的公司股價(jià)（或行業(yè)指數(shù)）的漲跌幅相對(duì)同期的滬深300指數(shù)的漲跌幅。在任何情況下，本報(bào)告中的信息或所表述的意見均不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。在此前提下，我們預(yù)測(cè)公司。這種分布的不均并非由于地區(qū)性的競(jìng)爭(zhēng)，而在于細(xì)分領(lǐng)域的市場(chǎng)需求尚未被激發(fā)?？s泉膠囊09年銷售額約2000萬元，10年一季度縮泉膠囊銷售額較去年翻番，估計(jì)在1100萬左右，預(yù)計(jì)全年收入能有80%左右的增長(zhǎng)，成為公司新的利潤(rùn)點(diǎn)。據(jù)WHO估計(jì),全世界約有5億中老年尿失禁患者，世界10個(gè)主要國(guó)家的尿失禁治療藥市場(chǎng)規(guī)模2012年預(yù)計(jì)將達(dá)到20億美元。由于公司主要原材料均為常規(guī)中草藥，價(jià)廉易得，供應(yīng)豐富，價(jià)格大幅波動(dòng)的可能性小，預(yù)計(jì)高毛利率可以保持。復(fù)星醫(yī)藥為戰(zhàn)略投資者，持有20%股權(quán)?？s泉膠囊是尿失禁治療中藥制劑，競(jìng)爭(zhēng)品種少，且具有功效優(yōu)勢(shì)，前景看好；公司銀杏葉膠囊性價(jià)比高，有助于其分割這一廣闊市場(chǎng)；愈傷靈面對(duì)眾多強(qiáng)勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)品種，優(yōu)勢(shì)不明顯，預(yù)計(jì)發(fā)展平穩(wěn)。l 營(yíng)銷和產(chǎn)能影響大：公司主要產(chǎn)品是具有特色的中藥制劑，市場(chǎng)處于開拓期，在營(yíng)銷地域擴(kuò)大的帶動(dòng)下將實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)；而公司營(yíng)銷費(fèi)用率高達(dá)45%，稍加控制對(duì)業(yè)績(jī)推動(dòng)顯著。公司下屬兩個(gè)全資子公司漢森醫(yī)藥有限公司和漢森醫(yī)藥研究分別從事中藥制劑的銷售和研發(fā)，對(duì)公司利潤(rùn)的直接影響不大。圖4：四磨湯口服液收入及增長(zhǎng) 圖5：四磨湯口服液維持高毛利率 數(shù)據(jù)來源：公司招股書. 四磨湯適應(yīng)癥廣，市場(chǎng)容量大按市場(chǎng)計(jì)算，胃腸疾病用藥我國(guó)第三大類藥品，占我國(guó)醫(yī)院藥品銷量的18%，占OTC藥品銷售額的25%，市場(chǎng)規(guī)模約為240億元。按WHO統(tǒng)計(jì)的40%患病率，10%就診率，200元/年的保守用藥金額，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)容量至少在20億以上。. 愈傷靈：面對(duì)眾多強(qiáng)勢(shì)品種，難有突破愈傷靈膠囊為骨傷用純中藥制劑，治療跌打挫傷、淤血腫痛等。公司主導(dǎo)產(chǎn)品四磨湯口服液、縮泉膠囊等均在細(xì)分領(lǐng)域有獨(dú)到功效，直接競(jìng)爭(zhēng)少。表5：利潤(rùn)表的關(guān)鍵假設(shè)（百萬元）主營(yíng)收入2008A2009A2010E2011E四磨湯口服液 　　增長(zhǎng)%%%%　　毛利%%%%銀杏葉膠囊 　　增長(zhǎng)%%%%　　毛利%%%%其他 　　增長(zhǎng)%%%%　　毛利%%%%愈傷靈膠囊 　　增長(zhǎng)%%%%　　毛利%%%%數(shù)據(jù)來源：國(guó)泰君安證券