【正文】 t strategies。而從實際的狀態(tài)來看，通過觀察國內(nèi)量化基金的投資策略，對于投資標(biāo)的的同質(zhì)化的現(xiàn)象顯得頗為嚴(yán)重。著也就導(dǎo)致了同樣的情況也出現(xiàn)在融資融券中，融資費率和融券數(shù)量的限制使得一些在熊市中也可獲利的策略無法大展身手。t have is timing ability only C L model research conclusion statistically significant trends). At the end of the paper summarizes the research conclusion, and puts forward some policy Suggestions.KEY WORDS: Quantitative economy。隨著量化投資的不斷發(fā)展，量化投資模型也在不斷改進(jìn)。如果市場是弱勢有效的，那么市場已經(jīng)完全反映了全部歷史信息，人們只有對全部公開信息進(jìn)行分析，使用某種投資策略才能獲得超額收益；如果市場是半勢有效的，那么人們不可以通過對公開信息進(jìn)行分析來獲得超額收益，人們只可以對內(nèi)幕信息分析來獲得超額收益；如果市場是強(qiáng)勢有效的，那么使用任何信息包括歷史信息、公開信息和內(nèi)幕信息都無法獲得超額收益。在 20 世紀(jì) 60 年代初，國外進(jìn)行績效評估研究時主要使用投資組合收益率指標(biāo)，但是由于這種評估方式?jīng)]有考慮到風(fēng)險因素，因此這種評價方法不能全面的反映風(fēng)險因素對收益的影響。使用月度數(shù)據(jù)得到的擇時能力應(yīng)對應(yīng)于月度擇時能力，而使用日度數(shù)據(jù)得到的擇時能力應(yīng)對應(yīng)于日擇時能力。張新、杜書明（2002）使用詹森測度、夏普比率、TM 模型和 HM 模型對 1999年 12月 31 日至 2001 年 9 月 28 日期間的 22 只基金進(jìn)行了研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)沒有證據(jù)能表明這些基金可以超越基準(zhǔn)市場組合，也沒有顯示出優(yōu)異的擇時能力和擇股能力。 在決策對象的廣度上，傳統(tǒng)投資由于可跟蹤股票數(shù)量上的限制，以及人為分析決策時分析變量上的限制，其決策對象的廣度呈現(xiàn)出有限性；而量化投資則由于使用計算機(jī)程序執(zhí)行量化投資策略來進(jìn)行分析和判斷，因此其可跟蹤股票的數(shù)量基本不受限制，其分析變量也基本不受限制，使用計算機(jī)程序可以快速對大量研究對象進(jìn)行分析及判斷，其決策對象的廣度呈現(xiàn)出無限性。這九只量化基金中有五只的發(fā)行日期均在 2010 年 1 月 1 日之前，占跑贏中信 A 股指數(shù)全部基金 71%，另外四只基金的發(fā)行時間在 2011 年 4 月至 2011 年 8 月。市場上基本每個投資者都有屬于自己獨特的多因子選股模型，而眾多多因子模型的核心區(qū)別主要在于因子的選取和如何綜合考慮選出多因子來做出一個最終的方案。每月月初根據(jù)因子的表現(xiàn)情況重新建立組合，候選因子我們分為四類來考慮，分別是成長因子、估值因子、資本結(jié)構(gòu)因子和技術(shù)面因子。不妨來看若要選出個有效因子，個月樣本期，那么具體來說：先按照收益越大分值越高的方法對對個組合分別打分，每個組合的得分為到的連續(xù)整數(shù)；按月計算所有個股的因子得分相關(guān)系數(shù)矩陣如第個月的相關(guān)系數(shù)矩陣記為，為因子序號且，計算整個模型構(gòu)建期內(nèi)相關(guān)系數(shù)矩陣的平均值（取一個得分相關(guān)系數(shù)閥值，我們這里還是取，在所有得分相關(guān)系數(shù)矩陣平均值大于的因子中，我們只留下有效性更高、與其他因子相關(guān)系數(shù)更小的因子，剩余的則作為冗余因子去除。6因子模型實證結(jié)果選取合適的數(shù)據(jù)對模型檢測是實證檢驗階段的關(guān)鍵，我們?nèi)≈凶C和中證成分股從2007年1月到2013年1月為樣本區(qū)間，其中2010年1月到2013年1月為樣本外區(qū)間，用來檢驗樣本內(nèi)區(qū)間所構(gòu)建的模型的穩(wěn)定性；2007年1月到207年10月間的數(shù)據(jù)為樣本內(nèi)區(qū)間，作為候選因子的測試蹄選和優(yōu)化時期，因為此時間段包含了一波牛市行情，從年月到年月間的，一波熊市行情，從2007年11月到2008年12月，以及從2009年1月運行期末的震蕩市行情，數(shù)據(jù)比較全面的。這樣就可能有月初、月初、月初我們換倉時雖然前一季度已過，但并不是所有上市公司季度報表都已經(jīng)公布，因此需要對滯后的財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行適合為實際投資做檢驗的處理，例如檢驗期的當(dāng)月恰好是報表公布月我們就用最新獲取的數(shù)據(jù)確保在每個歷史時點都使各因子指標(biāo)值在個股間的不同時刻間可比性較明顯，現(xiàn)進(jìn)行如下滯后處理：月份、月份、月份、月份取上一年的最近三季報財務(wù)數(shù)據(jù)，月份、月份、月份使用當(dāng)年一季報或上一年年報的數(shù)據(jù)構(gòu)建組合，月份、‘月份、十月份則釆用當(dāng)年半年報，而月份和月份是使用最近的一期三季報的財務(wù)數(shù)據(jù)，這種處理是與實際操作一致的。根據(jù)管理能力評估模型的統(tǒng)計結(jié)果，TM 模型和 HM 模型呈現(xiàn)出比較一致的結(jié)論，即大部分基金具備正的擇股能力且在統(tǒng)計上并不顯著，大部分基金不具備正的擇時能力且在統(tǒng)計上并不顯著；CL模型顯示大部分基金具備正的擇股能力但在統(tǒng)計上并不顯著，全部量化基金不具備正的擇時能力并且在統(tǒng)計上顯著?；鹜顿Y者一般根據(jù)基金的歷史評價指標(biāo)來選擇基金進(jìn)行投資,基金投資者的這種投資策略有效的前提是基金績效顯著且具有持續(xù)性、基金評價客觀、全面、公正。投資支出是由長期實際利率決定的，一般長期實際利率是由Baa級企業(yè)債券與10年期的政府債券的利差來表示的。我國貨幣不是國際性的結(jié)算貨幣只能在國內(nèi)流動，因此會對經(jīng)濟(jì)造成不利的影響。大力完善我國的期貨市場應(yīng)做到以下幾點：首先，使期貨的交易品種多樣化，這樣當(dāng)對外開放期貨市場時，可以吸引到更多的國際期貨交易者；第二，對外開放期貨交易市場，吸引更多的交易者參與進(jìn)來，市場定價才能被更多人所接受；第三，通過政府引導(dǎo)將分散的企業(yè)集中起來，可以增強(qiáng)議價能力。這在一定程度上說明各國可以通過貨幣政策的國際協(xié)調(diào)，提高政策實施的效率。 而當(dāng)時國內(nèi)的本土基金則缺乏這方面的人才， 自然沒有實力推出量化基金產(chǎn)品。在這種情況下，資產(chǎn)價值大幅縮水，私人部門對經(jīng)濟(jì)前景沒有信心，投資需求和消費需求嚴(yán)重不足，信貸機(jī)制遭到破壞，流動性嚴(yán)重短缺，整個市場被一片悲觀情緒所籠罩，經(jīng)濟(jì)前景十分令人擔(dān)憂。產(chǎn)生以上結(jié)論的原因可能在于基金法對股票型基金持倉比例的要求限制了基金的擇時能力、量化基金在量化投資策略的運用上過分重視擇股策略而忽視了擇時策略的重要性。如果不對市場所處的環(huán)境進(jìn)行考慮,那么基金金評價可能不全面,基金評價指標(biāo)也可能不客觀,沒有真實地反映基金或基金經(jīng)理的真實狀況,很容易導(dǎo)致對基金經(jīng)理的不公正待遇,打消基金經(jīng)理人的積極性,誤導(dǎo)投資者的投資決策。例如在年月初需要凈利潤增長率來構(gòu)建四月份新的組合的時候，在此時間點計算一些成長因子或者估值因子我們就按前面約定使用年三季報的財務(wù)數(shù)據(jù)。量化基金在選用量化投資策略方面，還是多以多因子選股模型進(jìn)行擇股、BlackLitterman模型進(jìn)行行業(yè)資產(chǎn)配置為主。一般通過歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行實證檢驗來決定所有參數(shù)具體的最優(yōu)選擇，我們這里按來確定。例如：在年月日，在中證成分股中選取自由流通市值最小的支股票并構(gòu)建投資組合，持有到年底可以獲得相對于滬深基準(zhǔn)的超額收益率，則自由流通市值在年間就是一個正向有效因子。因為只要包含發(fā)揮作用的有效因子的模型多都能成功，所以多因子模型的表現(xiàn)是一直穩(wěn)定有效的。在基金累計單位凈值的基礎(chǔ)上，可以計算得到基金累計凈值收益率，其計算公式為：基金累計凈值收益=（基金累計單位凈值基金發(fā)行日單位凈值）/基金發(fā)行日單位凈值。根據(jù)私募排排網(wǎng)站的統(tǒng)計，目前國內(nèi)已經(jīng)有 20 款采用量化投資策略的私募產(chǎn)品，這些產(chǎn)品的基金經(jīng)理多數(shù)具有海外量化投資經(jīng)歷。王聰（2001）在《證券投資基金績效評估分析》中系統(tǒng)的研究了目前國際上流行的證券投資基金績效評估模型和管理能力評價模型，對各種模型的適用性做了深入的分析，得出相比于均值方差模型，單因素檢驗?zāi)Ｐ秃投嘁蛩貦z驗?zāi)Ｐ透m合中國證券市場，而多因素檢驗?zāi)Ｐ拖啾扔趩我蛩貦z驗?zāi)Ｐ推鋽M合效果更好，在基金管理能力方面，TM 模型、HM模型和 CL 模型更適合用于檢驗開放式基金。Chang 和 Lewelle（1984）在 HM 模型的基礎(chǔ)上，提出了 CL 模型，他們將證券場運行劃分為牛市和熊市，兩個時期均有不同的貝塔值，通過比較兩個時期貝塔值的大小來判斷基金管理人是否具備擇時能力，即牛市時期的貝塔大于熊市時期的貝塔，那么投資組合管理人就具備正的擇時能力，通過對美國 1971 年至 1979 年之間的 67 只基金進(jìn)行檢驗，他們發(fā)現(xiàn)這些基金并不具備顯著的擇時能力的結(jié)論。根據(jù)績效評估是否進(jìn)行風(fēng)險調(diào)整，績效評估的方法可以分為收益指標(biāo)評估方法和基于風(fēng)險調(diào)整的指標(biāo)評估方法。這意味著技術(shù)分析在弱勢效率市場是無效的。國內(nèi)學(xué)者對量化投資策略應(yīng)用效果的研究還較少，本文在借鑒前人研究基金管理能力方法的基礎(chǔ)上，從研究量化基金管理能力來研究量化投資策略的擇時效果和擇股效果，以研究量化投資策略的使用效果，并根據(jù)研究結(jié)果提出合理的建議。 lack of financial knowledge, unlike western capitalist market, and can39。而且量化投資有著自己獨特的優(yōu)勢，這是因為量化投資和定性投資相比，更能克服人性上的弱點，對于在獲取信息和進(jìn)行投資決策時能夠體現(xiàn)更多的紀(jì)律性，比起其他的投資方式，量化投資的策略會顯得更加科學(xué)和完善。盡管許多數(shù)據(jù)提供商及基金評級機(jī)構(gòu)公開了各自的基金業(yè)績評價指標(biāo)或評級公式，甚至有些賣方研究所也開發(fā)了量化擇基模型，但是眾多的擇基方法不論是在數(shù)據(jù)獲取成本、客觀性、易行性等方面都存在或多或少的問題。 Investment strategy。簡單的策略可能就是證券或組合的套利行為，如期現(xiàn)套利組合、市場異象研究中的差價組合等。量化投資策略作為一種主動型投資管理方式，使用的信息集是全部公開信息，因此在市場是強(qiáng)勢有效的情況下也將失去效力。國外學(xué)者很快就綜合收益和風(fēng)險因素，開發(fā)出基于風(fēng)險調(diào)整的績效評估模型。以上學(xué)者的研究結(jié)果表明，基金管理人有一定的日擇時能力，而沒有證據(jù)表明基金管理人具備正的月度擇時能力。總結(jié)以上文獻(xiàn)的研究結(jié)論，可以發(fā)現(xiàn)，除去吳世農(nóng)、李培標(biāo)（2002）的研究結(jié)論顯示基金具備正的擇時能力外，其他國內(nèi)學(xué)者的研究均表明無論封閉式基金還是開放式基金都沒有證據(jù)表明他們具備正的擇時能力和正的擇股能力。在決策對象的深度上，使用量化投資策略進(jìn)行投資管理，需要不斷更新策略來適應(yīng)市場的變化，且需要進(jìn)行計算機(jī)編程，因此其工作量十分復(fù)雜和龐大，其研究深度由已有投資策略所決定；而傳統(tǒng)投資中研究人員可以經(jīng)常性的對掌握的信息進(jìn)行日常分析，因此其更具深度優(yōu)勢。其中上投摩根阿爾法跑贏市場收益率 %，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其他量化基金，而華商動態(tài)阿爾法、長盛量化紅利、富國量化滬深 300 在成立后股票市場就處于下跌趨勢的情況下，依然獲得了超過中信 A 股指數(shù) 10%以上的收益率，展現(xiàn)出了較好的績效。這里我們在選取有效因子時，創(chuàng)新提出根據(jù)市場規(guī)模將股票池按大盤股和小盤股分開做因子有效性分析，以找出針對大盤股和小盤股有效的候選因子。具體類別下的因子見下表。建立綜合評分模型和選股后驗每個月初，根據(jù)步驟取得的有效因子得分為中證、中證股票池中的正常交易股票分配最新得分，按照一定的賦權(quán)規(guī)則求得所有候選因子加權(quán)平均分；若出現(xiàn)某些月份無法知道因子取值，則按剩下的因子得分求加權(quán)平均分。這樣就可以非常全局地看到各因子在多種市場環(huán)境下的表現(xiàn)，進(jìn)而來考察各因子是否具有持續(xù)的顯著效果，以成功構(gòu)建穩(wěn)定性更強(qiáng)的多因子選股模型，并達(dá)到為實際投資提供最全面和完善的信息指導(dǎo)的目的。例如在年月初需要凈利潤增長率來構(gòu)建四月份新的組合的時候，在此時間點計算一些成長因子或者估值因子我們就按前面約定使用年三季報的財務(wù)數(shù)據(jù)。另外在管理能力評估的研究上，本文以量化基金月化凈值收益率來研究其擇股效果和擇時效果，得到的量化基金擇股能力和擇時能力的結(jié)論也應(yīng)該是對應(yīng)于月度擇股能力和月度擇時能力，即在每月的股票選擇上，這些基金呈現(xiàn)不顯著的正向擇股能力，在每月進(jìn)行的時機(jī)選擇上，這些基金呈現(xiàn)出一定的負(fù)向擇時能力。盡管國內(nèi)己有部分文獻(xiàn)對我國證券投資基金的評價問題進(jìn)行過深入研究,但所得出的結(jié)論存在較大的差異,評價視角過于單一,指標(biāo)信息不夠全面、系統(tǒng)。由于這次金融危機(jī)是因為金融體系的內(nèi)部出現(xiàn)了問題造成的，所以金融危機(jī)首先是通過金融渠道向外傳播的，交易性金融機(jī)構(gòu)受到的沖擊要遠(yuǎn)大于為實體經(jīng)濟(jì)提供貸款的金融機(jī)構(gòu)受到的，但是由于各個金融機(jī)構(gòu)在金融業(yè)務(wù)方面的密切聯(lián)系，危機(jī)在各個金融機(jī)構(gòu)之間迅速的蔓延開來。于是要抓住時機(jī)加快人民幣國際化的步伐。儲備適度規(guī)模的多元化的戰(zhàn)略資源。在全球經(jīng)濟(jì)聯(lián)系越來越緊密的過程中，開放經(jīng)濟(jì)體之間存在著相互依存性，一個國家的經(jīng)濟(jì)政策必然會對另一國家產(chǎn)生溢出效應(yīng)，另一國家也會采取相應(yīng)的措施來積極應(yīng)對，如果都選擇使得本國收益最大的政策，那么兩國經(jīng)濟(jì)都會受到不同的損害，降低各國的社會福利水平。 光大保德信和上投摩根之所以能較早推出其量化基金，關(guān)鍵在于其外方股東的支持，其產(chǎn)品采用的是其外方股東提供的量化投資方法。在美聯(lián)儲開始實施第一輪量化寬松政策前期，其GDP的同比增長率已呈現(xiàn)出負(fù)增長的趨勢。具有較好績效的量化基金，其業(yè)績來源有可能是其采用的量化擇股策略，但是在證據(jù)上并不充分。因此,要對基金進(jìn)行全面評價,需要考慮市場所處的環(huán)境。這樣就可能有4月初、7月初、10月初我們換倉時雖然前一季度已過，但并不是所有上市公司季度報表都已經(jīng)公布，因此需要對滯后的財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行適合為實際投資做檢驗的處理，例如檢驗期的當(dāng)月恰好是報表公布月我們就用最新獲取的數(shù)據(jù)確保在每個歷史時點都使各因子指標(biāo)值在個股間的不同時刻間可比性較明顯，現(xiàn)進(jìn)行如下滯后處理：1月份、2月份、3月份、4月份取上一年的最近三季報財務(wù)數(shù)據(jù)，5月份、6月份、7月份使用當(dāng)年一季報或上一年年報的數(shù)據(jù)構(gòu)建組合，8月份、9月份、10月份則釆用當(dāng)年半年報，而11月份和12月份是使用最近的一期三季報的財務(wù)數(shù)據(jù)，這種處理是與實際操作一致的。近年來量化投資產(chǎn)品呈現(xiàn)快速的增長，本章以量化基金為代表介紹了當(dāng)前機(jī)構(gòu)投資者使用量化投資策略的情況。關(guān)于因子排序的每個候選組合中的股票基數(shù)，如30，50，還是100也是十分重要的。無論哪種情況，要提高投資收益就得找出更多、更全面的有效因子去提高投資模型的信息涵蓋和捕捉能力。多因子模型是眾投資者中被應(yīng)用最為廣泛的一類選股模型，穩(wěn)健性較好且簡單易行，它的基本方法是綜合一系列信息給所有股票評出最后得分，即以一系列的因子為其模型的選