【正文】 是資本市場的重要組成部分,中國債券市場包括銀行間債券市場、交易所債券市場和憑證式國債市場三個(gè)部分。在銀行間債券市場上,由于現(xiàn)券交易品種只有國債、國開債和進(jìn)出口債,因此在現(xiàn)券交易上各交易主體不存在產(chǎn)品差別化?！　?導(dǎo)致了市場交易行為的同向性。先就市場深度(通常用“換手率”指標(biāo)表示)對市場的流動(dòng)性進(jìn)行分析。從國際經(jīng)驗(yàn)看,在成熟的債券市場中,商業(yè)銀行不應(yīng)是主要的投資者。但是,由于債券市場的分割,銀行間市場成員目前仍是清一色的金融機(jī)構(gòu),缺乏實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的參與,很大程度上影響了中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的完善。如果將來出現(xiàn)通貨膨脹,導(dǎo)致利率上升,持有長期債券必然出現(xiàn)虧損。同時(shí)央行通過公開操作,也能更有效地提高貨幣政策向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo),實(shí)現(xiàn)控制貨幣供應(yīng)量和利率水平的政策目標(biāo)。中國現(xiàn)在所發(fā)行的國債主要是中期國債,僅在1994～1996年間發(fā)行了一些短期國債,并且已經(jīng)全部兌現(xiàn),目前市場實(shí)際上并不存在短期國債,2002年開始發(fā)行長期國債,但是數(shù)量少,沒有形成合理的市場期限結(jié)構(gòu)。　　參考文獻(xiàn)　　[1]　戴根有:《關(guān)于中國債券市場發(fā)展的一些問題》,《中國貨幣市場雜志》2002年第8期?！　3]　楊春鵬、曹興華:《中國國債動(dòng)態(tài)收益率曲線的實(shí)證研究》,《中國貨幣市場雜志》2002年第11期。楊春鵬(2002)關(guān)于中國國債收益率變動(dòng)的研究表明,中國債券收益率曲線在形成過程中也缺乏短期品種作支撐,這也從另一個(gè)方面說明了增加短期債品種的迫切性。目前,中國銀行間市場更具有場外市場的特征,在實(shí)現(xiàn)銀行柜臺(tái)交易和代理企業(yè)結(jié)算以后,就同時(shí)具有了批發(fā)市場和零售市場的特征,通過擴(kuò)大銀行間市場成員,尤其是廣泛吸納非金融機(jī)構(gòu)成員,通過交易主體的相互交叉滲透,逐漸實(shí)現(xiàn)銀行間市場與交易所市場投資者的同一性,從而促進(jìn)兩個(gè)市場的統(tǒng)一?！　〉谌?銀行間債券市場流動(dòng)性缺陷,不僅大大降低了市場效率,而且增加了市場成員的潛在風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)在商業(yè)銀行資產(chǎn)中債券比重不斷上升,相對于高風(fēng)險(xiǎn)的貸款資產(chǎn),利率合適的債券資產(chǎn)是很安全的。目前,中國的商業(yè)銀行為了降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn),特別是貸款風(fēng)險(xiǎn),正在進(jìn)行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整,而債券正是調(diào)增的資產(chǎn)品種,并且這個(gè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的過程還將持續(xù)一段時(shí)間。,現(xiàn)券交易量812 46億元,。　　表2　銀行間債券市場參與者構(gòu)成(截止到2002年10月)　　┌──────────────┬────┐　　│　　　　　機(jī)構(gòu)類別　　　　　│機(jī)構(gòu)數(shù)量│　　├──────────────┼────┤　　│國有獨(dú)資商業(yè)銀行及其授權(quán)分行│　　15　│　　├──────────────┼────┤　　│ 股份制商業(yè)銀行及其授權(quán)分行 │　　47　│　　├──────────────┼────┤　　│　　　　城市商業(yè)銀行　　　　│　　98　│　　├──────────────┼────┤　　│　　　　外資商業(yè)銀行　　　　│　　15　│　　├──────────────┼────┤　　│　　　　　信托公司　　　　　│　　21　│　　├──────────────┼────┤　　│　　　　　財(cái)務(wù)公司　　　　　│　　34　│　　├──────────────┼────┤　　│　　　　　租賃公司　　　　　│　　 2　│　　├──────────────┼────┤　　│　　　　　 信用社　　　　　 │　 465　│　　├──────────────┼────┤　　│　　　　　證券公司　　　　　│　　58　│　　├──────────────┼────┤　　│　　　　中資保險(xiǎn)公司　　　　│　　12　│　　├──────────────┼────┤　　│　　　　外資保險(xiǎn)公司　　　　│　　 8　│　　├──────────────┼────┤　　│證券投資基金公司及管理的基金│　　67　│　　├──────────────┼────┤　　│　　　　　　其他　　　　　　│　　14　│　　├──────────────┼────┤　　│　　　　　　合計(jì)　　　　　　│　 856　│　　└──────────────┴────┘　　金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入市場的主要目的是調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu),改善資產(chǎn)管理和流動(dòng)性管理。據(jù)此我們完全可以認(rèn)為,在銀行間債券市場不存在使交易主體擁有特殊市場競爭優(yōu)勢的產(chǎn)品差別。但是,由于銀行間市場一直存在進(jìn)入障礙,人為地與交易所市場、憑證式國債市場分割,越來越暴露出不少缺陷,直接影響了市場效率。　　二、市場結(jié)構(gòu)　　所謂市場結(jié)構(gòu)是指特定的市場中企業(yè)間在數(shù)量、市場份額、規(guī)模上的關(guān)系,以及由此對市場內(nèi)競爭程度及價(jià)格形成等產(chǎn)生影響的產(chǎn)業(yè)組織特征。就銀行間債券市場而言,政策性障礙是目前進(jìn)入的唯一障礙。從附表附表2可以看出,占現(xiàn)券和回購市場份額超過60%的前20名基本上都是商業(yè)銀行,成員的同質(zhì)性導(dǎo)致了市場交易行為極易出現(xiàn)同向性。從交易所和銀行間兩個(gè)市場債券換手率對比,不難發(fā)現(xiàn)銀行間市場嚴(yán)重缺乏流動(dòng)性?！　∷?、市場績效實(shí)證分析　　銀行間債券市場從1997年6月啟動(dòng)至今,市場成員由16家發(fā)展到現(xiàn)在的880家(截止到2002年11月),發(fā)揮了巨大的融資作用。最近幾年,商業(yè)銀行凡是有大的資金進(jìn)出,沒有一個(gè)向中央銀行申請?jiān)儋J款,都是通過回購市場解決。特別是在2002年2月份降息之后。做市商的雙向報(bào)價(jià),有利于發(fā)現(xiàn)市場價(jià)格,形成有效的市場基準(zhǔn)利率,提高市場的活躍程度。銀行次級債抵押擔(dān)保債乃至公司債、市政債等類別的投資品種將得到相應(yīng)的發(fā)展空間,從而豐富銀行間債券市場投資品種。　　附表1　2001年現(xiàn)券、回購交易量排名　　┌────┬────────┬──────┬─────┐　　│　　　　│　　　　　　　　│　成交金融　│　 占比　 │　　│現(xiàn)券排名│　　機(jī)構(gòu)名稱　　│　　　　　　│　　　　　│　　│　　　　│　　　　　　　　│　 (億元)　 │　 (%)　　│　　├────┼────────┼──────┼─────┤　　│　 1　　│　　南京商行　　│　　　│　　 │　　├────┼────────┼──────┼─────┤　　│　 2　　│　　武漢商行　　│　　　│　 　 │　　├────┼────────┼──────┼─────┤　　│　 3　　│　　中國農(nóng)行　　│　　　│　 　 │　　├────┼────────┼──────┼─────┤　　│　 4　　│　　鄞縣聯(lián)社　　│　 　　│　 　 │　　├────┼────────┼──────┼─────┤　　│　 5　　│中國人壽保險(xiǎn)公司│　 　　│　 　 │　　├────┼────────┼──────┼─────┤　　│　 6　　│　　中國銀行　　│　 　　│　 　 │　　├────┼────────┼──────┼─────┤　　│　 7　　│　　中國工行　　│　 　　│　 　 │　　├────┼────────┼──────┼─────┤　　│　 8　　│　　杭州商行　　│　 　　│　 　 │　　├────┼────────┼──────┼─────┤　　│　 9　　│　　北京商行　　│　 　　│　 　 │　　├────┼────────┼──────┼─────┤　　│　 10　 │國泰君安證券公司│　 　　│　 　 │　　├────┼────────┼──────┼─────┤