【正文】 杜躍平、郝悅（ 2020）伴隨著我國(guó)國(guó)民收入的迅速增長(zhǎng) , 廣大老百姓漸漸認(rèn)識(shí)到財(cái)富不能只靠積累，還要做到對(duì)財(cái)富的保值和增值。 對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，證券市場(chǎng)行情低迷，風(fēng)險(xiǎn)和收益不成正比；房地產(chǎn)市場(chǎng)受限貸、限購(gòu)政策的調(diào)控，投資渠道被變相“扼殺”。目前由于各個(gè)銀行理財(cái)產(chǎn)品的投資運(yùn)作具有一定程度上的不透明性，銀行在制定理財(cái)產(chǎn)品價(jià)格的時(shí)候往往因?yàn)槿狈蓞⒖紭?biāo)準(zhǔn)從而導(dǎo)致難以把握其定價(jià)和市場(chǎng)利率之間的差異尺度。但同時(shí)我們也看到國(guó)內(nèi)理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)缺乏相應(yīng)的定價(jià)機(jī)制以及基準(zhǔn)利率，從而導(dǎo)致理財(cái)產(chǎn)品資產(chǎn)及負(fù)債兩端價(jià)格波動(dòng)較大。同時(shí)也有不少國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)國(guó)內(nèi)理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)的定價(jià)和影響價(jià)格波動(dòng)的因素進(jìn)行過(guò)研究分析，這些研究結(jié)論對(duì)我國(guó)人民幣利率市場(chǎng)化的進(jìn)程都是有十分重要的參考意義的，縱觀國(guó)外成熟發(fā)達(dá)和利率產(chǎn)品有關(guān)的金融市場(chǎng)，發(fā)展一條成熟的基準(zhǔn)利率曲線是利率市場(chǎng)化的前提條件，但是目前很少有學(xué)者對(duì)創(chuàng)建我國(guó)銀行間理財(cái)產(chǎn)品收益率曲線的可能性進(jìn)行過(guò)論證以及通過(guò)理財(cái)產(chǎn)品收益率曲線與銀行存貸比、同 業(yè)拆借利率等對(duì)理財(cái)產(chǎn)品定價(jià)和價(jià)格波動(dòng)影響的一些實(shí)質(zhì)性因素進(jìn)行過(guò)分析。 （ 2020 年銀行理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)專題報(bào)告， 2020 年 2 月 2 日） 陳寧（ 2020）認(rèn)為在利率市場(chǎng)化的沖擊下，加劇了銀行理財(cái)產(chǎn)品的收益率波動(dòng)。 商業(yè)研究 。（我國(guó)商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品：發(fā)展趨勢(shì)、風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)策，廣西金融研究 2020 年第七期） 尚非（ 2020）認(rèn)為當(dāng)今我國(guó)理財(cái)產(chǎn)品業(yè)務(wù)的盈利特點(diǎn)尚未被充分重視，個(gè)人投資者在觀念上存在的誤區(qū)較多，并且風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制欠缺。第四章節(jié)在全文研究的基礎(chǔ)上得出結(jié)論，展望及筆者的意見(jiàn)和看法。從西方利率理論來(lái)看，利率是資金的價(jià)格，也是宏觀調(diào)控的重要工具；市場(chǎng)對(duì)于利率的形成有著重要作用。另外銀行理財(cái)產(chǎn)品的收益率曲線也大致反映了投資性理財(cái)資金在適度風(fēng)險(xiǎn)上的收益要求，是建立在市場(chǎng)化基礎(chǔ)之上的，其波動(dòng)變化也反映了金融機(jī)構(gòu)以及廣大投資者對(duì)未來(lái)利率走勢(shì)的預(yù)期。 現(xiàn)階段考慮到數(shù)據(jù)集中度的原因，暫時(shí)只取非保本浮動(dòng)的固定收益類產(chǎn)品作為樣本。如果直接刪除該重要期限點(diǎn)，則大多數(shù)時(shí)點(diǎn)上的重要期限將會(huì)非常不完整，將會(huì)使得最終得到的重要期限點(diǎn)收益率結(jié)構(gòu)的參考意義大打折扣。 在銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率曲線的編制邏輯中，由于銀行發(fā)行各個(gè)期限的理財(cái)產(chǎn)品時(shí)，其產(chǎn)品定價(jià)往往基于對(duì)未來(lái)利率走勢(shì)預(yù)期的前提，同時(shí)也充分考慮到了市場(chǎng)對(duì)該只產(chǎn)品需求量的水平，從而制定相應(yīng)的產(chǎn)品發(fā)行的規(guī)模，所以用規(guī)模來(lái)作為對(duì)時(shí)點(diǎn)收益率的計(jì)價(jià)權(quán)重編制而成的收益率曲線更能體現(xiàn)報(bào)價(jià)的真實(shí)性和利率市場(chǎng)化的特點(diǎn)，從而避免了 Shibor 收 益率曲線中長(zhǎng)端報(bào)價(jià)真實(shí)性欠缺，可參考性不強(qiáng)的缺點(diǎn)。面對(duì)日均存貸比指標(biāo)的考核壓力，攬儲(chǔ)依然是各家銀行的頭等大事。 載荷圖 從載荷圖中可以看出可以按關(guān)聯(lián)度較高的 1星期至 1個(gè)月和 3個(gè)月至 1年兩個(gè)期限段來(lái)分割短期和較長(zhǎng)期收益率 得分圖 在得分圖里，我們可以看到不同銀行在第一、第二主成分里各自的得分情況。其中 Yield 表示理財(cái)收益率， saving/loan ratio 表示存貸比， b_scale 表示銀行規(guī)模， tenor 表示產(chǎn)品期限， shibor 表示銀行間拆借利率 文章使用 軟件對(duì)樣本進(jìn)行回歸分析，在分析之前，做了以下假設(shè)： （ 1）產(chǎn)品期 限和理財(cái)收益率成正相關(guān)關(guān)系，即產(chǎn)品期限越長(zhǎng)，理財(cái)收益率就越高； （ 2）發(fā)行銀行的存貸比和理財(cái)收益率成正相關(guān)關(guān)系，即存貸比越高，其發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品的收益率就越高； （ 3）發(fā)行銀行的規(guī)模和理財(cái)收益率成負(fù)相關(guān)關(guān)系，即銀行規(guī)模越大，其發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品收益率就越低； （ 4） SHIBOR 和理財(cái)收益率成正相關(guān)關(guān)系，即 SHIBOR 越高，理財(cái)收益率就越高。 銀行規(guī)模 筆者將工行、農(nóng)行、招行、深發(fā)展、北京銀行分為三個(gè)種類：首先是大型國(guó)有商業(yè)銀行（工行、農(nóng)行），其次是大中型股份制商業(yè)銀行（招行、深發(fā)展），最后為地方性的城市商業(yè)銀行（北京銀行）。 發(fā)行銀行的存貸比指標(biāo)與其理財(cái)產(chǎn)品的定價(jià)成正相關(guān)關(guān)系，即存貸比越高，理財(cái)收益率就越高。 農(nóng)業(yè)銀行 農(nóng)業(yè)銀行 2020 年第三季度公司主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)比較（環(huán)比） 單位：百萬(wàn) 2020Q2 2020Q3 環(huán)比 總資產(chǎn) 11,461, 11,589, % 貸款 5,383, 5,487, % 總負(fù)債 10,872, 10,968, % 存款 9,706, 9,713, % 存貸比 % % % 公司存貸款同比增速較中期都有所下降，存貸比較中期上升，存貸市場(chǎng)份額都略微下降。目前，對(duì)社會(huì)公布的期限品種包括 1d、 7d、 14d、 1M、 2M、 3M、 6M、 9M、 1Y。例如，用 93 天期限的產(chǎn)品作為 3 個(gè)月期限產(chǎn)品的收益率參數(shù)。 圖 3 2020 年第三季度理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)收益類型統(tǒng)計(jì) 保本 固定型 保本浮動(dòng)型 非保本型 合計(jì) 數(shù)量 930 1, 4, 6, 占比 % 100 數(shù)據(jù)來(lái)源 :Wind 根據(jù)銀行理財(cái)產(chǎn)品的收益率區(qū)間來(lái)分，可分為 5 個(gè)檔次： 1： 0~2%， 2： 2%~3%，3： 3%~5% ， 4： 5%~8%， 5： 8%以上。理財(cái)產(chǎn)品在近年來(lái)大受市場(chǎng)歡迎已成為不爭(zhēng)的事實(shí)，甚至一些銀行的理財(cái)產(chǎn)品余額比重已占到整個(gè)公司零售存款余額的 10%左右。這種金融壓制反過(guò)來(lái)又更為深化 了金融體系發(fā)展的不平衡，極大程度上限制了金融機(jī)構(gòu)自身業(yè)務(wù)成長(zhǎng)，約束了國(guó)家金融市場(chǎng)發(fā)展，最為直接的表現(xiàn)為降低了社會(huì)儲(chǔ)蓄率，并阻礙儲(chǔ)蓄存款轉(zhuǎn)化為社會(huì)投資，使得整個(gè)金融體系內(nèi)的資金利用效率和社會(huì)投資效率低下，最終導(dǎo)致金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)發(fā)展之間形成了一種惡性循環(huán)。然后再分析兩種分險(xiǎn)的關(guān)聯(lián)性 , 并對(duì)結(jié)果進(jìn)行比較和驗(yàn)證。我國(guó)的銀行的零售業(yè)務(wù)逐漸的分流出了新型的理財(cái)業(yè)務(wù)，發(fā)行銀行理財(cái)產(chǎn)品、代理證券、信托、保險(xiǎn)公司的集合化代銷產(chǎn)品等業(yè)務(wù)中，銀行所賺取的傭金收入、超額銷售業(yè)績(jī)分成、賬戶管理費(fèi)、托管費(fèi)和代銷費(fèi)等都屬于中間業(yè)務(wù)收入的范疇。這一價(jià)格在形態(tài)上被定義為利率，利率是隨著市場(chǎng)變化而變化的。尤其是短期理財(cái)產(chǎn)品的收益率在不斷被推高，銀行利用理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)行“攬儲(chǔ) ”行為表現(xiàn)的淋漓盡致。 從市場(chǎng)的供給端來(lái)看，融資類理財(cái)產(chǎn)品作為貸款利率市場(chǎng)化所衍生出來(lái)的替代品，可以為一些自身財(cái)務(wù)狀況尚可但是需要補(bǔ)充短期現(xiàn)金流的優(yōu)質(zhì)企業(yè)提供較低成本的融資渠道，這類融資企業(yè)的需求直接促使商業(yè)銀行增加理財(cái)產(chǎn)品在數(shù)量上的開(kāi)發(fā)和規(guī)模上的供給。本文希望通過(guò)對(duì)創(chuàng)建 銀行間理財(cái)產(chǎn)品收益率曲線的學(xué)術(shù)探討，希望通過(guò)其自身的“價(jià)格參照”和“市場(chǎng)引導(dǎo)”作用的實(shí)際發(fā)揮，不僅能使整個(gè)銀行間理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)的定價(jià)更規(guī)范化，而且可以給廣大普通投資者在選購(gòu)理財(cái)產(chǎn)品時(shí)根據(jù)自身需求選擇到符合自身現(xiàn)金流安排和投資收益率要求的產(chǎn)品。以下是筆者對(duì)部分國(guó)內(nèi)外理財(cái)產(chǎn)品學(xué)者研究的現(xiàn)狀進(jìn)行了學(xué)習(xí)和分析，從而全面的、客觀的考察相關(guān)文獻(xiàn)，為文章之后的論述打下了基礎(chǔ)。銀行之間對(duì)產(chǎn)品的定 價(jià)會(huì)趨向差異化，今后理財(cái)產(chǎn)品的收益率差距將更為顯著。 2020 年 09 期） 許淑紅（ 2020）認(rèn)為在經(jīng)過(guò)這些年的努力和發(fā)展以后，國(guó)內(nèi)各家商業(yè)銀行在理財(cái)產(chǎn)品開(kāi)發(fā)和品牌建設(shè)方面都形成了自己的一套特點(diǎn)，有些較為成功的品牌設(shè)計(jì)經(jīng)驗(yàn)可以用來(lái)借鑒。隨著銀行業(yè)日趨激勵(lì)的競(jìng)爭(zhēng)，必須有 完善的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)機(jī)制予以實(shí)施。 研究中主要通過(guò)理論與實(shí)踐結(jié)合的基本理論方法，并輔之以文獻(xiàn)資料分析法、統(tǒng)計(jì)分析法、對(duì)比分析法等進(jìn)行具體細(xì)節(jié)的分析和研究?？紤]到利息是資金讓渡的時(shí)間價(jià)值，還有利率是時(shí)間的應(yīng)變量這個(gè)重要因素，我們?cè)谘芯坷适袌?chǎng)化的進(jìn)程中不能只追求單一的基準(zhǔn)利率，應(yīng)該注意構(gòu)建合理的符合市場(chǎng)化定價(jià)的利率期限結(jié)構(gòu)和與之相對(duì)應(yīng)的市場(chǎng)收益率曲線。在當(dāng)前銀行存貸款利率受到管制的背景下，銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率更能反映零售金融市場(chǎng)上的利率市場(chǎng)化 需求，是研究中國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程的重要參考指標(biāo)，并且能有效帶動(dòng)國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行利率市場(chǎng)化定價(jià)體系的建設(shè)，促進(jìn)銀行理財(cái)產(chǎn)品定價(jià)和開(kāi)發(fā)制度的創(chuàng)新。事實(shí)上，如果今后產(chǎn)品發(fā)行類型更為平均，可以考慮增加更加豐富的類型樣本。 用產(chǎn)品募集規(guī)模作為權(quán)重基準(zhǔn)來(lái)計(jì)算加權(quán)平均收益率 Rs 時(shí)，對(duì)沒(méi)有公開(kāi)募集規(guī)模數(shù)據(jù)的理財(cái)產(chǎn)品，則用其他具有募集規(guī)模公開(kāi)數(shù)據(jù)的市場(chǎng)同類理財(cái)產(chǎn)品的平均規(guī)模作為該理財(cái)產(chǎn)品的募集規(guī)模。 第三章 實(shí)證案例分析 實(shí)證案例的數(shù)據(jù)分析 招商銀行 招商銀行 2020 年第三季度主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)比較（環(huán)比） 單位：百萬(wàn) 2020Q2 2020Q3 環(huán)比 總資產(chǎn) 2,643, 2,633, % 貸款 1,521, 1,598, % 總負(fù)債 2,497, 2,479, % 存款 2,092, 2,090, % 存貸比 % % % 第三季度公司存貸比較中期上升，貸款市場(chǎng)份額持平，存款市場(chǎng)份額下降。 以業(yè)務(wù)激進(jìn)的招商銀行和深發(fā)展銀行為例，第三季度在貸款規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)的情況下，存款出現(xiàn)了一定比例的負(fù)增長(zhǎng)，從而直接抬升了銀行的存貸比率，三季度末幾乎都接近或觸及 75%的監(jiān)管上限。 從得分圖可以得出的結(jié)論如下： 工商銀行的產(chǎn)品收益率在各個(gè)期限上，都具有很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力綜合收益率第一 招商 銀行和深發(fā)展的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力體現(xiàn)在 3 個(gè)月以上的偏長(zhǎng)期產(chǎn)品上，綜合收益率排名靠前，主要是由于其存貸比相對(duì)較高，希望通過(guò)發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品吸收存款，從而達(dá)到降低存貸比的目的。 在下文里我們可以看到回歸的結(jié)果，首先對(duì)自變量和理財(cái)收益率以及自變量之間的相關(guān)性進(jìn)行分析。對(duì)樣本進(jìn)行預(yù)先處理如下： 存貸比 通常用來(lái)統(tǒng)計(jì)銀行存貸比比較重要的數(shù)據(jù)為季度數(shù)據(jù)，因此，本文采用的各家銀行的存貸比數(shù)據(jù)為 9 月 30 日的時(shí)點(diǎn)數(shù)據(jù) 。 本文使用 SPSS 對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行主成分分析，在實(shí)證之前做以下假定： 理財(cái)產(chǎn)品的期限以 3 個(gè)月為分界線，以上為長(zhǎng)期以下為短期，理財(cái)期限和理財(cái)收益率成正相關(guān)關(guān)系，也就是期限越長(zhǎng)，流動(dòng)性溢價(jià)越大，預(yù)期收益率就越高。 2020 年前三季度存貸比（含貼現(xiàn)）為 %，同比上升 個(gè)百分點(diǎn)。 Shibor 是一種單利、無(wú)擔(dān)保、批發(fā)性的利率。 如果某一工作日某一重要期限點(diǎn)上沒(méi)有任何理財(cái)產(chǎn)品，此時(shí)根據(jù)重要期限點(diǎn)的長(zhǎng)短分別做如下處理： 如果期限不少于 31 天，則首先在該期限附近 15 天內(nèi)選擇數(shù)據(jù)代替。相應(yīng)的產(chǎn)品頻數(shù)統(tǒng)計(jì)請(qǐng)見(jiàn)表 3，從中可見(jiàn)非保本浮動(dòng)收益類的產(chǎn)品占比超過(guò) 64%，是數(shù)量最多的理財(cái)產(chǎn)品。 利率市場(chǎng)化已經(jīng)在潛移默化中走進(jìn)普通老百姓的生活，給其帶來(lái)相對(duì)存款利息收入較多的投資理財(cái)收入增長(zhǎng)。發(fā)展中國(guó)家普遍存在著經(jīng)濟(jì)與金融體系發(fā)展的不平衡、政府對(duì)金融業(yè)干預(yù)面過(guò)廣、金融市場(chǎng)發(fā)展緩慢及監(jiān)管當(dāng)局理論認(rèn)識(shí)上存在誤區(qū)等現(xiàn)象，這些因素造成了金融壓制，即政府對(duì)該國(guó)利率實(shí)行嚴(yán)格管制，使得實(shí)際利率長(zhǎng)期維持在超低水平，甚至為負(fù)值。（ Asset Pricing: Modeling and Estimation， Springer, 2020） Frank J. Fabozzi,Steven V. Mann,Moorad Choudhry 2020 認(rèn)為巴塞爾新協(xié)議明確指出銀行必須定期進(jìn)行壓力測(cè)試來(lái)檢驗(yàn)經(jīng)濟(jì)環(huán)境改變對(duì)資產(chǎn)組合的不良影響，在實(shí)證分析中 , 先假定利率和信用風(fēng)險(xiǎn)之間是相互獨(dú)立的 , 觀察宏觀經(jīng)濟(jì)因素變化沖擊下對(duì)信用與利率風(fēng)險(xiǎn)的影響。在央行貨幣政策趨緊的宏觀環(huán)境下，開(kāi)發(fā)傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)以外的利潤(rùn)來(lái)源業(yè)務(wù)已成為各家商業(yè)銀行的新發(fā)展方向