【正文】 債務(wù)評級、資本結(jié)構(gòu) 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 42 結(jié)論 ? 回報率差（ Return Spread)=ROICWACC ? 正的回報率差創(chuàng)造價值，負的回報率差損害價值 ? 單純的增長并不一定創(chuàng)造價值，只有回報率差為正時，增長才有意義 ? 因此，管理的目標不是預(yù)期的回報率最大，而是預(yù)期的回報率差最大 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 43 影響預(yù)期 ROIC的因素分解 ? ROIC=(EBIT/S)*(S/IC)(1t) ? 提高營業(yè)利潤率（ EBIT/S）：單位銷售實現(xiàn)的經(jīng)營利潤最大 ? 加速資本周轉(zhuǎn)（ S/IC） :用最少的資本占用實現(xiàn)最大的銷售（加速收款、減少存貨、有效使用固定資產(chǎn)） ? 稅收效應(yīng)： (1t) 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 44 營業(yè)利潤率 資本周轉(zhuǎn)率 稅收效應(yīng) ROIC 稅后負債成本 權(quán)益資本成本 競爭優(yōu)勢 市場結(jié)構(gòu) 經(jīng)濟政治環(huán)境 負債資金比重 權(quán)益資金比重 WACC 回報 率差 MVA: 正回報率差 高增長率 增長率 g 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 45 KWW公司案例 ? 公司 96年業(yè)績平平，銷售及利潤的增長均為 5%左右，而競爭者增長率為 10% ? 聘用 B先生作為總經(jīng)理，其目標要使銷售增長 10%（見表） ? 股東投資類似企業(yè)的預(yù)期報酬率為 20% ? 問題：如何評價其計劃 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 46 管理資產(chǎn)負債表（單位：萬元） 96實際 97預(yù)計 96實際 97預(yù)計 投入資本 占用資本 現(xiàn)金 100 60 短期債務(wù) 200 300 WCR 600 780 長期債務(wù) 300 300 凈固定資產(chǎn) 300 360 所有者權(quán)益 500 600 合計 1000 1200 合計 1000 1200 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 47 利潤表（單位：萬元） 96實際 97預(yù)計 銷售收入 2020 2200 減營業(yè)費用 (1780) (1920) 減折舊 (20) (50) 息稅前收益 (EBIT) 200 230 減利息費用 (10%) (50) (60) 稅前收益 (EBT) 150 170 減所得稅 (t=40%) (60) (68) 凈利潤 90 102 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 48 業(yè)績比較分析 指標 96實際 97預(yù)計 競爭者 銷售增長率 (%) 5 10 9 凈利潤增長率 (%) 5 10 營業(yè)費用增長率 (%) 6 投入資本增長率 (%) 8 20 10 WCR增長率 (%) 8 30 25 短期債務(wù) /WCR(%) 25 ROIC(%) 14 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 49 業(yè)績評價 ? 預(yù)計的銷售增長率 (10%)和凈利潤增長率(%) 均超過了上年度和競爭者 ? 營業(yè)費用增長率低于銷售增長率 ? 不能創(chuàng)造價值，因為WACC=*10%(140%)+*20% =13% ROIC EVA=(ROICWACC)*平均投入資本 =(%13%)1100=5萬元 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 50 原因 ——過多使用營運資本 ? 投資資本增加了 20%，遠高于上年度 (8%)及競爭對手 (10%) ? 投資資本的迅速增加源于 WCR的迅速增加(30%)，從而導(dǎo)致流動性的惡化 ? 短期債務(wù) /WCR增加 ? 現(xiàn)金減少 40%，短期債務(wù)增加 50% ? 經(jīng)營獲利能力只微增 (%至 %)，低于競爭者 (14%) 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 51 強調(diào)價值創(chuàng)造的意義 管理的目標在于創(chuàng)造價值，而不是收益增長 ? 更注重費用、特別是資本成本的控制 ? 更有效地使用公司資產(chǎn) ? 獲得更高的投資資本回報率 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 52 價值管理者的思路 ? 我們籌集資本集中運作，通過銷售獲得經(jīng)營利潤；然后我們支付資本的成本，差額歸入股東的錢袋 ——R. Goizuta（可口可樂公司前總裁） ? EVA = 凈經(jīng)營稅后利潤 產(chǎn)生利潤所用資本成本 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 53 以價值為基礎(chǔ)的管理方法 ? 將創(chuàng)造價值納入計劃 ? 制訂立足于價值的指標和績效尺度 ? 按價值取酬（薪酬制度） ? 評估戰(zhàn)略性投資的價值 ? 與投資者和分析家進行更多的交流 ? 重塑財務(wù)經(jīng)理的職能 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 54 財務(wù)戰(zhàn)略矩陣 ? 公司具有多個業(yè)務(wù)單元 ? 縱軸 ——回報率差（ ROICWACC）：反映特定業(yè)務(wù)單元創(chuàng)造價值能力 回報差為正，創(chuàng)造價值；為負，損害價值 ? 橫軸 ——增長率差（銷售增長率 可維持增長率）：反映特定業(yè)務(wù)單元提供現(xiàn)金能力 增長率差為正，現(xiàn)金短缺；為負，現(xiàn)金剩余 2020/9/19 茅寧《公司理財》第六章 55 0(現(xiàn)金剩余 ) 0(現(xiàn)金短缺 ) 回報率差 增長率差 嘗試徹底的重組或簡單地出售業(yè)務(wù) ?減少股利發(fā)放 ?籌集資金：發(fā)行股票、借款 ?降低銷售增長率到可支持水平 ?使用剩余現(xiàn)金加速增長 —新投資 ?分配剩余現(xiàn)金： —支付股利 —回購股份 ?分配部分現(xiàn)金，其余用于提高獲利能力 —提高資產(chǎn)管理效率 —增加營業(yè)利潤率