【正文】 同時，企業(yè)可利用負債節(jié)省下來的自有資金創(chuàng)造新的利潤。 利息的減少則需要企業(yè)降低負債，也就是說合并后上市公司更應(yīng)該側(cè)重權(quán)益性融資方式。認為中國證券金融市場不夠完善，且 “ 上市企業(yè)大都存在很多的稅收減免政策，再加上逃稅、避稅，使得企業(yè)在實際低稅率狀況下，債務(wù)的稅收擋板作用并不明顯，故導(dǎo)致我國上市企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與其實際稅率不相關(guān)的狀況 ” 17。現(xiàn)在幾乎所有的研究者都認為稅收是影響資本結(jié)構(gòu)的重要因素。 圖 權(quán)衡理論模 型圖 通過權(quán)衡模型的代數(shù)式 和圖 可以知道： （ 1） 當 TD＞ PVdc+PVac 時，即減稅收益大于財務(wù)拮據(jù)成本和代理成本時，可以增加負債以趨近最佳資本結(jié)構(gòu)； 破產(chǎn)成本變得重要時的負債水平 VU 財務(wù)拮據(jù)成本和代理成本 節(jié)稅收益 TD MM 理論 VL=VU+TD 企業(yè)價值 最佳資本結(jié)構(gòu) 負債比率 權(quán)衡理論： 負債收益 —— 破產(chǎn)成本理論 VL 東南大學(xué)學(xué)士學(xué) 位論文 第四章 稅率變動與上市公司資本結(jié)構(gòu)相關(guān)性的實證研究 22 （ 2） 當 TD＜ PVdc+PVac 時，即減稅收益小于財務(wù)拮據(jù)成本和代理成本時，負債成本大于負債收益，表明債務(wù)規(guī)模過大； （ 3） 當 TD=PVdc+PVac時，即減稅收益與財務(wù)拮據(jù)成本和代理成本相等時，意味著確定了最佳資本結(jié)構(gòu)。 統(tǒng)計檢驗量即 F=。 本文選取滬深兩市 20xx—20xx 年 03 月上市公司為樣本，并在計量各年 ETR 時剔除部分不具有研究意義的上市公司數(shù)據(jù)（具體篩選見本文 ）。 換言之，這種變化帶來的影響，對于實際稅率和資本結(jié)構(gòu)來說是相互的?？梢娚鲜泄緦嶋H稅率水平比較集中。 此外，還有一些比較有針對性的研究，例如， “黃貴海和宋敏 (20xx)以平均稅率來衡量公司的所得稅狀況，且發(fā)現(xiàn)平均所得稅率對負債比率影響不顯著 ”6；顧乃康，張超和孫進軍 在文章《 影響資本結(jié)構(gòu)決定的核心變量識別研究 》（ 當代財經(jīng)， 20xx(11)） 認為稅率與 6顧乃康 ，張超， 孫進軍 . 影響資本結(jié)構(gòu)決定的核心變量識別研究 [J]. 當代財經(jīng)， 20xx(11). 東南大學(xué)學(xué)士學(xué)位論文 第二章 相關(guān)研究文獻回顧 9 資本結(jié)構(gòu)呈正相關(guān)性；王博 在其所做的《 上市公司所得稅實際稅率與資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)性實證研究 》 （ 中國 集體經(jīng)濟， 20xx(23)）中 則認為 “出由于債務(wù)稅盾的作用，公司財務(wù)杠桿與ETR 呈負相關(guān) ”7。究其原因與我國資本市場起步較晚的國情是密不可分的。他們從美國勞工部勞工統(tǒng)計局收集了 19741982 年期間 469 家企業(yè)的數(shù)據(jù)進行統(tǒng)計檢驗，結(jié)論是： “因經(jīng)營利潤的增加而提高的股票市場價值不可能完全被企業(yè)增加的借貸所抵消 ”。 1976 年米勒教授在 MM 理論中加入個人所得稅因素，提出米勒模型。 一個方向以 MM定理為中心，主要探討企業(yè)價值與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，形成資本結(jié)構(gòu)的主流理論 (資本結(jié)構(gòu)理論學(xué)派 )，這方面的文獻最為豐富 ； 另一個方向著重研究影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的各種因素，屬于資本結(jié)構(gòu)決定因素學(xué)派 。本章構(gòu)成全文的基礎(chǔ)與起點。 本文的創(chuàng)新與不足 本文的創(chuàng)新 關(guān)于稅率和資本結(jié)構(gòu)的理論上的相關(guān)性已經(jīng)被大量的分析研究。因此利用兩稅合并這一歷史性的 機會 ，對稅率變動與資本結(jié)構(gòu)相關(guān)性進行深入的的實證研究和分析具有重要的理論意義和現(xiàn)實指導(dǎo)意義。 本文共六章。與我一同工作的同志對本研究所做的任何貢獻均已在論文中作了明確的說明并表示了謝意。第五章闡述目前資本結(jié)構(gòu)理論與稅率相關(guān)性的應(yīng)用。 東南大學(xué)學(xué)士學(xué)位論文 第一章 概述 2 研究思路與研究方法 研究思路 在充分學(xué)習(xí)和分析前人的研究成果基礎(chǔ)上，本文力圖通過動態(tài)的研究方法，以新的視角進行實證檢驗和理論歸納，得出新的結(jié)論、觀點和建議。克服了前人只能對這一課題進行靜態(tài)研究的不足 2。因此 ,有可能存在一定程度的異方差現(xiàn)象。從早期的巴克特與塔布，到馬什，再到后來的泰特曼與威塞爾斯，其研究無一不建立在理論和現(xiàn)有實證檢驗基礎(chǔ)上。權(quán)衡模型有其自身的局限性，就是財務(wù) 4洪錫熙 ， 沈藝峰 .我國上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的實證分析 [J].廈門大學(xué)學(xué)報：哲學(xué)社會科學(xué)版 , 20xx(3). 5陳良華，吳應(yīng)宇 .財務(wù)管理 [M].南京：南京大學(xué)出版社 ,. 東南大學(xué)學(xué)士學(xué)位論文 第二章 相關(guān)研究文獻回顧 6 拮據(jù)成本和代理成本難以確定。例如，塔布利用 19601969 年期間 89 家公司的 172 次證券發(fā)行數(shù)據(jù)分析了企業(yè)的預(yù)期收益與利息差異、未來盈利的不確定性、規(guī)模、稅率、具有償債能力的時間長度和負債 /權(quán)益共 6 個變量對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響。 1996 年滬市機械及運輸設(shè)備業(yè)上市公司來說 (下同 ) ， 獲利能力對資本結(jié)構(gòu)有著顯著影響 (負相關(guān) )。 本文選取滬深兩市 20xx—20xx 年 03 月上市公司為樣本，經(jīng)篩選最終得到滬深兩市共905 家公司（具體篩選見本文 ），連續(xù) 2 年總數(shù)為 1810 的樣本觀察值的面板數(shù)據(jù)。 接下來，我們再對上市公司的年度數(shù)據(jù)進行比較： 東南大學(xué)學(xué)士學(xué)位論文 第三章 中國上市公司稅率及資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀研究 12 0100200300400實際稅率數(shù)量06實際稅率 0803實際稅率06實際稅率 89 196 183 229 104 46 36 12 8 20803實際稅率 71 162 354 135 85 44 31 9 10 4 圖 我國上市公司實際稅率變化圖 從圖 可以看出，相對于 20xx 年 實際稅率在 10%～ 40%區(qū)間內(nèi)相對平均的情況， 20xx年至 20xx 年 3 月我國上市公司實際稅率在 10%～ 40%區(qū)間內(nèi)相對突出，主要表現(xiàn)為實際稅率介于 20%～ 30%區(qū)間內(nèi)的上市公司數(shù)量大幅上升，由 20xx 年的 183 家上升到 354 家，同比增長了 %。 在進行比較綜合分析時，需要對以上樣本公司中進行篩選 ， 具體采用以下原則 : ⑴ 20xx 年之前上市的公司。均值分別為 49%和 53%，兩者方差近似為為%。 表 20xx20xx 年 3 月 31 日數(shù)據(jù)回歸分析 結(jié)果 2 Coefficients 標準誤差 t Stat Pvalue 下限 % 上限 % Intercept X Variable 1 Intercept 是截距，即回歸常數(shù)項 α； X Variable 1 是自變量，本例只研究實際稅率對資本結(jié)構(gòu)的影響，因此是一元線性回歸，所以只有一個自變量； Coefficients 是系數(shù)，于是回歸系數(shù)的估計值 α2=， β2=。 從上述分析解釋可以看出，對于橫向?qū)Ρ确治觯赐粫r間跨度內(nèi)的數(shù)據(jù)分析）或者說靜態(tài)分析，無論是實證檢驗，還是理論分析都支持稅率與上市公司資本結(jié)構(gòu)之間是線性正相關(guān)。 ” 14也即認同兩者之間的關(guān)系正相關(guān)。 在本文的分析中，主要考慮的是企業(yè)稅率的改變，因此假設(shè)企業(yè)收入， 收入結(jié)構(gòu)以及費用結(jié)構(gòu)沒有大的變化。 負債經(jīng)營就是債務(wù)人或企業(yè)通過銀行信用或商業(yè)信用的形式，利用債權(quán)人或他人資金，從而達到企業(yè)規(guī)模擴張，增加企業(yè)經(jīng)營能力和競爭力。 而一個公司財務(wù)杠桿系數(shù)是公司財務(wù)風(fēng)險的量化指標，因此公司經(jīng)營的 財務(wù)風(fēng)險將加大。另外，負債經(jīng)營可以從 “ 減稅效應(yīng) ” 中獲益。目前，內(nèi)資企業(yè)稅前工資扣除標準采取計稅工資的辦法，即每人每月標準為 1600元，超過部分不能在稅前扣除，相應(yīng)的職工教育經(jīng)費、工會經(jīng)費和職工福利費等都統(tǒng)一實行計稅工資扣除。 黃貴海和宋敏 (20xx)“ 以平均稅率來衡量公司的所得稅狀況，且發(fā)現(xiàn)平均所得稅率對負債比率影響不顯著 ” ；顧乃康，張超和孫進軍（ 20xx）認為稅率與資本結(jié)構(gòu)呈正相關(guān)性；王博 （ 20xx） 則認為 “ 出由于債務(wù)稅盾的作用，公司財務(wù)杠桿與 ETR 呈負相關(guān) ” 。 因為 X 的變動幅度遠無法與 β 的相比，那么從公式 41 向公式 42 演變的動態(tài)過程中，Y 的值并不會隨著 X 的減小而減小，相反有增加的趨勢。 Intercept 是截距，即回歸常數(shù)項 α； X Variable 1 是自變量，本例只研究實際稅率對資本結(jié)構(gòu)的影響，因此是一元線性回歸，所以只有一個自變量； Coefficients 是系數(shù)，于是回歸系數(shù)的估計值 α1=， β1=， α2=， β2=. 將數(shù)字代入公式 41 和公式 42 可得， 20xx 年 : Y1=++ε1 ε1～ N(0， ) （公式 43） 20xx 至 20xx 年 3 月 : Y2=++ε2 ε2～ N(0， ) （公式 44） 分析中的檢驗統(tǒng)計量 T 的值是 X Variable 與 t Stat 交叉位置的數(shù)值，即∣ t1∣ =， ∣ t2∣ =?；貧w分析的基本假設(shè)：總體服從正態(tài)分布。實際稅費為負數(shù)說明該上市公司基本未履行納稅義務(wù)，且國家有財政返還。根據(jù)《企業(yè)所得稅法 (草案 )》，統(tǒng)一后的內(nèi)外資企業(yè) 所得稅率將定為 25%。有 534 家上市公司的資產(chǎn)負債率東南大學(xué)學(xué)士學(xué)位論文 第三章 中國上市公司稅率及資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀研究 11 介于 40%～ 70%，其中節(jié)約與 40%～ 50%， 50%～ 60%和 60%～ 70%的各 166， 206 和 162 家。文章主要通過 “對我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的特點及分布規(guī)律的整體認識，從而把握上市公司資本結(jié)構(gòu)的理論依據(jù)和實踐特點 ”。 國內(nèi)相關(guān)理論綜述 與國外發(fā)達的資本市場相比，我國的資本市場發(fā)展時間短，還處于不成熟階段，對資本結(jié)構(gòu)的 理論 研究也相對較為滯后，針對我國現(xiàn)階段的實證研究資料較少。 。遵循嚴格的假設(shè)，認為企業(yè)價值不受資本結(jié)構(gòu)的影響。并對對計量實證得出的檢驗結(jié)果進行綜合經(jīng)濟解釋，同時與國內(nèi)的其他實證研究結(jié)果展開對比分析，揭示異同。 眾多（篩選前共計 1535 家上市公司的 120xx 多條財務(wù)數(shù)據(jù)） 是通過查閱上市公司財報，人工抄錄并匯總整理。 首先，通過查找相關(guān)外文資料和論文，進行翻譯和分析，對比研究各種基于實證研究的資本結(jié)構(gòu)模型。雖然看起來全面，但是由于要在有限的篇幅內(nèi)介紹多個問題，難免流于形式，以至于全面有余而深度不足，進而弱化了文章對現(xiàn)實的指導(dǎo)意義。但是其實證證據(jù)卻還遠遠不夠說服力。 學(xué)生簽名： 指導(dǎo)教師簽名： 日 期： 東南大學(xué)學(xué)士學(xué)位論文 摘要 I 稅率變動與上市公司資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)性研究 摘 要 關(guān)于稅率和資本結(jié)構(gòu)理論上的相關(guān)性已經(jīng)被大量的分析研究。 現(xiàn)有的對于資本結(jié)構(gòu)影響因素的實證研究 相當數(shù)量都 是 針對 多個 影響因素做出探討 。 研究方法 本論文主要采用實證研究結(jié)合理論分析的方法，力圖將理論與實踐緊密結(jié)合，得出有實踐 指導(dǎo)意義的結(jié)論和建議。因此，在沒有同時對其他因素進行分析的情況下，得出的結(jié)論會有一定不足之處。 第四章 ， 運用計量經(jīng)濟學(xué)方法和現(xiàn)代統(tǒng)計分析技術(shù)，構(gòu)建反映中國公司資本結(jié)構(gòu)與稅率的數(shù)據(jù)模型，對我國公司資本結(jié)構(gòu)與稅率相關(guān)性進行全面檢驗。 ⑴ 無企業(yè) 稅的 MM 模型。他們發(fā)現(xiàn)：模越大的企業(yè)越傾向于通過發(fā)行債券 (或通過以包括優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換證券和債券在內(nèi)的多次發(fā)行 )來融資；而負債比率越高的企業(yè)越不可能 (相對于普通股和可轉(zhuǎn)換證券而言 )發(fā)行債券。自 MM 理論提出了所得稅對資本結(jié)構(gòu)有影響以來，幾乎所有的研究都認為所得稅對資本結(jié)構(gòu)有顯著影響，邊際稅率高的企業(yè)應(yīng)該發(fā)行更多債務(wù)來獲得稅盾效益，不過實證研究的結(jié)果卻是混合的， Chowhury 和 Miles(1989)發(fā)現(xiàn)稅率和杠桿的關(guān)系是正相關(guān)的； Kim 和 Sorensen(1986) 、MackieMason(1990)、 Loweet a1.(1994)、 Hussain(1995)未發(fā)現(xiàn)兩者之間的顯著關(guān)系；而Hallet 和 Taffler(1982)發(fā)現(xiàn)兩者是負相關(guān)關(guān)系。 ” 呂 長江和韓慧博所寫并獲得國家社會科學(xué)基金 （項目批準號： 99EJY007 ，00BJY055 ） 資助的《上市公司資本結(jié)構(gòu)特點的實證分析》（南開管理評論， 20xx(5)）。在905 家被考察的公司中，資產(chǎn)負債率低于 30%的有 156 家。該草案順利通過，中國從此將逐步告別企業(yè)所得稅 “雙軌 ”時代。虧損及資不抵債企業(yè)的資產(chǎn)負債率即資本結(jié)構(gòu)屬于極端值，不具有參考