【正文】 第九章 創(chuàng)造價值的管理 一、公司價值評估方法 二、價值創(chuàng)造的度量 三、價值創(chuàng)造的途徑 一、公司價值評估的方法 貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法 ? 實質(zhì)：內(nèi)在價值的估計 ? 主要因素 – 現(xiàn)金流的多少 – 現(xiàn)金流預期產(chǎn)生的時間先后 – 與現(xiàn)金流相關(guān)的不確定性（貼現(xiàn)率） ? 對象 – 公司股權(quán)價值（普通股股東） – 整家公司價值（包括債權(quán)人和優(yōu)先股股東） 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型 ? Ｖ＝ ∑ CFt/(1+k)t ? 決定因素： –現(xiàn)金流量大小 CF –預期產(chǎn)生的時間分布 –反映 CF風險程度的折現(xiàn)率 k 股權(quán)估價與公司估價 ? 股權(quán)估價 –折現(xiàn)率：權(quán)益資本成本 –現(xiàn)金流：權(quán)益現(xiàn)金流或股利 ? 公司估價 –折現(xiàn)率： WACC –現(xiàn)金流： 公司自由現(xiàn)金流：滿足所有投資需求和清償債務(wù)前的剩余現(xiàn)金流，不受負債率變化影響 相對估價 ? 根據(jù)類似資產(chǎn)在市場上的定價來確定其價值 ? 是相對價值的估計，不是內(nèi)在價值 ? 乘數(shù)原理 資產(chǎn)相對價值 =某財務(wù)比率 *乘數(shù) 可供選擇的乘數(shù) ? 收益乘數(shù) F1： P=收益 *F1 –收益 =EPS， F1=P/E –收益 =每股現(xiàn)金收益 ， F1=股價現(xiàn)金收益比 ? 帳面價值乘數(shù) F2： P=帳面價值 *F2 – F2=股價 /每股帳面價值 ? 收入乘數(shù) F3：價值 =銷售收入 *F3 其他可能的乘數(shù) ? 營業(yè)利潤乘數(shù) = 股價 /每股 EBIT ? 營業(yè)現(xiàn)金收益乘數(shù) = 股價 /每股營業(yè)現(xiàn)金收益（ =EBIT+D） ? 資產(chǎn)乘數(shù) =股價 /每股資產(chǎn) 關(guān)于可比公司的選擇 ? 原則：類似的 – 現(xiàn)金流量模式 – 增長潛力 – 風險特征 ? 標準： – 同一行業(yè) – 相同規(guī)模 調(diào)整現(xiàn)值法 ? 杠桿企業(yè)的價值 =無杠桿企業(yè)的價值 +稅收減免的價值 權(quán)益價值 負債現(xiàn)值 企業(yè)價值 資產(chǎn)現(xiàn)金流 WACC 折現(xiàn)于 市場乘數(shù) 收益、現(xiàn)金流 或帳面值 乘以 無杠桿資產(chǎn) 價值 稅盾價值 稅盾 負債成本 折現(xiàn)于 無杠桿 權(quán)益成本 資產(chǎn)現(xiàn)金流 折現(xiàn)于 調(diào)整現(xiàn)值模型 預期股利 權(quán)益成本 折現(xiàn)于 減 折現(xiàn)現(xiàn)金流模型 市場乘數(shù)模型 股利定價模型 企業(yè)并購決策 ? 企業(yè)間的收購是一項帶有不確定性的投資活動，必須應用投資的基本法則： – 當某企業(yè)能夠為收購企業(yè)的股東帶來正的凈現(xiàn)值時才會被收購。 – 收購分析常以收購雙方的總價值為中心； – 收購活動產(chǎn)生的收益被稱為協(xié)同效益，但用現(xiàn)金流折現(xiàn)技術(shù)難以估計； 協(xié)同效益 ? 協(xié)同效益 =聯(lián)合企業(yè) AB的價值 （企業(yè) A的價值 +企業(yè) B的價值） ? 協(xié)同效益 = ? ??? ??TttrCFt1 1 資本需求稅負成本收入 ????????? tCF協(xié)同效益的來源 ? 收入上升 ? 稅負減少 ? 資本成本降低 收入上升 ? 進行并購的一個重要原因是聯(lián)合企業(yè)可能比兩個單一企業(yè)產(chǎn)生更多的收入： – 營銷利得 – 市場和壟斷權(quán)利 ——橫向兼并 成本下降 – 橫向兼并的規(guī)模經(jīng)濟效益 – 縱向一體化的經(jīng)濟效益 ? 加強經(jīng)營活動的合作 ? 利于