【正文】 在計(jì)算過程里，利率的選擇是有爭議的，一個項(xiàng)目選15％作利率可能凈現(xiàn)值為負(fù)，可是選10％來評估的話就可能就為正了，那么到底這個項(xiàng)目上不上？投資永遠(yuǎn)是一個比較的概念，就是說我們要考慮的是有沒有更好的選擇，如果說用15％作利率，等于有一個能給你15％回報(bào)的投資選擇在等著，那么兩個項(xiàng)目之間就可以一較高低；如果沒有這樣的項(xiàng)目，還敢拿這個回報(bào)率來算NPV，這就有點(diǎn)屬于存心打壓這個項(xiàng)目了。這么看，是不是up項(xiàng)目比down項(xiàng)目好呢？當(dāng)然不是了，準(zhǔn)確地說，是當(dāng)然不知道了。沒錢收回來這活還干來干嗎？這好像是很基本的常識，但不被重視的例子不計(jì)其數(shù)。就是要預(yù)計(jì)什么時候開始有銷售了，或者有廣告收入，或者有人給顧問費(fèi)。在相當(dāng)長的一段時間里，企業(yè)無需擔(dān)心債務(wù)償還問題，而且因?yàn)閭膬敻逗笥谄渌鼈鶆?wù)，所以債券并不影響企業(yè)貸款的能力。但投資商對企業(yè)是否能達(dá)到預(yù)測的財(cái)務(wù)目標(biāo)心存疑慮，于是決定分兩期進(jìn)行投資，每期投入200萬美元。這種結(jié)果對雙方都不是好事。　　在未來經(jīng)營情況比較確定的情況下，可以用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)（DFCF）的方法；對于機(jī)會的不確定因素較大的情況，可用第一芝加哥法或?qū)嶋H選擇權(quán)法。* 企業(yè)歷史業(yè)績企業(yè)價值計(jì)算需要參考企業(yè)的歷史業(yè)績（歷史數(shù)據(jù)的年數(shù)越多越好）：* 資產(chǎn)負(fù)債表* 損益表* 現(xiàn)金流量表* 類似產(chǎn)權(quán)交易的參考數(shù)字* 將來的盈利能力　　在創(chuàng)業(yè)融資中投融資雙方更看重的是創(chuàng)業(yè)企業(yè)將來的盈利能力，為此要預(yù)測企業(yè)的銷售額和盈利情況，并進(jìn)行一些財(cái)務(wù)敏感性分析。 (海歸論壇 )(四)重視對遠(yuǎn)期證的后期管理。因此，只有嚴(yán)于防范，才有利于遠(yuǎn)期信用證的健康發(fā)展。假如進(jìn)口商挪用到固定資產(chǎn)投資上面，那么信用證到期日，固定投資一般不能立刻產(chǎn)生效益，沒有現(xiàn)金回流也就無法支付到期的應(yīng)付賬款，到期拖欠，開證行只好墊款。 (海歸論壇 )說到這里，我不想舉企業(yè)的例子了，我想舉美伊戰(zhàn)爭的例子，因?yàn)檫@個太典型了：美國打伊拉克是有人買單的，沒出自己的錢；從侵伊到現(xiàn)在，真真假假虛虛實(shí)實(shí)讓各國民眾云里霧里，千萬不要相信什么真相之類的東西，如果有人說美國人唯一的確切真相就是他們得到了自己的利益，我也說不一定，有沒有達(dá)到目的、得到理想的利益只有他們自己知道；美國人操縱聯(lián)合國，公然、非法地入侵一個主權(quán)國家（且不說這個國家是什么東西），這顯然也是不按牌理出牌，但諸國就得忍氣吞聲！ (海歸論壇 )在新的政治、經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，不按這三原則辦事注定要成為宋襄公，不僅成不了大事，自身尚都難保。有的人有錢，有的人有技術(shù)，有的人有絕活，有的企業(yè)長于生產(chǎn)，有的企業(yè)長于咨詢，有的企業(yè)致力于投資。此協(xié)議的簽署耗時耗力，也是夾層融資的一大障礙。 (海歸論壇 )這可以從Rockbridge Capital的投資案例中得以證實(shí)。貸款證券化有非常嚴(yán)格的條件限制，這就促使這些通道投資人提高貸款標(biāo)準(zhǔn)，抵押貸款渠道因此變窄。作為股本與債務(wù)之間的緩沖，夾層融資使得資金效率得以提高。但其困難并非由于這是個新興現(xiàn)象。而且，其他潛在的購并者（比如微軟公司）是很容易在直接的對抗中把這些小公司給擠掉的。某些時候，這似乎類似于地理意義上的收購，但是當(dāng)世界知名大公司進(jìn)入這些收購后，他們考慮的則是如何占領(lǐng)鄰國市場，因?yàn)檫@比地理收購所瞄準(zhǔn)的范圍大得多。一些非常重要的員工將會離去，那會使你的調(diào)整過程變得更加艱難。如果你去購買一個公司是由于行業(yè)內(nèi)已經(jīng)出現(xiàn)資源過剩，那么你必須迅速決定關(guān)掉哪些工廠，解雇哪些員工。 (海歸論壇 )美國SEC也注意到這種問題的存在，所以近年來SEC抽調(diào)了大批人手，加強(qiáng)了對反向收購交易文件(8K文件)的審閱。企業(yè)投融資基礎(chǔ)反向收購歷史演變 (海歸論壇 )美國市場的反向收購(reverse merger)是一個私營企業(yè)通過換股(stock exchange)的方式獲得美國一個公眾公司(public pany)控股地位的交易。以前，SEC很少審閱反向收購文件，而目前，SEC對超過50%的反向收購交易進(jìn)行抽查，對中國企業(yè)在美國進(jìn)行的反向收購，他們審閱的比例為100%。但是如果收購某個公司是要去發(fā)展高新科技，以此進(jìn)入新的領(lǐng)域，就要全力留住那些最優(yōu)秀的人才。不要試圖鏟除不同的國家背景、宗教、人種或者是性別帶來的差距。 (海歸論壇 )成功的幾率取決于兩家公司的相對規(guī)模。 (海歸論壇 )這里要再次強(qiáng)調(diào)，你必須非常了解你所購并的公司。問題的關(guān)鍵在于如何運(yùn)用策略或者戰(zhàn)略的眼光去合并那些單獨(dú)的公司。在資金渠道缺乏的中國，夾層融資每年的市場容量可達(dá)152202億元。債與股之間逐漸增大的空間，引起了市場對介于兩者之間的夾層融資的強(qiáng)烈需求。2001年秋，總部位于田納西州孟菲斯的Davidson酒店集團(tuán)，從喜來登集團(tuán)購得位于芝加哥的萬麗(Renaissance)酒店，并計(jì)劃將酒店翻新。 (海歸論壇 )中國市場容量可達(dá)150億元 (海歸論壇 )2003年中國房地產(chǎn)投資總額為10106億元，按照美國商業(yè)不動產(chǎn)中約1015%使用夾層融資、融資額為投資總額的1520%估算，則中國每年夾層融資的市場容量可達(dá)152202億元，極為可觀。不管怎么樣，只要資源能夠達(dá)到契合、協(xié)同，就可以產(chǎn)生財(cái)富。如何進(jìn)行遠(yuǎn)期信用證風(fēng)險及防范工作 (海歸論壇 )在國際貿(mào)易中，遠(yuǎn)期信用證因其是出口商及其銀行對進(jìn)口商的一種融通資金的方式，所以很受進(jìn)口商的青睞，客戶對遠(yuǎn)期信用證的需求也越來越大。還有的進(jìn)口商為追求高額利潤，挪用貨款，炒股票、期貨，也迫使銀行墊款。 (海歸論壇 )(一)按制度辦事，從嚴(yán)審查遠(yuǎn)期證業(yè)務(wù)。 (海歸論壇 )首先，要重視改證。* 影響作價的其他因素公司價值與成交價格并不是一回事，成交價格的達(dá)成往往受雙方談判籌碼等其他許多因素的影響。在波動性很大的環(huán)境下，機(jī)會比資產(chǎn)更重要，這時必須要用實(shí)際選擇權(quán)法結(jié)合其他方法來計(jì)算。事實(shí)上企業(yè)的有關(guān)利益關(guān)系人如能盡早知道困難的發(fā)生，他們會想辦法幫助企業(yè)解決困難的。第一期在達(dá)成投資協(xié)議后投入200萬美元換取企業(yè)25%的優(yōu)先股股份，第二期在年終結(jié)算（半年后）結(jié)果出來后投資200萬美元增持企業(yè)15%的優(yōu)先股股份。如果企業(yè)經(jīng)營得好，企業(yè)完全有能力提前償付債券本息，而如果企業(yè)到了第十年仍然無法償付債券，企業(yè)到那時可能也經(jīng)營不下去了，那時即使企業(yè)關(guān)門大吉，企業(yè)家個人也不會背上任何債務(wù)，因?yàn)閭瞧髽I(yè)債務(wù)。 對原企業(yè)的影響 － 這個項(xiàng)目有沒有可能為其他項(xiàng)目增加利潤，比如購入其他項(xiàng)目的產(chǎn)品做原料；或者制造麻煩，比如自己跟自己競爭。我所在的公司，就是 sales volume is KING. 不知費(fèi)了多大勁，才說服管理層把收款情況作為銷售人員的KPI之一。從這兒，誰也不知道是不是down項(xiàng)目第五年就玩完了，而up項(xiàng)目正如日方中。選擇回報(bào)率就是看手上的錢如果不投這個項(xiàng)目而干別的，能拿多少回報(bào)（大不了存銀行去），當(dāng)然，在這個基礎(chǔ)上再加一點(diǎn)點(diǎn)是可以接受的，但不能憑空想象。一般來說，NPV是正的話這個項(xiàng)目就是可取的，因?yàn)樗辽僖呀?jīng)有高過你希望的回報(bào)率了，如果有幾個項(xiàng)目可以選擇，NPV越高表示項(xiàng)目將來能得到的錢更多。Up的回收期：1000－（第一年的100）－（第二年第300）－（第三年的400）＝200（第四年內(nèi)收回），200/600＝1/3，即3又1/3年。貨一出倉，利潤表就會受影響，但現(xiàn)金流量不一定受影響，如果人家賴帳，就不會有一分錢來碰你的金庫。 現(xiàn)金產(chǎn)生的時間和數(shù)量 － 什么時候開始能有白花花的銀子流進(jìn)來。那么這種交易結(jié)構(gòu)對企業(yè)家的利益有什么影響呢？投資商會強(qiáng)調(diào)兩種交易結(jié)構(gòu)對企業(yè)都是一樣的，因?yàn)槠髽I(yè)同樣得到600萬元的發(fā)展資金。實(shí)例1: 設(shè)定經(jīng)營目標(biāo)、分階段投資的交易結(jié)構(gòu)某海外投資商看中一家國內(nèi)企業(yè)，投資前對企業(yè)的作價是600萬美元，準(zhǔn)備投資400萬美元并占企業(yè)總股份的40%。如果只報(bào)喜不報(bào)憂，甚至故意隱瞞、造成無可挽回的局勢，將會造成投資者與經(jīng)營方之間的矛盾與隔閡。如果盈利狀況不好是暫時性問題或周期性問題，那么可以取計(jì)算平均盈利（如果公司規(guī)模沒有變化）或用平均資產(chǎn)回報(bào)率（如果公司規(guī)模經(jīng)歷了變化）進(jìn)行計(jì)算；如果是結(jié)構(gòu)性問題或財(cái)務(wù)杠桿問題，就應(yīng)該根據(jù)實(shí)際情況調(diào)整現(xiàn)金流，然後再進(jìn)行價值估算。企業(yè)作價的依據(jù)是企業(yè)的歷史業(yè)績、預(yù)期盈利能力和其它一些因素。同時對進(jìn)口商進(jìn)口熱門敏感商品，開證行也更應(yīng)謹(jǐn)慎，必須確認(rèn)進(jìn)口商有進(jìn)口合法途徑和方式，增加保證金比例，并落實(shí)相應(yīng)的風(fēng)險防范措施，同時對許可證商品在開證前要核驗(yàn)許可證的真實(shí)性。 (海歸論壇 )一方面企業(yè)對遠(yuǎn)期證業(yè)務(wù)的需求越來越大，另一方面遠(yuǎn)期證又潛藏著比即期證更大的風(fēng)險。 (海歸論壇 )在遠(yuǎn)期信用證業(yè)務(wù)中，進(jìn)口商將貨物銷售出去，收回貨款，在付款日期未到時，他很可能會把這筆資金繼續(xù)周轉(zhuǎn)或挪作它用。對于體力足夠強(qiáng)勁者來說，一方面，最好要加入到規(guī)則制訂者行列，又有派又有利，另一方面，他應(yīng)該清楚規(guī)則其實(shí)是為“敵人”制訂的，要使規(guī)則成為敵人的枷鎖，自己要在規(guī)則的縫隙中找到蹊徑，絕不能讓自己制訂的規(guī)則束縛了自己。人人都有資源，什么機(jī)構(gòu)也都有資源，僅僅也就是數(shù)量、質(zhì)量和表現(xiàn)方式的不同。抵押貸款人會與夾層投資人協(xié)商并簽訂協(xié)議，以界定兩者關(guān)系并控制風(fēng)險。比如說，有些夾層投資允許夾層投資人參與部分分紅，類似于傳統(tǒng)的股權(quán)投資；另外一些允許夾層投資人將債權(quán)轉(zhuǎn)換為股權(quán)，類似于優(yōu)先股或是可轉(zhuǎn)換債。在此過程中，很多傳統(tǒng)抵押貸款投資人如商業(yè)銀行、保險公司紛紛轉(zhuǎn)型，由投資人變?yōu)橥ǖ劳顿Y人(conduit investor)，他們將貸款打包并轉(zhuǎn)化為證券出售，以規(guī)避大量投資房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域帶來的風(fēng)險。夾層融資，抵押渠道不足之下的融資方案 (海歸論壇 )歸論壇 )由于抵押貸款渠道變窄，房地產(chǎn)夾層融資近年在美國蓬勃發(fā)展。D一樣，此種并購很難嚴(yán)格地加以分析。從被購買的公司的觀點(diǎn)來說，他們普遍對這種收購持歡迎態(tài)度，因?yàn)檫@將給他們帶來大筆資金從而在高科技領(lǐng)域擴(kuò)大自己的公司。 (海歸論壇 )為開發(fā)產(chǎn)品和全球市場的并購 (海歸論壇 )第三種類型通常用于拓展公司的產(chǎn)品線或者國際市場。如果目標(biāo)公司的規(guī)模與你的公司不相上下，還有完全不同的操作流程，那就做好處理麻煩的準(zhǔn)備吧。 (海歸論壇 )盡管市場上有很多關(guān)于合并和收購的文章和書籍，還沒有人嘗試把合并和收購與企業(yè)的戰(zhàn)略聯(lián)系起來。最為典型的做法是，中間機(jī)構(gòu)制造一個虛假的私營企業(yè)的發(fā)展前景，然后進(jìn)行反向收購，當(dāng)不明真相的投資人紛紛購入股票的時候，中間人在其中獲取暴利。一個典型的反向收購交易中，公眾公司是一個幾乎沒有資產(chǎn)和債務(wù)的停止?fàn)I運(yùn)的殼公司，它向私營企業(yè)的股東發(fā)行大大超過公眾公司現(xiàn)有股本的股份，收購私營企業(yè)的資產(chǎn)或權(quán)益。 (海歸論壇 )除此之外，SEC對殼公司做了很多的限定，如對空白支票殼(blank check)的限定。應(yīng)對這兩種情形要求采取收購策略的公司運(yùn)用完全不同的戰(zhàn)略手段。 (海歸論壇 )地理擴(kuò)張的并購 (海歸論壇 )地理上的合并和收購一眼看去和解決資源過剩的并購很相像，然而從行業(yè)的生命周期來看，他們是完全不同的：地理意義上的并購總是出現(xiàn)在生命周期的初期階段。如果他們的規(guī)模相當(dāng)，在解決資源過剩的并購中常出現(xiàn)的問題也會跳出來：將新的操作流程和價值觀融合一起頗為艱難。網(wǎng)景公司以及一些主要的服務(wù)于網(wǎng)絡(luò)的高科技公司一次又一次地買了很多二流的科技。除了購買者的自身實(shí)力，還需要一種企業(yè)家的眼光，而且成功在很大程度上取決于企業(yè)家所具備的技巧和運(yùn)氣