【正文】 聞紙和輕涂紙等高檔紙種的新增產(chǎn)能較多。煤炭庫(kù)存的增加同時(shí)伴隨著煤炭?jī)r(jià)格的下降。06－07年裝機(jī)容量繼續(xù)保持每年7000萬(wàn)千瓦左右的增長(zhǎng)，明、后兩年電力供應(yīng)增長(zhǎng)明顯，電力供求關(guān)系拐點(diǎn)即將出現(xiàn)。本次調(diào)控政策的焦點(diǎn)地區(qū)——上海的投資增幅已有明顯回落，自 6 月份起，已連續(xù) 3 個(gè)月出現(xiàn)下降，8月份投資增幅已低于 10%，8 月份只銷售了 85 萬(wàn)平米，下滑勢(shì)頭較為猛烈。國(guó)內(nèi)銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)主要在于，經(jīng)濟(jì)景氣下降過(guò)程中不良貸款率的上升和資本充足率約束下規(guī)模擴(kuò)張減緩導(dǎo)致的業(yè)績(jī)下降。傳媒與文化業(yè) 本次行業(yè)評(píng)級(jí)：一般 上次行業(yè)評(píng)級(jí)：一般至 04 年底，我國(guó)有線數(shù)字電視用戶已經(jīng)達(dá)到 107 萬(wàn)戶。 預(yù)計(jì)照明子行業(yè)未來(lái)三年仍保持 15%20%的年均增速。受電信行業(yè)重組預(yù)期及為 3G 投資做儲(chǔ)備影響，固定資產(chǎn)投資較去年同期下降明顯，前 8 個(gè)月電信固定資產(chǎn)投資完成 億元，比上年同期下降 %。受益于城鄉(xiāng)居民可支配收入的增長(zhǎng)，白酒銷售量出現(xiàn)了較大幅度的增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)今明兩年白酒行業(yè)仍然會(huì)處于景氣周期之中?；瘜W(xué)制劑藥地方降價(jià)已經(jīng)在進(jìn)行中，此次發(fā)改委對(duì) 22 個(gè)品種終端價(jià)格下調(diào) 40%，對(duì)于抗生素企業(yè)并非是滅頂之災(zāi)，反倒是后面降價(jià)的普通心血管與中藥企業(yè)壓力更大。我們認(rèn)為，一方面鐵道部將加大相關(guān)資產(chǎn)的上市力度，另一方面也可能將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)逐步注入上市公司，發(fā)揮其融資功能。行業(yè)仍然保持正常的增長(zhǎng)速度。航空業(yè) 本次行業(yè)評(píng)級(jí): 一般 上次行業(yè)評(píng)級(jí)：一般%，%%，貨郵運(yùn)量和%%，民航業(yè)仍然需求旺盛。重點(diǎn)個(gè)股：天津港、鹽田港、上港集箱。港口業(yè) 本次行業(yè)評(píng)級(jí): 一般 上次行業(yè)評(píng)級(jí)：一般18 月，規(guī)模以上港口貨物吞吐量增長(zhǎng) %，外貿(mào)貨物吞吐量增長(zhǎng) %，集裝箱吞吐量增長(zhǎng)%。盡管今年 7 月份開(kāi)始，鎢精礦價(jià)格出現(xiàn)了大幅下跌，但從發(fā)展趨勢(shì)看，由于需求的旺盛和資源的緊缺，其價(jià)格仍將是個(gè)上升的趨勢(shì)。2022 年上半年中國(guó)已成為精錫凈進(jìn)口國(guó)，但其持續(xù)性亦有待觀察。但目前電解鋁上市公司均代表行業(yè)領(lǐng)先水平、股價(jià)處于周期底部，受國(guó)際鋁消費(fèi)強(qiáng)勁以及供應(yīng)增速減緩等影響，其中的優(yōu)勢(shì)公司仍然值具投資價(jià)值。行業(yè)利潤(rùn)率近期出現(xiàn)下降，延續(xù)了三年來(lái)的季節(jié)性波動(dòng)特征，但總體呈現(xiàn)明顯上升態(tài)勢(shì)。重點(diǎn)個(gè)股包括百聯(lián)股份、友誼股份、華聯(lián)綜超、新世界等。評(píng)級(jí)為優(yōu)勢(shì)的行業(yè)零售業(yè) 本次行業(yè)評(píng)級(jí): 優(yōu)勢(shì) 上次行業(yè)評(píng)級(jí): 優(yōu)勢(shì)2022 年中期，全部 52 家零售類公司平均主營(yíng)業(yè)務(wù)收入 億元，同比增長(zhǎng) %；平均凈利潤(rùn) 2804萬(wàn)元，同比增長(zhǎng) %。尋求個(gè)別具備配置價(jià)值的品種，在短期持有與長(zhǎng)期持有之間進(jìn)行平衡。股改后轉(zhuǎn)債再融資有望提速，全流通下的可轉(zhuǎn)債將重獲新生。由此，現(xiàn)券市場(chǎng)受到基本面的支撐，利率風(fēng)險(xiǎn)仍然較低，但在再投資風(fēng)險(xiǎn)累積的情況下，現(xiàn)券價(jià)格難以再度攀升。針對(duì)可能出現(xiàn)的這種局面，我們將采取兩大策略積極應(yīng)對(duì)：擇機(jī)買入價(jià)值低估的成長(zhǎng)股；擇機(jī)買入因股改滯后而被市場(chǎng)拋棄的價(jià)值股?？怪芷冢涸诮?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速的背景下，在抗周期行業(yè)中尋找投資機(jī)會(huì)成為一個(gè)永恒的主題。綜合來(lái)看，四季度資金供求將保持動(dòng)態(tài)平衡，而不會(huì)出現(xiàn)明顯的供求失衡。全面股改進(jìn)度與新老劃斷時(shí)機(jī)影響著市場(chǎng)短期運(yùn)行趨勢(shì)根據(jù)股改進(jìn)程特點(diǎn)，我們將后續(xù)的進(jìn)程劃分為四個(gè)階段：一、解決B/H股對(duì)價(jià)問(wèn)題；二、恢復(fù)再融資；三、中小板率先進(jìn)行新老劃斷；四、主板進(jìn)行新老劃斷。A股市場(chǎng)估值水平已與國(guó)際市場(chǎng)接軌目前，從世界主要股票市場(chǎng)指數(shù)的市盈率和市凈率水平比較來(lái)看，A 股市場(chǎng)全樣本指數(shù)市盈率已顯著低于美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)，與香港恒生指數(shù)、臺(tái)灣交易所指數(shù)基本持平；A 股市場(chǎng)全樣本指數(shù)市凈率大大低于美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)，略低于香港恒生指數(shù)，與臺(tái)灣交易所指數(shù)基本持平。同時(shí)，當(dāng)前貨幣市場(chǎng)利率不斷走低，使中美利差在美國(guó)聯(lián)邦基金利率最近一次調(diào)整之后達(dá)到24個(gè)基點(diǎn)以上，即使人民幣對(duì)美元匯率再有3%左右的升值，投機(jī)人民幣升值的套利空間也幾乎不存在。圖表 4 CPI 與 PPI 走勢(shì)比較2022 年第四季度投資策略報(bào)告 2022 年 10 月 15 日69095100105110Jan02Apr02Jul02Oct02Jan03Apr03Jul03Oct03Jan04Apr04Jul04Oct04Jan05Apr05Jul05全 國(guó) 居 民 消 費(fèi) 價(jià) 格 總 指 數(shù) CPI 全 部 工 業(yè) 品 出 廠 價(jià) 格 指 數(shù) PPI數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind圖表 5 消費(fèi)品價(jià)格分類漲幅95100105110115120125130135140Jan02Mar02May02Jul02Sep02Nov02Jan03Mar03May03Jul03Sep03Nov03Jan04Mar04May04Jul04Sep04Nov04Jan05Mar05May05Jul05居 民 消 費(fèi) 價(jià) 格 指 數(shù) 食 品 糧 食 娛 樂(lè) 教 育 文 化 用 品 及 服 務(wù) 居 住數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind“寬貨幣緊信貸”依舊保持，貨幣政策或?qū)⒚媾R微調(diào)三季度貨幣貸款增速依舊保持低增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但短期貸款增速出現(xiàn)回升跡象，顯示在存款資金持續(xù)回流、債券和票據(jù)收益持續(xù)下降的態(tài)勢(shì)下商業(yè)銀行的結(jié)構(gòu)性調(diào)整已經(jīng)開(kāi)始?？紤]到紡織品出口受限的不利因素將在 9 月份以后開(kāi)始逐漸表現(xiàn)出來(lái)，預(yù)計(jì)四季度出口增長(zhǎng)將繼續(xù)放緩，而進(jìn)口增長(zhǎng)將繼續(xù)加速，月度貿(mào)易順差將持續(xù)縮小。因此，投資增長(zhǎng)的強(qiáng)勁勢(shì)頭不至于引起政府更加嚴(yán)厲的行政性調(diào)控政策，四季度出臺(tái)新的宏觀調(diào)控政策的可能性不大。我們認(rèn)為，隨著政府宏觀調(diào)控措施的逐步落實(shí)，即將到來(lái)的經(jīng)濟(jì)增速的回落將是一個(gè)溫和的過(guò)程。由于世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)即將放緩、人民幣升值壓力、國(guó)際貿(mào)易摩擦等問(wèn)題，我國(guó)的出口增速將逐步回落。? 全面股改的推進(jìn)速度和新老劃斷的時(shí)機(jī)選擇將影響著市場(chǎng)的短期運(yùn)行趨勢(shì)。? 繼續(xù)貫徹年中制定的“積極防御、控制風(fēng)險(xiǎn)”的總體策略，同時(shí)根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行、市場(chǎng)環(huán) 境變化以及國(guó)家政策的重點(diǎn)變化捕捉新的投資機(jī)會(huì)。因此，我們認(rèn)為，今年四季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍將維持高位運(yùn)行，但略有回落，GDP 增長(zhǎng)速度保持在 9%以上。投資熱點(diǎn)依舊集中于能源類行業(yè)，房地產(chǎn)投資繼續(xù)呈現(xiàn)回落趨勢(shì)。9 月份，我國(guó)進(jìn)出口總值 億美元，連續(xù)7 個(gè)月保持在千億美元以上的規(guī)模，增長(zhǎng) %，其中：出口 億美元，月度出口總值首次突破 700 億美元關(guān)口，增長(zhǎng) %；進(jìn)口 億美元，增長(zhǎng) %，是年內(nèi)月度進(jìn)口最高的可比增速。短期來(lái)看，消費(fèi)需求對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用無(wú)法彌補(bǔ)投資和出口增速回落所帶來(lái)的影響。至8月底，%，創(chuàng)下了04年下半年以來(lái)的最高增幅，也高于央行貨幣政策設(shè)定的15%的調(diào)控目標(biāo)。無(wú)疑，央行在匯改以后實(shí)施的各種政策和市場(chǎng)建設(shè)措施以及公開(kāi)的有關(guān)穩(wěn)定匯率的宣傳等對(duì)穩(wěn)定預(yù)期產(chǎn)生了影響。同時(shí)，由于歷史原因，一些質(zhì)地較差的公司的股票價(jià)差仍然較大。如果中小板在四季度進(jìn)行新老劃斷，屆時(shí)將對(duì)市場(chǎng)造成不小的沖擊。根據(jù)“十一五規(guī)劃”，新的投資機(jī)遇將從裝備制造、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、新能源及節(jié)能技術(shù)等方面產(chǎn)生，而且四季度的市場(chǎng)熱點(diǎn)將可能從其中涌現(xiàn)?！笆晃逡?guī)劃”：黨的十六屆五中全會(huì)提出了“十一五規(guī)劃”目標(biāo)，這一目標(biāo)所帶來(lái)的投資機(jī)遇是我們重點(diǎn)關(guān)注的對(duì)象。經(jīng)過(guò)2022 年前三個(gè)季度的持續(xù)上漲，現(xiàn)券收益率水平已經(jīng)接近歷史最低位?？赊D(zhuǎn)債市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)令人難以樂(lè)觀。我們看好 57 年期限的現(xiàn)券品種，也看好部分 10 年期以上的品種。2022 年第四季度投資策略報(bào)告 2022 年 10 月 15 日12第五部分：行業(yè)投資策略根據(jù)行業(yè)估值水平、景氣度、價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素、產(chǎn)業(yè)政策等因素的變化情況，我們對(duì)各行業(yè)進(jìn)行了重新評(píng)級(jí)，有些行業(yè)投資建議發(fā)生了變化。而且行業(yè)平均凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)率超過(guò)了平均主營(yíng)收入的增長(zhǎng)率，凈資產(chǎn)收益率也顯著提高。由于電網(wǎng)建設(shè)一直落后于電源的建設(shè)，從2022年開(kāi)始，電網(wǎng)建設(shè)加快，至2022年，每年以20%的速度遞增。而且有色金屬幾乎都是重要的戰(zhàn)略物質(zhì)，其上市公司都具有相當(dāng)?shù)膲艛嘈裕響?yīng)受到關(guān)注。目前下跌風(fēng)險(xiǎn)太大，建議回避。而隨著國(guó)內(nèi)一批新建不銹鋼項(xiàng)目的投產(chǎn)，2022 年中國(guó)不銹鋼產(chǎn)量預(yù)計(jì)將出現(xiàn)較大增長(zhǎng)，因此國(guó)內(nèi)鎳的消費(fèi)將重回 2022 年之前的高增長(zhǎng)狀態(tài)，鎳的進(jìn)口需求也有望進(jìn)一步擴(kuò)大。17 月份累計(jì)入境旅游人數(shù) 6907 萬(wàn)人次，同比增長(zhǎng) %，全國(guó)旅游外匯收入累計(jì)測(cè)算數(shù)為 億美元，同比增長(zhǎng) %。而進(jìn)口的大宗原材料采用集裝箱運(yùn)輸?shù)妮^少，故進(jìn)口數(shù)據(jù)的下降對(duì)集裝箱港口的吞吐量影響較小。降低外航收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)將對(duì)外航收入比重為40%的上海機(jī)場(chǎng)帶來(lái)負(fù)面影響，對(duì)外航比重很低的白云機(jī)場(chǎng)和深圳機(jī)場(chǎng)影響較小。但是航油價(jià)格的不確定性導(dǎo)致全年業(yè)績(jī)?nèi)匀挥泻艽蟮牟淮_定性。由于目前的高油價(jià)時(shí)代迥異于歷史年份，因此我們尚無(wú)法作出準(zhǔn)確判斷，8月份皖通高速和寧滬高速經(jīng)營(yíng)的主要路段的折算里程車流量仍表現(xiàn)為增長(zhǎng)，我們還需進(jìn)一步跟蹤主要路段的月度數(shù)據(jù)從而作出判斷。17 月，幾個(gè)門類收入同比均提高 2030%，增速同比增加 610%是近幾年來(lái)的較好水平。近期醫(yī)藥行業(yè)的主要風(fēng)險(xiǎn)：一是定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)；二是缺乏高成長(zhǎng)品種；三是競(jìng)爭(zhēng)過(guò)度。近年來(lái)，乳制品行業(yè)快速膨脹，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)異常激烈，行業(yè)利潤(rùn)率不斷走低。因此，我們預(yù)計(jì) 06 年將很可能是我國(guó) 3G 牌照發(fā)放、正式啟動(dòng)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)之時(shí)。 05 冷年空調(diào)總產(chǎn)量達(dá)到 5500 萬(wàn)套，同比增長(zhǎng) %；總銷量 5291 萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng) %；產(chǎn)銷率達(dá)到%，與上年基本持平。多數(shù)有線數(shù)字電視試點(diǎn)城市正在通過(guò)價(jià)格聽(tīng)證會(huì)的形式上調(diào)有線數(shù)字電視基本服務(wù)價(jià)格，更為靈活的數(shù)字電視擴(kuò)展服務(wù)、增值服務(wù)價(jià)格體系也開(kāi)始逐步建立，而有線網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商最為關(guān)注的業(yè)務(wù)分層制也開(kāi)始漸露雛形。房地產(chǎn)業(yè) 本次行業(yè)評(píng)級(jí)：一般 上次行業(yè)評(píng)級(jí)：弱勢(shì)18 月份，全國(guó)完成房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資 8920 億元，同比增長(zhǎng) %。重點(diǎn)個(gè)股：萬(wàn)科、招商地產(chǎn)、華僑城。上半年，全國(guó)主要河流來(lái)水好于往年，部分地區(qū)來(lái)水偏豐，水電設(shè)備利用小時(shí)數(shù)為1637，同比增加165小時(shí)。煤炭供求平衡在05年提前出現(xiàn)。人民幣升值2%使紙漿的進(jìn)口節(jié)省了近10美元/噸，中國(guó)的貿(mào)易商為了減少庫(kù)存，對(duì)庫(kù)存的漂白針葉牛皮漿大幅降了50元/噸。因此看淡化工子行業(yè)。但在世界汽車產(chǎn)業(yè)向中國(guó)轉(zhuǎn)移過(guò)程中，我們具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)的子行業(yè)則可以獲取相應(yīng)的發(fā)展機(jī)會(huì)，如零部件行業(yè)、客車行業(yè)等。評(píng)級(jí)為弱勢(shì)的行業(yè)水運(yùn)業(yè) 本次行業(yè)評(píng)級(jí)：弱勢(shì) 上次行業(yè)評(píng)級(jí)：弱勢(shì)今年前 8 個(gè)月，我國(guó)水運(yùn)貨物周轉(zhuǎn)量增長(zhǎng) %，貨物運(yùn)輸量增長(zhǎng) %，波羅的海干散貨指數(shù)從年初的 4456 點(diǎn)最低跌到 1747 點(diǎn)，現(xiàn)在反彈到 3011 點(diǎn)，WS 指數(shù)在去年創(chuàng)出 300 點(diǎn)以上的新高后，一路走低，最低跌到 61 點(diǎn)，目前在 90 點(diǎn)附近。下半年鋼材產(chǎn)能將繼續(xù)釋放，再加上一些板帶材生產(chǎn)能力將會(huì)投產(chǎn)，鋼鐵產(chǎn)量仍會(huì)呈現(xiàn)高增