【正文】 特別差。因而這一假設(shè)在實(shí)際金融市場(chǎng)中缺乏支持。所以 Fama(1998)認(rèn)為 DHS模型和 BSV模型雖然建立在不同的行為前提基礎(chǔ)上，但二者的結(jié)論是相似的。 ? ritrft=αiB+βiB（ rMBtrft） +εit ? 其中， rMBt稱行為市場(chǎng)在 t時(shí)的收益 ? 難點(diǎn)：構(gòu)造行為市場(chǎng)組合。 ? BPT ? 在現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論 (MAPT)的基礎(chǔ)上發(fā)展起來。行為人往往會(huì)選擇繼續(xù)持有股票。與上個(gè)時(shí)期相比，這個(gè)時(shí)期的行為金融理論研究是 從投資策略上加以完善，注重把心理學(xué)研究和投資決策結(jié)合起來。 Tversky研究了人類行為與投資決策模型基本假設(shè)相沖突的三個(gè)方面：風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度、心理會(huì)計(jì)和過度自信，并將觀察到的現(xiàn)象稱為“認(rèn)知偏差”。 ? 心理帳戶（會(huì)計(jì) ,mental accounting）： ? ——習(xí)慣在頭腦中將資金按用途分為不同類別，如Shefrin和 Statman（ 1994）將投資分為有風(fēng)險(xiǎn)和無風(fēng)險(xiǎn)部分，對(duì)不同思維帳戶風(fēng)險(xiǎn)偏好不同。 人大出版社 投資者的心理與行為特征 ? 有限理性（ Bounded rationality） ? Herbert Simon提出，指由于人的精力、能力和信息等方面的有限性，在面臨選擇問題時(shí)，通常不可能對(duì)各種方案進(jìn)行全面、詳盡的計(jì)算和評(píng)估，無法達(dá)到經(jīng)濟(jì)學(xué)在完備性、傳遞性等公理假設(shè)的完全理性。 人大出版社 人大出版社 行為金融學(xué)的微觀基礎(chǔ) ? /有限理性； ? Herbert Simon提出，指由于人的精力、能力和信息等方面的有限性，在面臨選擇問題時(shí)，通常不可能對(duì)各種方案進(jìn)行全面、詳盡的計(jì)算和評(píng)估，無法達(dá)到經(jīng)濟(jì)學(xué)在完備性、傳遞性等公理假設(shè)的完全理性。 2022年股指持續(xù)走低，甚至年底已跌破 2022點(diǎn)，市值嚴(yán)重縮水。每次危機(jī)周期中，股市上的股票指數(shù)都經(jīng)歷了一個(gè)先節(jié)節(jié)攀升，進(jìn)而急劇下滑的曲線。然而行為金融對(duì)此提出了質(zhì)疑： 市場(chǎng)真的完全有效 ? 人真的完全理性？ 人大出版社 ? 證券市場(chǎng)自誕生就是一震蕩不安的地帶。 ? 半強(qiáng)型有效市場(chǎng) – 當(dāng)前的證券價(jià)格不僅反映了價(jià)格 歷史 序列中包含的信息，還能反映當(dāng)前一切可以 公開的 信息。 人大出版社 話說 EMH： 看似簡單的小故事實(shí)際上包含了有效市場(chǎng)理論的核心：所有可以利用的信息都會(huì)在一項(xiàng)資產(chǎn)的現(xiàn)行價(jià)格中得到反映。 如果在一個(gè)證券市場(chǎng)中，價(jià)格完全反映了所有可獲得的信息，那么就稱這樣的市場(chǎng)為有效市場(chǎng)。 人大出版社 附錄 ? 關(guān)于有效市場(chǎng) 人大出版社 ? 有效市場(chǎng) (efficient market hypothesis ,EMH)，是指投資者可以獲得的信息能夠被證券價(jià)格充分予以反映的市場(chǎng)，在這樣的市場(chǎng)上，投資者無論選擇何種證券，都不能獲得 超額收益 。巴徹利爾用新方法對(duì)法國股票市場(chǎng)進(jìn)行了研究，奠定了資產(chǎn)定價(jià)理論的基礎(chǔ)。 ? 著名行為金融學(xué)家 Richard Thaler:“在金融學(xué)術(shù)研究和午夜新聞的報(bào)導(dǎo)中存在著有趣的對(duì)比。 人大出版社 ? “選美”就是選大眾情人。 提到凱恩斯就會(huì)聯(lián)想到超女，一評(píng)超女就會(huì)自然想起凱恩斯經(jīng)典的“選美理論”。證券投資學(xué) 第 3章 資產(chǎn)定價(jià)理論及其發(fā)展 人大出版社 導(dǎo)言：從凱恩斯的 “ 選美理論 ” 說起 ? “選美理論 ” 是凱恩斯（ John Maynard Keynes）在研究不確定性時(shí)提出的，他認(rèn)為金融投資如同選美。 有些人的猜測(cè)并非完全根據(jù)自己的審美品位或選手實(shí)力去判斷，而是考慮粉絲支持度、揣摩評(píng)委的心思。 人大出版社 選美理論 ” 和股票投資 ? 凱恩斯的“選美理論”看似是一種盲目跟風(fēng)的投資行為，其實(shí)是用來分析人們的心理活動(dòng)對(duì)投資決策的影響。過度悲觀的決策者 ,則會(huì)選擇一個(gè)過于保守的資本結(jié)構(gòu)而喪失可能的發(fā)展機(jī)會(huì)。巴徹利爾的論文 《 投機(jī)理論 》 。 ? 有效市場(chǎng)理論（ EMH） ? ? 期貨定價(jià)理論的分類及發(fā)展； ? 期權(quán)定價(jià)理論的發(fā)展。 EMH是有關(guān)價(jià)格對(duì)影響價(jià)格的各種信息的反應(yīng)能力、程度及速度的解釋，是關(guān)于市場(chǎng)效率問題的研究。在你前面的所有的人，都已做出了他們的最佳選擇，你只要隨便排在哪一個(gè)隊(duì)列的尾巴上就行了。 ?哈佛經(jīng)濟(jì)學(xué)教授 曼昆 （ G. Mankiw） 人大出版社 有效市場(chǎng)的分類 ? 弱型有效市場(chǎng) – 當(dāng)前的證券價(jià)格可以充分反映 歷史 價(jià)格序列中包含的信息 ，未來證券價(jià)格的變動(dòng)將與歷史價(jià)格無關(guān)，投資者不能從對(duì)證券以往的價(jià)格的分析中導(dǎo)出可獲得超額利潤的投資策略。 人大出版社 標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)認(rèn)為有二個(gè)經(jīng)典的假說：理性人和有效市場(chǎng)。 人大出版社 人大出版社 從 1929年的股市大蕭條到上世紀(jì) 70年代中期的“石油危機(jī)”，再到 1987年美國的“金融地震”， 1997年的亞洲金融危機(jī)以及 2022年的美國次貸危機(jī)，其規(guī)模和影響力不斷加強(qiáng)。 人大出版社 然而，進(jìn)入 2022年 11月份以來，中國股市出現(xiàn)了調(diào)整性的下跌，上證綜指還一度 跌破 5000點(diǎn)關(guān)口。 ? 收益長期反轉(zhuǎn)與中期慣性現(xiàn)象； ? 期間效應(yīng)； ? 孿生股票價(jià)格差異之謎； ? 收益率的過度波動(dòng)； ? 股權(quán)溢價(jià)； ? 封閉式基金折價(jià)； ? 投機(jī)性泡沫。 ? 對(duì)決策二， AB期望值相同，只不過表達(dá)方式，但多數(shù)人選擇 B，稱 “ 框架依賴 ” 。 ? ——往往改變?cè)型顿Y類型或信念去支持自己錯(cuò)誤的投資決策，回避賣掉而非盡快賣掉持有的業(yè)績不佳的股票。 人大出版社 一、行為金融理論的發(fā)展歷史（續(xù)） ? (從 1960年至 80年代中期 ) ? 這一階段的行為金融研究以 Tversky和Kahneman為代表。此外，Orden(1998)對(duì)于趨向性效應(yīng) (disposition effect)的研究，Ritter(1999)對(duì)于 IPO的異?，F(xiàn)象的研究， Kahneman等(1998)對(duì)反應(yīng)過度和反應(yīng)不足切換機(jī)制的研究都受到了廣泛的關(guān)注。 – 如果行為人面臨著如下決策選擇：他現(xiàn)在出售手持股票，將損失 1000元，繼續(xù)持有該股票， 50%的可能是損失 2022元，50%的可能是可以避免損失。在這方面， Statman和 Shefrin提出的 BPT和 BAPM引起金融界的注意。事實(shí)上，在BAPM中，資本市場(chǎng)組合的問題仍然存在，因?yàn)榫捣讲钣行ЫM合會(huì)隨時(shí)間而改變。隨著公共信息最終戰(zhàn)勝行為偏差，對(duì)個(gè)人信息的過度反應(yīng)和對(duì)公共信息的反應(yīng)不足，就會(huì)導(dǎo)致股票回報(bào)的短期連續(xù)性和長期反轉(zhuǎn)。但是現(xiàn)實(shí)中要區(qū)分投資者順序是不現(xiàn)實(shí)的。由于公司的規(guī)模和 1月份的到來都是市場(chǎng)已知信息，這一現(xiàn)象明顯地違反了半強(qiáng)式有效市場(chǎng)假設(shè)。行為金融定義的動(dòng)量交易策略源于對(duì)股市中間收益延續(xù)性的研究。 人大出版社 ? 本章內(nèi)容完。 – 但在現(xiàn)實(shí)中，證實(shí)一個(gè)趨勢(shì)所需的確認(rèn)信息的時(shí)間是不同的，但對(duì)于信息的不均等的消化可能導(dǎo)致一個(gè)有偏的隨機(jī)游動(dòng)。 – 赫斯特指數(shù)的類型： ? H=。 – 赫斯特發(fā)現(xiàn)，自然界和社會(huì)生活中，持久性序列很多，資本市場(chǎng)就是其中之一。 人大出版社 例 2：證明滬深兩市是否存在持久性和分形結(jié)構(gòu) ? R/S分析方法的基本內(nèi)容是：對(duì)于一個(gè)時(shí)間序列 {xt}，把它分為 A個(gè)長度為 N的等長子區(qū)間，對(duì)于每一個(gè)子區(qū)間，設(shè)： ? (1) ? ? 其中， Mn為第 n個(gè)區(qū)間 xu的平均值， Xt,n為第 n個(gè)區(qū)間的累計(jì)離差。 ? CM = 2(2H ? 1) ? 1 ? 其中 CM表示在期間 M上的相關(guān)性。因?yàn)?V統(tǒng)計(jì)量是 (R/S)n相對(duì)于 ，所以當(dāng)時(shí)間序列呈現(xiàn)出持續(xù)性（ H）時(shí)，比率就會(huì)增加， V統(tǒng)計(jì)量曲線就會(huì)一直上升；如果序列呈現(xiàn)出隨機(jī)游走（ H=）或反持續(xù)性（ H）， V統(tǒng)計(jì)量將大致保持不變或單調(diào)下降