【正文】 ? 一、發(fā)現(xiàn)目標公司 ? ? 第一節(jié) 并購目標公司的選擇 3 ? —— 自我搜尋 ? 主并企業(yè)自己搜尋或選擇目標企業(yè)的途徑有： ?用公司內(nèi)部人員通過私人接觸或自身管理經(jīng)驗發(fā)現(xiàn)目標公司； ?通過證券市場發(fā)現(xiàn)某些具有收購價值的企業(yè)（如某些ST公司或市價被嚴重低估的企業(yè)）； ?通過報刊雜志、專業(yè)網(wǎng)站、以及公司數(shù)據(jù)庫查找公司財務報表和了解有關情況 ?通過產(chǎn)權交易所（系統(tǒng)）搜尋企業(yè)購并目標等。在美國，主要從事購并規(guī)模 100萬以上至 1000萬美元以下的企業(yè)購并中介活動。 第一節(jié) 并購目標公司的選擇 16 ? ? 業(yè)務的審查主要是檢查目標公司是否能與本企業(yè)的業(yè)務融合。在持續(xù)經(jīng)營的前提下，企業(yè)有獲利能力并不斷擴大經(jīng)營。 ?該方法對業(yè)績不穩(wěn)定、周期性行業(yè)和成長型公司或新生公司的預測將產(chǎn)生困難。常見的計價標準： ?清算價值 —— 清算價值是指目標企業(yè)清算出售，并購后目標企業(yè)不再存在時其資產(chǎn)的可變現(xiàn)價值 ?凈資產(chǎn)價值 —— 是指目標企業(yè)資產(chǎn)總額減去負債總額即目標企業(yè)所有者權益的價值 ?重置價值 —— 是指將歷史成本標準換成重置成本標準，以資產(chǎn)現(xiàn)行成本為計價基礎的價值。 ? 股權資本成本 —— 股權投資者要求的收益率 ? 預期股權現(xiàn)金流量 —— 扣除公司各項費用、支付利息和本金以及納稅后的剩余現(xiàn)金流量 ?股利折現(xiàn)模型是用折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法評估股權價值的一個特例，股權的價值是預期未來全部股利的現(xiàn)值之和。 經(jīng)預測，收購后有 5年的自由現(xiàn)金流量。 ?另一方面，長期國債利率更容易與股票市場組合指數(shù)的期限相匹配，這就能保持與 β值和市場風險溢價相一致。 第三節(jié) 貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法 56 ? 企業(yè)的經(jīng)營杠桿比率通常定義為固定成本占總成本的比例。 ?按照公式計算加權平均資本成本。該公司發(fā)行在外的普通股共 3000萬股。市場平均風險報酬率為 5%。目前每股資本支出 ，每股折舊費 ，為支持銷售每年增長 20%，資本支出需同比增長，折舊費也會同比增長。 :24:4412:24Mar2327Mar23 1故人江海別，幾度隔山川。 12:24:4412:24:4412:243/27/2023 12:24:44 PM 1成功就是日復一日那一點點小小努力的積累。 , March 27, 2023 閱讀一切好書如同和過去最杰出的人談話。 2023年 3月 27日星期一 12時 24分 44秒 12:24:4427 March 2023 1一個人即使已登上頂峰，也仍要自強不息。勝人者有力，自勝者強。 2023年 3月 27日星期一 下午 12時 24分 44秒 12:24: 1楚塞三湘接，荊門九派通。 2023年 3月 下午 12時 24分 :24March 27, 2023 1行動出成果，工作出財富。 ? 要求：計算目標企業(yè) B的每股股權價值。 ????? VVV85 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法 ? 六、自由現(xiàn)金流量估值的三階段模型 高增長階段 轉換階段 穩(wěn)定增長階段nnnntntttnttttargrFCFrFCFrgFCFV)1)(()1()1()1( 111110???????? ????????n1——初始高增長階段的期末； n ——轉換階段期末。 V0= （ P/F,14%,1） + （ P/F,14%,2） + （ P/F,14%,3） + （ P/F,14%,4） + （ P/F,14%,5） = 第三節(jié) 貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法 74 ? （ 4）估計第 6年的股權現(xiàn)金流量 FCF2023= （ 1+6%） （ 1+30%） 5 （ 160%） 6% = = 第三節(jié) 貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法 75 ? （ 5）計算公司穩(wěn)定增長期的股權資本成本 rn=%+1 5%=% 第三節(jié) 貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法 76 第三節(jié) 貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法 ? （ 6）計算公司穩(wěn)定增長期的股權現(xiàn)金流量的現(xiàn)值 ? （ 7）計算公司股權現(xiàn)金流量的現(xiàn)值總和。 ? 要求：采用現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模式對 L企業(yè)的股權現(xiàn)金價值進行估算。 第三節(jié) 貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法 58 ? 估計 ?值的方法是把這個公司的股票收益率（ Ri）與整個市場收益率（ Rm）進行回歸分析： Ri = α+ ? Rm ? 期限一般選擇 25年為宜 ? Rm一般選擇滬深 A股指數(shù) 第三節(jié) 貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法 59 ? ? 債務資本指資產(chǎn)負債表上的長期負債，只有長期負債才能作為企業(yè)的融資成本。 ? 上證綜合指數(shù)和深證綜合指數(shù)的平均值作為市場收益率。 ? 解：公司自由現(xiàn)金流量等于凈利中扣除固定資產(chǎn)增加和營運資本增加的余額，計算出 B公司未來 5年內(nèi)每年自由現(xiàn)金流量，見下表： 第三節(jié) 貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法 44 ? B公司未來五年內(nèi)每年自由現(xiàn)金流量 第三節(jié) 貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法 3150 2850 2550 2250 1950 自由現(xiàn)金流量 250 250 250 250 250 增加營運資本 500 500 500 500 500 增加固定資產(chǎn) 3900 3600 3300 3000 2700 稅后利潤 2600 2400 2200 2023 1800 所得稅 6500 6000 5500 5000 4500 銷售利潤 65000 60000 55000 50000 45000 銷售額 第五年 第四年 第三年 第二年 第一年 項目 45 ? 因此， B公司的價值是： ? V=1950 （ P/F， 10%， 1） +2250 （ P/F，10%， 2） +2550 （ P/F， 10%， 3） +2850 （ P/F， 10%， 4） +3150 （ P/F， 10%， 5） ? =1950 +2250 +2550 +2850 +3150 ? =（萬元 ) 第三節(jié) 貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法 46 ? （ FCFE） 第三節(jié) 貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法 股權自由現(xiàn)金流量 =公司自由現(xiàn)金流量 － 債權人現(xiàn)金流量 =實體現(xiàn)金流量 － （稅后利息支出 ＋ 償還債務本金 － 新發(fā)行債務） =（稅前凈收益 +利息費用） （ 1稅率） +折舊與攤銷 －營運資本凈增加額－資本性支出 － 稅后利息支出 ＋ (新發(fā)行債務－債務本金償還 ) =凈收益 － （資本性支出 ＋ 營運資本凈增加額 － 折舊與攤銷）＋債務凈增加 =凈收益 （凈投資 債務凈增加） 47 ? 如果企業(yè)按照固定的負債率為投資籌集資本，企業(yè)保持穩(wěn)定的財務結構，凈投資和債務凈增加存在固定比例關系，即債務凈增加 =負債率 凈投資，上式可以寫為： 第三節(jié) 貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價法 股權自由現(xiàn)金流量 =凈收益－凈投資＋債務凈增加 =凈收益－凈投資＋負債率 凈投資 =凈收益－（ 1負債率） 凈投資 =凈收益－（ 1負債率） （資本性支出－折舊 +營運資本凈增加額） =凈收益－（ 1負債率） （資本性支出－折舊） （ 1負債率） 營運資本凈增加額 48 ? 三、資本成本的估算 ? ? （ 1）股利增長模型 ? （ 2）資本資產(chǎn)定價模型