【正文】 利潤(rùn) ） ——責(zé)權(quán)利的平衡關(guān)系 公司財(cái)務(wù)管理所涉及的主要問(wèn)題可以用圖 111所示的模型來(lái)表示 。 二、公司的資產(chǎn)負(fù)債 —— 損益模型（續(xù)） 10 二、公司的資產(chǎn)負(fù)債 —— 損益模型（續(xù)） 損益表是按照財(cái)務(wù)報(bào)告周期累計(jì)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)結(jié)果 。 二、公司的資產(chǎn)負(fù)債 —— 損益模型（續(xù)） 12 (11)， (12)兩式都有市場(chǎng)值和賬目值兩種形式 。 由產(chǎn)權(quán)界定和商業(yè)合同關(guān)系所確認(rèn)的企業(yè)資源是企業(yè)資產(chǎn) 。 （ 4） 補(bǔ)償 （ pensation） 決策：對(duì)各利益相關(guān)者的補(bǔ)償決策 。 16 企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的右側(cè)反映企業(yè)對(duì)各類(lèi)資金 (本 )提供者所承擔(dān)的責(zé)任；對(duì)應(yīng)于這些責(zé)任的是這些資金提供者的權(quán)利 。 18 二、公司的資產(chǎn)負(fù)債 —— 損益模型 (續(xù)） ——現(xiàn)代企業(yè)制度 （ 續(xù) ） （ 2） 現(xiàn)代企業(yè)制度 企業(yè)是契約組合 。 現(xiàn)代公司的顯著特征是所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離 ， 從而在企業(yè)所有者 (股東 )和經(jīng)營(yíng)者 (管理層 )之間形成委托代理關(guān)系 。 但管理層直接掌管公司的經(jīng)營(yíng)大權(quán) ， 又被稱(chēng)為內(nèi)部人 ， 往往和其他利益相關(guān)者 (外部人 )區(qū)分開(kāi)來(lái) 。 美國(guó) 、 英國(guó)等國(guó)家采取這種公司治理模式 。 體現(xiàn)在財(cái)務(wù)管理方面 ， 上述兩種經(jīng)營(yíng)目標(biāo)會(huì)導(dǎo)致不同的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和相應(yīng)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略 （ 包括在投資 ， 并購(gòu) ，融資 ， 資本結(jié)構(gòu) ， 股利政策等方面 ） 和具體的方法應(yīng)用上 。 但許多財(cái)務(wù)管理功能是在企業(yè)的戰(zhàn)略管理層次上 ， 包括重大的投資 ， 融資決策 ， 資本運(yùn)營(yíng) （ 如并購(gòu) ， 上市 ， 重組 ， 分拆等 ）決策等 ， 要由企業(yè)的行政總裁 （ CEO） ， 財(cái)務(wù)總裁 （ CFO） 等在董事會(huì)層面上來(lái)做決定 。 第二部分 確定性環(huán)境中的財(cái)務(wù)分析和決策工具 38 第三章 確定性條件下的資本市場(chǎng)和財(cái)務(wù)分析工具 在財(cái)務(wù)管理實(shí)務(wù)中應(yīng)用的許多數(shù)量分析模型是首先在簡(jiǎn)單的假定條件下導(dǎo)出的 。 有時(shí) ， 我們也把這種未來(lái)完全可以預(yù)知的環(huán)境稱(chēng)為沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)的環(huán)境 。 更為一般的說(shuō)法是 ， 資本市場(chǎng)是把資金在不同的時(shí)點(diǎn)或時(shí)間段之間進(jìn)行轉(zhuǎn)換的場(chǎng)所 。 為了分析這一體系的基本性質(zhì) ， 從理論上要進(jìn)行抽象和簡(jiǎn)化 。 ④ 任何市場(chǎng)參與者 （ 企業(yè)或個(gè)人 ） 均無(wú)持續(xù)賺取超?；貓?bào)的特別優(yōu)勢(shì)或機(jī)會(huì) 。 47 1. 什么是價(jià)值 （ 續(xù) ） 任一被用于非直接消費(fèi)目的使用對(duì)象在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境中必定要經(jīng)歷參與現(xiàn)金轉(zhuǎn)化行為的過(guò)程 。 任何物的效用的比較 ， 從財(cái)務(wù)的角度來(lái)看 ， 都要轉(zhuǎn)化為以現(xiàn)金量為基礎(chǔ)的比較 。 在使用現(xiàn)金流量一詞時(shí) ， 不僅指現(xiàn)金的數(shù)量 ， 還強(qiáng)調(diào)其發(fā)生的時(shí)刻 。 51 2. 現(xiàn)值的概念 （ 續(xù) ） （ 3） 資本市場(chǎng)和資金成本 投融資行為的均衡 ， 亦即資金的供給與需求的均衡 ， 確定了資金使用的成本或收益的大小 。 在完備市場(chǎng)中 ， 如果剔除所投資資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)因素 ， 則任何投資的期望回報(bào)都應(yīng)該是一樣的 。 亦即 ， 1年后的 110元的現(xiàn)值 （ 當(dāng)前值是 100元 ） 。 FV — 是債券面值 ， 一般在債券到期時(shí)償付 。 如果 NPV0， 則所有者財(cái)富增加；NPV0， 則所有者財(cái)富減少 。 只要凈現(xiàn)值最大 ， 所有者的財(cái)富就一定最大 ， 所有者的利益也必定得到了最大實(shí)現(xiàn) 。 ？ NPV=0？ 76 第四章 凈現(xiàn)值和投資決策 （ 1） 使用現(xiàn)金流量而非利潤(rùn) 。 （ 2） 機(jī)會(huì)成本與沉沒(méi)成本 一、凈現(xiàn)值方法 78 （ 2） 機(jī)會(huì)成本與沉沒(méi)成本 在分析現(xiàn)金流出量時(shí) ， 要使用機(jī)會(huì)成本 （ opportunity cost） 的概念 。 有些項(xiàng)目相得益彰 ， 一個(gè)項(xiàng)目對(duì)其他項(xiàng)目有促進(jìn)作用 。 項(xiàng)目結(jié)束時(shí) ， 在對(duì)項(xiàng)目的殘值進(jìn)行估計(jì)時(shí) ， 要回收凈營(yíng)運(yùn)資本 ， 作為項(xiàng)目的現(xiàn)金流入 。 使項(xiàng)目完功 。 一、凈現(xiàn)值方法（續(xù)） 87 1. 回收期 回收期方法首先確定評(píng)價(jià)項(xiàng)目的期限，檢查在該期限內(nèi)項(xiàng)目現(xiàn)金流量之和是否超過(guò)投資額。檻率就是在 NPV方法中的貼現(xiàn)率，亦即資本成本。 年 估計(jì)現(xiàn)金流量 0 16 1 100 2 100 表 2418 單位：萬(wàn)元 4. 內(nèi)部收益率法（續(xù)） 二、投資決策的其他方法（續(xù)） 92 收益率 (凈現(xiàn)值） 100 500 200 300 400 500 1000 1500 1000 500 0 NPV 圖 242 IRR = 25%或 400% 4. 內(nèi)部收益率法（續(xù)） 二、投資決策的其他方法（續(xù)） 93 5. 盈利指數(shù)法 盈利指數(shù)在判斷互斥項(xiàng)目時(shí)可能出問(wèn)題。 （ 精確到兩位數(shù)字 ） （ 2） 說(shuō)明該 IRR的經(jīng)濟(jì)含義 。 持卡者可以每年選擇一個(gè)旅游景點(diǎn) ， 在一定期間內(nèi)在該景點(diǎn)的指定度假村享受免費(fèi)居住公寓式住房一套的權(quán)利 。 IRR法和 NPV法產(chǎn)生矛盾 。 在某一主觀(guān)確定的期限內(nèi)用平均的會(huì)計(jì)收益率（凈利潤(rùn)除以賬面股東權(quán)益，亦即凈資產(chǎn)）來(lái)評(píng)價(jià)項(xiàng)目。 應(yīng)該說(shuō) ， 是否追加投資在許多場(chǎng)合下是兩難決策 ， 虧損已經(jīng)形成 ， 只能兩害之中取其輕 。 對(duì)于貼現(xiàn)率來(lái)說(shuō) ，在不考慮風(fēng)險(xiǎn)的條件下只有一個(gè)數(shù)值 ， 就是利率 ， 這個(gè)利率又稱(chēng)為名義利率 （ nominal interest rate） 或簡(jiǎn)稱(chēng)利率 （ 記為 r） ， 該利率可分解為實(shí)際利率 （ real interest rate， 記為 re） 和通貨膨脹率（ 記為 i） ， 則有 （ 41） 在某些情況下 ， 可近似為 （ 在使用連續(xù)復(fù)利率時(shí)就等于 ） ： （ 42） 如果使用的現(xiàn)金流量數(shù)值已考慮了通貨膨脹的影響 ， 則貼現(xiàn)率應(yīng)使用名義利率 r。 1. 增量現(xiàn)金流量（續(xù)） 一、凈現(xiàn)值方法（續(xù)） 81 （ 4） 凈營(yíng)運(yùn)資本 凈營(yíng)運(yùn)資本是投資分析中的一個(gè)重要部分 。 1. 增量現(xiàn)金流量（續(xù)） 一、凈現(xiàn)值方法（續(xù)） 79 （ 2） 機(jī)會(huì)成本與沉沒(méi)成本 討論： 什么是機(jī)會(huì)成本 ？ 為什么是 1億元而非 1000萬(wàn)元 ？ 這里并未發(fā)生現(xiàn)金流出 ， 而這 1億元卻要被視為現(xiàn)金流出 ？ 凡在項(xiàng)目開(kāi)始之前已經(jīng)發(fā)生的成本 ， 稱(chēng)為沉沒(méi)成本（ sunk cost） 。 但凈現(xiàn)值方法在具體應(yīng)用時(shí)仍有許多因素要正確地加以處理 。 ：今年收入 100元 ， 明年收入 110元 ， 你選擇哪一個(gè) ， 理由是什么 ？ 75 第三章討論題 。 如果當(dāng)時(shí)該債券的市場(chǎng)價(jià)格是 900元 ， 則購(gòu)買(mǎi)該債券的行為使該投資者獲利為： 而出售該債券的行為使融資者蒙受損失： 一般來(lái)說(shuō) ， 由于投資者和融資者都很精明 ， 上述交易一般會(huì)在 1000元的價(jià)格上成交 ， 對(duì)交易雙方來(lái)說(shuō)均有 NPV=0。 gKDP??064 二、現(xiàn)值概念 (續(xù) ) 3. 現(xiàn)值計(jì)算舉例 (續(xù) ） ? 股票 股票估值 舉例如下：如果持有一股股票 ， 明年估計(jì)可得現(xiàn)金紅利１元錢(qián) ， 而且預(yù)計(jì)未來(lái)的現(xiàn)金紅利每年平均增長(zhǎng) 5%， 而且 ， 如果適用的貼現(xiàn)率 （ 期望回報(bào)率 ） 是 15%， 則該股票價(jià)格為： 即該股票的合理價(jià)格應(yīng)為 10元 。如果利率是 10%，則該年金的現(xiàn)值是（直接計(jì)算得）： 二、現(xiàn)值概念 (續(xù) ) 59 3. 現(xiàn)值計(jì)算舉例 （ 續(xù) ） ? 年金 或者通過(guò)查閱年金現(xiàn)值系數(shù)表 ， 得到該系數(shù)值為 ，因而得到年金現(xiàn)值為： 100 = (元 ) 年金現(xiàn)值的計(jì)算公式可一般地寫(xiě)為： (36) ?????????????TtTottrrCrCFPV1 )1(11)1(二、現(xiàn)值概念 (續(xù) ) 60 二、現(xiàn)值概念 (續(xù) ) 3. 現(xiàn)值計(jì)算舉例 (續(xù) ） ? 一般債券 債券估值 面值 1000元的債券 ， 在第 4年末還本 1000元 ， 同時(shí)每年支付100元的利息 。 這一特性可簡(jiǎn)記為 (34) 上式中的 PV( 設(shè)一簡(jiǎn)單的投融資行為所涉及的投資者放棄當(dāng)前的現(xiàn)金 Co（ 由融資者取得 ） ， 而換取未來(lái)時(shí)刻的現(xiàn)金 Ct（ 由融資者給出 ） ， 其關(guān)系滿(mǎn)足： (31) 或者 (32) Ct 稱(chēng)為 Co在 t時(shí)刻的未來(lái)值；而 Co 稱(chēng)為 Ct的當(dāng)前值 ， 亦即現(xiàn)值（ Present Value, 簡(jiǎn)稱(chēng) PV） 。 50 二、現(xiàn)值概念（ 續(xù)） 2. 現(xiàn)值的概念 (續(xù) ） （ 3） 資本市場(chǎng)和資金成本 資本市場(chǎng)的存在 ， 使得持有現(xiàn)金的成本得以統(tǒng)一 。 因此 ， 在不同時(shí)刻的相同數(shù)額現(xiàn)金對(duì)持有者來(lái)說(shuō)其經(jīng)濟(jì)價(jià)值并不相等 。 其一 ， 使用某一資源 ， 創(chuàng)生未來(lái)的現(xiàn)金流量可能發(fā)生在未來(lái)的不同時(shí)點(diǎn)上 （ 對(duì)應(yīng)不同時(shí)刻的現(xiàn)金流量 ） ， 如何對(duì)它們進(jìn)行比較；其二 ， 企業(yè)或個(gè)人的主觀(guān)評(píng)價(jià)與全社會(huì) （ 市場(chǎng) ） 的 （ 客觀(guān) ） 評(píng)價(jià)是什么關(guān)系 。 （ 2）其他假定 完備市場(chǎng)（續(xù)） 一、基本概念（續(xù)） 46 二、現(xiàn)值概念 1. 什么是價(jià)值 價(jià)值是使用 （ 消費(fèi) ） 者對(duì)使用 （ 消費(fèi) ） 對(duì)象