【正文】 如：對(duì)沖基金業(yè)界（另類投資管理協(xié)會(huì)和管理基金協(xié)會(huì)）已經(jīng)制定了多套穩(wěn)健運(yùn)行做法和指導(dǎo)方針。為了使市場(chǎng)約束更為有效，交易對(duì)手和投資者需要獲得準(zhǔn)確的相關(guān)信息來(lái)支持自己的決策。應(yīng)繼續(xù)加強(qiáng)金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，以增強(qiáng)系統(tǒng)的穩(wěn)健性，應(yīng)對(duì)對(duì)沖基金和其他高杠桿機(jī)構(gòu)交易失敗引起的震蕩。在直接交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域，監(jiān)管當(dāng)局的工作重點(diǎn)包括：●敦促主要金融機(jī)構(gòu)對(duì)復(fù)雜程度高、產(chǎn)品發(fā)展迅速的領(lǐng)域完善內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理流程，并確保流程的有效性。自金融穩(wěn)定論壇于2000年發(fā)布高杠桿機(jī)構(gòu)報(bào)告以來(lái)，很多政府和私營(yíng)部門以及單個(gè)市場(chǎng)參與者都做了大量有價(jià)值的工作來(lái)改進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)管理做法，并加強(qiáng)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的防范，他們的這些努力為本報(bào)告提出的政策建議提供了重要素材?？紤]到對(duì)沖基金行業(yè)的性質(zhì)，任何類似的行業(yè)指引都可以在自愿的、吸取國(guó)際先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，以恰當(dāng)、有效的方式被制定出來(lái)。隨著對(duì)沖基金更多地進(jìn)入信貸市場(chǎng)和公司內(nèi)控領(lǐng)域，對(duì)市場(chǎng)行為的控制問題日益成為人們關(guān)注的焦點(diǎn)。因此，這些優(yōu)惠條款有可能對(duì)其他投資者造成損害。每年都有一些小型基金公司倒閉，它們當(dāng)中大部分都是通過(guò)有序的業(yè)務(wù)清理逐步結(jié)束，在這個(gè)過(guò)程中，投資者和債權(quán)人至少在一些風(fēng)險(xiǎn)暴露領(lǐng)域得到了補(bǔ)償。投資者和交易對(duì)手可以完全自行決定需要哪些信息，以做出有關(guān)對(duì)沖基金的決策，并對(duì)那些不主動(dòng)提供信息的基金機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資和融資限制，以此對(duì)其施加壓力，要求它們提供相關(guān)信息（詳見“建議四”）。投資者和交易對(duì)手都要求對(duì)沖基金采取穩(wěn)健的做法。在2006年9月，組織內(nèi)的機(jī)構(gòu)之間又進(jìn)行了會(huì)晤，并達(dá)成一致，將進(jìn)一步推動(dòng)自動(dòng)化工作，并解決其他衍生產(chǎn)品的日志問題，其中特別關(guān)注股權(quán)衍生品。2005年9月，14家主要衍生品交易機(jī)構(gòu)與監(jiān)管部門人員進(jìn)行了會(huì)談，力求解決這些問題。關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)暴露有用性的爭(zhēng)論，爭(zhēng)執(zhí)雙方各有道理；但隨著對(duì)沖基金行業(yè)及其業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)、壯大，及其對(duì)主要金融中介業(yè)務(wù)的作用日益重要，監(jiān)管部門有必要加大力度，開發(fā)出更為系統(tǒng)的、一致的信息來(lái)源。（4）金融機(jī)構(gòu)對(duì)沖基金的風(fēng)險(xiǎn)暴露數(shù)據(jù)監(jiān)管機(jī)構(gòu)很有必要了解金融中介面臨的對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)暴露的水平和發(fā)展趨勢(shì)，因此，他們一直努力跟蹤其他機(jī)構(gòu)類別和資產(chǎn)類別的風(fēng)險(xiǎn)暴露。以上兩個(gè)領(lǐng)域取得的進(jìn)展能夠?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)提供有用的信息，這些信息有助于提高機(jī)構(gòu)估計(jì)“間接”風(fēng)險(xiǎn)（詳見上文）的能力?？傮w來(lái)說(shuō)，對(duì)在壓力情景下資產(chǎn)市場(chǎng)流動(dòng)性行為的假設(shè)是很模糊的，比如，構(gòu)建的情景中，利差擴(kuò)大程度假設(shè)就不夠清晰。當(dāng)前的一大重要挑戰(zhàn)就是如何對(duì)資產(chǎn)的市場(chǎng)流動(dòng)性進(jìn)行壓力測(cè)試。監(jiān)管當(dāng)局要確保機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)暴露計(jì)量和利差收益水平與其資產(chǎn)規(guī)模相匹配。但盡管如此，仍不足以全面評(píng)估一家對(duì)沖基金公司在不同市場(chǎng)環(huán)境下的信譽(yù)。這標(biāo)志著風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法的改進(jìn)（注：采用不同方法計(jì)算潛在風(fēng)險(xiǎn)暴露會(huì)得出結(jié)果差距很大的風(fēng)險(xiǎn)暴露估計(jì)值。而在市場(chǎng)震蕩時(shí)期，流動(dòng)性被削弱的程度和風(fēng)險(xiǎn)厭惡性的程度都有可能被市場(chǎng)上的杠桿左右。l以下兩大因素決定了這些風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)模：l在這種情況下，一個(gè)關(guān)鍵問題是：其他杠桿交易對(duì)手，包括大型交易機(jī)構(gòu)和對(duì)沖基金，是否愿意和能夠采用相反的頭寸或通過(guò)提供流動(dòng)性來(lái)源來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)。盡管這些估計(jì)值都具有很大的不確定性，但由于金融機(jī)構(gòu)潛在風(fēng)險(xiǎn)暴露模型在方法和假設(shè)上的限制，即使假設(shè)有很大的數(shù)值偏差，直接風(fēng)險(xiǎn)暴露也不會(huì)大得驚人。金融機(jī)構(gòu)對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)暴露的首要來(lái)源派生自場(chǎng)外衍生品交易和融資交易，包括股權(quán)收益貸款、回購(gòu)協(xié)議和證券貸款。通過(guò)這些活動(dòng)，高杠桿機(jī)構(gòu)增強(qiáng)了市場(chǎng)流動(dòng)性，不僅在經(jīng)濟(jì)發(fā)展正常時(shí)期如此，在壓力環(huán)境下也能夠承擔(dān)起其他機(jī)構(gòu)不愿意或不能夠承受的風(fēng)險(xiǎn)。第六，金融交易和機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)狀況日益復(fù)雜，因此，在壓力狀態(tài)下，信息會(huì)更具有不確定性，這使得能在危機(jī)中迅速得到相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)暴露的信息的權(quán)利變得更為重要。相關(guān)挑戰(zhàn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)容易引發(fā)大規(guī)模的金融危機(jī)，并通過(guò)傳染效應(yīng)加速在金融系統(tǒng)中蔓延。大型對(duì)沖基金的風(fēng)險(xiǎn)管理能力亦有增強(qiáng)。對(duì)沖基金的發(fā)展與金融市場(chǎng)創(chuàng)新同步，金融創(chuàng)新加速了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)的廣泛傳播，對(duì)沖基金為金融交易創(chuàng)造了更為便利的條件，它們通過(guò)幫助主要金融中介分散流動(dòng)性缺乏帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，使金融系統(tǒng)更具有穩(wěn)健性。全球最大的基金集團(tuán)目前管理的總資產(chǎn)平均在每家200億到300億美元之間。 一、2000年以來(lái)金融市場(chǎng)和高杠桿機(jī)構(gòu)的變化對(duì)沖基金行業(yè)的增長(zhǎng)1999年以來(lái)，對(duì)沖基金行業(yè)發(fā)展迅速，資產(chǎn)總額加速增長(zhǎng)，翻了五番。盡管美國(guó)的對(duì)沖基金資產(chǎn)占有的市場(chǎng)份額最大，但從發(fā)展趨勢(shì)看，對(duì)沖基金資產(chǎn)總額在歐洲和亞洲的增速明顯快于美國(guó)。隨著更多機(jī)構(gòu)投資者的參與，一些新建立的對(duì)沖基金呈現(xiàn)出傳統(tǒng)金融或資產(chǎn)管理公司具有的風(fēng)險(xiǎn)管控和運(yùn)作的特點(diǎn)，在更多領(lǐng)域與其他類型金融機(jī)構(gòu)同臺(tái)競(jìng)技?！缎沦Y本協(xié)議》的準(zhǔn)備和實(shí)施在其中發(fā)揮了重要作用。盡管近年來(lái)金融系統(tǒng)有所改善，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)有所降低，但仍然存在一些引發(fā)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的潛在因素，可以概括為：第一，金融創(chuàng)新的近期發(fā)展雖有利于分散和化解風(fēng)險(xiǎn)，但也會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)反向激勵(lì)，引發(fā)更大風(fēng)險(xiǎn)，比如，交易機(jī)構(gòu)通過(guò)發(fā)起和打包的方式將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給其他機(jī)構(gòu)，這會(huì)對(duì)信用評(píng)估起到反向激勵(lì)作用。第七，某些行業(yè)造市的集中度增加，大型交易商擁有穩(wěn)健風(fēng)險(xiǎn)管理能力顯得相當(dāng)重要。另一方面，在市場(chǎng)發(fā)生混亂時(shí)，這些機(jī)構(gòu)也可能會(huì)自愿（是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)偏好改變）或非自愿（是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)限額或抵押品回收）地尋求規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。由這些活動(dòng)引發(fā)的總市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)暴露通過(guò)抵押品和清理工作得到了緩釋。交易機(jī)構(gòu)與對(duì)沖基金活動(dòng)直接進(jìn)行互動(dòng)的一個(gè)重要領(lǐng)域是通過(guò)主要經(jīng)紀(jì)服務(wù)。如果不愿意或者不能，所造成的市場(chǎng)流動(dòng)性被削弱會(huì)從多方面給金融市場(chǎng)參與者帶來(lái)消極影響。要跨越重要交易機(jī)構(gòu)及其主要交易對(duì)手來(lái)識(shí)別集中度風(fēng)險(xiǎn)頭寸是件極其困難的事；同時(shí)，由于市場(chǎng)信心水平的動(dòng)態(tài)發(fā)展趨勢(shì)具有不可預(yù)見性，這種“第二輪效應(yīng)”是難以測(cè)量的。例如，所選擇的理想置信水平，以及是選擇計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)暴露峰值還是計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)暴露平均值，都將影響風(fēng)險(xiǎn)暴露估計(jì)值的大?。?。主要金融機(jī)構(gòu)在有抵押品的基礎(chǔ)上，與對(duì)沖基金交易對(duì)手進(jìn)行交易，并以此作為補(bǔ)償。除此之外，主要金融機(jī)構(gòu)通過(guò)降低初始利差收益金額來(lái)比較、權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)與收益，并同時(shí)在對(duì)沖基金利差收益與交易資本金之間擇其一作為替代性的備選。對(duì)于特定模式活動(dòng)下的專項(xiàng)貸款組合潛在損失，金融機(jī)構(gòu)用信用壓力測(cè)試技術(shù)來(lái)加以識(shí)別和計(jì)量，然后對(duì)現(xiàn)有的、用來(lái)抵補(bǔ)預(yù)期損失的貸款損失準(zhǔn)備金進(jìn)行評(píng)估，并將評(píng)估結(jié)果納入到經(jīng)濟(jì)資本的使用過(guò)程中。同時(shí)，金融機(jī)構(gòu)也可能針對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性狀況來(lái)建立模型，主要方法是對(duì)不同的流動(dòng)性水平規(guī)定不同的資產(chǎn)頭寸持有期。第三，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)確保以恰當(dāng)?shù)姆绞絹?lái)捕捉和匯總相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)暴露，并以此途徑來(lái)改進(jìn)信用風(fēng)險(xiǎn)壓力測(cè)試做法。鑒于對(duì)沖基金在金融市場(chǎng)上的頭寸持有活動(dòng)較復(fù)雜，而且采取或修改這些資產(chǎn)頭寸的速度很快，所以很明顯沒有必要高頻率或高強(qiáng)度地跟蹤這些風(fēng)險(xiǎn)暴露動(dòng)態(tài)。鑒于對(duì)沖基金業(yè)務(wù)具有全球化的特點(diǎn)，且參與其中的金融中介往往是大型的、業(yè)務(wù)復(fù)雜機(jī)構(gòu)，可以說(shuō)，這項(xiàng)工作本身具有一定的多邊性質(zhì)。會(huì)談取得了實(shí)質(zhì)性的成效，交易機(jī)構(gòu)很快就在這些問題上取得了進(jìn)展。監(jiān)管部門將繼續(xù)監(jiān)督這些交易機(jī)構(gòu)取得的進(jìn)展。監(jiān)管部門則充分關(guān)注市場(chǎng)行為和投資者保護(hù)