【正文】 這一層次的非上市企業(yè)成員眾多，彼此之間關(guān)系復(fù)雜，外界很難搞清楚它們之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系，因此，這一層是系族企業(yè)進行內(nèi)部資本市場運作的主要平臺。從早期的“德隆系”、“藍星系”到不久之前的“格林柯爾系” ,這些“派系”通過構(gòu)建企業(yè)集團擴張進入多個行業(yè)、并且大規(guī)模地進行產(chǎn)業(yè)整合是市場有目共睹的。 ? 多元化經(jīng)營還導(dǎo)致企業(yè)資源配置過于分散。 ? 在有些情況下，管理者實行多元化還可能是因為他們更善于管理其它行業(yè)的資產(chǎn)可以通過多元化使企業(yè)對其管理技能產(chǎn)生依賴。 2022/2/9 66 ? 后來的經(jīng)濟學(xué)家們又發(fā)現(xiàn)并強調(diào)了反壟斷競爭中增強集聚力的三種方法：一是交叉補貼，即多元化經(jīng)營的企業(yè)運用其在其他市場上所獲取的利潤支持在另一市場所進行的掠奪性價格行為，以挫敗更多的競爭對手；二是共同克制，即競爭對手們在多個市場相互搶占市場時承認彼此相互依存的重要性并以此降低競爭的程度；三是互購或互惠購買，即在大型多元化經(jīng)營的企業(yè)之間，當(dāng)一個企業(yè)對于另一個企業(yè)無論是作為買主或買主都相當(dāng)重要時，建立互惠購買關(guān)系以排擠弱小的競爭對手進入市場。企業(yè)營運的擴張產(chǎn)生了新的投資盈利機會以及為滿足這些機會所應(yīng)該具備的生產(chǎn)性資源如生產(chǎn)要素、資本和技術(shù)訣竅等。 2022/2/9 62 ? 按多元化經(jīng)營各個行業(yè)間是否存在相互關(guān)聯(lián)關(guān)系劃分的 RU型 ? 具體為相關(guān)多元化 R(Related Business)和非相關(guān)多元化 U(Unrelated Business)兩種類型。通過明確集團的主業(yè)方向，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，理順行業(yè)鏈條，企業(yè)獲得了長足進步。 ? 到 20世紀(jì) 90年代初期，在資本經(jīng)營和低成本擴張的誘惑下，中國企業(yè)集團掀起了一股多元化經(jīng)營熱潮，不少企業(yè)紛紛向多領(lǐng)域投資，形成了不少跨行業(yè)的大型企業(yè)集團。以云天化國際化工有限公司為例（簡稱云天化國際），它是云天化集團有限責(zé)任公司的控股子公司，對所屬的云南富瑞化工有限公司等五家大型磷復(fù)肥企業(yè)進行內(nèi)部整合重組而設(shè)立的股份有限公司，在云天化集團內(nèi)部資本市場 中，通過資源的重新配置與整合，一方面發(fā)揮了內(nèi)部資本市場的信息優(yōu)勢；一方面也充分體現(xiàn)了內(nèi)部資本市場在資源配置中的優(yōu)勢，使優(yōu)勢資源集中，整合重組后的 云天化國際總資產(chǎn)已達 77億元，凈資產(chǎn) 24億元，擁有高濃度磷復(fù)肥 420萬噸的年生產(chǎn)能力，可實現(xiàn)銷售收入近 l00億元。截至2022年底，云天化股份有限公司控股股東及關(guān)聯(lián)方占用該公司 資金總計 4213． 10萬元，其中向云天化集團公司銷售材料等形成的正?？缙谖唇Y(jié)算金額 196． 10萬元，向云南馬龍產(chǎn)業(yè)集團股份有限公司銷售化工物資尚 未結(jié)算的貨款 615． 69萬元，向云南鹽化股份有限公司購買物資所預(yù)付的款項 l40． 39萬元，向云南天創(chuàng)科技有限公司安寧分公司購買物資所預(yù)付款項 33． 43萬元，委托云南云天化聯(lián)合商務(wù)有限公司代理對外經(jīng)濟貿(mào)易業(yè)務(wù)而預(yù)付的購貨款及關(guān)稅保證金 3227． 49萬元。云天化股份有限公司為其控股子公司重慶國際復(fù)合材料有限公司長期銀行借款提供 20220萬元擔(dān)保。 2022/2/9 46 云天化集團的內(nèi)部資本市場運行 ? 云天化集團始建于 l974年 10月，是以云天化集團有限責(zé)任公司為母公司，跨地區(qū)、跨行業(yè)、跨所有制經(jīng)營的大型母子公司體制的綜合性企業(yè)集團。 ? Whited (1999)和 Chevalier (2022)比較了分部從聯(lián)合大企業(yè)分離前后的投資行為變化 ,發(fā)現(xiàn)在分離前的不具有良好發(fā)展前景的分部存在無效的過度投資。由此可以判斷一個分部的現(xiàn)金流影著其他分部的投資 ,從而證明了公司存在一個活躍的內(nèi)部資本市場。 ? Rajan、 Servaes和 Zingales (2022)認為企業(yè)總部對缺乏發(fā)展?jié)摿Φ牟块T進行補貼的目的是為了激勵部門經(jīng)理采取總部價值最大化的行為 ,但是當(dāng)各分部面臨不同的投資機會時 ,容易出現(xiàn)“交叉補貼”現(xiàn)象 ,反而損害公司的整體價值。 ?現(xiàn)有文獻對前者的研究較少，主要集中于對后者的研究。 2022/2/9 35 ? Harris和 Raviv (1988)批評過去的研究只強調(diào)信息不對稱，但忽略了激勵問題 ,他們在信息和激勵問題并存的假設(shè)下，研究認為由于豐富的資源可以替代經(jīng)營上的努力，部門經(jīng)理有獲取較大資金配額的傾向。 2022/2/9 30 ? Stulz (1990)認為，由于多元化經(jīng)營企業(yè)構(gòu)建了一個龐大的內(nèi)部資本市場，與單一化經(jīng)營企業(yè)相比能夠更多地利用凈現(xiàn)值為正的投資機會，可以緩解外部融資約束，從而有效地解決企業(yè)投資不足問題，有利于提升企業(yè)價值。 ?第三種觀點認為由于內(nèi)部資本市場以公司總部集中決策的科層體制代替外部資本市場的市場決策機制，將導(dǎo)致內(nèi)部資本市場的效率低于外部資本市場。 ?安國?。?2022）等學(xué)者認為內(nèi)部資本市場是指 M型組織和 H型組織（控股公司）內(nèi)部存在的進行資本籌集和配置的場所與機制的總和，集團總部或母公司（成為資源配置中心。而由于巨人集團財務(wù)組織結(jié)構(gòu)的設(shè)置上，采用的是控股型組織結(jié)構(gòu)形式，在使各下屬單位（子 公司）保持較大獨立性的同時，卻又缺乏相應(yīng)的財務(wù)控制制度，從而使公司違規(guī)違紀(jì)、挪用貪污事件層出不窮，加速了巨人集團陷入財務(wù)困境的步伐。 ?統(tǒng)一管理各子公司資金，集團集中調(diào)配資金，緩解資金緊張的矛盾。②集團公司各單位必須建立財產(chǎn)清查制度，保證公司財產(chǎn)物資的賬實、賬賬和賬證相符。 ? ３、統(tǒng)一銀行帳戶管理。 2022/2/9 4 ?分權(quán)管理的優(yōu)點： ? 分權(quán)單位在授權(quán)范圍內(nèi)可以直接做出決策，節(jié)約縱向信息傳遞的時間 ? 分權(quán)單位直接面對生產(chǎn)經(jīng)營，決策針對性強 ? 有利于信息的橫向溝通，并激勵了下級的積極性 ?分權(quán)管理的缺點： ? 雖然一般事項的決策較快，但重大事項的決策速度被減緩了 ? 上下級溝通較慢，信息分散化和不對稱的現(xiàn)象較常見 ? 分權(quán)單位容易各自為政，缺乏整體考慮，忽視整體利益 2022/2/9 5 影響集權(quán)與分權(quán)度的因素 169。 2022/2/9 13 ?引發(fā)的新問題 ? 風(fēng)險防控：金融衍生品交易（中航油、東航） ? 與銀行業(yè)務(wù)的交叉 ? 大股東占款 2022/2/9 14 ?小案例 ——瀘天化的“十個統(tǒng)一” ? 瀘天化（集團）有限責(zé)任公司，我國特大型化工企業(yè)，年銷售額近２０億元，利稅２億元左右，是中國５００家最大工業(yè)企業(yè)和最佳經(jīng)濟效益企業(yè)之一。 ? ８．統(tǒng)一發(fā)票管理。 2022/2/9 16 ?小案例 ——星星集團 ? 結(jié)算中心 星星集團作為一家擁有 8個子公司、資產(chǎn)達 10億多元的大型企業(yè)集團，銷售網(wǎng)絡(luò)遍布國內(nèi)，在全國各地均設(shè)有銷售分公司。另 外，財會人員嚴(yán)格執(zhí)行月度資金預(yù)算，對各單位每月申報的資金使用計劃嚴(yán)格審查，資金使用用途做到：重點保留，次要削減，逐項壓縮，嚴(yán)格杜絕非生產(chǎn) 性開支。Shivdasani（ 2022）將內(nèi)部資本市場定義為企業(yè)內(nèi)部各部門分配資金的一種機制。 ?多層級企業(yè) ———內(nèi)部資本市場的依附組織 ?集中融資方式 ———內(nèi)部資本市場存在的前提和保證 2022/2/9 22 2022/2/9 23 內(nèi)部資本市場 :有效抑或無效 ? ?當(dāng)前關(guān)于內(nèi)部資本市場的研究主要有三種代表性的觀點 : ?一是 A1chian(1969)和 Williamson (1970，1975)所提出的內(nèi)部資本市場在資源配置中的效率增強作用。但他同時認為，若經(jīng)營者對兼并采取抵觸姿態(tài)，那么置換成本將不可忽視，會削弱內(nèi)部資本市場的優(yōu)勢。 ? Matsusaka和 Nanda (2022)明確地分析了基于內(nèi)部資本市場企業(yè)總部控制權(quán)的監(jiān)督與優(yōu)勝者選拔功能。 ? 第三 ,內(nèi)部資本市場增強了企業(yè)規(guī)避法規(guī)限制及避稅等方面的能力 ,從而提高了企業(yè)的適應(yīng)性。 2022/2/9 39 非效率配置 ? Shin和 Stulz (1998), Scharstein (1998)認為由于多元化公司存在代理問題和內(nèi)部信息不對稱 ,會導(dǎo)致企業(yè)總部在資源再配置時出現(xiàn)相對于好的部門投資不足而對于差的部門卻投資過度的跨部門“交叉補貼（ cross subsidization）或公司“平均主義（ socialism”）現(xiàn)象。 2022/2/9 42 配置效率的實證檢驗 ? L