【正文】 首先，就是仍將股東財富最大化和其限制最小化作為目標功能。 現(xiàn)實的世界 — 用圖形描述 我們已經花費了好幾頁的篇幅對與每一種聯(lián)系 (經營者和股東、股東和債權人、公司和金融 市場以及公司和社會 )有關的現(xiàn)實世界的問題進行了分門別類的討論。 3 0年之后，那些飽受與石棉相關的癌癥折磨的人向 該公司提起訴訟，訴訟案導致了該公司的破產。盡管上市公司的經營者可能怨恨分析人士和投資者的猜測，但是知道投資者是如何理解和看待公司即將采取的行動這一點卻有很高的價值。研究顯示，低市盈率 (即較高的當前收益 )的股票相對于高市盈率的股票，其價格常被低估。最后，在市場中存在著許多內幕人士左右市場的案例。即使信息的流動是自由的并且不加歪曲地反映到金融市場中來，那么在市場價格就是對真實價值的無偏估計這一問題上，沒有人敢保證不發(fā)生任何偏差。 名譽和市場通道 下面所列的公司，哪一種類型更有可能誤導市場？ □ 較少利用市場籌集運作資金的公司 —— 它們通過內部籌資。一些公司熱衷于提升市場價格以贏得投 資人的歡心，往往會故意對金融市場散布有關公司目前狀況和未來前景的誤導信息。在經典理論當中，信息迅速并且可信地公布于金融市場。假定金融市場達到有效率的程度，并且所利用 的信息能夠用于對未來現(xiàn)金流量和風險作出可以衡量的并且是無偏差的估計，那么市場價格將反映真實的價值。在公司理財中最常見的合約就是債券協(xié)議，債券協(xié)議包含了債權人所設置的關于公司制訂投資、融資和股利決策的各種限制。從另一方面來看，債券的價格對股利增加反應消極而對削減股利卻反應靈敏。所以股東和債權人可能在許多問題上產生分歧。 我們列舉這些事例，無意要指責經營者是如此的貪婪和自私，而事實上這樣認為也有失公允，但這些事例卻表明了一個更為根本性的問題：當在股東和經營者之間存在利益沖突的時候，股東財富最大化可能會被經營者利益所取代而位居次席。在這些修正案中有“絕大多數(shù)條款”，即收購者要想 收購公司則必須要收購超過某一絕大多數(shù)的具有表決權的股份；有“公平價格 修正條款”，即收購者的報價必須超過特定的與收益相關的價格；還有的條款則規(guī)定了交錯選舉董事會這樣可以在幾年中防止收購者獲得對公司的控制權。最后一種情況是有時公司會發(fā)行名為“毒丸 (poison pill) ”的證券，有關該種證券的權利或現(xiàn)金流量是由惡意收購所引發(fā)的，其目標就是使收購變得困難和代價高昂。 當他們對標準普爾 5 0 0指數(shù)中的企業(yè)進行這些測試的時候，迪斯尼是惟一一家沒有通過所有測試的公司。 E i s n e r 先生曾出任喬治敦大學的董事并且已經為該校捐贈了 1 0 0 多萬美元。外部董事 (？ ) 中國最龐大的下載資料庫 (整理 . 版權歸原作者所有 ) 如果您不是在 網站下載此資料的 , 不要隨意相信 . 請訪問 3722, 加入 必要時 可將此文 件 解密 ? Reveta F. B o w e r s， 4 8 歲，是一所名為“早期教育中心”學校的校長， E i s n e r 先生的孩子們都在這所學校里就讀。 我們可以從美國舉出大量的例子來說明董事們在維護股東權益上的敗筆，但是這不應該使我們對另一個更加棘手的問題熟視無睹。就公司的首席執(zhí)行官而言， 他在董事會中具有主要的發(fā)言權。 中國最龐大的下載資料庫 (整理 . 版權歸原作者所有 ) 如果您不是在 網站下載此資料的 , 不要隨意相信 . 請訪問 3722, 加入 必要時 可將此文 件 解密 代理權爭奪 (Proxy Fight)：在代理權爭奪中，一個投資人或一群投資人通過爭取股東的投票委托證書來與在任的管理人進行競爭。為了保證這項權力的運用，股東們設立了兩個機構。在以上這些假設的前提下，股東財富最 大化的過程中將不存在附帶成本，這樣股票價格就能反映股東財富。 。那么私人公司該如何運用公司理財?shù)脑瓌t呢？對于這些沒有上市交易的公司而言，制定決策的目標就是使公司價值最大化。當所有權和經營權相分離的時候，財富最大化的目標可能會面臨一些障礙，這種情形在許多大型的公開上市企業(yè)中都存在。最后，強調財富最大化的公司可能為社會制造了大量的成本，然而這些成本卻不能在公司的收入中反映出來。 □ 市場份額最大化。盡管經營者把他們計 劃的每一次收購總是描繪成一幅樂觀的圖景，然而收購公司股票的價格卻總是大幅度下跌，這意味著市場對經營者所發(fā)布的信息是持懷疑態(tài)度。而且即使在那些贊同“股東財富最大化”的人們當中，也存在著關于“是否股東財富最大化能夠轉變?yōu)楣善眱r格最大化”的爭論。投資原則指出公司只能投資于那些能產生高于最低可接受收益率的項目；融資原則提出一個公司的最佳融資結構應能使投資價值最大化；股利原則要求投資項目產生的現(xiàn)金回報超過“好的投資項目”所需的現(xiàn)金應該返還給所有者。盡管不是每個人都能應用公司理財?shù)乃薪M成部分，但每個人至少都能 應用其中某些部分。 ? 這個標志表示“實際運用”，在這當中我們會考慮一些現(xiàn)實中可能出現(xiàn)的情況及處理這些情況的方法等。我們將用德意志銀行來說明一家處在高度規(guī)范化的經濟環(huán)境里的金融服務公司在作出投資、融資和股利決策的時候，將會面臨的一些問題。盡管世界上大多數(shù)人都知道米老鼠，都聽過或者是參觀過迪斯尼樂園，看過所有或是部分迪斯 尼經典動畫片，但它的投資實際上比大多數(shù)人 中國最龐大的下載資料庫 (整理 . 版權歸原作者所有 ) 如果您不是在 網站下載此資料的 , 不要隨意相信 . 請訪問 3722, 加入 必要時 可將此文 件 解密 所意識到的都要分散得多。投資者對未來現(xiàn)金流量的預測建立在 目前已經可以觀察到的現(xiàn)金流量及其未來的預期增長率之上，而它們相應地又取決于公司項目 (即公司的投資決策 )的質量和該項目再投資的收益 (再投資利率 )。對于私人企業(yè)來說，這可能僅僅意味著所有者將其資金的一部分從企業(yè)中抽回。在第 9章中，我們描繪的是，當我們發(fā)現(xiàn)最優(yōu)的融資結構不同于現(xiàn)有的融資結構的時候，我們有哪些最好的方法可以讓我們從現(xiàn)在所在的地方 (目前的融資結構 )到達我們想去的地方 (最優(yōu)的 中國最龐大的下載資料庫 (整理 . 版權歸原作者所有 ) 如果您不是在 網站下載此資料的 , 不要隨意相信 . 請訪問 3722, 加入 必要時 可將此文 件 解密 融資結構 )。附帶成本包括對現(xiàn)有投資進行再投資的機會成本，這在其他的一些測量方法中有可能被忽略；附帶收益則包括一些在新的投資中隱藏著的機會，比如可以進入新市場、進行擴張等等，尤其在這項新投資是 收購另外一家公司的時候，附帶收益可能還包括得到新的合作機會等 .最低可接受收益率： 指在一個項目中投入資源的可接受的最低回報率。從另一個角度來說，廣泛的戰(zhàn)略決策，諸如進入哪個新的市場、收購哪個公司等，也可以被視做投資決策。例如，有一些人 認為一個公司應該有多個目標，分別用于滿足不同層次 (包括股東、員工和客戶等 )的利益需要；而另外一些人則認為公司的運作焦點應集中在他們認為更簡單、更直接的目標，比如市場份額或是收益性上。然而實際上，近年來一個具有諷刺意味的事實是，許多大的想來也十分復雜的公司 (它們是最接近于最新的公司理財技術理論的 )的經理們卻對這些最基本的原則視而不見。 ? 融資原則 選擇一個融資結構，使之在實現(xiàn)投資價值最大化的同時能與資產結構相匹配。從廣義上來說，一個企業(yè)所做的任何事都屬于公司理財?shù)姆懂犑聦嵣希覀儗⑺Q為公司理財是不太妥當?shù)?，因為這會使人們誤認為公司理財討論的焦 點只集中于大公司是如何作出決策的，而把小的私人企業(yè)排除在外。 ? 投資原則 投資的資產和項目所 產生的投資回報率必須高于最低可接受收益率 (Hurdle Rate)。 這些首要的原則提供了一個基礎，使我們得以從中提煉出無數(shù)有關現(xiàn)代公司理財?shù)哪Ｐ秃屠碚?，但同時它們也是一些常識性的原則。盡管這個目標功能的選擇為公司理財提供了一個統(tǒng)一的主題和內在一致性，但它還是有一定成本的。同時，我們將投資決策定義為不僅包括那些創(chuàng)造了收入和利潤的決策 (比如引進了一條新的生產線 )，也包括那些節(jié)約了資金的決策 (比如建立了一個新的更有效的分配系統(tǒng) )。 在已經建立了這個最低可接受收益率之后，我們將把注意力轉向單個項目的收益率。盡管負債的收益與成本之間的權衡首先是建立在定性的基礎上的，在第 8章中，我們仍著眼于考慮達到最優(yōu)融資結構的兩種方法。 股利原則 毫無疑問，大多數(shù)企業(yè)都希望擁有無盡的可以產生超過最低可接受收益率的投資機會，但是所有的企業(yè)都會成長，然后走向成熟。同時，對于一家公司，我們也介紹了一些將資產還給所有 者的可行辦法 — 股利、購回股票、將子公司股票分配給母公司股東等 — 并且研究了如何在這些選擇中作出決定的方法。 現(xiàn)實考慮的焦點 現(xiàn)實生活中，每天都有關于公司決策的新聞和消息在傳播和擴散，這表明我們不需要使用假設的案例來說明公司理財理論的原則。盡管這家公司在全世界開拓市場，推廣它生產的高品質紙品，但我們將用它來闡明當一家公司處在一個通貨膨脹率很高而且不穩(wěn)定的轉型經濟中時，所需要處理的一些 問題。這樣，當我們預測公司的風險參數(shù)的時候，可以參見這個網址上所保存的一些報告各行業(yè)平均風險參數(shù)的數(shù)據庫。盡管可能存在使得這些決策互相獨立的環(huán)境，但這種情況很少。 5. 學習公司理財?shù)淖罴艳k法是運用其模型和理論盡管經過近幾十年的發(fā)展，公司理財理論本身已經給人留下深刻印象，但任何理論只有在實踐中才能得到最終測試。我們將著重探討這樣一個問題，即使價值最大化是一個有缺陷的目標功能，它也能比其他的替代目標功能提供 更多的保證，原因就在于它能夠自我修正。與不經常更新的收益和銷售額不同，股票價格不斷地更新以反映來自該公司的最新消息。 最后一點，選擇股票價格最大化作為一種目標功能可以讓我們在以最好的方式選擇項目并且進行融資的問題上能夠作出明確的說明 你認為公司的目標功能應該是什么？ 就運用正確的目標功能指導企業(yè)制定決策而言，下面的敘述中哪一個最好地描繪了作者所支持的觀點： □ 股票價格或股東財富最大化，沒有任何限制。通過強調股東財富最大化，公司理財面臨著以下幾個風險：首先，受雇替股東運作公司的經營者可能會有他們自己的利益所在，而這種利益可能會背離股東財富最大化的目標。 財富最大化的潛在附帶成本 如果制定決策的惟一目標就是使公司或股東的財富最大化，那么就有存在大量的社會附加成本的可能性，這一社會附加成本可能會抵消財富最大化目標帶來的收益。比如，如果股票的價格不能反映長期的決策結果，而正如一些批評意見所說的那樣，股票價格只對短期的收益結果有反應，那么原打算增加股東財富的決策可能反而會使股票價格下跌。 中國最龐大的下載資料庫 (整理 . 版權歸原作者所有 ) 如果您不是在 網站下載此資料的 , 不要隨意相信 . 請訪問 3722, 加入 必要時 可將此文 件 解密 一個假想的世界 假設存在這樣的情況，經營者能夠排除其他任何考 慮，也不用擔心附帶成本而只須專注于股票價格最大化。同時我們假設在對公司行為及其對價值的影響進行評估的時候，市場采取的是合理并且理性的態(tài)度。經營者可能并不總是本著股東利益而作決策的，股東 有時也會做出損害債權人利益的事情，市場信息也會含糊不清，有時甚至會誤導，同時客觀存在的社會成本也不能夠從企業(yè)的財務報告中反映出來。他們能夠通過代理人來行使他們的權力，但如果缺少了代理權爭奪，那么在任的管理人 ㈠ 就會獲得明顯的利益㈡ 多股東不愿找麻煩去尋找代理人，即使那些已委托了代理人的股東也不愿過于麻煩，于是對在任管理人員的投票常常成為一種缺席選舉 。 1 9 9 2 年平均每個董事每年要花費 9 2個小時用于董事會議和準備工作，比 1 9 8 8 年的 1 0 8 小時有所下降，而工資水平 ㈣ 從1 9 8 8 年的 19 544 美元上升至 32 352 美元。 這些因素最直接的影響就是董事會就它被委任的職能中常常會失效，而這些職能正是要維護股東利益。下面所述的這些人是公司在 1 9 9 6 年時的董事會成員： 時任的公司高級行政人員 ? Michael ， 5 4歲，董事會主席兼首席執(zhí)行官 ? Roy ， 6 6歲，董事會副主席，動畫片部門負責人 ? Sanford ， 6 0 歲，高級執(zhí)行副總裁兼任公司業(yè)務負責人 ? Richard ， 6 4 歲，任 Walt Disney Attraction 的主席前任的公司高級行政人員 ? Raymond t s o n， 7 0歲， 1 9 8 3 ～ 19 8 4 年任迪斯尼公司的董事會主席 ? Wa l k e r， 8 0 歲， 1 9 8 0 ～ 1 9 8 3 年任迪斯尼董事會主席兼首席執(zhí)行官。 ? Stanley P. G o l d， 5 4 歲，是 Shamrock Holdin