【正文】 債持有至到期日，中途不出售。）2．國債的實現(xiàn)收益率前面我們已經(jīng)知道了到期收益率的算法。 零息、貼現(xiàn)國債實現(xiàn)收益率 式中： ――賣出價； ――買入價； T――國債實際持有年數(shù)。附息國債實現(xiàn)的收益率是： 例：某投資者在1996年3月20日以平價購買了100元仍在發(fā)行期內(nèi)的396國債（零息票，％）。 實現(xiàn)收益率 =% 原到期收益率 =% 從這個例子可以清楚地看到，因實際持有沒有至到期日而使得實現(xiàn)的收益率不等于購買當日原想賺到的到期收益率。（1） CI：息票利息收益＝100％＝，是該投資者在1997年6月14日得到的利息。而且由于利率的不確定性，使得附息國債利息的再投資也有極大的收益風險。因為這兩種力量在相反的方向上作用，利率變化所引起的這兩種相反的效應可能正好相互抵消?！俺掷m(xù)期限”對于債券投資者而言遠比債券的償還期限重要。持續(xù)期限實際上是產(chǎn)生現(xiàn)金流的加權平均年數(shù)，其中現(xiàn)金流包括每年所獲利息和到期償還值，權值是每個現(xiàn)金流的現(xiàn)值所占所有現(xiàn)金流的總現(xiàn)值的百分比。而且零息、貼現(xiàn)國債一次還本付息，在利率上升時，它們只遭受價格下跌的損失而沒有利息再投資的收益增加的好處。你所要求的投資水平日期一般情況下保持不變，但是債券的持續(xù)期限卻會隨著市場利率的變化而不斷變化。B 水平日期：它是投資者為了得到將來某個時刻的消費需要的現(xiàn)金而出售證券的日期，就是投資者債務的期限，這是每個國債投資者必須要考慮的，一筆三年后才用與一筆十年后才用的資金在投資國債時所選擇的品種是完全不同的。例：下表是S大學校友獎學基金8年里，每年要支付的獎學金數(shù)額（假設基金投資國債的全部收入都用于支付獎學金），試問如何消除其利率風險？ 年 數(shù) 1 2 3 4 5 6 7 8獎學金數(shù)（元） 10 10 12 12 12 13 13 13解：該獎學基金要消除的利率風險的水平日期是一串，而不是一個。如果我們用購買8個到期期限分別是1至8年的貼現(xiàn)（或零息）國債，也可以來分別消除8年的利率風險影響。但實際上我們往往通過購買一個債券組合才能達到這個消除風險的目的。也可以是投資者在購入一筆國債的同時，與賣方約定在未來某一到期日再以事先約定的價格賣回給最初的售券者?；刭徑灰装雌谙薏煌梢苑譃楦羧栈刭徍投ㄆ诨刭彙Ｒ环矫?，長期國債的持有者在債券持有期間可能遇到臨時性的資金需要，但又認為所持國債風險小，收益長期且較高，是長期投資的良好選擇而不愿將其所有權轉移。有了國債回購，該投資者就可以先買進一筆國債，然后再在將來某一約定的時間以事先約定的價格把這筆國債賣回給原賣者。因為，國債流動性的大小，很大程度上取決于市場需求的大小。中央銀行以吞吐國債為手段的公開市場業(yè)務操作，所依托的方式不是通常意義上的國債交易，而一般是以國債正回購與逆回購的方式進行的。但是它卻發(fā)出了強烈的放松銀根的信號。比如，當商業(yè)銀行準備金過少以致于可能影響其負債的必要支付時，中央銀行會以買進國債的逆回購方式，給商業(yè)銀行增加其準備金的信號，敦促其調(diào)整準備金，以利于商業(yè)銀行保持正常的準備金水平，促進穩(wěn)定市場和貨幣供給目標的實現(xiàn)。在目前，所以國債回購都必須在集中的交易場所內(nèi)進行，而且有足額國債作保證時，交易雙方中一方違約的風險也是很小的。交易方向以到期交易時國債的運行方向為準，融資方開始時賣出國債得到資金，到期時償還本息買回國債，他的交易方向就是買進；融券方初始交易時得到國債融出資金，到期時賣出國債收回資金，他的交易方向就是賣出?；刭徑灰孜沩毶陥髱ぬ枺涑山缓蟮馁Y金估算和國債管理直接在其申報席位的自營帳號內(nèi)自動進行。用于國債回購的國債券必須是財政部已公開發(fā)行，并在交易所上市流通的國債券種。每發(fā)生一筆融資業(yè)務，就有相應面值的標準券被登記結算公司鎖定，在融資方未清償回購債務前，該筆被鎖定的標準券既不能賣出，也不能再次用于另一筆回購業(yè)務的抵押。按照財政部及有關部門的規(guī)定，賣空國債屬盜用國家信用，會受到十分嚴厲的處罰。但是由于各期國債期限、票面利率、付息方式均不相同，在同一時刻不同的國債價格相差較大，而且往往國債價格超過面值。方法是上海證券交易所定期于每季度最后一個營業(yè)日起按新的折算比率計算各會員單位可用于國債回購業(yè)務的標準券數(shù)額。這種做法也符合國際慣例，充分體現(xiàn)了國債的市場屬性。1994年1月17日，上海證券交易所新增一種回購期為7天的品種。例：某投資者有10萬元資金，在1997年8月12日他準備投資于國債回購業(yè)務。到3天后的8月15日，不必再付手續(xù)費，得到100113元。例如，上例中3天回購，％～％之間，對交易雙方而言，收益或成本都一樣。目前，國債回購收益率已成為我國多重利率體系中重要的一種，它反映了市場上短期自己供求狀況，在現(xiàn)階段主要受股票一級市場發(fā)行節(jié)奏和二級市場火爆程度的影響，其中前者影響尤甚。這種方法需要對今后一段時期的新股發(fā)行節(jié)奏、市場資金狀況有個準確的預測，如果市場資金需求并不像原估計的那么大，投資者付出的利息成本會更大。當然，有時這個規(guī)律也會不管用，譬如股票二級市場因受利好消息刺激尾市出現(xiàn)搶盤現(xiàn)象，部分資金從債市流向股市，這時國債回購收益率在最后半個小時不但不往下跌，而且還向上瘋漲。它指的是通過有組織的交易場所預先確定買賣價格并于未來特定時間內(nèi)進行券款交割的國債派生交易方式。B 國債期貨交易必須在指定的以市場的公開化和自由化為宗旨的集中的交易場所中進行。最低保證金是指合同價值下降以致引發(fā)額外保證金要求的保證金數(shù)額。虧損較大的，當保證金余額低于最低保證金限額時，要在第二個交易日開始前補齊保證金，做到“無負債交易”。他們往往通過期貨市場減少由利率變化引起的風險。假如將來市場利率真的上升了，國債價格下跌使他在現(xiàn)券上遭受損失，但是他在國債期貨上以低價買回原來賣出的品種所獲的盈利，正好可以減少他現(xiàn)券上的損失。投機者與套期保值者的入市動機正好相反，套期保值者總是千方百計地避免利率變動對國債價格的影響，一旦完成一筆套做交易就盡量少動，往往要參加實物交收；而投機者則是喜歡預測未來市場利率及其他有關因素對國債期貨價格的影響，根據(jù)自己對未來期貨價格的判斷來隨時調(diào)整買進或賣出的方向，賺取低進高出的差價。投機者是國債期貨市場的風險承擔者，既然承擔了風險，他們就應該有可能獲得高收益的機會。他們是試圖從期貨價格和現(xiàn)貨價格不一致以及在不同的期貨價格中獲得盈利的交易商。例：19年4月1日，某投資者持有的一零息國債現(xiàn)券市場價格是101元，而當日期貨市場上該現(xiàn)券6月交收品種的價格是105元。（2）做多套期保值即買入國債期貨合約預先鎖定未來買入國債的價格，用以避免利率下跌后國債價格上漲的風險。假如7月初該國債價格不升反跌，如到104元，投資者也將以105元的價格交收，雖然多付了1元/百元，但105元的價格是投資者預先鎖定的成本，只要達到這個目標他也就滿意了。那么如果采取做空套期保值，持有現(xiàn)券，賣出相同數(shù)量的期貨，投資者在現(xiàn)券市場會盈利，而在期貨市場上會虧損，盈利沖抵后價格穩(wěn)定在原水平上，投資者就達到了防范利率風險的目的；反之亦反是。某投資者可以以年息10％的利率從銀行借入半年期貸款。 步驟3：在期貨市場上賣出1口317合約。而且，買國債現(xiàn)券、做期貨空頭的套期保值也不用承擔現(xiàn)券、期貨價格變化的風險。這些變量有：市場借出利率、國債現(xiàn)券價格、國債期貨價格、國債期貨交收時間。掌握了上述公式，我們就可以從枯燥的價格數(shù)字中發(fā)現(xiàn)機會，賺取無風險、不要本錢的利潤。他們的套利活動對市場價格馬上產(chǎn)生影響，具體表現(xiàn)在：1。三種價格同時運動，最后當市場上將不存在現(xiàn)券買入持有機會了。假設投資者可以借到國債現(xiàn)券。 步驟3：在期貨市場上買入1口317合約。凈收益＝回購借出本息－期貨價格數(shù)量 ＝現(xiàn)券價格數(shù)量（1＋借出利率期貨交收時間/360）－期貨價格數(shù)量等式大于零，說明逆現(xiàn)券買入持有策略可行。同樣地，當市場上存在這樣的機會，大量投資者又會不斷地加入到逆現(xiàn)券買入持有策略中去，他們的交易活動使得市場價格馬上出現(xiàn)如下變化：1。直到最后當，逆現(xiàn)券買入持有機會消失，套利者再尋找另一次機會。2．跨期套利它是指利用同一國債的不同交割月份期貨品種的差價變化來賺取利潤的一種套利方法。請設計一套跨期套利策略。投資者應采取的步驟是：（1） 做316多頭，317空頭；（2） 在316到期時借錢參加多頭交收；（3） 在317到期時，用316交收到的現(xiàn)券參與空頭交收，得到的錢歸還借款本息。（2）跨期逆現(xiàn)券買入持有套利再來看第二種策略。應當注意的是，我們在設計跨期套利時，假設時的市場利率等于時的市場利率。3．跨市套利跨市套利又稱“跨交易所套利”，類似于跨期套利，不同的是前者是在不同的市場對同種國債同期交收品種套利，而跨期套利是在同一交易所、同一國債的不同期交收期貨品種套利。由于大量的套利在甲地做空，使甲地價格相對下降；套利者在乙地做多，使乙地價格相對上升。熊市中：，乙地價格跌為140元。如上例中甲地價格上升2元到144元，這時不妨參加實物交收，用乙地獲得的券交收到甲地去，投資者仍能獲得平倉的1元差價。44 / 44