現(xiàn)代證券投資組管理理論-預(yù)覽頁
【正文】 的有效集，他們選擇不同證券組合惟一的原因是他們有不同的無差異曲線。 14 三、證券市場線 資本市場線反映了有效資產(chǎn)組合的期望收益與風(fēng)險之間的關(guān)系 ， 但未展現(xiàn)出每一證券自身的風(fēng)險與收益的關(guān)系 。 16 ? 如果將第 i項資產(chǎn)與市場證券組合的協(xié)方差COViｍ和市場證券組合的方差 σ２ｍ之比βi作為該項資產(chǎn)系統(tǒng)風(fēng)險程度的量值，則可將資產(chǎn)的期望收益與系統(tǒng)風(fēng)險間的關(guān)系表示為： ? 式中： Ki為資產(chǎn) i的期望收益率； Kｆ為無風(fēng)險資產(chǎn)收益率； Km為市場證券組合期望收益率； βi為資產(chǎn) i的 β系數(shù)。這里，β類似于風(fēng)險杠桿，當(dāng)風(fēng)險收益為（ ）時，增大風(fēng)險杠桿系數(shù) β，才能增加總的投資收益。 這一特征表明：CAPM對任意資產(chǎn)或資產(chǎn)組合都成立。從本質(zhì)上看， CML是 SML的一個特例。 23 四、證券特征線 1. α系數(shù) 處于均衡狀態(tài)的資本資產(chǎn)定價模型中，每一種資產(chǎn)都位于證券市場線上，即資產(chǎn)期望收益率與它的均衡期望收益率完全一致。iii KK ???iK 39。當(dāng)隨機(jī)誤差項不為零時，資產(chǎn)的實際超額收益率應(yīng)包括 αi系數(shù)、市場證券組合的實際超額收益率與 βi系數(shù)的乘積以及隨機(jī)誤差三項。 假定有一個共同因素 F對證券產(chǎn)生影響，在第 t期這種因素對證券 i的影響通過如下公式反應(yīng)： rit＝ ai＋ biFt＋ εit 式中： rit為證券 i在第 t期的收益率； Ft為第 t期因素 F的預(yù)期值； bi為證券 i對因素 F的敏感性； εit為證券i第 t期的殘差。 單因素模型中，證券間的協(xié)方差表示為： σ2ij＝ bibj通常，證券收益率受到若干個共同因素的影響： F1， F2， F3， F4，F(xiàn)5， … ， Fk等。 32 在多因素模型下，證券的預(yù)期收益率可表示如下： 證券 i的方差可以表示為： 33 證券組合的預(yù)期收益和方差可以表示如下 且： 34 二、套利定價理論 套利定價模型假設(shè)：每個投資者都想使用套利組合在不增加風(fēng)險的情況下增加組合的收益率，但在一個有效率的均衡市場中是不存在無風(fēng)險的套利機(jī)會的 。套利行為是指利用同一實物資產(chǎn)或證券資產(chǎn)在同一時間的不同價格來獲取無風(fēng)險的利潤的行為。 (一般，假定隨機(jī)誤差項滿足正態(tài)分布，顯然它們也就是獨(dú)立的。用數(shù)學(xué)公式表述如下： E（ ri）＝ λ0＋ λ1bi1＋ …λkbik 其中， λ0， λ1， … ， λk為常數(shù)。根據(jù)套利定價模型可知：任何對因素不敏感的證券 i的收益率均為 λ0，而無風(fēng)險資產(chǎn)的收益率 rf也等于 λ0 ，所以上述公式又可表述為： E（ ri）＝ rf＋ λ1bi1＋ …λkbik 當(dāng)資產(chǎn)組合ｐ 1只對因素１有一個單位的敏感度時，即 bi1 ＝ 1， bi2 ＝ … ＝ λkbik＝ 0 則 E（ rp1） ＝ rf＋ λ1 λ1＝ E（ rp1）－ rf 所以，風(fēng)險因素補(bǔ)償可以認(rèn)為是預(yù)期收益超過無風(fēng)險資產(chǎn)收益率的部分， p1稱為單因素資產(chǎn)組合。在 APT模型中，風(fēng)險資產(chǎn)的預(yù)期收益率受到 k個因素的影響。 CAPM模型的理論基礎(chǔ)是馬柯維茨理論，關(guān)鍵變量是均值、方差，只有一個影響因素 —— 市場組合，靜態(tài)的過程。其出發(fā)點是排除市場的套利機(jī)會，一旦市場存在套利機(jī)會，投資者的套利行為就會使套利機(jī)會趨于消失，在一個有效率的市場，這個過程是極其迅速的，市場很快重新實現(xiàn)均衡。 但同時， APT模型也沒有說明決定資產(chǎn)定價的風(fēng)險因子的數(shù)目和類型，以及影響程度、相對大小，從而理論嚴(yán)密性不足，也造成了在實際應(yīng)用中的困難。 ? （ 2）信息接收的有效性。 ? （ 4）信息執(zhí)行的有效性。證券價格被假設(shè)完全反映包括它本身在內(nèi)的過去歷史的證券價格資料。這是最大程度的市場效率概念，在這種形式的假設(shè)下，所有信息，包括私人資料、內(nèi)部資料和公開可用的資料都在證券價格中反映出來。 49 五、不同資本市場效率下的證券分析 ? （ 1）如果市場未達(dá)到弱式有效，則當(dāng)前的價格未完全反映歷史價格信息，那么未來的價格變化將進(jìn)一步對過去的價格信息做出反應(yīng)。這種強(qiáng)形式高效假設(shè)下，任何專業(yè)投資者的市場價值為零 。具體到各個投資者，情況有別，如職業(yè)不同、風(fēng)險偏好不同、面臨的稅收政策不同等，因而各個投資者之間的最佳投資組合是有差別的。然而就發(fā)達(dá)的資本市場的研究，一些成果支持這種假設(shè)，認(rèn)為市場是有效的，或者在某一程度上有效。 54 但也有研究結(jié)果與有效市場假說相矛盾 ， 對有效市場假說提出了批判性意見 。 55 第四節(jié) 證券組合管理的應(yīng)用 一、債券資產(chǎn)組合管理 這種管理主要是以減少和避免損失為目的，確保投資者未來的現(xiàn)金流入可以與現(xiàn)金流出相匹配。在實際中通常通過估計投資者的風(fēng)險容忍度這種間接的、近似的方法來確定無差異曲線。 2. 特雷諾指數(shù) 以獲利機(jī)會來評定績效的。 ? （ APT）的基本內(nèi)容。
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