【正文】 進(jìn)或售出一種資產(chǎn)的權(quán)利。 買方的權(quán)利 看漲期權(quán) 看漲期權(quán)是指期權(quán)賦予持有人在到期日或到期日之前 ，以固定價(jià)格購(gòu)買標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。在那一天之后，期權(quán)失效。對(duì)此， 縣有機(jī)大蒜有限公司董事長(zhǎng) 對(duì)導(dǎo)報(bào)記者直言不諱： “ 種植面積增加，市場(chǎng)消化不了。 （ 2）計(jì)算 B公司未來(lái)的預(yù)期股利增長(zhǎng)率。公司目前已達(dá)到穩(wěn) 定增長(zhǎng)狀態(tài)，未來(lái)年度將維持 2021年的經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策不變（包括不增發(fā)新股和回購(gòu)股票），可以按照目前的利率水平在需要的時(shí)候取得借款，不變的銷售凈利率可以涵蓋不斷增加的負(fù)債利息。2 ＝ 14% （ 4）加權(quán)平均資本成本＝ %30% ＋ %10% ＋ 14%60% ＝ % 【注】本題答案根據(jù)現(xiàn)行教材表述進(jìn)行重新整理，故與當(dāng)年的標(biāo)準(zhǔn)答案并不完全吻合。 （ 4）資本市場(chǎng)：國(guó)債收益率為 7%；市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)估計(jì)為 6%。其當(dāng)前市價(jià) 元。 【例 公司改變股利政策，就會(huì)引起權(quán)益成本的變化。 稅率 稅率變化能影響稅后債務(wù)成本以及公司加權(quán)平均資本成本。利率下 降，公司資本成本也會(huì)下降，會(huì)刺激公司投資。該增資方案是否可行？ [答疑編號(hào) 3949060505] 『正確答案』 該公司未經(jīng)發(fā)行費(fèi)用調(diào)整的股權(quán)成本： 該公司經(jīng)發(fā)行費(fèi)用調(diào)整的普通股成本： 由于資產(chǎn)報(bào)酬率只有 15%，因此該增資方案不可行。其資產(chǎn)凈利率為15%，每年凈收益 150萬(wàn)元，全部用于發(fā)放股利，公司的增長(zhǎng)率為零。 如果將籌資費(fèi)用考慮在內(nèi)，新發(fā)普通股成本的計(jì)算公式則為： 式中： F—— 普通股籌資費(fèi)用率。如果發(fā)行費(fèi)用率比較高，則計(jì)算債務(wù)的成本時(shí)需要考慮發(fā)行費(fèi)用，需要考慮發(fā)行費(fèi)用的債務(wù)的成本與不需要考慮發(fā)行費(fèi)用的債務(wù)的成本有較大的差別，所以，選項(xiàng) C的說(shuō)法正確。 ，理想的做法是按照以市場(chǎng)價(jià)值計(jì)量的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的比例計(jì)量每種資本要素的權(quán)重 ，每種資本要素的相關(guān) 成本是未來(lái)增量資金的機(jī)會(huì)成本，而非已經(jīng)籌集資金的歷史成本 ，需要考慮發(fā)行費(fèi)用的債務(wù)應(yīng)與不需要考慮發(fā)行費(fèi)用的債務(wù)分開(kāi)，分別計(jì)量資本成本和權(quán)重 ，如果籌資企業(yè)處于財(cái)務(wù)困境，需將債務(wù)的承諾收益率而非期望收益率作為債務(wù)成本 [答疑編號(hào) 3949060504] 『正確答案』 ABC 『答案解析』加權(quán)平均資本成本是各種資本要素成本的加權(quán)平均數(shù)，有三種加權(quán)方案可供選擇，即賬面價(jià)值加權(quán)、實(shí)際市場(chǎng)價(jià)值加權(quán)和目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)加權(quán)。 實(shí)際上，除非發(fā)行成本很大，很少有人花大量時(shí)間進(jìn)行發(fā)行費(fèi)用的調(diào)整。原因如下： （ 1）調(diào)整前后的債務(wù)成本差別不大。此時(shí)，債務(wù)的稅前成本 Kd應(yīng)使下式成立： 稅后債務(wù)成本 Kdt＝ Kd （ 1－ T） 其中： P是債券價(jià)格； M是債券面值； F是發(fā)行費(fèi)用率； N是債券的到期時(shí)間； T是公司的所得稅率； I是每年的利息數(shù)量； Kd是經(jīng)發(fā)行成本調(diào)整后的債務(wù)稅前成本。 % % % % [答疑編號(hào) 3949060502] 『正確答案』 A 『答案解析』產(chǎn)權(quán)比率＝負(fù)債 /所有者權(quán)益＝ 2/3，所以，負(fù)債占全部資產(chǎn)的比重為： 2/（ 2＋ 3）＝ ，所有者權(quán)益占全部資產(chǎn)的比重為 1－ ＝ ，債務(wù)稅后資本成本＝ 14% （ 1－ 30%）＝ %，權(quán)益資本成本＝ 8%＋ （ 16%－ 8%）＝ %，加權(quán)平均資本成本＝ % ＋ % ＝%。 【例 【例 6－ 8】 ABC公司按平均市場(chǎng)價(jià)值計(jì)量的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)是： 40%的長(zhǎng)期債務(wù)、 10%的優(yōu)先股、50%的普通股。 類別 性質(zhì) 優(yōu)缺點(diǎn) 賬面價(jià)值加權(quán) 反映過(guò)去 優(yōu)點(diǎn)是計(jì)算方便，缺點(diǎn)是不一定符合未來(lái)狀態(tài)，會(huì)歪曲資本成本 實(shí)際市場(chǎng)價(jià)值加權(quán) 反映現(xiàn)在 優(yōu)點(diǎn)是計(jì)算結(jié)果反映企業(yè)目前的實(shí)際情況。 計(jì)算題】某公司現(xiàn)有優(yōu)先股的情況如下：面值 100元，股息率 10%，每年付息一次，其當(dāng)前的市價(jià)為 110元，如果新發(fā)行優(yōu)先股，需要承擔(dān)每股 2元的發(fā)行成本。 稅后債務(wù)成本＝稅前債務(wù)成本 （ 1－所得稅稅率） 由于所得稅的作用，債權(quán)人要求的收益率不等于公司的稅后債務(wù)成本。收集目標(biāo)公司所在行業(yè)各公司的信用級(jí)別及其關(guān)鍵財(cái)務(wù)比率，并計(jì)算出各財(cái)務(wù)比率的平均值，編制信用級(jí)別與關(guān)鍵財(cái)務(wù)比率對(duì)照表，如表 6－ 6所示。這 3種公司債券及與其到期日接近的政府債券的到期收益 率如下表所示： 上市債券到期收益 政府債券到期收益?zhèn)l(fā)行公司 上市債券到期日 率 政府債券到期日 率 甲 2021年 7月 1日 % 2021年 6月 30 日 % 乙 2021年 9月 1日 % 2021年 8月 1日 % 丙 2021年 6月 1日 % 2021年 7月 1日 % 要求計(jì)算發(fā)行債券的稅前資本成本。 上市公司的 4種 B級(jí)公司債有關(guān)數(shù)據(jù)表 債券發(fā)行公司 上市債券到期日 上市債券到期收益率 政府債券到期日 政府債券（無(wú)風(fēng)險(xiǎn)）到期收益率 公司債券 風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率 甲 2021－ 1－28 % 2021－ 1－ 4 % % 乙 2021－ 9－26 % 2021－ 7－ 4 % % 丙 2021－ 8－15 % 2021－ 2－15 % % 丁 2017－ 9－25 % 2018－ 2－15 % % 風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率平均值 % [答疑編號(hào) 3949060402] 『正確答案』 假設(shè)當(dāng)前的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為 %，則 ABC公司的稅前債務(wù)成本為： ＝ %＋ 1%＝ % 【例 對(duì)于已經(jīng)上市的債券來(lái)說(shuō)，到期日相同則可以認(rèn)為未來(lái)的期限相同，其無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率相同，兩者的利率差額是風(fēng)險(xiǎn)不同引起的。具體做法如下： （ 1）選擇若干信用級(jí)別與本公司相同上市公司債券； （ 2）計(jì)算這些上市公司債券的到期收益率； （ 3）計(jì)算與這些上市公司債券同期的長(zhǎng)期政府債券到期收益率（無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利益）； （ 4）計(jì)算上述兩到期收益率的差額，即信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率； （ 5）計(jì)算信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率的平均值，并作為本公司的信用風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率。計(jì)算可比公司長(zhǎng)期債券的到期收益率，作為本公司的長(zhǎng)期債務(wù)成本 可比公 可比公司應(yīng)當(dāng)與目標(biāo)公司處于同一行業(yè)，具有類似的商業(yè)模式。要求計(jì)算債券的稅前成本。 【知識(shí)點(diǎn) 2】債務(wù)成本估計(jì)的方法 注意計(jì)算的程序，是先計(jì)算稅前債務(wù)成本，再計(jì)算稅后成本。 【提示】在實(shí)務(wù)中，往往把債務(wù)的承諾收益率作為債務(wù)成本。 注意 （ 1）區(qū)分歷史成本和未來(lái)成本 作為投資決策和企業(yè)價(jià)值評(píng)估依據(jù)的資本成本，只能是未來(lái)借入新債務(wù)的成本。 【提示】風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是憑借經(jīng)驗(yàn)估計(jì)的。 單選題】已知某普通股的 β 值為 ，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為 6%，市場(chǎng)組合的必要收益率為 10%，該普通股目前的市價(jià)為 10元 /股，預(yù)計(jì)第一期的股利為 ，不考慮籌資費(fèi)用，假設(shè)根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型和股利增長(zhǎng)模型計(jì)算得出的普通股成本相等，則該普通股股利的年增長(zhǎng)率為（ ）。 （ 1）計(jì)算幾何平均增長(zhǎng)率和股權(quán)成本 預(yù)計(jì)未來(lái) 30年的股利，見(jiàn)表 6－ 3所示。則有： 根據(jù)上式，運(yùn)用逐步測(cè)試法，然后用內(nèi)插法即可求得權(quán)益資本成本 KS。 【提示】教材對(duì)此并沒(méi)有介紹具體做法。 【鏈接】按期末股東權(quán)益計(jì)算可持續(xù)增長(zhǎng)率 股利增長(zhǎng)率＝可持續(xù)增長(zhǎng)率＝權(quán)益凈利率 留存收益比率 /（ 1權(quán)益凈利率 留存收益比率） 【例】某公司預(yù)計(jì)未來(lái)保持經(jīng)營(yíng)效率、財(cái)務(wù)政策不變，且不增發(fā)新股或回購(gòu)股票，預(yù)計(jì)的股利支付率為 20%，期初權(quán)益預(yù)計(jì)凈利率為 6%，則股利的增長(zhǎng)率為： [答疑編號(hào) 3949060302] 『正確答案』 g＝ 6% （ 1－ 20%）＝ % （ 3）采用證券分析師的預(yù)測(cè) 估計(jì)增長(zhǎng)率時(shí)，可以將不同分析師的預(yù)測(cè)值進(jìn)行匯總，并求其平均值，在計(jì)算平均值時(shí)，可以給權(quán)威性較強(qiáng)的機(jī)構(gòu)以較大的權(quán)重，而其他機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)值給以較小的權(quán)重。 ABC公司的股利（幾何）增長(zhǎng)率為： ABC公司的股利（算術(shù)）增長(zhǎng)率為： g＝ [（ － ） /＋（ － ） /＋（ － ） /＋（ － ）/]100%/4 ＝ % （ 2）可持續(xù)增長(zhǎng)率 假設(shè)未來(lái)保持當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策（包括不增發(fā)股票和股票回購(gòu)）不變，則可根據(jù)可持續(xù)增長(zhǎng)率來(lái)確定股利的增長(zhǎng)率。 【提示】幾何增長(zhǎng)率適合投資者在整個(gè)期間長(zhǎng)期持有股票的情況，而算術(shù)平均數(shù)適合在某一段時(shí)間有股票的情況。 【知識(shí)點(diǎn) 2】股利增長(zhǎng)模型 計(jì)算公式 式中： KS—— 普通股成本； D1—— 預(yù)期年股利額； P0—— 普通股當(dāng)前市價(jià)； g—— 普通股利年增長(zhǎng)率。 【提示】 （ 1）幾何平均數(shù)方法下的權(quán)益市場(chǎng)收益率＝ （ 2）算術(shù)平均數(shù)方法下的權(quán)益市場(chǎng)收益率＝ ，其中： 【例 6－ 2】某證券市場(chǎng)最近兩年的相關(guān)數(shù)據(jù)見(jiàn)表 6－ 1。算術(shù)平均數(shù)是在這段時(shí)間內(nèi)年收益率的簡(jiǎn)單平均數(shù)，而幾何平均數(shù)則是同一時(shí)期內(nèi)年收益的復(fù)合平均數(shù)。在分析時(shí)會(huì)碰到兩個(gè)問(wèn)題： （ 1）選擇時(shí)間跨度。 【提示】收益周期性是指一個(gè)公司的收入和利潤(rùn)對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)周期狀態(tài)的依賴性強(qiáng)弱。 選擇收益計(jì)量的時(shí)間間隔 （ 1）選擇：選擇使用每周或每月的收益率 （ 2）原因： 使用每日內(nèi)的收益率會(huì)由于有 些日子沒(méi)有成交或者停牌，該期間的收益率為0，由此引起的偏差會(huì)降低股票收益率與市場(chǎng)收益率之間的相關(guān)性，也會(huì)降低該股票的 β 值。 【提示 】?jī)煞N方法均是建立在歷史資料的基礎(chǔ)之上的。 不同年份發(fā)行的、票面利率和計(jì)息期不等的上市債券，根據(jù)當(dāng)前市價(jià)和未來(lái)現(xiàn)金流計(jì)算的到期收益率只有很小差別。 （ 3）長(zhǎng)期政府債券的利率波動(dòng)較小 短期政府債券的波動(dòng)性較大，其變動(dòng)幅度有時(shí)甚至超過(guò)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率本身，不宜作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的代表。政府長(zhǎng)期債券期 限長(zhǎng)，代表，也有人主張使用更長(zhǎng)時(shí)間的政府債券利率） 比較接近普通股的現(xiàn)金流。 （最常見(jiàn)的做法，是選用 10年期的財(cái)政部債券利率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的（ 1）普通股是長(zhǎng)期的有價(jià)證券。普通股 的成本為： [答疑編號(hào) 3949060201] Ks＝ 10%＋ （ 14%－ 10%）＝ % 待估計(jì)參數(shù) （ 1）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；（ 2）貝塔值；（ 3）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。 多選題】如果在進(jìn)行投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)時(shí)，使用股票貝塔系數(shù)和證券市場(chǎng)線來(lái)計(jì)算項(xiàng)目的折現(xiàn)率，則需要設(shè)定的前提條件是（ ）。 ，則項(xiàng)目的資本成本也就較高 [答疑編號(hào) 3949060102] 『正確答案』 BC 『答案解析』公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大，投資人要求的報(bào)酬率就會(huì)較高，公司的資本成本也就較高，所以選項(xiàng) A的說(shuō)法不正確。 [答疑編號(hào) 3949060101] 『正確答案』 BCD 『答案解析』公司資本成本的高低，取決于三個(gè)因素：（ 1）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；（ 2）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；（ 3）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。 評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)，主要采用折現(xiàn)現(xiàn)金流量法，需要使用公司資本成本作為公司現(xiàn)金流量的折現(xiàn)率。 如果投資項(xiàng)目與現(xiàn)有資產(chǎn)平均風(fēng)險(xiǎn)不同，公司資本成本不能 作為項(xiàng)目現(xiàn)金流的折現(xiàn)率，不過(guò)公司資本成本仍有價(jià)值，它提供了一個(gè)調(diào)整基礎(chǔ)。 【總結(jié)】 【提示】有關(guān)項(xiàng)目資本成本的問(wèn)題，我們將在長(zhǎng)期投資部分進(jìn)一步討論，本章主要討論公司的資本成本。作為投資項(xiàng)目的資本成本素 即項(xiàng)目的最低報(bào)酬率。項(xiàng)目資本成本是公司投資于資本支出項(xiàng)目所要求的最低報(bào)酬率。公司的負(fù)債率越高，普通股收益的變動(dòng)性越大，股東要求的報(bào)酬率也就越高。典型的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資的例子就是政府債券投資。每一種資本要素要求的報(bào)酬率被稱為 要素成本 。為了加以區(qū)分，我們稱前者為公司的資本成本，后者為投資項(xiàng)目的資本成本。 這種成本不是實(shí)際支付的成本，而是一種失去的收益，是將資本用于本項(xiàng)目投資所放棄的其他投資機(jī)會(huì)的收益，因此被稱為機(jī)會(huì)成本。學(xué)習(xí)本章重點(diǎn)關(guān)注以下知識(shí)點(diǎn)： 、債務(wù)成本以及優(yōu)先股成本的計(jì)算 第一節(jié) 資本成本概述 【知識(shí)點(diǎn) 1】資本成本的含義及其分類 含義 一般說(shuō)來(lái)，資本成本是指投 資資本的機(jī)會(huì)成本。 這兩方面既有聯(lián)系，也有區(qū)別。每一種資本來(lái)源被稱為一種 資本要素 。 影響因素 一個(gè)公司資本成本的高低，取決于三個(gè)因素： （ 1）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率：是指無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資所要求的報(bào)酬率。 （ 3）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：是指高財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。 【提示】公司資本成本是投資人針對(duì)整個(gè)公司要求的報(bào)酬率，或者說(shuō)是投資者對(duì)于企業(yè)全部資產(chǎn)要求的最低報(bào)酬率。風(fēng)險(xiǎn)低的投資項(xiàng)目要求的報(bào)酬率較低。 因此，每個(gè)項(xiàng)目都有自己的資本成本，它是項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)。 當(dāng)投資項(xiàng)目與公司現(xiàn)存業(yè)務(wù)相同時(shí)，公司資本成本時(shí)合適的折現(xiàn)率。 在管理營(yíng)運(yùn)資本方面，資本成本可以用來(lái)評(píng)估營(yíng)運(yùn)資本投資政策和營(yíng)運(yùn)資本籌資政策。 多選題】一個(gè)公司資本成本的高低，取決于（ ）。 多選題】下列關(guān)于資本成本的說(shuō)法中，正確的有（ ）。