【正文】 進或售出一種資產(chǎn)的權(quán)利。 買方的權(quán)利 看漲期權(quán) 看漲期權(quán)是指期權(quán)賦予持有人在到期日或到期日之前 ，以固定價格購買標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。在那一天之后，期權(quán)失效。對此， 縣有機大蒜有限公司董事長 對導(dǎo)報記者直言不諱： “ 種植面積增加，市場消化不了。 （ 2）計算 B公司未來的預(yù)期股利增長率。公司目前已達(dá)到穩(wěn) 定增長狀態(tài)，未來年度將維持 2021年的經(jīng)營效率和財務(wù)政策不變（包括不增發(fā)新股和回購股票），可以按照目前的利率水平在需要的時候取得借款，不變的銷售凈利率可以涵蓋不斷增加的負(fù)債利息。2 ＝ 14% （ 4）加權(quán)平均資本成本＝ %30% ＋ %10% ＋ 14%60% ＝ % 【注】本題答案根據(jù)現(xiàn)行教材表述進行重新整理，故與當(dāng)年的標(biāo)準(zhǔn)答案并不完全吻合。 （ 4）資本市場：國債收益率為 7%；市場平均風(fēng)險溢價估計為 6%。其當(dāng)前市價 元。 【例 公司改變股利政策，就會引起權(quán)益成本的變化。 稅率 稅率變化能影響稅后債務(wù)成本以及公司加權(quán)平均資本成本。利率下 降，公司資本成本也會下降，會刺激公司投資。該增資方案是否可行？ [答疑編號 3949060505] 『正確答案』 該公司未經(jīng)發(fā)行費用調(diào)整的股權(quán)成本： 該公司經(jīng)發(fā)行費用調(diào)整的普通股成本： 由于資產(chǎn)報酬率只有 15%，因此該增資方案不可行。其資產(chǎn)凈利率為15%，每年凈收益 150萬元，全部用于發(fā)放股利，公司的增長率為零。 如果將籌資費用考慮在內(nèi)，新發(fā)普通股成本的計算公式則為： 式中： F—— 普通股籌資費用率。如果發(fā)行費用率比較高，則計算債務(wù)的成本時需要考慮發(fā)行費用，需要考慮發(fā)行費用的債務(wù)的成本與不需要考慮發(fā)行費用的債務(wù)的成本有較大的差別，所以，選項 C的說法正確。 ，理想的做法是按照以市場價值計量的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的比例計量每種資本要素的權(quán)重 ，每種資本要素的相關(guān) 成本是未來增量資金的機會成本，而非已經(jīng)籌集資金的歷史成本 ，需要考慮發(fā)行費用的債務(wù)應(yīng)與不需要考慮發(fā)行費用的債務(wù)分開，分別計量資本成本和權(quán)重 ，如果籌資企業(yè)處于財務(wù)困境，需將債務(wù)的承諾收益率而非期望收益率作為債務(wù)成本 [答疑編號 3949060504] 『正確答案』 ABC 『答案解析』加權(quán)平均資本成本是各種資本要素成本的加權(quán)平均數(shù)，有三種加權(quán)方案可供選擇，即賬面價值加權(quán)、實際市場價值加權(quán)和目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)加權(quán)。 實際上，除非發(fā)行成本很大，很少有人花大量時間進行發(fā)行費用的調(diào)整。原因如下： （ 1）調(diào)整前后的債務(wù)成本差別不大。此時，債務(wù)的稅前成本 Kd應(yīng)使下式成立： 稅后債務(wù)成本 Kdt＝ Kd （ 1－ T） 其中： P是債券價格； M是債券面值； F是發(fā)行費用率； N是債券的到期時間； T是公司的所得稅率； I是每年的利息數(shù)量； Kd是經(jīng)發(fā)行成本調(diào)整后的債務(wù)稅前成本。 % % % % [答疑編號 3949060502] 『正確答案』 A 『答案解析』產(chǎn)權(quán)比率＝負(fù)債 /所有者權(quán)益＝ 2/3，所以，負(fù)債占全部資產(chǎn)的比重為： 2/（ 2＋ 3）＝ ，所有者權(quán)益占全部資產(chǎn)的比重為 1－ ＝ ，債務(wù)稅后資本成本＝ 14% （ 1－ 30%）＝ %，權(quán)益資本成本＝ 8%＋ （ 16%－ 8%）＝ %，加權(quán)平均資本成本＝ % ＋ % ＝%。 【例 【例 6－ 8】 ABC公司按平均市場價值計量的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)是： 40%的長期債務(wù)、 10%的優(yōu)先股、50%的普通股。 類別 性質(zhì) 優(yōu)缺點 賬面價值加權(quán) 反映過去 優(yōu)點是計算方便，缺點是不一定符合未來狀態(tài)，會歪曲資本成本 實際市場價值加權(quán) 反映現(xiàn)在 優(yōu)點是計算結(jié)果反映企業(yè)目前的實際情況。 計算題】某公司現(xiàn)有優(yōu)先股的情況如下：面值 100元，股息率 10%，每年付息一次，其當(dāng)前的市價為 110元，如果新發(fā)行優(yōu)先股，需要承擔(dān)每股 2元的發(fā)行成本。 稅后債務(wù)成本＝稅前債務(wù)成本 （ 1－所得稅稅率） 由于所得稅的作用，債權(quán)人要求的收益率不等于公司的稅后債務(wù)成本。收集目標(biāo)公司所在行業(yè)各公司的信用級別及其關(guān)鍵財務(wù)比率，并計算出各財務(wù)比率的平均值，編制信用級別與關(guān)鍵財務(wù)比率對照表，如表 6－ 6所示。這 3種公司債券及與其到期日接近的政府債券的到期收益 率如下表所示： 上市債券到期收益 政府債券到期收益?zhèn)l(fā)行公司 上市債券到期日 率 政府債券到期日 率 甲 2021年 7月 1日 % 2021年 6月 30 日 % 乙 2021年 9月 1日 % 2021年 8月 1日 % 丙 2021年 6月 1日 % 2021年 7月 1日 % 要求計算發(fā)行債券的稅前資本成本。 上市公司的 4種 B級公司債有關(guān)數(shù)據(jù)表 債券發(fā)行公司 上市債券到期日 上市債券到期收益率 政府債券到期日 政府債券（無風(fēng)險）到期收益率 公司債券 風(fēng)險補償率 甲 2021－ 1－28 % 2021－ 1－ 4 % % 乙 2021－ 9－26 % 2021－ 7－ 4 % % 丙 2021－ 8－15 % 2021－ 2－15 % % 丁 2017－ 9－25 % 2018－ 2－15 % % 風(fēng)險補償率平均值 % [答疑編號 3949060402] 『正確答案』 假設(shè)當(dāng)前的無風(fēng)險利率為 %，則 ABC公司的稅前債務(wù)成本為： ＝ %＋ 1%＝ % 【例 對于已經(jīng)上市的債券來說，到期日相同則可以認(rèn)為未來的期限相同，其無風(fēng)險利率相同，兩者的利率差額是風(fēng)險不同引起的。具體做法如下： （ 1）選擇若干信用級別與本公司相同上市公司債券； （ 2）計算這些上市公司債券的到期收益率； （ 3）計算與這些上市公司債券同期的長期政府債券到期收益率（無風(fēng)險利益）； （ 4）計算上述兩到期收益率的差額，即信用風(fēng)險補償率； （ 5）計算信用風(fēng)險補償率的平均值，并作為本公司的信用風(fēng)險補償率。計算可比公司長期債券的到期收益率，作為本公司的長期債務(wù)成本 可比公 可比公司應(yīng)當(dāng)與目標(biāo)公司處于同一行業(yè)，具有類似的商業(yè)模式。要求計算債券的稅前成本。 【知識點 2】債務(wù)成本估計的方法 注意計算的程序，是先計算稅前債務(wù)成本，再計算稅后成本。 【提示】在實務(wù)中，往往把債務(wù)的承諾收益率作為債務(wù)成本。 注意 （ 1）區(qū)分歷史成本和未來成本 作為投資決策和企業(yè)價值評估依據(jù)的資本成本，只能是未來借入新債務(wù)的成本。 【提示】風(fēng)險溢價是憑借經(jīng)驗估計的。 單選題】已知某普通股的 β 值為 ，無風(fēng)險利率為 6%，市場組合的必要收益率為 10%，該普通股目前的市價為 10元 /股，預(yù)計第一期的股利為 ，不考慮籌資費用，假設(shè)根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型和股利增長模型計算得出的普通股成本相等，則該普通股股利的年增長率為（ ）。 （ 1）計算幾何平均增長率和股權(quán)成本 預(yù)計未來 30年的股利，見表 6－ 3所示。則有： 根據(jù)上式，運用逐步測試法，然后用內(nèi)插法即可求得權(quán)益資本成本 KS。 【提示】教材對此并沒有介紹具體做法。 【鏈接】按期末股東權(quán)益計算可持續(xù)增長率 股利增長率＝可持續(xù)增長率＝權(quán)益凈利率 留存收益比率 /（ 1權(quán)益凈利率 留存收益比率） 【例】某公司預(yù)計未來保持經(jīng)營效率、財務(wù)政策不變，且不增發(fā)新股或回購股票，預(yù)計的股利支付率為 20%，期初權(quán)益預(yù)計凈利率為 6%，則股利的增長率為： [答疑編號 3949060302] 『正確答案』 g＝ 6% （ 1－ 20%）＝ % （ 3）采用證券分析師的預(yù)測 估計增長率時，可以將不同分析師的預(yù)測值進行匯總，并求其平均值，在計算平均值時，可以給權(quán)威性較強的機構(gòu)以較大的權(quán)重，而其他機構(gòu)的預(yù)測值給以較小的權(quán)重。 ABC公司的股利（幾何）增長率為： ABC公司的股利（算術(shù)）增長率為： g＝ [（ － ） /＋（ － ） /＋（ － ） /＋（ － ）/]100%/4 ＝ % （ 2）可持續(xù)增長率 假設(shè)未來保持當(dāng)前的經(jīng)營效率和財務(wù)政策（包括不增發(fā)股票和股票回購）不變，則可根據(jù)可持續(xù)增長率來確定股利的增長率。 【提示】幾何增長率適合投資者在整個期間長期持有股票的情況，而算術(shù)平均數(shù)適合在某一段時間有股票的情況。 【知識點 2】股利增長模型 計算公式 式中： KS—— 普通股成本； D1—— 預(yù)期年股利額； P0—— 普通股當(dāng)前市價； g—— 普通股利年增長率。 【提示】 （ 1）幾何平均數(shù)方法下的權(quán)益市場收益率＝ （ 2）算術(shù)平均數(shù)方法下的權(quán)益市場收益率＝ ，其中： 【例 6－ 2】某證券市場最近兩年的相關(guān)數(shù)據(jù)見表 6－ 1。算術(shù)平均數(shù)是在這段時間內(nèi)年收益率的簡單平均數(shù)，而幾何平均數(shù)則是同一時期內(nèi)年收益的復(fù)合平均數(shù)。在分析時會碰到兩個問題： （ 1）選擇時間跨度。 【提示】收益周期性是指一個公司的收入和利潤對整個經(jīng)濟周期狀態(tài)的依賴性強弱。 選擇收益計量的時間間隔 （ 1）選擇：選擇使用每周或每月的收益率 （ 2）原因： 使用每日內(nèi)的收益率會由于有 些日子沒有成交或者停牌，該期間的收益率為0，由此引起的偏差會降低股票收益率與市場收益率之間的相關(guān)性，也會降低該股票的 β 值。 【提示 】兩種方法均是建立在歷史資料的基礎(chǔ)之上的。 不同年份發(fā)行的、票面利率和計息期不等的上市債券，根據(jù)當(dāng)前市價和未來現(xiàn)金流計算的到期收益率只有很小差別。 （ 3）長期政府債券的利率波動較小 短期政府債券的波動性較大，其變動幅度有時甚至超過無風(fēng)險利率本身，不宜作為無風(fēng)險利率的代表。政府長期債券期 限長，代表，也有人主張使用更長時間的政府債券利率） 比較接近普通股的現(xiàn)金流。 （最常見的做法，是選用 10年期的財政部債券利率作為無風(fēng)險利率的（ 1）普通股是長期的有價證券。普通股 的成本為： [答疑編號 3949060201] Ks＝ 10%＋ （ 14%－ 10%）＝ % 待估計參數(shù) （ 1）無風(fēng)險利率；（ 2）貝塔值；（ 3）市場風(fēng)險溢價。 多選題】如果在進行投資項目評價時，使用股票貝塔系數(shù)和證券市場線來計算項目的折現(xiàn)率，則需要設(shè)定的前提條件是（ ）。 ，則項目的資本成本也就較高 [答疑編號 3949060102] 『正確答案』 BC 『答案解析』公司的經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險大，投資人要求的報酬率就會較高，公司的資本成本也就較高，所以選項 A的說法不正確。 [答疑編號 3949060101] 『正確答案』 BCD 『答案解析』公司資本成本的高低，取決于三個因素：（ 1）無風(fēng)險報酬率；（ 2）經(jīng)營風(fēng)險溢價；（ 3）財務(wù)風(fēng)險溢價。 評估企業(yè)價值時，主要采用折現(xiàn)現(xiàn)金流量法，需要使用公司資本成本作為公司現(xiàn)金流量的折現(xiàn)率。 如果投資項目與現(xiàn)有資產(chǎn)平均風(fēng)險不同，公司資本成本不能 作為項目現(xiàn)金流的折現(xiàn)率，不過公司資本成本仍有價值，它提供了一個調(diào)整基礎(chǔ)。 【總結(jié)】 【提示】有關(guān)項目資本成本的問題，我們將在長期投資部分進一步討論，本章主要討論公司的資本成本。作為投資項目的資本成本素 即項目的最低報酬率。項目資本成本是公司投資于資本支出項目所要求的最低報酬率。公司的負(fù)債率越高，普通股收益的變動性越大，股東要求的報酬率也就越高。典型的無風(fēng)險投資的例子就是政府債券投資。每一種資本要素要求的報酬率被稱為 要素成本 。為了加以區(qū)分，我們稱前者為公司的資本成本，后者為投資項目的資本成本。 這種成本不是實際支付的成本，而是一種失去的收益，是將資本用于本項目投資所放棄的其他投資機會的收益，因此被稱為機會成本。學(xué)習(xí)本章重點關(guān)注以下知識點： 、債務(wù)成本以及優(yōu)先股成本的計算 第一節(jié) 資本成本概述 【知識點 1】資本成本的含義及其分類 含義 一般說來，資本成本是指投 資資本的機會成本。 這兩方面既有聯(lián)系，也有區(qū)別。每一種資本來源被稱為一種 資本要素 。 影響因素 一個公司資本成本的高低，取決于三個因素： （ 1）無風(fēng)險報酬率：是指無風(fēng)險投資所要求的報酬率。 （ 3）財務(wù)風(fēng)險溢價：是指高財務(wù)杠桿產(chǎn)生的風(fēng)險。 【提示】公司資本成本是投資人針對整個公司要求的報酬率，或者說是投資者對于企業(yè)全部資產(chǎn)要求的最低報酬率。風(fēng)險低的投資項目要求的報酬率較低。 因此，每個項目都有自己的資本成本，它是項目風(fēng)險的函數(shù)。 當(dāng)投資項目與公司現(xiàn)存業(yè)務(wù)相同時，公司資本成本時合適的折現(xiàn)率。 在管理營運資本方面，資本成本可以用來評估營運資本投資政策和營運資本籌資政策。 多選題】一個公司資本成本的高低，取決于（ ）。 多選題】下列關(guān)于資本成本的說法中，正確的有（ ）。