【正文】 AR(8)AR(12)AR(13)AR(14)MA(1)MA(2)MA(3)MA(4)MA(5)MA(6)MA(7)MA(8)MA(12)RsquaredMean dependent varAdjusted Rsquared. dependent var. of regressionAkaike info criterionSum squared residSchwarz criterionLog likelihoodHannanQuinn criter.DurbinWatson stat（4）ARCH 效應(yīng)檢驗(yàn)在建模中，可能存在異方差的現(xiàn)象，所以考慮進(jìn)行ARCH效應(yīng)的檢驗(yàn)，如果存在ARCH效果，則采用 ARCH 類模型加以刻畫，從而計(jì)算 VaR 值。如下圖所示：然后，使用單位根的方法檢驗(yàn)該序列的是否具有平穩(wěn)性，結(jié)果如下：如上圖所示，大于1%，5%，10%的分位數(shù)，該序列在 1%的顯著性水平下接受原假設(shè)，即該序列存在單位根，不存在平穩(wěn)性。ShapiroWilk W test for normal dataVariableObsW V Z ProbzRate660圖3：余額寶七日年化收益率的SW檢驗(yàn)（2）平穩(wěn)性檢驗(yàn)平穩(wěn)性，是指時(shí)間序列趨于均值，沒(méi)有偏離均值（即持續(xù)增加或衰減的趨勢(shì)），用單位根的方法進(jìn)行檢驗(yàn)，需要使得回歸方程不含有單位根。如果樣本數(shù)據(jù)服從正態(tài)分布，統(tǒng)計(jì)量W的分子和分母均會(huì)趨向一個(gè)常數(shù)，即n1σ2的估計(jì)值。本文首先假設(shè)余額寶的七日年化收益率符合正態(tài)分布，并生成相應(yīng)的PP圖進(jìn)行判斷，如圖2所示。本文使用Stata生成余額寶七日年化收益率的核密度圖，如圖1所示。又稱數(shù)據(jù)窗口，是考察的整體時(shí)間長(zhǎng)度，即數(shù)據(jù)選取的時(shí)間范圍。即模型對(duì)于極端情況的預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性。即確定要計(jì)算所持有的資產(chǎn)在什么時(shí)間內(nèi)的最大損失值。（1）VaR模型概述：VaR的含義是在一定的置信水平下，在未來(lái)特定時(shí)期內(nèi)某個(gè)金融資產(chǎn)價(jià)值的最大潛在可能損失。由此表明，余額寶收益率的變化有一定的滯后性，即當(dāng)期的收益率變動(dòng)對(duì)于下一期的收益變動(dòng)有一個(gè)正的效應(yīng)。檢驗(yàn)過(guò)程如下圖：（2）回歸分析對(duì)當(dāng)期和前一期余額寶的收益率以及shibor利率進(jìn)行回歸的結(jié)果為：DR = *DR(1) + *W1(1) *W2(1)從分析中得知，當(dāng)一周拆借利率shibor的一階滯后性增加一個(gè)單位，那么余額寶的當(dāng)期收益率的差分項(xiàng)平均增加 ，當(dāng)兩周拆借利率shibor的一階滯后性增加一個(gè)單位。i. 數(shù)據(jù)來(lái)源余額寶的收益率（七日年化收益率）從天弘基金網(wǎng)站獲得、shibor拆借利率從上海銀行同業(yè)拆借利率的官網(wǎng)獲得。我們將從如下兩個(gè)角度評(píng)估余額寶的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：收益率與相關(guān)市場(chǎng)因子的回歸分析；收益率風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)VaR的計(jì)算。其他形式。作為國(guó)內(nèi)最大的第三方支付平臺(tái)，支付寶占據(jù)國(guó)內(nèi)最大的第三方支付市場(chǎng)份額，在平臺(tái)中流轉(zhuǎn)的資金由于交易進(jìn)程的不同，有不一樣的流轉(zhuǎn)時(shí)間，在此過(guò)程中將產(chǎn)生大量的支付寶沉淀資金。余額寶和銀行存款具有一定的相同點(diǎn)，但是也有根本性質(zhì)的不同。目前不收取任何手續(xù)費(fèi)。余額寶運(yùn)作模式余額寶是支付寶推出的余額增值服務(wù)，把錢轉(zhuǎn)入其中即可獲益，其盈利的本質(zhì)是對(duì)天弘基金公司產(chǎn)品之一——“增利寶”貨幣基金的投資。效度也稱為準(zhǔn)確度，用于反映測(cè)量工具在多大程度上能夠準(zhǔn)確測(cè)出測(cè)量被測(cè)對(duì)象。1－5 的數(shù)字以顯示其同意或不同意的程度。③收益率和風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系：用戶在享受多高收益率時(shí)愿意承受多大的風(fēng)險(xiǎn)。③用戶和非用戶是否認(rèn)為余額寶存在風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)又來(lái)自哪些方面。（四） 問(wèn)卷調(diào)查法本課題將采用抽樣問(wèn)卷調(diào)查的方式，以余額寶用戶和非余額寶用戶（即余額寶的潛在用戶）為調(diào)查對(duì)象。GARCH (p,q)用公式表示如下:①②其中，式①是均值方程，、分別為t時(shí)刻的被解釋變量與解釋變量。GARCH類模型下，t時(shí)刻的VaR的表達(dá)式為:其中，為資產(chǎn)的初始價(jià)值，為標(biāo)準(zhǔn)差序列（通過(guò)模型產(chǎn)生的條件方差序列得到），為置信水平為c的分位數(shù)（假定分布條件下）。在現(xiàn)實(shí)中，收益率時(shí)間序列常呈現(xiàn)出異方差現(xiàn)象。若兩個(gè)統(tǒng)計(jì)量均為顯著，則拒絕原假設(shè)，即具有異方差性；反之，則接受原假設(shè)，即不具有異方差性。我們將采用常用方法之一：拉格朗日乘數(shù)法檢驗(yàn)，也稱ARCHLM檢驗(yàn)。（3）自相關(guān)性檢驗(yàn)由于本課題選取的是余額寶的七日年化收益率，所以十分可能出現(xiàn)自相關(guān)現(xiàn)象，那么對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行自相關(guān)檢驗(yàn)就顯得尤為重要。（2）平穩(wěn)性檢驗(yàn)平穩(wěn)性是指數(shù)據(jù)在自回歸模型中趨向均值，回歸方程不含有單位根。ii. SW檢驗(yàn)SW檢驗(yàn)是通過(guò)構(gòu)造W統(tǒng)計(jì)量從而檢驗(yàn)變量是夠服從正態(tài)分布，W統(tǒng)計(jì)量的定義如下：W=aiyi2yiy2其中， y 為樣本均值，α=a1,…,anT符合以下條件：n1σ2是aiyi2的最佳線性無(wú)偏估計(jì)，σ是樣本來(lái)自的正態(tài)分布的標(biāo)準(zhǔn)差。以下即為數(shù)據(jù)特性的檢驗(yàn)方法：（1）正態(tài)性檢驗(yàn)i. 核密度估計(jì)與PP圖核密度估計(jì)是不預(yù)先對(duì)變量的分布做出假設(shè)或檢驗(yàn)，而估計(jì)其密度函數(shù)的一種非參數(shù)方法。（二）比較分析法我們比較了三種貨幣狀態(tài)的形態(tài)及特性有何不同。以下即為具體的研究方法：（一）文獻(xiàn)研究法收集了研究余額寶的風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)貨幣市場(chǎng)影響的前人文獻(xiàn)，對(duì)研究進(jìn)展、深度有大致了解。 ②體制改革和創(chuàng)新。（五）解決問(wèn)題——提出政策建議分析問(wèn)題階段結(jié)束后，我們得到了對(duì)余額寶全面風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的結(jié)果，從宏觀和微觀兩個(gè)不同角度明晰了余額寶及類似產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)市場(chǎng)造成的影響。（三）全面評(píng)估余額寶風(fēng)險(xiǎn)不確定性是金融風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源，我們所評(píng)估的風(fēng)險(xiǎn)是指未來(lái)收益的不確定性或波動(dòng)性，它直接與金融市場(chǎng)的波動(dòng)性有關(guān)。余額寶同類產(chǎn)品及貨幣基金規(guī)模小組成員閱讀了2013年天弘基金增利寶的年度報(bào)告，對(duì)增利寶規(guī)模進(jìn)行了初步了解?？梢哉f(shuō)，支付寶中的沉淀資金很大程度上催生了余額寶。、比例最大的理財(cái)方式，而余額寶由于自身的高收益性和高流動(dòng)性，將吸引相當(dāng)一部分對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好低較的儲(chǔ)戶，把儲(chǔ)蓄存款轉(zhuǎn)投至余額寶中。（四）通過(guò)專家訪談了解余額寶的風(fēng)險(xiǎn)水平及其風(fēng)險(xiǎn)的獨(dú)特性本小組將通過(guò)與嘉實(shí)基金基金經(jīng)理李瞳的訪談，了解余額寶的主要風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源、與其他貨幣型基金的風(fēng)險(xiǎn)水平的比較以及其作為互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)與貨幣基金相結(jié)合的產(chǎn)物在風(fēng)險(xiǎn)方面的獨(dú)特性。我們小組將對(duì)該產(chǎn)品的雙重屬性、運(yùn)作模式、收益來(lái)源等進(jìn)行詳盡地了解，為系統(tǒng)的分析評(píng)估做出鋪墊。一、研究目標(biāo)（一）了解余額寶誕生過(guò)程，通過(guò)對(duì)用戶問(wèn)卷調(diào)查探究資金來(lái)源及流向余額寶作為一種創(chuàng)新的金融產(chǎn)品，將金融與網(wǎng)絡(luò)的優(yōu)勢(shì)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，以致用戶數(shù)量多、規(guī)模大、發(fā)展速度快。然而對(duì)于余額寶類新型貨幣基金的研究數(shù)量較少，且研究角度多集中于定性分析，鮮有定量分析。我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和市場(chǎng)政策建議我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和市場(chǎng)政策建議目錄引言 1一、研究目標(biāo) 2二、研究?jī)?nèi)容 2（一）探究余額寶資金來(lái)源及其形態(tài)特征，進(jìn)行比較分析 2（二）分析余額寶資金運(yùn)動(dòng)過(guò)程 3（三）全面評(píng)估余額寶風(fēng)險(xiǎn) 3（四）對(duì)比余額寶及其類似產(chǎn)品與傳統(tǒng)金融產(chǎn)品 3（五）解決問(wèn)題——提出政策建議 3三、研究過(guò)程 4（一）研究步驟 4（二）計(jì)劃安排 4四、研究方法 5（一）文獻(xiàn)研究法 5（二）比較分析法 5（三）模型分析法 6（四）問(wèn)卷調(diào)查法 8五、研究結(jié)果 9（一）研究余額寶的資金形態(tài)特征 9（二）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估 11（三）定性評(píng)估余額寶其他風(fēng)險(xiǎn) 25（四）相關(guān)政策建議 27六、結(jié)論 30附件A（調(diào)查問(wèn)卷） 32附件B（訪談?dòng)涗洠?34引言近年來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)金融給傳統(tǒng)金融業(yè)帶來(lái)了巨大的創(chuàng)新和推動(dòng)力，其中余額寶就是典型的代表，它將傳統(tǒng)貨幣型基金與互聯(lián)網(wǎng)第三方支付平臺(tái)嫁接起來(lái)，為廣大用戶的閑散資金提供了客觀的收益。我國(guó)學(xué)者對(duì)于傳統(tǒng)貨幣型基金風(fēng)險(xiǎn)研究已較為透徹，其中龔金萍（2012）以我國(guó)40多只貨幣基金為例，系統(tǒng)地分析了貨幣基金，得出貨幣基金的風(fēng)險(xiǎn)雖然不是非常顯著，但是不容忽視，尤其是在我國(guó)貨幣市場(chǎng)還不完善的情況下的結(jié)論。最后，鑒于國(guó)外也曾出現(xiàn)過(guò)類似余額寶的金融產(chǎn)品，我們將參考其他國(guó)家監(jiān)管部門對(duì)此類金融產(chǎn)品的監(jiān)管措施，提出適合我國(guó)資本市場(chǎng)現(xiàn)狀以及互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品特性的合理化建議，即鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，但應(yīng)完善相關(guān)法律規(guī)定，嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)，保障投資者利益。余額寶這種網(wǎng)絡(luò)金融產(chǎn)品，擁有貨幣基金和網(wǎng)絡(luò)的雙重屬性。我們將運(yùn)用數(shù)理工具，通過(guò)VaR模型對(duì)余額寶進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的量化評(píng)估，并結(jié)合定性分析，得到較為全面的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估報(bào)告。二、研究?jī)?nèi)容（一）探究余額寶資金來(lái)源及其形態(tài)特征，進(jìn)行比較分析首先，小組成員探究了余額寶資金流向。，占據(jù)國(guó)內(nèi)最大的第三方支付市場(chǎng)份額，在平臺(tái)中流轉(zhuǎn)的資金由于交易進(jìn)程的不同，有不一樣的流轉(zhuǎn)時(shí)間，在此過(guò)程中將產(chǎn)生大量的支付寶沉淀資金。 余額寶產(chǎn)品概況我們小組上余額寶官網(wǎng)查閱余額寶的基本情況，例如余額寶怎樣進(jìn)行買賣操作，申購(gòu)和贖回的程序是什么，以及了解了余額寶認(rèn)購(gòu)的天弘增利寶貨幣基金概況，為進(jìn)一步了解余額寶的其他方面做好了準(zhǔn)備。我們小組通過(guò)網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)查詢及實(shí)地調(diào)研采訪的方法，實(shí)時(shí)更新余額寶類網(wǎng)絡(luò)金融產(chǎn)品和貨幣基金的規(guī)模，為后續(xù)研究打下基礎(chǔ)。我們團(tuán)隊(duì)從風(fēng)險(xiǎn)性，流動(dòng)性，收益性等幾個(gè)方面，定性定量地將傳統(tǒng)金融產(chǎn)品（主要包括開放式基金，貨幣基金，股票，債券等）與余額寶進(jìn)行了差異對(duì)比，得出更為直觀的比較結(jié)論。完善相應(yīng)的法律制度規(guī)定，制定相應(yīng)的監(jiān)管措施，以此來(lái)控制產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)、保護(hù)用戶利益、維護(hù)市場(chǎng)秩序。返回測(cè)驗(yàn)，檢測(cè)結(jié)果的有效性，修正模型得出結(jié)論5反饋機(jī)制研究階段根據(jù)量化市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)VaR值及其他風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估成果，通過(guò)問(wèn)卷等形式進(jìn)行市場(chǎng)反饋調(diào)研6實(shí)證研究階段III更新市場(chǎng)消息，總結(jié)完成風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估報(bào)告從監(jiān)管和改革兩個(gè)層面給出政策建議，并對(duì)建議進(jìn)行評(píng)估7匯總研究成果撰寫結(jié)題報(bào)告階段匯總各個(gè)階段最終成果并以結(jié)題報(bào)告形式呈現(xiàn)四、研究方法本課題涉及到幣銀行學(xué)、宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)、計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)、統(tǒng)計(jì)學(xué)等方面的理