【正文】 健和守法經(jīng)營，獲取陽光下的利潤。 而這個時期，正是中信證券改制上市的準備期，我們在日常經(jīng)營中特別強調(diào)提高資產(chǎn)質(zhì)量，控制經(jīng)營風險，所以經(jīng)受住了市場考驗。我們深深感覺到，企業(yè)的文化模式正逐步由相對封閉變?yōu)殚_放。 從投資者的角度，非常關(guān)心的是具體的公司治理模式、管理方式、會計制度、信息披露制度和內(nèi)外部監(jiān)督機制。中信證券股份有限公司于 2021年 4月 15日在披露年度報告時，進行了披露。 公司 2021年年度報告中有三處提及公司年內(nèi)新增中國中信集團公司增加受托資金 34億元。過去，我們以規(guī)范經(jīng)營要求自己，但還做不到很透明，現(xiàn)在公司變成了透明體，也促進了我們更進一步規(guī)范經(jīng)營。 在信息披露的內(nèi)部管理方面，我們出臺了一系列相關(guān)的管理辦法，比如，《中信證券股份有限公司信息披露管理辦法》和《中信證券股份有限公司對外擔保管理辦法》等，此外在公司業(yè)務(wù)部門對外簽署協(xié)議、關(guān)聯(lián)交易、銀行同業(yè)拆借、媒體采訪有關(guān)人員時，都要向董事會辦公室報告，由董事會秘書按相關(guān)的制度和程序辦理。 此外，公司根據(jù)國際投資銀行的經(jīng)驗，并結(jié)合國內(nèi)的現(xiàn)實情況，也希望開始論證或試點經(jīng)營管理層激勵計劃和員工持股計劃。專業(yè)人士進入董事會下設(shè)的專業(yè)委員會，發(fā)表專業(yè)意見，提供專項報告，可以提高決策的科學化水平，為董事會決策提前做好準備，可以有效地解決科學決策的問題。這些制度的實施，對減少和避免損害股東權(quán)益的事件發(fā)生，保持公司健康發(fā)展起到了重要作用。目前，公司 19名董事會成員中有 8名獨立董事，公司獨立董事人數(shù)占董事總數(shù)的 %。上市公司的地位，也使得公司股東特別是中小股東知道如何通過相關(guān)途徑包括法律途徑來維護自己的權(quán)益。 以中信證券為例，上市前，作為本公司的控股股東，中信集團公司充分體現(xiàn)了積極、合格而負責任的大股東角色。如果沒有自身獨立運行機制的保證，就會停留在原有母體的管理慣性之中，公司治理結(jié)構(gòu)就會是空的，股東大會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理層就不能發(fā)揮相應(yīng)的作用。這種挑戰(zhàn)的嚴峻性，一直在促使我們考慮如何走一條適合國內(nèi)證券公司的發(fā)展壯大之路。 ?在中信證券發(fā)展過程中，改善公司治理結(jié)構(gòu)是我們一直很重視的問題之一，這也是引發(fā)我們選擇走改制上市之路的重要原因。 從證券公司的持續(xù)健康發(fā)展來看 ， 建立健全規(guī)范的內(nèi)部公司治理結(jié)構(gòu)將非常迫切 。 隨著證券公司公開發(fā)行上市 ， 中小股東地位保護的問題日漸突出 。 沒有獨立董事 ， 或獨立董事的作用有限 。 25 Part 3 國內(nèi)證券公司治理結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀與問題 26 ?所有權(quán)虛置和國有股一股 “ 獨大 ” ，是目前證券公司完善治理結(jié)構(gòu)的最大障礙； ?內(nèi)部人控制現(xiàn)象突出 ； ?激勵機制不健全 ； ?公司治理的法制環(huán)境不完善 。 24 外部稽核 稽核的范圍 外部稽核機構(gòu)只能從事稽核及其相關(guān)的工作 。 股票報酬 股票和股票期權(quán)往往被視為能使董事將長期利益與股東綁在一起 。T和花旗集團的董事長曾經(jīng)互為對方董事 。 內(nèi)部董事 本投資銀行內(nèi)部的董事不應(yīng)超過兩人 。 美國投資銀行普遍采用即期激勵和遠期激勵相結(jié)合、注重引導高管人員行為長期化的激勵機制。 (3)對高管人員的股票期權(quán)激勵程度總體較高。 20 激勵機制 為了有效地激勵經(jīng)營者努力提高公司業(yè)績，增加股東回報，美國投資銀行對高級管理人員都采用高工資、高獎金的辦法作為短期激勵，同時普遍運用股票期權(quán)等多種金融工具來強化中長期激勵。健全的信息披露制度本身就是對經(jīng)理層的一種制衡約束手段，也是對公司進行市場監(jiān)督的基礎(chǔ)，是股東正確行使表決權(quán)的關(guān)鍵。這些委員會一方面協(xié)助董事會行使決策與監(jiān)督，另一方面也對公司內(nèi)部管理的改善起著很重要的作用。 內(nèi)部董事身居要職一方面有利于董事會所進行的公司重大經(jīng)營決策活動；另一方面也說明了美國投資銀行董事會與公司經(jīng)理層之間的界限趨于模糊，它有利于減少董事會和經(jīng)理層之間的摩擦，但不利于董事會對經(jīng)理層行使有效的監(jiān)督和制衡。外部董事主要是指非執(zhí)行董事，是指不在公司任職的董事。斯第恩斯 (Bear Stearns Co39。 Co., Inc. ) 571 1260 63 4 嘉信（ Charles Schwab Corp. ) 526 1122 49 5 雷曼兄弟（ Lehman Brothers Holdings) 194 861 61 15 美國十大投資銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)的分析指標 指標 5大投資銀行 10大投資銀行 活性股比重 （ %，加權(quán)平均） 機構(gòu)投資者持股比重 （ %，加權(quán)平均） 第一大股東持股比重 （ %，加權(quán)平均） 前五大股東持股比重 （ %，加權(quán)平均） 內(nèi)部持股比重 （ %，加權(quán)平均） 16 美國投資銀行的董事會結(jié)構(gòu) 序號 公司名稱 董事長與CEO是否由同一人擔任 董事會董事總數(shù) 外部董事數(shù) 內(nèi)部董事所任職務(wù) 1 摩根士丹利添惠（Man Stanley Dean Witter） 是 11 9 董事長兼 CEO、 COO（ 首席營運總裁） 2 高盛（ The Goldman Sachs Group) 是 9 5 董事長兼 CEO、 副董事長、 COO、 副COO 3 美林證券（ Merrill Lynch amp。其中高盛的個人投資者股東持股比重高達 86%； TD Waterhouse Group, 股比重更是高達 95%。 公司治理的核心問題是經(jīng)理應(yīng)該對誰負責 12 Part 2 國外證券公司治理結(jié)構(gòu)特點分析 13 美國投資銀行股權(quán)的分散性主要表現(xiàn)在以下三個方面： ，機構(gòu)投資者股東雖然占有較大比重，但卻被眾多的機構(gòu)投資者所分散。在歐美國家公司中，董事會變得越來越小。在這種情況下，監(jiān)事會不可能獨立于公司管理層和大股東而獨立行使職權(quán)，因此在公司治理實踐中，監(jiān)事會的功能 “ 名存實亡 ” 。 兩種模式的代理人約束差異（續(xù)） 10 一國的公司治理結(jié)構(gòu)模式受到其文化、歷史、和市場經(jīng)濟的發(fā)育程度以及法治化程度等多方面制約。 ?在美國，諸多大公司主要依賴債券融資，高度分散的債權(quán)人因信息不對稱與基于搭便車（ free— rider） 的考慮，僅關(guān)心其本息到期償還，卻很少關(guān)注公司的實際經(jīng)營，更不在乎公司的破產(chǎn)、清算抑或兼并，債權(quán)人因此并未對公司代理人構(gòu)成明顯的強力約束； ?在日德模式之下，作為公司的最大股本兼最大的債權(quán)人，銀行依其在董事會或監(jiān)事會的地位，較易獲得內(nèi)部信息，常通過時代理人施壓而按自己明確的利益動機處理企業(yè)的經(jīng)營與財務(wù)危機問題，其中，公司代理人無疑受到了債權(quán)人的強力約束。 ? 在日德諸國，集中公司主要股權(quán)的機構(gòu)卻直接對代理人的經(jīng)營與管理實施影響，即使出現(xiàn)失誤亦不尋求資本市場來解決問題；而且，公司持股各方尋求公司的長期發(fā)展與利益，因此，股價的短時下降并不能使代理人立即面臨解職風險。 組織內(nèi)在控制是日德模式的典型特征： 其一，銀行等金融機構(gòu)通過持有公司巨額股份或給公司貸以巨款而對公司及代理人進行實際控制； 其二，公司及代理人決策受到基于公司之間環(huán)形持股的法人組織的支配。 其中日德的組織形式又有區(qū)別。 英美模式是市場主導型的典型。 即由股東大會選舉董事組成董事會 ,由董事會托管公司財產(chǎn)、選聘經(jīng)營班子 ,并全權(quán)負責公司的各種重大決策并對股東大會負責。 1．市場主導型的英美模式 西方公司治理結(jié)構(gòu)的兩種典型模式 5 日德模式也稱為二元模式或叫雙層模式。監(jiān)事會對股東大會負責 ,董事會則對監(jiān)事會負責。 ? 在英美諸國，廣泛分散的股東因其持股份額相對過小與信息不對稱，常無以對公司實行直接監(jiān)管，而主要依賴資本市場的作用機制，以“用腳投票”的方式對公司代理人施壓；此外，公司因經(jīng)營慘淡而被敵意接管（ hostile takeover） 將直接導致代理人的解職。 兩種模式的代理人約束差異（續(xù)） 8 3．債權(quán)人 債權(quán)人理論上具有通過“理性預期”迫使代理人承擔“代理成本”的能力，其對代理人的約束主要表現(xiàn)為兩點： 其一，代理人必須按時向債權(quán)人償還本息，否則將受到懲罰； 其二，破產(chǎn)機制迫使代理人進行經(jīng)營約束與自我約束。 顯然，在不同公司治理結(jié)構(gòu)模式下，代理人市場對代理人的約束存在顯著差別。 上海證券交易所在 2021年的調(diào)查中發(fā)現(xiàn)： %的有效樣本公司的監(jiān)事會主席是從企業(yè)內(nèi)部提拔上來的；絕大多數(shù)有效樣本公司的監(jiān)事會副主席和其他監(jiān)事也是從企業(yè)內(nèi)部提拔上來的；監(jiān)事會成員的身份和行政關(guān)系不能保持獨立，其薪金、職位等基本上由管理層決定。 治理結(jié)構(gòu)的趨同 現(xiàn)在全世界的模式以及各種變種都在趨向于第一種，即股東導向型的標準型模式。而且，世界各國的實踐表明股東導向型模式是最成功的。P500公司的個人投資者平均持股比重 %。 美國投資銀行股權(quán)極為分散 14