【正文】 圖 11 青霉素工業(yè)鹽月度出口均價(jià)走勢（美元 /BOU） ........................................................................................................................ 8 圖 12 我 國歷年取得 DMF 證書數(shù)量 圖 13 中印取得 COS 認(rèn)證情況對比 .................................................................................................................................................. 9 圖 14 中藥工業(yè)總產(chǎn)值完成情況和增速 圖 15 20xx 年前三季度中藥出口情況 ............................................................................................................................................. 10 圖 16 國內(nèi) GDP 增速、醫(yī)藥工業(yè)產(chǎn)值增速和世界醫(yī)藥市場增速對比 .....................................................11 圖 17 中美衛(wèi)生費(fèi)用占 GDP 比例對比 圖 18 中國衛(wèi)生費(fèi)用支出構(gòu)成 ............................. 12 圖 19 醫(yī)院用藥總體銷售金額季度變化（億元） .................................................................................. 12 圖 20 中國 OTC 市場規(guī)模 ................................................................................................................... 13 圖 21 我國基本醫(yī)療保險(xiǎn)參保人數(shù)和保費(fèi)支出 圖 22 我國城鎮(zhèn)、農(nóng)村居民醫(yī)療保健支出情況 .................................................................................................................................. 14 圖 23 我國醫(yī)藥商品進(jìn)出口情況 圖 24 我國醫(yī)藥商品月度出口情況.................................................................................................................................................... 14 圖 25 全體 A 股和醫(yī)藥板塊市盈率對比 圖 26 全體 A 股和醫(yī)藥板塊市凈率對比 ......................................................................................................................................... 18 圖 27 最近 12 個(gè)月醫(yī)藥股指數(shù)和上證指數(shù)走勢對比 ............................................................................. 19 附圖 1 全球醫(yī)藥外包情況分析 .......................................................................................................... 21 表格 1 20xx 年 1～ 9 月醫(yī)藥工業(yè)經(jīng)濟(jì)指標(biāo) .............................................................................................. 5 表格 2 20xx 年前三季度 23 戶醫(yī)藥行業(yè)國有重點(diǎn)企業(yè)經(jīng)濟(jì)指標(biāo) .............................................................. 5 表格 3 中美醫(yī)藥商業(yè)狀況對比 ............................................................................................................ 10 表格 4 醫(yī)藥板塊上市公司三季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)對比 ............................................................................. 16 表格 5 主要醫(yī)藥上市公司國際估值對比 .............................................................................................. 19 表格 6 政策和市場因素對醫(yī)藥子行業(yè)影響評價(jià) .................................................................................... 20 附表 1 主要醫(yī)藥上市公司國際估值對比 ............................................................................................ 21 附表 2 重點(diǎn)公司及中小板盈利預(yù)測及投資評級 .................................................................................... 23 1. 20xx 年醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)變中趨穩(wěn) . 行業(yè)高位運(yùn)行，效益增速放緩 20xx 年，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)在調(diào)整和競爭中穩(wěn)步增長，但是受產(chǎn)業(yè)政策和 經(jīng)營環(huán)境的影響，行業(yè)增幅整體趨緩。成長引領(lǐng)，價(jià)值防御 20xx 年 11 月 29 日 投資要點(diǎn) 1. 20xx 年中國醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)在變革中前進(jìn)，行業(yè)高位運(yùn)行同時(shí)整體效益增幅趨緩，延續(xù)了 20xx年以來的調(diào)整趨勢；國有重點(diǎn)企業(yè)表現(xiàn)不佳，行業(yè)整體虧損面增大； 2. 20xx 年，醫(yī)藥行業(yè)倍受成本高企的困擾；人民幣匯率上升對出口產(chǎn)生不利影響；藥品再次降價(jià)等政策性因素對醫(yī)藥生產(chǎn)、流通和醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域都產(chǎn)生了深層次的影響； 3. 中成藥行業(yè)穩(wěn)定增長，整個(gè)行業(yè)創(chuàng)新提速，但嚴(yán)重的仿制可能會(huì)引起短期競爭升溫；化學(xué)制劑藥行業(yè)自 20xx下半年以來逐漸回暖，仍然籠罩在醫(yī)改新政策的迷霧中，自主創(chuàng)新和 差異化成為發(fā)展的主方向；化學(xué)原料藥行業(yè)內(nèi)外部競爭壓力增大，高端品種“生命周期”縮短，產(chǎn)品延伸和產(chǎn)業(yè)升級迫在眉睫；醫(yī)藥商業(yè)競爭格局散亂，行業(yè)尚需整合；生物制藥、醫(yī)療器械行業(yè)發(fā)展水平有待提高； 4. 國內(nèi)需求和出口貿(mào)易是醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)的雙驅(qū)動(dòng)：老齡化、城鎮(zhèn)化加速和醫(yī)保推進(jìn)將打開藥品的國內(nèi)需求空間；在世界醫(yī)藥生產(chǎn)外包向發(fā)展中國家轉(zhuǎn)移的趨勢下，醫(yī)藥出口貿(mào)易持續(xù)增長，成為重要的外部推動(dòng)力； 5. 深化醫(yī)療衛(wèi)生體制改革、強(qiáng)化價(jià)格管制、加強(qiáng)分類管理、頒布新藥典和外包格局變化、貿(mào)易壁壘提高等國內(nèi)外因素將在未來極大影響醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)的發(fā)展格局，醫(yī)藥 行業(yè)處于機(jī)遇、壓力交織的環(huán)境中； 6. 綜合考慮國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)經(jīng)濟(jì)的增長和上市公司與國際領(lǐng)先企業(yè)在研發(fā)、盈利能力方面的差距，我們認(rèn)為 20 倍左右的市盈率基本反映了國內(nèi)優(yōu)勢上市醫(yī)藥企業(yè)的合理估值。 從國家統(tǒng)計(jì)局 20xx 年 1～ 9 月份全行業(yè)的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)看，行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r要好于 20xx 年，工業(yè)總產(chǎn)值、增加值、銷售收入的增幅均達(dá)到 25％以上。 圖 1 中國醫(yī)藥工業(yè)生產(chǎn)總值和增速（不變價(jià)格） 0150030004500600075001992 1994 1996 1998 20xx 20xx 20xx 20xxE工業(yè)生產(chǎn)總值 億元0510152025增長率 ％中國醫(yī)藥工業(yè)生產(chǎn)總值 億元 增長率 ％ 數(shù)據(jù)來源：《醫(yī)藥工業(yè)統(tǒng)計(jì)年鑒》，南方醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)研究所，國泰君安研究所收集整理 圖 2 中國醫(yī)藥工業(yè)年利潤值和增速 醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)在調(diào)整和競爭中穩(wěn)步增長，受產(chǎn)經(jīng)環(huán)境影響， 工業(yè)總產(chǎn)值 增幅 整體 趨緩 01002003004001 99 81 99 92 00 02 00 12 00 22 00 32 00 42 00 5E醫(yī)藥工業(yè)利潤總額 億元010203040增長率 ％全國醫(yī)藥工業(yè)利潤總額 億元 增長率 ％ 數(shù)據(jù)來源：國泰君安研究所收集整理 表格 1 20xx 年 1～ 9月醫(yī)藥工業(yè)經(jīng)濟(jì)指標(biāo) 20xx年 20xx年 1～ 9月 完成值 億元 同比增幅 完成值 億元 同比增幅 總產(chǎn)值 3663 16％ 3228 26％ 工業(yè)增 加值 1231 19％ 1221 26％ 銷售收入 3474 17％ 3030 26％ 利潤總額 306 11％ 251 17％ 數(shù)據(jù)來源：中國醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)網(wǎng)；國泰君安證券研究所整理 從月進(jìn)度數(shù)據(jù)看，醫(yī)藥制造業(yè)銷售收入增幅穩(wěn)步升高，利潤總額在經(jīng)歷了 20xx 年的低谷后也逐漸回暖，但是受到政策性限價(jià)、原材料能源價(jià)格上升等因素影響導(dǎo)致毛利率下滑，利潤總額的增幅并不是很穩(wěn)定。 表格 2 20xx 年前三季度 23 戶醫(yī)藥行業(yè)國有重點(diǎn)企業(yè)經(jīng)濟(jì)指標(biāo) 完成值 同比增 幅 總產(chǎn)值 億元 422 ％ 銷售收入 億元 898 ％ 主營成本 億元 719 ％ 利潤總額 億元 ％ 數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，國泰君安研究所收集整理 . 20xx醫(yī)藥行業(yè)影響因素偏空 成本居高不下 。 這是 1997 年以來有關(guān)部門對藥品進(jìn)行的第 17次降價(jià)，歷次降價(jià)波及最多的是化學(xué)制劑藥領(lǐng)域，發(fā)改委表示藥品降價(jià)仍將是今后一段時(shí)期藥品監(jiān)管的主題。 匯率變動(dòng)考驗(yàn)出口。 禽流感考驗(yàn)衛(wèi)生防疫體系 。 2. 主要子行業(yè)運(yùn)行情況 由于上游原材料和能源價(jià)格不斷上漲，而下游產(chǎn)品競爭性降價(jià)，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)主要子行業(yè)的毛利率從 20xx 年開始就不斷下滑， 降 幅最大的是原料藥產(chǎn)業(yè)。 中國醫(yī)藥商業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示， 20xx 年化學(xué)藥品零售物價(jià)總指數(shù)比 20xx 年下降 個(gè)百分 點(diǎn)，其中國產(chǎn)藥品指數(shù)下降幅度最大，下降 個(gè)百分點(diǎn)；合資藥品類指數(shù)下降 個(gè)百分點(diǎn)；進(jìn)口藥品類指數(shù)下降 個(gè)百分點(diǎn)。 圖 9 20xx 年化學(xué)藥品零售價(jià)格指數(shù)降低幅度 %%%%10%8%6%4%2%0%國產(chǎn)藥品 合資藥品 進(jìn)口藥品10%8%6%4%2%0%零售價(jià)降低幅度 總體降價(jià)幅度 數(shù)據(jù)來源：中國醫(yī)藥商業(yè)協(xié)會(huì)，國泰君安研究所 . 化學(xué)原料藥行業(yè)競爭加劇 大宗原料藥 轉(zhuǎn)型調(diào)整求發(fā)展 。 化學(xué)制劑藥運(yùn)行態(tài)勢平穩(wěn)，但是要長期面對醫(yī)改帶來的諸多政策性變數(shù)，自主創(chuàng)新和產(chǎn)品差異化是穿越政策迷霧的保證 大宗原料藥市場持續(xù)低迷，老牌企業(yè)紛紛通過調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和引入戰(zhàn)略投資者來擺脫困境 圖 10 VC 月度出口均價(jià)走勢（ 美元 /Kg ） 圖 11 青霉素工業(yè)鹽月度出口均價(jià)走勢（美元 /BOU） 02468101月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 1 0 月 1 1 月 1 2 月20xx 20xx 20xx 024681012Jan03 Apr03 Jul03 Oct03 Jan04 Apr04 Jul04 Oct04 Jan05 Apr05 Jul05 Oct05 數(shù) 據(jù) 來 源 ： 健 康 網(wǎng) ， 國 泰 君 安 研 究 所 收 集 整 理 數(shù)據(jù)來源：健康網(wǎng)，國泰君安研究所收集整理 特色原藥 要警惕“平民化”傾向 。特色原料藥明星“他汀”的市場劇變已經(jīng)顯示了整個(gè)行業(yè)面臨的內(nèi)外部環(huán)境變化，很多品種的“生命周期”明顯縮短，出現(xiàn)“平民化”傾向 。而在中國市場， Ranbaxy 早在 1993 年就建立了廣州南新公司， Aurabindo、 Orchid、 Dr Reddy’s等公司也紛紛進(jìn)入中國市場，最近又傳出了印度Matrix 有意收購廈門邁克藥業(yè)集團(tuán)的消息。 . 中成藥創(chuàng)新提速，競爭升溫