【正文】 轉(zhuǎn)向預(yù)期：大物流背景下的醫(yī)藥流通產(chǎn)業(yè)機會. 產(chǎn)業(yè)大勢，政策之期醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)物流費用高企，費率下降是大勢所趨作為我國物流產(chǎn)業(yè)的專業(yè)細分領(lǐng)域，醫(yī)藥流通的行業(yè)也存在著物流效率偏低的現(xiàn)狀。l 在終端控制藥價、藥企提升庫存周轉(zhuǎn)率的訴求下，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的第三方物流前景是值得期待的。因此，如何落實政策，更好的控制該部分的成本支出，是減輕醫(yī)藥流通企業(yè)負擔(dān)、提升其盈利能力的關(guān)鍵，這也將利于醫(yī)藥行業(yè)的健康發(fā)展。政策預(yù)期的改善也將為醫(yī)藥流通板塊帶來估值修復(fù)的機會。在長期偏緊的政策環(huán)境中，過去幾年靠復(fù)制無差異品種、粗放帶金營銷的野蠻生長模式將被淘汰，三類藥企將獲得更大的發(fā)展空間：l 第一類是有能力緊跟跨國藥企前沿步伐，不斷推出品牌首仿藥，擁有國際化學(xué)術(shù)營銷團隊的本土優(yōu)質(zhì)藥企；l 第二類是有能力推出創(chuàng)新的制藥企業(yè)，小分子靶向和單抗領(lǐng)域近些年來在全球醫(yī)藥市場中的明星產(chǎn)品，國內(nèi)有能力推出這類創(chuàng)新藥的企業(yè)將迎來驚人的高速發(fā)展軌跡；l 第三類是不斷開發(fā)傳統(tǒng)資源，同時擁有強大渠道和政府公關(guān)能力的本土中藥現(xiàn)代化企業(yè)。在醫(yī)保總額的硬約束下，為了尋求利潤空間，醫(yī)院將開始傾向于“性價比”較好的品種，而目前營銷中占據(jù)主導(dǎo)因素的品牌、價格等屬性將被弱化，這將對占據(jù)大醫(yī)院的原研藥產(chǎn)生一定的沖擊，國內(nèi)優(yōu)質(zhì)的仿制藥企業(yè)有望迎來發(fā)展機遇，進一步擴大市場份額。因此，在進口替代的趨勢下，我們更看好現(xiàn)階段有空間（市場占有率不高）、有時間（競爭尚不激烈，享受先發(fā)優(yōu)勢）的產(chǎn)品前景。從分子大小上靶向藥可以分為大分子靶向藥單克隆抗體和小分子靶向藥蛋白激酶抑制劑。20012010年陸續(xù)上市了19個單抗產(chǎn)品，以特異性高、副作用小等優(yōu)勢在抗腫瘤、自體免疫、抗感染等領(lǐng)域獲得了良好的發(fā)展，單抗行業(yè)迎來爆發(fā)式增長。隨著分子生物學(xué)技術(shù)的發(fā)展，越來越多新的靶標被應(yīng)用于單抗研發(fā)中，如IGF1R、TRAILR CTLAfibronectin、CD30等?；仡櫸覈腿騿慰剐袠I(yè)的發(fā)展歷史，二者有眾多相似之處。雖然目前我國單抗市場仍以羅氏的美羅華、赫賽汀、默克的愛必妥等進口產(chǎn)品為主導(dǎo)，但隨著北京百泰的泰欣生2008年投入市場，國產(chǎn)產(chǎn)品在我國單抗市場占取了一席之地。與“生物導(dǎo)彈”單克隆抗體相比，小分子靶向藥的優(yōu)勢在于易于合成、生產(chǎn)成本低、可口服給藥。圖27: 0611主要小分子靶向藥作用靶點圖28: 20002010全球替尼類藥物銷售規(guī)模 數(shù)據(jù)來源：拜耳醫(yī)藥，國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：IMS，國泰君安證券研究圖29: 20062011年國際市場主要抗腫瘤小分子靶向藥銷售金額圖30: 20072011年我國市場主要抗腫瘤小分子靶向藥銷售金額數(shù)據(jù)來源：公司年報，國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：IMS，國泰君安證券研究國內(nèi)的小分子靶向藥物的研發(fā)進程較快，在重大專項政策的推動下，多家醫(yī)藥企業(yè)已構(gòu)筑了小分子靶向藥物的研發(fā)平臺，如恒瑞醫(yī)藥、齊魯制藥、深圳微芯生物、和記黃埔醫(yī)藥、上海艾力斯醫(yī)藥等。?？颂婺?011年8月上市后取得了不俗的成績，上市4個月銷售額即達7200萬元，上市半年銷售額即突破1億元。. 靶向藥物引領(lǐng)優(yōu)質(zhì)企業(yè)進入增長第二季我國眾多醫(yī)藥上市/擬上市公司瞄準高速增長的靶向藥市場，通過自主研發(fā)或與外企合作開發(fā)單克隆抗體和小分子靶向藥，如恒瑞醫(yī)藥、海正藥業(yè)、雙鷺藥業(yè)、等上市公司和中信國健等擬上市公司。法米替尼正在進行腎癌的三期臨床實驗，初步研究表明法米替尼與輝瑞的重磅藥物索坦相比療效接近但副作用更?。籰 2011年9月恒瑞與著名研發(fā)外包公司尚華醫(yī)藥（ShangPharma）達成協(xié)議聯(lián)合開發(fā)單抗產(chǎn)品，項目進展極其順利，雙方合作僅僅4個月后，尚華醫(yī)藥即宣布此項目提前取得了第一個“里程碑式的”結(jié)果。數(shù)據(jù)來源：公司公告，國泰君安證券研究8. 無邊界擴張行業(yè)的整合者在政策迷霧重重的醫(yī)藥行業(yè)中，我們依然可以從中選擇具有高速增長潛質(zhì)和巨大發(fā)展空間的細分行業(yè)，這些行業(yè)的特點是：l 進入壁壘高：由于特定的行業(yè)標準提高或者政策門檻使得進入壁壘高企；l 行業(yè)集中度低：行業(yè)龍頭的市場份額低，整合發(fā)展空間大；l 尚無發(fā)展天花板：行業(yè)發(fā)展剛剛起步，尚無發(fā)展天花板。作為行業(yè)龍頭，%，中藥材貿(mào)易業(yè)務(wù)市場份額也僅為3%左右。脫離計劃經(jīng)濟的行政管控，我們認為中藥材產(chǎn)業(yè)也將重演農(nóng)產(chǎn)品行業(yè)和“四大糧商”的發(fā)展歷程，集中度提升是必然趨勢。目前我國主要經(jīng)營的中藥材達到800多種，產(chǎn)地分散在全國各地。l GAP促使中藥材種植業(yè)走向規(guī)?；⒁?guī)范化。我國自 2004 年開始全面推廣中藥飲片生產(chǎn)企業(yè)的 GMP 認證，優(yōu)化行業(yè)內(nèi)部競爭環(huán)境，起到優(yōu)勝劣汰的作用。從2004年7月1日期，中藥飲片包裝材料必須符合中藥飲片質(zhì)量要求.2004《關(guān)于推進中藥飲片燈類別藥品監(jiān)督實施GMP工作的通知》。 康美藥業(yè)：品牌性的綜合中藥制造和流通商從“菜市場”到“超市綠色包裝”過程中的品牌企業(yè)將維持高毛利率：康美整合了整個產(chǎn)業(yè)鏈，同時提供了有品牌有質(zhì)量保證的產(chǎn)品，保證未來的中藥材貿(mào)易毛利率將維持在一個較高的水平上。公司正在向中藥材綜合流通商全面轉(zhuǎn)型，估計依靠藥材漲價賺取收益比例逐漸減少。. 藥用輔料：剛剛啟動的無邊界擴張行業(yè)，尚無天花板目前，國外藥用輔料占整個藥品制劑產(chǎn)值的10%20%，我國藥用輔料占整體水平較低，保守估計占藥品產(chǎn)值的2%3%，約200億市場，增速在15%20%。除爾康制藥外，規(guī)模較大的專業(yè)藥用輔料企業(yè)還有湖州展望藥業(yè)、山東阿華制藥、安徽山河藥用輔料等。相比發(fā)達國家50%的藥用輔料收載于藥典，我國藥用輔料質(zhì)量標準符合藥用標準的只占少數(shù)，質(zhì)量穩(wěn)定性與藥品安全性存在隱患。由于《藥用輔料管理辦法（征求意見稿）》并未正式實施，因此國家層面尚未強制藥用輔料行業(yè)取得藥品注冊批件和GMP認證，只是各省市根據(jù)該管理辦法不同程度的對藥用輔料的使用管理進行了規(guī)定。輔料產(chǎn)業(yè)的準入門檻逐步提高已成為趨勢。藥用原輔材料備案管理規(guī)定（征求意見稿）國家藥監(jiān)局該規(guī)定要求原輔材料生產(chǎn)企業(yè)對產(chǎn)品信息進行備案，增加了藥品生產(chǎn)過程中原輔材料使用信息的透明度，方便了藥品生產(chǎn)企業(yè)獲取原輔材料信息。將全國藥品生產(chǎn)100%符合新版GMP的要求列為七大發(fā)展目標，醫(yī)藥行業(yè)整體產(chǎn)品質(zhì)量標準的提升將帶動藥用輔料行業(yè)的同步發(fā)展。目前公司的市場份額不到2%，未來市場份額將顯著提升，享受超過行業(yè)的增長。圖39：德國醫(yī)保支付方式改革驅(qū)動醫(yī)院私有化 數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究 我們醫(yī)院市場供不應(yīng)求，市場和政策兩股力量激活醫(yī)院市場公立醫(yī)院多年壟斷造成醫(yī)療服務(wù)嚴重供不應(yīng)求：1978~2010年，我國衛(wèi)生總費用增長了180倍，而全國各類醫(yī)療機構(gòu)只增長了4倍多。中國目前的醫(yī)院市場正處于市場變革（支付方式改革帶來市場壓力）和政策鼓勵（醫(yī)院產(chǎn)業(yè)向私人資本開放）兩種力量的交匯之處。圖40：北京試點鼓勵社會資本進入醫(yī)院產(chǎn)業(yè)的政策方案數(shù)據(jù)來源：政府公告，國泰君安證券研究 上市公司在社會辦醫(yī)潮中國醫(yī)院市場群雄逐鹿，國內(nèi)最大的民營股份制醫(yī)療集團鳳凰醫(yī)院集團、瞄準高端婦產(chǎn)科的和美婦兒、中國首家國際性醫(yī)療美容連鎖機構(gòu)伊美爾、國內(nèi)健康體檢行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)慈銘體檢、中國最大規(guī)模的眼科醫(yī)療機構(gòu)愛爾眼科以及收購國內(nèi)首家民營三甲的開元投資等。相信未來我們會看到更多的醫(yī)藥上市公司在前景廣闊的醫(yī)院市場淘金，帶來新的投資亮點。對于制藥企業(yè)而言，進入醫(yī)院產(chǎn)業(yè)有助于提升終端控制能力，一方面能保障制藥公司主導(dǎo)產(chǎn)品在市場的競爭力（單靠少數(shù)幾家醫(yī)院難以發(fā)力，醫(yī)院集團化應(yīng)是發(fā)展方向）；另一方面，可以有效減少藥品流通的“暗扣”環(huán)節(jié)，節(jié)省醫(yī)院的采購成本，這將契合付費方式改革導(dǎo)向下的游戲規(guī)則，有效提升醫(yī)院的盈利能力，從而獲得長遠的競爭優(yōu)勢。另一方面，我國從2009年起推出稅收、醫(yī)保、醫(yī)院評級、醫(yī)生職稱、科研學(xué)術(shù)等一系列政策, 鼓勵私人資本和海外資本進入醫(yī)院產(chǎn)業(yè)。供需缺口的主因在于公立醫(yī)院的壟斷。. 上市公司在社會辦醫(yī)潮 從德國和印度醫(yī)院私有化進程看中國醫(yī)院產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢回顧德國和印度醫(yī)院的國退民進的歷程，德國作為發(fā)達國家國退民進的代表，醫(yī)院私有化是由市場（支付方式改革）推動的，90年代醫(yī)保支付制度從后付費制轉(zhuǎn)向預(yù)付費制后，醫(yī)院的盈利模式將發(fā)生變化，逐利的重心從收入端轉(zhuǎn)向成本端，效率低的公立醫(yī)院入不敷出，效率高的私營醫(yī)院適者生存，迎來發(fā)展契機，1993年2010年間私營醫(yī)院的比例從15%上升到33%。數(shù)據(jù)來源：政府公告，國泰君安證券研究 爾康制藥作為藥用輔料行業(yè)龍頭，受益于行業(yè)規(guī)范化發(fā)展。醫(yī)藥工業(yè)十二五規(guī)劃工信部首次將藥用輔料納入五大重點發(fā)展領(lǐng)域。表16：藥用輔料行業(yè)政策扶持趨勢明顯文件發(fā)布部門時間內(nèi)容“重大新藥創(chuàng)制”科技重大專項科技部首次把新型藥用輔料開發(fā)的關(guān)鍵技術(shù)列入研究課題，研究建立藥用輔料的功能及包材與藥品主成分相容性的評價規(guī)范，該項目主要針對化學(xué)藥物、中藥或天然藥物、生物技術(shù)藥物的不同特點，并結(jié)合具體新藥品種，以保證藥品安全性、有效性、質(zhì)量可控性和用藥順應(yīng)性為主要目標，重點開展緩控釋材料、快速崩解材料和速釋材料等藥用輔料研究。問題膠囊事件充分暴露出輔料監(jiān)管存在盲點。圖37：藥品生產(chǎn)許可證的藥用輔料企業(yè)僅占19%圖38：國家藥典收載的輔料品種僅占23%數(shù)據(jù)來源：爾康制藥招股說明書，國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：爾康制藥招股說明書，國泰君安證券研究問題膠囊事件推動行業(yè)規(guī)范化升溫：央視《每周質(zhì)量報告》4月15日播出節(jié)目《膠囊里的秘密》，曝光河北、江西、浙江有一些不法廠商使用重金屬鉻超標的工業(yè)明膠冒充食用明膠來生產(chǎn)藥用膠囊。表15：國內(nèi)藥用輔料企業(yè)市場高度分散相關(guān)企業(yè)2009年銷售額市場份額湖南爾康制藥%湖州展望藥業(yè)%山東聊城阿華制藥約9000萬元%安徽山河藥用輔料約8500萬元%數(shù)據(jù)來源：爾康制藥招股說明書，國泰君安證券研究行業(yè)缺乏標準，準入壁壘較低：我國制劑使用的藥用輔料大約有500多種，但具有藥用質(zhì)量標準的占少數(shù)，尤其在藥典中收載較少：l 《藥品生產(chǎn)許可證》企業(yè)生產(chǎn)的輔料品種僅占19%，其余為化工廠、食品生產(chǎn)廠等其他生產(chǎn)。l 如果按照發(fā)達國家10%20%比例，我國藥用輔料市場發(fā)展空間巨大，而即使提高1個百分點，市場也將提高近100億元。l 中游：飲片產(chǎn)能迎來釋放周期，成都飲片基地于11年11月份投產(chǎn)，北京大興基地將于12年中期投產(chǎn)，同時公司在繼續(xù)推進中藥飲片標準化運行；l 下游：全方位進入終端渠道并且通過高品質(zhì)的品牌宣傳片整合提升了品牌的核心價值，進軍容量巨大的中藥消費品領(lǐng)域。黃連為例，黃連主產(chǎn)重慶石柱縣黃水鎮(zhèn)，產(chǎn)量占全國的60%，以其采購價40元/公斤計算，其在終端零售價格達99元/公斤，中間流通環(huán)節(jié)中的利潤高達59元/公斤。 20112010版《中國藥典》822種中藥飲片的質(zhì)量標準建立。常用中藥飲片大約有200多種，如果配足所有規(guī)格（如3g，5g，10g，15g等），將會達到上千個品規(guī)，小型企業(yè)很難提供這么全的產(chǎn)品規(guī)格，龍頭企業(yè)優(yōu)勢更為民縣。主要是為了解決中藥材分散種植中存在的諸多問題，在一定程度上促使行業(yè)集中度提升。近年來，我國積極采取各種措施，出臺多項政策，鼓勵中藥企業(yè)優(yōu)勢資源整合。藥材上游產(chǎn)業(yè)門檻相對較低，規(guī)模企業(yè)更有優(yōu)勢；l 藥材價格劇烈波動，產(chǎn)業(yè)鏈延伸可以規(guī)避風(fēng)險。中藥材產(chǎn)業(yè)屬于農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)的一類，具有農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)相似的行業(yè)屬性。其中的行業(yè)龍頭將利用自己的資金優(yōu)勢和行業(yè)地位進行并購整合，迅速擴張。雙鷺藥業(yè)治療腫瘤和類風(fēng)濕關(guān)節(jié)炎單抗藥物l 與上海張江的生物技術(shù)企業(yè)合作開發(fā)單抗藥物，即將獲得臨床批文；l 2012年8月與加拿大PnuVaxIncorporated 合作設(shè)立公司 PNUVAX SL Biopharmaceuticals（雙鷺藥業(yè)持股85%），從事單抗的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售, 雙鷺藥業(yè)獲得了符合WHO cGMP標準的蒙特利爾工廠，擁有獨立的原核細胞產(chǎn)能2500L以及哺乳動物細胞產(chǎn)能3000L。全面升級的優(yōu)秀制藥企業(yè)，將通過不斷推出重磅靶向藥物進入增長第二季。而法米替尼正在進行腎癌的三期臨床實驗，初步研究表明法米替尼與輝瑞的重磅藥物索坦相比療效接近但具有更好的安全性。 l 浙江貝達的小分子靶向藥凱美納（?？颂婺幔?011 年6 月獲批，為我國第一個具有自主知識產(chǎn)權(quán)的小分子靶向藥。2001~2010 年，替尼類全球市場規(guī)模從不到2 億美元增長至93 億美元，取得了爆發(fā)式的增長。此外2011年中信國健的人源化單抗健尼哌獲批上市，用于預(yù)防器官移植后的急性排斥反應(yīng)，未來有望憑價格優(yōu)勢對羅氏同類產(chǎn)品賽尼哌完成進口替代。 可以相信，隨著多個在研單抗產(chǎn)品投入市場，我國單抗行業(yè)將迎來一次騰飛。新靶標的發(fā)現(xiàn)、治療領(lǐng)域的擴展將引領(lǐng)單抗研發(fā)進入未知的藍海，而針對同一種腫瘤不同靶標的聯(lián)合用藥將為未來單抗市場帶來更大的空間。新靶標的發(fā)現(xiàn)、治療領(lǐng)域的擴展將帶來單抗行業(yè)的又一次騰飛。大分子靶向藥和單克隆抗體藥物被譽為“生物導(dǎo)彈”，是近年來全球增長最為迅速的生物制藥領(lǐng)域。表13：部分上市公司的首仿藥品種上市公司品種醫(yī)保類別原研廠商公司市場份額10年收入（億元）收入占比恒瑞醫(yī)藥多西他賽乙類賽諾菲~40%~821%奧沙利鉑乙類賽諾菲~40%~513%伊立替康乙類輝瑞~60%~7%來曲唑乙類諾華~50%~25%阿曲庫銨甲類GSK~55%~38%七氟烷乙類美國百特/雅培~30%~4%碘氟醇甲類麥林克羅~60%~4%碘克沙醇乙類GE~15%11年上市很小華東醫(yī)藥阿卡波糖乙類拜爾~15%~33%環(huán)孢素乙類諾華~30%~3%嗎替麥考酚酯乙類羅氏~15