【正文】 .......................................................101第五節(jié) 孵化器不動產(chǎn)證券化融資的政策研究 .............................................103第六章 孵化器投資主體多元化的有關(guān)理論問題 ..............................................107第一節(jié) 孵化器投資主體多元化的必要性 .......................................................107一、孵化器的演變 ......................................................................................107二、孵化器發(fā)展的可持續(xù)性 ......................................................................110三、孵化器投資主體多元化的意義 ..........................................................112第二節(jié) 國內(nèi)外孵化器投資主體的現(xiàn)狀 .......................................................113一、國外孵化器投資主體的狀況 ..............................................................113中國孵化器融資體系研究設(shè)計與實施v二、國內(nèi)孵化器投資主體的有關(guān)情況 ......................................................119三、國內(nèi)孵化器投資主體方面存在的問題 ..............................................122第三節(jié) 我國孵化器改制的基本思路 .............................................................123一、孵化器改制的原則 ..............................................................................123二、孵化器改制方案的比選 ......................................................................125三、股份制孵化器的優(yōu)點 ..........................................................................127第七章 孵化器股份制改造的方案設(shè)計 ................................................................130第一節(jié) 孵化器股份制改造的模式選擇和構(gòu)造 .............................................130一、孵化器股份制改造模式選擇的原因 ..................................................130二、國有企業(yè)改制的典型模式 ..................................................................131三、孵化器的改制模式構(gòu)造 ......................................................................132第二節(jié) 孵化器改制的步驟設(shè)計 .....................................................................134一、存量資產(chǎn)清理和評估 ..........................................................................134二、產(chǎn)權(quán)界定 ..............................................................................................136三、股權(quán)設(shè)置 ..............................................................................................138四、成立有限責(zé)任公司 ..............................................................................141五、改組為股份有限公司 ..........................................................................143六、成為上市公司 ......................................................................................146第三節(jié) 公司制孵化器的經(jīng)營管理模式設(shè)計 .................................................147一、盈利模式設(shè)計 ......................................................................................147二、組織結(jié)構(gòu)和部門職責(zé)設(shè)計 ..................................................................154第四節(jié) 對孵化器股份制改造的政策建議 .....................................................157第八章 孵化企業(yè)和孵化器融資方案設(shè)計與實施 ................................................160第一節(jié) 附錄：湖北省孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報價信息系統(tǒng)方案設(shè)計 .....................160第二節(jié) 附錄：孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報價信息系統(tǒng)實施紀(jì)事 .................................209第三節(jié) 附錄：孵化器不動產(chǎn)信托方案設(shè)計 .................................................210第四節(jié) 附錄：武漢光谷創(chuàng)業(yè)街融資方案設(shè)計 .............................................216第五節(jié) 附錄：武漢東湖新技術(shù)創(chuàng)業(yè)中心改制的基本情況 .........................219參 考 文 獻 ..............................................................................................................223中國孵化器融資體系研究設(shè)計與實施1第 一 章 孵 化 器 融 資 體 系 研 究 的 總 體 框 架自 1987 年第一家孵化器誕生以來，孵化產(chǎn)業(yè)在我國取得了較大發(fā)展，截至到 2022 年全國科技企業(yè)孵化器達到約 400 家，根據(jù)對其中 280 家的統(tǒng)計，孵化場地總面積達到 509 萬平方米，在孵企業(yè)為 12800 多家，累計畢業(yè)企業(yè)為 3900家 1，孵化器在支持中小科技企業(yè)成長發(fā)揮了重要作用。孵化器融資體系研究的目標(biāo)是按照孵化器和孵化企業(yè)融資的特點和要求，從理論上對我國孵化產(chǎn)業(yè)面臨的融資問題進行比較深入的剖析，構(gòu)造適合孵化器和孵化企業(yè)發(fā)展的融資機制，從實踐上推動有關(guān)融資設(shè)施和融資制度安排的建設(shè)。也只有在市場化的條件下，孵化器才可能由提供基礎(chǔ)設(shè)施和場地等提升到幫助孵化企業(yè)解決融資問題。雖然我國孵化器和孵化企業(yè)的融資現(xiàn)狀和問題與中小企業(yè)融資問題有共性，但也具有孵化產(chǎn)業(yè)的自身特征，由此孵化器的研究要從我國孵化器和孵化企業(yè)融資的現(xiàn)狀出發(fā)展開研究，結(jié)合國外孵化器研究的成果，借鑒國外孵化器研究和中小企業(yè)融資的有關(guān)經(jīng)驗，構(gòu)造適合我國孵化產(chǎn)業(yè)發(fā)展的融資體系，提出可操作性的解決方法和思路。就工具而言，主要屬于微觀層面的問題，包括傳統(tǒng)的融資工具如股權(quán)和債權(quán)以及創(chuàng)新的融資工具進行的融資，也包括擔(dān)保和保證等方面。對于孵化器而言，基本的融資工具包括股權(quán)、銀行貸款、債券和信托、基金等。對于孵化器而言，由于我國傳統(tǒng)的孵化器基本上是政府投資的孵化器，存在產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)單一的問題，內(nèi)部控制機制乏力，也沒有形成較好的盈利模式。對融資渠道根據(jù)融資性質(zhì)進行分類是必要的。在對孵化器股份制改造的同時要注意公司治理機制的構(gòu)建和盈利模式的構(gòu)造，從而提高孵化器運作的效率，為孵化器市場化融資創(chuàng)造條件。由于股權(quán)投資是孵化企業(yè)的主要資金來源，因此股權(quán)流通市場的建立對于孵化企業(yè)的融資相當(dāng)必要。應(yīng)該看到孵化器通過股份制改造成為自我經(jīng)營、自負盈虧的獨立的法人主體，才可能產(chǎn)生通過市場化手段解決孵化器自身融資問題的需求，也才有動力幫助孵化企業(yè)解決融資問題。孵化企業(yè)融資存在政府資金支持和市場化融資兩種性質(zhì)的融資渠道，其中市場化融資方式包括股權(quán)和債權(quán)兩類，債權(quán)類工具設(shè)定固定的償還期和利息條款，而股權(quán)類工具是對企業(yè)凈資產(chǎn)的索取權(quán)，承擔(dān)一定的風(fēng)險相應(yīng)享受收益。同時股權(quán)融資的重要方面是股權(quán)的退出機制，缺乏退出渠道將阻礙股權(quán)資金進入，由此要研究孵化企業(yè)股權(quán)資金的進入問題，必然要研究孵化企業(yè)股權(quán)投資的退出途徑。中國孵化器融資體系研究設(shè)計與實施6 圖 孵化企業(yè)融資基本工具圖二、孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報價信息系統(tǒng)設(shè)計孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報價信息系統(tǒng)的設(shè)計和建立可以為各類投資者進入和退出孵化企業(yè)提供便捷的渠道，而且可以推動中小科技企業(yè)的信息發(fā)布，便于各類投資者獲取孵化企業(yè)的相關(guān)信息。（一）孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報價信息系統(tǒng)的設(shè)計報價信息系統(tǒng)的基本目標(biāo)和功能報價信息系統(tǒng)的基本目標(biāo)在于為孵化企業(yè)產(chǎn)（股）權(quán)轉(zhuǎn)讓提供比較通暢的信息渠道，形成科技企業(yè)產(chǎn)（股）權(quán)的流通和優(yōu)化配置的有效機制；鼓勵孵化企業(yè)建立比較完善現(xiàn)代企業(yè)制度和健全的內(nèi)部治理機制；為建立比較完整的風(fēng)險投資機制創(chuàng)造條件，支持風(fēng)險投資事業(yè)的發(fā)展。由于擬掛牌的大部分科技企業(yè)處在創(chuàng)建期和成長期，其產(chǎn)（股）權(quán)交易應(yīng)該遵循低門檻、低成本、低風(fēng)險和參與方共贏的原則。報價信息系統(tǒng)的基本流程和主要的制度安排孵化企業(yè)產(chǎn)權(quán)報價信息系統(tǒng)采取標(biāo)準(zhǔn)化和非標(biāo)準(zhǔn)化相結(jié)合的交易模式，非標(biāo)準(zhǔn)化的交易方式包括協(xié)議轉(zhuǎn)讓、競價交易（含拍賣） 、招標(biāo)轉(zhuǎn)讓、合作開發(fā)等。撮合機制由交易會員負責(zé)，并且作為中間方承擔(dān)一定的擔(dān)保責(zé)任。就報價對象而言，為股東擬出讓的孵化企業(yè)產(chǎn)（股）權(quán)。由于孵化器投資主要包括不動產(chǎn)投資和孵化基金投資兩個方面，首先從不動產(chǎn)和孵化基金兩個方面研究了孵化器投資的特點，然后對孵化器融資的現(xiàn)狀進行了分析，最后提出了孵化器融資的基本思路。另一方面在于培育中小科技企業(yè)的特點，孵化器不動產(chǎn)可以在地價和有關(guān)稅費方面獲得政府的有關(guān)支持。就孵化器的融資方式而言，具體的融資工具和渠道如圖 所示。運用證券化融資一方面可以籌集到足夠資金，另一方面可以為中小政府投資股權(quán)融資民間資本 上市融資債權(quán)融資銀行貸款 發(fā)行債券及其他信托基金孵化器融資體系市場化融資其他資本中國孵化器融資體系研究設(shè)計與實施10投資者參與高科技企業(yè)和創(chuàng)業(yè)投資創(chuàng)造機會。就信托模式而言，信托公司作為中介通過發(fā)行信托權(quán)益憑證從投資者手中籌集資金，然后通過債權(quán)形式或股權(quán)形式進入項目。研究孵化器投資主體的原因在于目前投資主體單一限制了孵化器的融資規(guī)模和工具。在我國市場化改革的背景下孵化器投資主體有必要進行多元化，建立有效的治理機制，形成健全的現(xiàn)代企業(yè)制度，是建立完善的孵化器融資體系的必要條件。具體而言，在孵化中國孵化器融資體系研究設(shè)計與實施11器現(xiàn)有投資主體的共同配合下，將存量資產(chǎn)進行清理和評估，在界定產(chǎn)權(quán)歸屬和結(jié)構(gòu)后，發(fā)起成立有限責(zé)任公司，同時構(gòu)造適合于孵化器生存和發(fā)展的經(jīng)營管理模式。第二個部分是對孵化企業(yè)可以利用的融資渠道進行介紹，同時也相應(yīng)分析了我國孵化企業(yè)利用這些渠道的具體情況。第一節(jié) 孵化企業(yè)融資的本質(zhì)特點一、高風(fēng)險和高收益孵化企業(yè)成長至少要經(jīng)過四個階段：種子（研制開發(fā)）階段、初創(chuàng)（事業(yè)開創(chuàng)）階段、幼稚（早期發(fā)展）階段和產(chǎn)業(yè)化（成熟）階段。孵化企業(yè)早期通常盈利較為困難，甚至?xí)a(chǎn)生虧損，但是一旦成功卻會帶來幾十甚至上百倍于投入資金的高回報。由于委托代理關(guān)系和信息不對稱的存在，資金的使用者比資金提供者擁有更多的信息，于是資金使用者有可能利用信息優(yōu)勢中國孵化器融資體系研究設(shè)計與實施13為自己牟取更大利益，而損害資金提供者的利益，引發(fā)逆向選擇和道德風(fēng)險問題，使資金提供者承擔(dān)更高風(fēng)險。在直接融資市場上，投資者為了補償自己的投資風(fēng)險，就會要求較高的風(fēng)險補償，從而增加中小企業(yè)的融資成本。內(nèi)源融資來源于企業(yè)經(jīng)營所獲得的留存收益、折舊基金、更新改造基金、新產(chǎn)品開發(fā)基金、累計未付的工資或應(yīng)付賬款等。直接融資是通過金融市場融通資金，如發(fā)行股票、債券等。而在我國，孵化企業(yè)自有資金普遍不足，投資主體大都為技術(shù)持有人，初始資本一般只有幾千到十幾萬元，而且創(chuàng)業(yè)階段盈利較為困難。我國股票市場主要扶持國有大中型企業(yè)上市融資，對發(fā)行上市設(shè)定了較高的門檻，孵化企業(yè)是初創(chuàng)的新興企業(yè)，與公司法規(guī)定的上市條件相差甚