【正文】 境變化導(dǎo)致市場需求變化； （ b）市場競爭加??； （ c）產(chǎn)品消費(fèi)周期變化； （ d）投資決策失誤。 戴 爾：銷售利潤率低（ 5%7%），庫存天數(shù)低（ 4天）。因此，與標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)負(fù)債表的左方總數(shù)“總資產(chǎn)”和右方總數(shù)“負(fù)債 +所有者權(quán)益”不同。 由于“資產(chǎn) =負(fù)債 +所有者權(quán)益”，所以資產(chǎn)負(fù)債表的基本目標(biāo)實(shí)際上是報(bào)告股東某時(shí)點(diǎn)在公司的凈投資的帳面價(jià)值或會(huì)計(jì)價(jià)值。 第五講 股利政策 ——理論與實(shí)踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 5 Dividend Policy: Theory amp。 ROA最高的 100家上市公司，平均股利支付率大于 20%； ROA最小的100家上市公司，平均股利支付率小于 10%。 Practices (WSN/XMU) （二）美國的企業(yè)股利政策的特點(diǎn)： 196298年美國發(fā)放股利的上市公司數(shù)量占所有上市公司的比例 第五講 股利政策 ——理論與實(shí)踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 5 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) （ e）信號(hào)傳遞論 ——股利政策的變動(dòng)向市場或 投資者傳遞某種信號(hào)？ * 股利增長意味著什么？ * 股利下降意味著什么？ * 盈利增加而股利下降意味著什么？ * 盈利減少而股利上升意味著什么？ * 盈利增加、股利也增加意味著什么？ * 盈利減少、股利也減少意味著什么？ * 企業(yè)回購自己的股票意味著什么？ * 企業(yè)為什么在虧損時(shí)候回購自己的股票？ * 企業(yè)為什么在盈利的時(shí)候回購自己的股票？ * 企業(yè)為什么支付現(xiàn)金股利的同時(shí)，回購自己的股票？ （ f）代理理論 ——將利潤 主要用于分紅 第五講 股利政策 ——理論與實(shí)踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 5 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) 三、股利政策 （一）股利政策的基本問題 股利政策 ——如何合理地分配凈利潤？ （ 1）企業(yè)如何確定合適的分紅比例， DPS/EPS=每股現(xiàn)金股利 /每股利潤 =？ （ 2）企業(yè)如何確定合適的分紅形式：現(xiàn)金股利、股票股利、或通過 回購股東的股票發(fā)放現(xiàn)金給股東？ （ 3）長期來說，企業(yè)是否必須實(shí)行一個(gè)穩(wěn)定的股利政策？ 股利政策的 難題 ——股利政策之迷（ The Puzzle of Dividend Policy） （ 1） 股利政策具有雙面對(duì)立效應(yīng) Capital Gains or Dividend —— What Do Investors Prefer？ 第五講 股利政策 ——理論與實(shí)踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 5 Dividend Policy: Theory amp。 第六模塊 股票定價(jià)理論與實(shí)踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Module 6 Approaches to Assets Pricing: Theory amp。 1年＝ ５ .85%） 案例的問題： （ 1）我國上市公司的負(fù)債比例偏低的主要原因是 什么？ （ 2）造成負(fù)債比例偏低的原因是否因公司而異？ 第六模塊 股票定價(jià)理論與實(shí)踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Module 6 Approaches to Assets Pricing: Theory amp。反之，在 ROA最 低的 100家上市公司中 (ROA不高于 %）， D/E高于 100%有 32家； D/E 高于 50%有 71家。此外，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券不會(huì)導(dǎo)致股本擴(kuò)張，稀釋每股利潤，造成經(jīng) 營壓力。燕京啤酒的董事會(huì)秘書 李穎娟說：公司上市后將銀行長期貸款還清，因此資信良好，目前采取 短期貸款融資。祥見下 表。但是，資料表明：中國上市公司歷年來的負(fù)債比例都低于正常 水平，但又頻頻申請配股。無論債權(quán)人或股東，當(dāng) D/V 適度， Kd 和 Ks 與不變，當(dāng) D/V 過度， Kd 和 Ks 將逐步上升。M 理論（ Modigaliani amp。所以，美國航 空也談不上支付股東的股息。由于收購的資產(chǎn)，經(jīng)過重組后 運(yùn)作有效，使得皇冠公司的 ROE上升，推動(dòng)其股票價(jià)格從 10美元上升至 50美元 /股。 — 在凈營運(yùn)利潤（ NOI） 500萬元時(shí)，企業(yè)選擇 100%權(quán)益資本的EPS小 于企業(yè)選擇 50%權(quán)益資本 +50%負(fù)債的 EPS，表明只要企業(yè)的 NOI大于等于 500萬元，企業(yè)選擇 50%的負(fù)債比較好！ — 在凈營運(yùn)利潤（ NOI） 500萬元時(shí)，企業(yè)選擇 100%權(quán)益資本的EPS大 于企業(yè)選擇 50%權(quán)益資本 +50%負(fù)債的 EPS，表明當(dāng)企業(yè)的 NOI小于等于 500萬元，企業(yè)選擇 50%負(fù)債對(duì) EPS的負(fù)面影響迅速增加！ 原理 3： 在經(jīng)濟(jì)不景氣導(dǎo)致企業(yè)銷售收入和盈利下降的狀況下，企業(yè)負(fù)債對(duì) EPS或 ROE（企業(yè)盈利能力）的負(fù)面影響和所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)（ EPS和 ROE的波動(dòng)幅度）大于企業(yè)無負(fù)債。 廈門大學(xué)吳世農(nóng) （ 2）缺陷： * 負(fù)債比例越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高，資本費(fèi)用（利息）越高； * 過高的利息可能沖減了負(fù)債的優(yōu)點(diǎn)（例如，減稅的優(yōu)點(diǎn)）； * 過度負(fù)債可能導(dǎo)致無力還本付息，最終被迫破產(chǎn)。 上市公司財(cái)務(wù)政策與財(cái)務(wù)戰(zhàn)略 吳世農(nóng) 廈門大學(xué)管理學(xué)院 Financial Policies and Strategies for Listed Firms Wu Shinong Management School of Xiamen University 廈門大學(xué)吳世農(nóng) 一、上市公司的四大財(cái)務(wù)政策 （一）四大財(cái)務(wù)政策的主要問題 資本結(jié)構(gòu)政策 ——高負(fù)債或低負(fù)債？ 股利分配政策 ——是否分配利潤、如何分配、是否穩(wěn)定？ 營運(yùn)資本政策 ——如何減少營運(yùn)資本占有量？ 投資政策 ——戰(zhàn)略性投資和技術(shù)性投資？ （二）四大財(cái)務(wù)政策與企業(yè)價(jià)值 ——CEO的財(cái)務(wù)分析框架 CEO 面臨的問題： （ 1） 如何通過分析財(cái)務(wù)報(bào)表了解和掌握企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況？ （ 2）如何通過財(cái)務(wù)政策設(shè)計(jì)和管理來提高企業(yè)的價(jià)值？ 廈門大學(xué)吳世農(nóng) 財(cái)務(wù)報(bào)表 資本結(jié)構(gòu)政策 股利政策 經(jīng)濟(jì) 分 析 —適度負(fù)債 —股東利益至上 增加值 如何發(fā)揮負(fù)債效益？ 是否發(fā)放股利？ 如何控制負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)？ 如何發(fā)放股利？ 損益表 資產(chǎn)負(fù)債表 企 業(yè) 財(cái)務(wù) 價(jià) 值 戰(zhàn)略 現(xiàn)金流量表 營運(yùn)資本政策 投資政策 分 析 —提高資產(chǎn)流動(dòng)性 —提高投資效益 財(cái)務(wù)報(bào)表 如何減少應(yīng)收款？ 尋求什么投資機(jī)會(huì)？ 可持續(xù) 如何降低庫存？ 投資項(xiàng)目效益如何？ 增長 廈門大學(xué)吳世農(nóng) 財(cái)務(wù)報(bào)表分析的主要問題 ——分析什么？ （ 1）公司的盈利能力（ Profitability）有多大？ 凈資產(chǎn)收益率（ ROE） =？ 投入資本收益率（ ROIC） *=？ 銷售利潤率 =？ 經(jīng)營費(fèi)用比例（經(jīng)營費(fèi)用 /銷售收入） =？ *注意： ROIC是 EBIT與投入資本之比，其中：投入資本 =（現(xiàn)金 +WCR+固定資產(chǎn)凈值），有時(shí) 也用（附息債務(wù)金額 +權(quán)益資本）。 Market Performance） 如何？ 每股凈利潤（ EPS） =？ 每股股利（ DPS） =？ 市盈率（ P/E） =？ 每股凈資產(chǎn)（ BVEPS） =？ （ 6）公司創(chuàng)造價(jià)值（ Value Added）了嗎？ EVA（經(jīng)濟(jì)增加值） =？ MVA（市場增加值） =？ （ 7）公司的增長能力 自我可持續(xù)增長能力 =？ 基本成長性 =？ 財(cái)務(wù)指標(biāo)體系 廈門大學(xué)吳世農(nóng) 類 別 指 標(biāo) 計(jì) 算 目 標(biāo) 和 含 義 判 斷 資料來源 流動(dòng)比率 流動(dòng)資產(chǎn) /流動(dòng)負(fù)債 評(píng)價(jià)企業(yè)以短期可變現(xiàn)資產(chǎn)支付短期負(fù)債的能力 速動(dòng)比率 (流動(dòng)資產(chǎn) 存貨 )/流動(dòng)負(fù)債 評(píng)價(jià)企業(yè)快速變現(xiàn)資產(chǎn)支付短期負(fù)債的能力 流動(dòng)性 應(yīng)收款收款期 期末應(yīng)收款 /每日賒銷額 評(píng)價(jià)應(yīng)收款效率 —回款所需天數(shù)（分子可使用銷售收入） 日銷售變現(xiàn)期 (現(xiàn)金 +存貨 )/每日賒銷額 賒銷額轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的天數(shù)，評(píng)價(jià)企業(yè)應(yīng)收款和現(xiàn)金管理效率 ROE 凈利潤 /權(quán)益資本 評(píng)價(jià)企業(yè)使用股東資本的效益 資產(chǎn)收益率 凈利潤 /有形總資產(chǎn) 評(píng)價(jià)企業(yè)每使用一元總資產(chǎn)的盈利能力 盈利能力 投入資本收益率 EBIT/(現(xiàn)金 +WCR