【正文】 保險(xiǎn)合約具有更強(qiáng)的流動(dòng)性。即在合約期內(nèi)通過出售已確定的一籃子資產(chǎn)的保護(hù)獲得保費(fèi)收入，而承擔(dān)著這一籃子資產(chǎn)的違約風(fēng)險(xiǎn)，直到其中有一個(gè)資產(chǎn)出現(xiàn)違約，合約中止，保護(hù)出售方支付違約資產(chǎn)的損失；若合約期內(nèi)沒有任何一種資產(chǎn)發(fā)生違約，則信用保護(hù)賣方賺了一筆保費(fèi)。　?。╝）單一經(jīng)濟(jì)實(shí)體的CDS是信用衍生品的最早形式，也是比較常見的一種。CDS的交割有兩種方式：實(shí)物交割和現(xiàn)金交割?！　。?）債務(wù)加速到期。根據(jù)國際互換和衍生工具協(xié)會(huì)（International Swaps and Derivatives Association， 以下簡稱ISDA）有關(guān)的信用違約互換的標(biāo)準(zhǔn)文件（2003），違約事件包括：　?。?）破產(chǎn)，無力償還破產(chǎn)導(dǎo)致觸發(fā)信用違約互換。此外，C還可能將CDS打包后再賣給其他人，這樣風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)層層傳遞下去。違約互換的出售者向購買者所遭受的損失進(jìn)行的這種賠付是一種或有償付，即當(dāng)合約到期時(shí)，如果參照實(shí)體沒有發(fā)生任何信用事件，則信用保護(hù)的賣方無需向買方進(jìn)行任何資金支付，合約終止。信用違約互換與CDS全解析一、信用違約互換簡介　　信用違約互換的定義　　信用違約互換（Credit Default Swap， CDS）又稱為信貸違約掉期，是進(jìn)行場(chǎng)外交易的最主要的信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具之一，也是目前全球交易最為廣泛的場(chǎng)外信用衍生品?！　∨e個(gè)簡單的例子，假如A借錢給了B，每年得到一定的利息，到期B還本付息，但是借出去的錢總有一定風(fēng)險(xiǎn)，萬一B未能按時(shí)將錢還給A，則A會(huì)遭受損失?！　〔榭丛瓐D　　通常CDS交易發(fā)生在兩個(gè)參與主體之間，購買CDS稱作購買保護(hù)或多頭保護(hù)，違約互換的購買者被稱作“信用保護(hù)的買方”，出售CDS稱作出售保護(hù)或空頭保護(hù)，違約互換的賣方被稱作“信用保護(hù)的賣方”?！　。?）拒付以及暫?；蜓悠谥Ц叮?，拒絕或拖延支付利息和本金的行為都將觸發(fā)信用違約互換。指由于除無法償還外其他原因?qū)е履骋换蚝芏鄠鶆?wù)提前到期而觸發(fā)信用違約互換。實(shí)物交割是指違約互換的買方將違約資產(chǎn)以面值賣給違約互換的賣方，現(xiàn)金交割是指資產(chǎn)不需要轉(zhuǎn)移，違約互換的賣方需要向買方支付基礎(chǔ)資產(chǎn)面值與違約后資產(chǎn)的市值之間的差價(jià)。單一實(shí)體意味著參考資產(chǎn)只有一種，由買方向賣方定期支付預(yù)先商定好的保費(fèi)或者票息直至合約到期，賣方承諾在參考資產(chǎn)發(fā)生違約事件時(shí)向買方提供索賠，一旦違約事件發(fā)生，合約即中止。　?。╟）信用違約互換指數(shù)反映了的由多個(gè)單一實(shí)體信用風(fēng)險(xiǎn)合成的資產(chǎn)組合中各個(gè)參考資產(chǎn)的CDS風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)值總和隨時(shí)間波動(dòng)的情況。CDS與保險(xiǎn)也存在著一定的差別，保險(xiǎn)要求投保人對(duì)于保險(xiǎn)標(biāo)的有經(jīng)濟(jì)利益，而CDS不要求有利益關(guān)系，即使并未持有某個(gè)公司的債券也可以購買該公司的CDS，這就極大增強(qiáng)了CDS的流動(dòng)性，使得CDS發(fā)展成為除了信用風(fēng)險(xiǎn)管理之外的一個(gè)投機(jī)的工具。信用違約互換交易就是根據(jù)這種差異在不同金融主體間實(shí)現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)最優(yōu)配置的過程， 或者說是信用風(fēng)險(xiǎn)最優(yōu)分散化的過程。　?。╟）CDS對(duì)交易主體的作用　　銀行同業(yè)之間進(jìn)行信用違約互換的交易可以促進(jìn)雙方互相調(diào)整各自的風(fēng)險(xiǎn)頭寸，重組貸款結(jié)構(gòu)，降低信用風(fēng)險(xiǎn)。信用違約互換的交易可以使銀行突破信貸限額的限制。機(jī)構(gòu)投資者可以與銀行開展信用違約互換交易，作為信用保護(hù)的賣方，以低融資成本獲得一筆貸款的收益， 而不必直接持有信貸資產(chǎn)。　　查看原圖　　信用違約互換的市場(chǎng)功能及意義　　CDS的主要功能可以分為兩大類：風(fēng)險(xiǎn)管理和投資功能。參考資產(chǎn)的信用評(píng)級(jí)的變動(dòng)，會(huì)引起CDS價(jià)格變化的較大波動(dòng)。同時(shí)，因?yàn)镃DS的交易者可以不受標(biāo)的資產(chǎn)數(shù)量的限制，信用違約互換市場(chǎng)名義本金數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其參考實(shí)體債券的總量。CDS的流動(dòng)性高于一般的企業(yè)債券，在交易雙方的議價(jià)過程中，價(jià)格會(huì)反映參考資產(chǎn)的發(fā)行人所處的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，市場(chǎng)動(dòng)態(tài)信息等的變化情況，其價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能能夠及時(shí)提供市場(chǎng)對(duì)債券違約概率的看法，也能揭示出一些市場(chǎng)上的隱含的信息，增加市場(chǎng)的透明度?！　∑浯危瑢?duì)于發(fā)行債券的企業(yè)來說，通過發(fā)行附有CDS的債券，有利于提高債券的信用等級(jí)，可以降低債券的發(fā)行成本。CDS的出現(xiàn)不僅促進(jìn)了低風(fēng)險(xiǎn)證券的發(fā)行量的增大，還在一定程度上促進(jìn)了高風(fēng)險(xiǎn)債券的發(fā)行和流通，信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的分離，可以提升相應(yīng)證券的評(píng)級(jí)水平，豐富了債券可投資的品種，有利于債券市場(chǎng)的流動(dòng)性。合約生效日期為t0，保費(fèi)的支付分別在tttt4。　　查看原圖　　為了給CDS定價(jià)，我們需要推算上述五種可能出現(xiàn)的不同的情況一個(gè)發(fā)生的概率，然后計(jì)算每個(gè)結(jié)果的現(xiàn)值。若沒有發(fā)生違約事件，則信用違約互換的買方需要支付一個(gè)保費(fèi)NC/4。　　查看原圖　　上述價(jià)格即為從信用違約互換的買方的角度來計(jì)算的CDS合約的價(jià)值。　　假設(shè)條件為：　?。?）參考實(shí)體發(fā)行的證券中，存在期限為T，以平價(jià)交易，息票利率為Libor+F的浮動(dòng)利率證券。　?。?）信用違約互換要求進(jìn)行實(shí)物結(jié)算，而假設(shè)1中的浮動(dòng)利率證券是滿足交割條件的最便宜可交割證券。所以在沒發(fā)生信用違約事件下，該策略的報(bào)酬為FB。這為確定信用違約互換交易的價(jià)格提供了起點(diǎn)。因此在假設(shè)放松的條件下，該模型需要進(jìn)行相應(yīng)的更改。定價(jià)模型越來越復(fù)雜，也更加精確?！　〔榭丛瓐D　　上表是Markit公司發(fā)布的一個(gè)覆蓋全球的主權(quán)信用違約互換指數(shù)Markit iTraxx SovX在今年6月某一天的價(jià)格。1993年，美國?？松?yàn)樵托孤睹媾R50億美元的罰款，埃克森公司請(qǐng)求摩根大通予以貸款支持。這是信用違約互換運(yùn)用的首次創(chuàng)新，得到了市場(chǎng)參與者和監(jiān)管當(dāng)局的認(rèn)可，以參考公司為實(shí)體的CDS產(chǎn)品很快就出現(xiàn)在了美國的金融市場(chǎng)?！　〔榭丛瓐D　　2008年金融危機(jī)之前，次級(jí)貸款規(guī)模的增大促進(jìn)了信用違約互換市場(chǎng)的發(fā)展，也正是因?yàn)樾庞眠`約互換的高杠桿率，它也被認(rèn)為是次貸危機(jī)引發(fā)的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的根源。隨后，ISDA在2009年的“大爆炸”里出臺(tái)了一系列改革文件，對(duì)CDS的票息和交割等進(jìn)行了更加詳細(xì)的規(guī)定。這類似于信用違約互換，標(biāo)志著我國信用風(fēng)險(xiǎn)管理工具的誕生，是中國版的CDS。至今為止，共有9只信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋憑證，創(chuàng)設(shè)機(jī)構(gòu)類型有商業(yè)銀行和擔(dān)保公司，發(fā)行對(duì)象是經(jīng)中國銀行( +%,買入)間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)備案