【正文】 第二篇 價值和資本預(yù)算 第 3章 高級理財?shù)牡谝辉瓌t 第 4章 凈 現(xiàn) 值 第 5章 債券和股票的定價 第 6章 資本預(yù)算的其他方法 第 7章 凈現(xiàn)值和資本預(yù)算 第 8章 公司戰(zhàn)略與凈現(xiàn)值分析 第 3章 高級理財?shù)牡谝辉瓌t ? 金融市場經(jīng)濟(jì) ? 一定時期內(nèi)的消費選擇決策 ? 競爭性市場 ? 基本原則 ? 原則的運用 ? 投資決策闡釋 ? 公司投資決策過程 ? 本章小結(jié) 金融市場經(jīng)濟(jì) 案例： 湯姆的現(xiàn)金流量 現(xiàn)金流入量 現(xiàn)金流出量 雷絲麗的現(xiàn)金流量 現(xiàn)金流入量 現(xiàn)金流出量 時間 時間 $50,000 $50,000 $55,000 $55,000 0 0 1 1 無記名金融工具 (IOU)－－ 授權(quán)給任何持有人都有權(quán)獲得支付 本息的金融工具。 匿名的市場 ? 如果借款人不在乎他支付的對象是誰，如果貸款人也不在乎他持有誰的 IOU，我們就可以去掉和約上的名字。 ? 執(zhí)行使借款人和貸款人或交易者匹配的市場職能的機(jī)構(gòu)叫做“金融中介機(jī)構(gòu)” (Financial intermediaries)，如股票經(jīng)紀(jì)人和銀行家。 市場出清 ? 市場出清：是指愿意在市場上貸款的人的貸款總量應(yīng)該等于愿意借款的人的借款總量。 ? 如果貸款人愿意貸出多于借款人需要借入的數(shù)量，可以推測貸款的利率可能過高。 ? 均衡利率 (equilibrium rate of interest)：市場能夠出清的利率水平，在此利率水平上，貸款人愿意貸出的數(shù)量剛好等于愿意借入的數(shù)量。 ? 當(dāng)借款人對貸款的總需求等于貸款人的總供給時，便決定了貸款的利率。利率偏高，貸款人的供給就會超過借款人的需求；利率偏低，借款人的需求就會超過貸款人的供給。 一定時期內(nèi)的消費選擇決策 ★ 假設(shè)此人今年有 50,000美元的收入， 明年將有 60,000美元，市場允許他不但 可以今年消費價值 50,000美元的商品， 明年消費 60,000美元，而且可以以均衡 利率進(jìn)行借貸。 ( 同用此例 ) ★ 字母 r代表利率－－市場上的均衡利 率。假設(shè)無信用風(fēng)險，該利率無風(fēng)險。 ★ A= $60,000+［ $50,000*(1+r) ］ = $60,000+［ $50,000*(1+) ］ = $115,000 B= $50,000+［ $60,000/(1+r) ］ = $50,000+［ $60,000/(1+) ］ = $104,545 ★ 此人可實現(xiàn) AB上的任何一點。線段 的斜率為 (1+r)， X軸上增加 1美元， Y 軸上就要減少 (1+r)美元。 明年的消費 今年的 消費 A B C D Y $104,545 $115,000 $71,000 $49,000 $60,000 $40,000 $50,000 $60,000 斜率＝－ (1+r) 貸 借 圖 3－ 2 瞬時消費機(jī)會 本圖說明了一個典型的個人在金融市場上面臨的處境 競爭性市場 ? 前面的分析，假定個人的消費選擇能沿著線段 AB自由移動，假定此人忽視了他的借貸決策可能會對均衡利率本身造成的任何影響。如果某人在市場上擁有某種能顯著影響均衡利率的能力，當(dāng)他進(jìn)行借貸決策時，他會考慮到這種能力。 ? 價格追隨假設(shè)： 在現(xiàn)代金融市場上，借貸總額接近于 10萬億美元。不存在那個個人或公司能有舉足輕重的影響，當(dāng)然，政府有時候能行。在下面的分析中，假定金融市場是競爭性的，沒有哪個個人和公司能對面臨的利率產(chǎn)生重大影響。 ? 這種只能被動的對利率和價格作出反應(yīng)的而不能對之產(chǎn)生任何影響的人稱之為“ 價格追隨者 ”。 ? 完全競爭金融市場 (有時簡稱“完美市場” )通常滿足的 條件： (1)、無交易成本，能夠自由進(jìn)入和退出金融市場； (2)、有關(guān)借貸機(jī)會的信息是可以獲得的； (3)、存在大量交易者，每個人都不能對價格有重要影響。 在競爭市場上存在多少種利率 ? 在不存在信用風(fēng)險的一年期市場中，很重要的一點是任何時候市場上 只有一種利率 可被引用。 ? 在一個市場上簽訂合同而同時在另一個市場上作反向交易的過程，以及其他更受人喜愛的形式統(tǒng)稱為“ 套利 ”。 ? 一旦本質(zhì)上相同的無風(fēng)險貸款存在不同的利率，套利者將會通過以較低利率借入再以較高利率貸出的辦法從中獲利。兩種利率額差異將會很快消失，因此 事實是市場上只能存在一種利率 。 》返回到本章首頁 基本原則 ? 任何投資都必須通過以利率為基礎(chǔ)的測試，金融市場給予了個人、公司甚至政府進(jìn)行經(jīng)濟(jì)決策的 比較標(biāo)準(zhǔn) 。當(dāng)進(jìn)行投資決策的時候，這種標(biāo)準(zhǔn)是至關(guān)重要的。 ? 利用金融市場幫助進(jìn)行投資決策的具體方法是一定假設(shè)的直接結(jié)果。這種假設(shè)是建立在如果個人能增加選擇機(jī)會，對他而言無論如何不是壞事的基礎(chǔ)上的。 ? 投資決策第一原則： 如果實施投資項目不能帶來金融市場所能提供的效用，人們不會進(jìn)行這項投資而徑直利用金融市場上的機(jī)會。這點是我們進(jìn)行任何投資都必須遵循的。是我們建立所有法則的基礎(chǔ)。 原則的運用 ★ 如果買地賺的錢不如在金融市場上貸出去賺的多，就不如貸出去。 ★ 借款的例子 借錢購置土地，增值的部分可以提前消費掉。 ★ 結(jié)論 分離定理： 對個人而言，一項投資的價值與消費偏好無關(guān)。我們只需把這項投資和金融市場中的機(jī)會相比較，就能決定應(yīng)當(dāng)怎樣使用資金。 投資決策的闡釋 ? 根據(jù) ，我們把今年收入 50,000美元明年收入 60,000美元的初始點標(biāo)記為 A。同時，我們增加一個新點 B，他表示今年消費 20,000美元明年消費100,000美元。點 A與點 B的不同在于：點 A在我們假設(shè)此人開始時的情形；點 B代表此人同時決定實施這個投資項目。這個決定的結(jié)果是，在點，此人今年余下 $50,00030,000=$20,000 可用于消費，而明年有 $60,000+$40,000=$100,000 可用于消費，正如圖中 B點所示： 明年的消費 今年的 消 費 $20,000 $50,000 $60,000 $100,000 ? ? A B 存在投資但不存在金融市場條件下的消費選擇 ★ 存在投資機(jī)會和金融市場的條件下，從圖中可以看出，投資對此人來說是有利可圖的。 ★ 假設(shè)此人今年想把全部收入用于消費，其現(xiàn)在可以消費的總量為： $50,000$30,000+($60,000 +$40,000)/(1+) =$110,909 ★ 通過投資和利用金融市場所增加的、今年能用于消費的之間的差距數(shù)額為： $110,909$104,545=$6,364 明年的消費 明年的 消 費 $20,000 $50,000 $56,364 $104, 545 $110,909 $60,000 $67,000 $100,000 $115,000 $122,000 ? ? ? B L A C 存在投資機(jī)會和金融市場條件下的消費選擇 ? 從凈現(xiàn)值法的角度來估量投資機(jī)會： ? 假如此人今年將放棄 30,000美元以期在明年獲得 40,000美元。則凈現(xiàn)值 (NPV)=$40,000/(1+) $30,000= $6,364 現(xiàn)金流入量 現(xiàn)金流出量 時間 0 1 $40,000 $30,000 ? 一個投資的凈現(xiàn)值是決定是否實施投資的一個簡單的判斷標(biāo)準(zhǔn)。 NPV0，這項投資就值得實施；反之， NPV0，則這項投資就應(yīng)當(dāng)被放棄。 ? 該項投資的凈現(xiàn)值就是 $6,364，也就是該項投資的收益。 ? 以上的討論就是 “凈現(xiàn)值法則” (Net present value rule)： 一個投資項目如果有正的 NPV就值得實施；如果一項投資的NPV為負(fù)，則應(yīng)放棄 。 公司的決策過程 ? 假定 公司 是許多投資者將他們的資源集中在一起來進(jìn)行大規(guī)模的商業(yè)決策的一種方式。這家公司的股東在愿意公司通過實施具有 正 NPV的項目從而 增加價值 方面是一致的。同樣的，每位股東都反對實施任何具有負(fù)的 NPV的項目，因為這將會降低他們所持有的股份價值。 ? 在存在金融市場的條件下，我們都對公司遵循 NPV法則感到滿意；如果不存在，對不同的人，結(jié)果會不一樣。 ? 實際上，大公司的股東并不對每項投資決策都進(jìn)行表決，公司的 管理者 必須要有他們遵循的法則。如前所述，如果他們遵循 NPV法則 ，那么不管股東的耐心程度如何，公司所有的股東都有利可圖。這是一個美妙的結(jié)果，因為它使許多不同的所有者把 決策權(quán)授予 管理者成為可能。 ? 公司的管理者可以通過 實施 所有具有 正的 NPV的 項目和 摒棄負(fù)的 NPV項目來 最大化 股東的價值。 金融市場的分離理論 ? 將 投資決策權(quán) 從所有者那里 分離 出來是現(xiàn)代大公司的基本需要。 ? 金融市場的分離理論 闡明：不管投資者的個人偏好如何，所有的投資者都想運用 NPV法則來判斷是接受還是摒棄同一投資項目。投資者授權(quán)給公司的管理機(jī)構(gòu)并要求他們使用和遵守 NPV法則。 ? NPV法則的運用正確與否 取決于 是否具有推導(dǎo)出分離理論的那些 必要條件 。這些條件和構(gòu)成競爭性金融市場的條件相同。 ? 前面的分析 嚴(yán)格限制于單期無風(fēng)險現(xiàn)金流 ，其實分離理論可以 推廣 用于超過一期的風(fēng)險現(xiàn)金流。 本章小結(jié) ★ 因人們想調(diào)整他們不同時期的消費行為而存在。人們通過借貸行為來調(diào)整。 ★ 測試 。某一特定的投資決策是否應(yīng)該實施只取決于這種測試：如果金融市場存在更好的替代機(jī)會，這項投資應(yīng)該被摒棄；相反，則值得實施。 ★ 凈現(xiàn)值 能幫助我們在此項投資和金融市場的機(jī)會之間進(jìn)行比較。如果 NPV是正的，我們的法則告訴我們應(yīng)當(dāng)實施這項投資。我們利用 金融市場來決定做什么和怎么做。 ★ 。 分離理論 表達(dá)了如下原理：雖然公司的所有者或許在消費和儲蓄的個人偏好上存在差異，但他們?nèi)w均贊同公司應(yīng)該運用 NPV法則。 重要專業(yè)術(shù)語 ★ 均衡利率 ★ 完全競爭金融市場 ★ 進(jìn)入中介機(jī)構(gòu) ★ 分離定理 ★ 凈現(xiàn)值法則 》本章內(nèi)容結(jié)束，返回首頁 第 4章 凈現(xiàn)值 ? 單期的案例 ? 多期的案例 ? 復(fù)利計息期數(shù) ? 簡化公式 ? 評估公司的價值 ? 本章小結(jié) 單期的案例 ★例 41:唐 ?西蒙科維奇 (Don Simkowitz)欲出售一片空地 ,有人欲以一萬美金購買，現(xiàn)金支付；另有人報價 11,424美元， 1年后支付；當(dāng)前銀行利率 12% 。 ★終值 (Future value)或復(fù)利值分析 前者： FV1=$10,000Х (1+12%)=$11,200 后者： FV2=$11,424 因為 FV1 FV2 ，故應(yīng)當(dāng)取后者。 ★現(xiàn)值 (Present value)分析 前者： PV1=$10,000 后者： PV2=$11,424/(1+12%)=$10,200 同樣可以看出，應(yīng)當(dāng)取后者。 ★結(jié)論：終值分析和現(xiàn)值分析得出相同的結(jié)果。 ★ 例 42： 考夫曼 ?布羅德 (Kaufman Broad)公司考慮是否購買一片空地?，F(xiàn)出價 $85,000，預(yù)計一年后價值為 %91,000，年利率 10% 。 ★ 終值分析 V=PVХ (1+r)=$85,000Х (1+10%)=$93,500$91,000 ★ 現(xiàn)值分析 PV=FV/(1+r)=$91,000/(1+10%)=$82,727$85,000 ★結(jié)論相同： 不應(yīng)當(dāng)購置這塊土地 ★ NPV— 凈現(xiàn)值： 某項投資未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值減去成本的現(xiàn)值所得到的結(jié)果。 計算公式： NPV=PV成本 本例中： NPV=$85,000+$91,000/(1+10%)=$22730 因而不應(yīng)當(dāng)購買這塊空地。 ★ 例 43： “ PA公司”欲以 $400,000購買一幅畢加索的真跡，預(yù)計此畫一年后的價值為 $480,000，銀行擔(dān)保利率為 10% 。 則： PV=$480,000/(1+10%)=$436,364$400,000 ★但由于這項投資的風(fēng)險大，故應(yīng)選擇 25%的貼現(xiàn)率來反映投資的風(fēng)險 (25%才能是對風(fēng)險的合理補(bǔ)償 )。