企業(yè)融資專題培訓資料5-文庫吧
2025-03-09 06:46 本頁面
【正文】 4)當XA時，控制權(quán)實際上掌握在員工手中(張維迎，1996)。由此可見，企業(yè)的控制權(quán)是可轉(zhuǎn)移的。但這種轉(zhuǎn)移是建立在一定的融資結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)上的。在由一定的債權(quán)一股權(quán)比例構(gòu)成的企業(yè)里，在正常狀態(tài)下，股東或經(jīng)理是企業(yè)控制權(quán)的擁有者；在企業(yè)面臨清算、破產(chǎn)狀態(tài)下，企業(yè)控制權(quán)就轉(zhuǎn)移到債權(quán)人手中；在企業(yè)完全是靠內(nèi)源融資維持生存狀態(tài)下，企業(yè)控制權(quán)就可能被員工所掌握(當然，這是一種特例，在現(xiàn)實生活中不是普遍現(xiàn)象)。這種控制權(quán)轉(zhuǎn)移的有序進行，依賴于股權(quán)與債權(quán)之間一定的比例構(gòu)成。假如在股權(quán)為零或比例極低、或假如在債權(quán)為零或比例極低的企業(yè)融資結(jié)構(gòu)下，上述企業(yè)控制權(quán)的有序轉(zhuǎn)移就是不可能的。正是在這個意義上，阿洪和博爾頓(1992)認為，企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的選擇也就是控制權(quán)在不同證券持有人之間分配的選擇，最優(yōu)的負債比例是在該負債水平上導致企業(yè)破產(chǎn)時將控制權(quán)從股東轉(zhuǎn)移給債權(quán)人時是最優(yōu)的。 其二，融資方式的選擇對委托投票權(quán)競爭的影響。一般而言，在企業(yè)的絕對投資量保持不變的情況下，增大投資中債務融資的比例將增大經(jīng)理的股權(quán)比例，同時，隨著債務融資量的增加，經(jīng)理的股權(quán)收益也將增加。通過改變企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，提高負債水平，改變經(jīng)理的持股份額，進而擴大自己所占有或所能控制的股份比例，這樣，在職經(jīng)理掌握企業(yè)控制權(quán)的概率相應增大，程度相對提高，其在代理權(quán)之爭過程中的主動性必然加強，從而降低了更有能力的潛在競爭者獲取代理權(quán)成功的可能性。哈里斯和雷維吾(1988)在考察了投票權(quán)的經(jīng)理控制后認為，代理權(quán)之爭導致需要一些負債，企業(yè)負債水平的提高，確實有利于在職經(jīng)理在委托股票權(quán)競爭中的控制能力。同時，由于在職經(jīng)理的股權(quán)比例增加，其所擁有的剩余索取權(quán)的比例也將提高，經(jīng)理偷懶和謀求私利的積極性將降低，進而降低應由經(jīng)理承擔的外部股權(quán)的代理成本?！ 〉?，對企業(yè)的在職經(jīng)理而言，債務的數(shù)量并不是可以無限擴大的。隨著在職經(jīng)理的股份增大，其收益也將增大；但另一方面，如果在職經(jīng)理的股份增加過多，更有能力的潛在競爭者成功的可能性將減少，從而企業(yè)的價值及相應的經(jīng)理的股份價值就會減少。這樣，就存在著一個最優(yōu)負債水平的選擇問題?！ ∑淙?，融資方式的選擇對外部投資者的影響。隨著舉債融資比例的提高，由于“資產(chǎn)替代效應”，往往會誘使股東選擇風險更大的項目進行投資，這就產(chǎn)生了債權(quán)人與股東之間的沖突。因為在舉債融資的情況下，當某項投資產(chǎn)生了較高的收益時，在債券面值之上的收益將歸股東所有，然而當投資失敗時，由于有限責任，其后果將大部分由債權(quán)人來承擔。這樣的結(jié)果就是，即使風險投資使企業(yè)價值下降，股東仍可能從這種行為中獲得好處。因此，隨著債務融資比例的上升，股東將選擇更具風險的項目。然而，由于理性的債券人將正確地預期到股東的資產(chǎn)替代行為，為保護他們的債權(quán)不受損失或能在收益中盡量獲取一定份額，故會向經(jīng)理或股東提出一系列的要求或增加舉債融資的約束條件，這樣，債務融資比例的上升就將導致借債成本的上升，即債務融資的代理成本的上升。這種成本將由股東來承擔。總之，隨著債務融資比例的上升，應由經(jīng)理承擔的股權(quán)的代理成本將減少，而應由股東承擔的債務的代理成本將增大(詹森和麥卡林，1976)?！ ∑渌模谫Y結(jié)構(gòu)對企業(yè)收購與反收購的影響。股權(quán)和債務水平的比例關(guān)系，是影響公司控制權(quán)市場上的收購行為的一個極其重要的因素，一個企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，往往決定著該企業(yè)的收購與反收購的能力，具體來說，主要體現(xiàn)在以下幾個方面。 首先，某個企業(yè)的負債一股權(quán)比與其被收購的可能性負相關(guān)，這就是所謂的“債務杠桿效應”。由于債權(quán)的所有者不擁有控制公司的股票權(quán)，而股權(quán)的所有者則擁有控制公司的投票權(quán)，在現(xiàn)任經(jīng)理具有對債務融資和股權(quán)融資進行安排的權(quán)力而且其自身也擁有一定份額的股權(quán)時，他便可以通過增加債務融資的數(shù)量，從而擴大自己所占有或所能控制的股份比例。這樣，就能夠在一定程度上提高與外來現(xiàn)實的或潛在的競爭者爭奪企業(yè)產(chǎn)權(quán)控制的能力，在一定程度上提高外來競爭者的收購壁壘，從而降低外來競爭者
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