造紙行業(yè)投資策略報(bào)告-閱讀頁(yè)
2024-08-08 06:47本頁(yè)面
【正文】 電力、污水處理等。污水處理方面，發(fā)達(dá)國(guó)家目前基本達(dá)到污水的零排放，而我國(guó)仍允許在達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)后排放一定的污水，有關(guān)資料介紹，除治污設(shè)備外，我國(guó)用于治污的日常費(fèi)用每噸紙不超過(guò)15元，而國(guó)外要10美元左右，兩者相差60元人民幣。不過(guò)此項(xiàng)費(fèi)用較小，即使國(guó)內(nèi)治污費(fèi)用逐漸提高，也不會(huì)影響產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力。我國(guó)的劣勢(shì)主要在木漿上，從歐美等國(guó)進(jìn)口并與之相比，考慮運(yùn)費(fèi)等在內(nèi)，我國(guó)用漿成本約高出100美元/噸，折合人民幣約810元。實(shí)際上國(guó)際主要紙業(yè)國(guó)家所用紙漿主要來(lái)自本國(guó)，而我國(guó)有較大部分來(lái)自南洋、俄羅斯等成本較低的國(guó)家，因此我國(guó)用漿成本與國(guó)際發(fā)達(dá)國(guó)家造紙用漿成本相差要比我們上面分析所用的成本為低。如目前我國(guó)許多企業(yè)實(shí)際進(jìn)口木漿價(jià)格約480510美元/噸之間，這與國(guó)際報(bào)價(jià)相差甚大。綜合起來(lái)分析，目前新建生產(chǎn)線產(chǎn)品雖然出口能力不足、但抵御正常進(jìn)口產(chǎn)品沖擊的能力已有余。2010年之前我國(guó)將基本解決對(duì)國(guó)際紙漿的依賴。由于造紙對(duì)木材需求的拉動(dòng)，很大程度上刺激了各地的造林活動(dòng)，特別是速生林的建設(shè)，起步較早的公司有望從06年、07年開始受惠。從2004年的情況來(lái)看，我國(guó)紙及紙板的生產(chǎn)量約4950萬(wàn)噸，實(shí)際耗漿4455萬(wàn)噸，紙產(chǎn)品與紙漿的比例是1:,，2008年我國(guó)紙產(chǎn)品產(chǎn)量將達(dá)到7600萬(wàn)噸，耗漿約6840萬(wàn)噸。就目前國(guó)內(nèi)速生林的建設(shè)進(jìn)度來(lái)看，將逐步滿足木漿增長(zhǎng)的需求。六、業(yè)內(nèi)重點(diǎn)公司業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)與投資建議晨鳴紙業(yè) 繼續(xù)維持“增持”建議● 晨鳴紙業(yè)近期股票價(jià)格下跌較多，一定程度挫傷了廣大投資者的信心和熱情，但我們?nèi)匀粓?jiān)持認(rèn)為公司是國(guó)內(nèi)近年來(lái)發(fā)展最快最具有競(jìng)爭(zhēng)力的公司，無(wú)論與國(guó)內(nèi)還是國(guó)外同類公司市場(chǎng)表現(xiàn)相比，目前其股價(jià)嚴(yán)重偏弱，估值水平明顯偏低，再次重申“增持”的投資建議。比如公司目前投資規(guī)模太大，盈利前景具有較大的不確定性等。但我們只要結(jié)合造紙行業(yè)當(dāng)前發(fā)展的階段來(lái)分析，可能得出完全相反的結(jié)論。我們可以對(duì)公司投資項(xiàng)目進(jìn)行一定的分析，7億元（70%的權(quán)益）拿下吉林紙業(yè)35萬(wàn)噸規(guī)模的生產(chǎn)能力應(yīng)該是比較合算的；，是公司產(chǎn)品立足國(guó)內(nèi)走向國(guó)際的重要保障。%；凈利潤(rùn)15240萬(wàn)元，%。如果沒(méi)有3000萬(wàn)元開辦費(fèi)的沖銷，應(yīng)該說(shuō)公司3季度的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)還是比較好的。表9: 晨鳴紙業(yè)盈利預(yù)測(cè)與PE數(shù)據(jù)05/11/16收盤價(jià)2003年04年05年06年EPSPE資料來(lái)源：國(guó)泰君安證券研究所 注：未考慮轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股因素 晨鳴總股本135353萬(wàn)股、流通股A股36095萬(wàn)股 ，流通B股55750萬(wàn)股。年初以來(lái)，山東、河南、安徽、江蘇、浙江等對(duì)規(guī)模在2萬(wàn)噸，甚至3萬(wàn)噸以下紙廠、漿廠實(shí)行強(qiáng)行關(guān)閉，導(dǎo)致中低檔文化用紙市場(chǎng)看好，晨鳴、華泰、博匯等中低檔文化紙受惠，一定程度上有助于公司業(yè)績(jī)的提升。● 風(fēng)險(xiǎn)提示：我們認(rèn)為目前公司最大的風(fēng)險(xiǎn)可能來(lái)自轉(zhuǎn)債，一是對(duì)業(yè)績(jī)的攤薄，二是二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格長(zhǎng)期大幅低于轉(zhuǎn)股價(jià)有可能導(dǎo)致公司下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià)格。但近期股改復(fù)盤后股價(jià)下挫較多，我們認(rèn)為無(wú)論從公司今后幾年發(fā)展的明確預(yù)期還是國(guó)內(nèi)外同類公司估值水平的比較來(lái)看，公司股票已具備相當(dāng)?shù)耐顿Y價(jià)值，因此我們繼續(xù)重申“增持”的投資建議。進(jìn)口廢紙價(jià)格在上面已有敘述，總體來(lái)看在高位運(yùn)行?！?公司未來(lái)幾年仍將保持快速發(fā)展,且主要來(lái)自于新上項(xiàng)目的支撐。兩條生產(chǎn)線80萬(wàn)噸的規(guī)模，成為2006年、2007年的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。主要建設(shè)內(nèi)容為：擴(kuò)建年產(chǎn)45萬(wàn)噸高檔銅版紙生產(chǎn)線一條,配套建設(shè)年產(chǎn)30萬(wàn)噸堿性過(guò)氧化物機(jī)械木漿生產(chǎn)線以及60萬(wàn)畝速生豐產(chǎn)原料林基地。由于林漿紙經(jīng)營(yíng)一體化將有效降低木漿和造紙成本,提高產(chǎn)品質(zhì)量和附加值,增強(qiáng)公司核心競(jìng)爭(zhēng)能力,因此產(chǎn)業(yè)鏈的縱向整合將成為企業(yè)延伸競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的重要選擇?！?公司股票投資價(jià)值明顯。表10:華泰股份相對(duì)估值水平05/11/18收盤價(jià)2004年2005年2006年2007年EPSPE資料來(lái)源：國(guó)泰君安證券研究所 注：華泰總股本30026萬(wàn)股、流通股21650萬(wàn)股，限售流通股8376萬(wàn)股。另一個(gè)因素是公司產(chǎn)品比較單一，特別是原材料廢紙主要依賴國(guó)際市場(chǎng)，如果廢紙價(jià)格出現(xiàn)大幅的上漲，將對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生沖擊。 岳陽(yáng)紙業(yè) 繼續(xù)維持“謹(jǐn)慎增持”的建議● 公司主營(yíng)新聞紙、低定量涂布紙及顏料整飾膠版紙，銷售約27萬(wàn)噸，其中新聞紙銷售近20萬(wàn)噸?！?從目前各主要紙業(yè)公司披露的信息來(lái)看，岳陽(yáng)紙業(yè)可能是林紙一體化最先受惠的企業(yè)，85萬(wàn)畝速生林木資源是未來(lái)公司產(chǎn)品低成本增長(zhǎng)的重要保證，有望從06年開始逐步對(duì)降低公司產(chǎn)品成本起到積極作用。不過(guò)這僅是粗略的推算，在08年之前要受制于木材產(chǎn)量與木漿生產(chǎn)能力的限制。06年公司主導(dǎo)產(chǎn)品新聞紙的價(jià)格將繼續(xù)下滑，在沒(méi)有新的生產(chǎn)線加盟的情況下，公司產(chǎn)品產(chǎn)量進(jìn)一步挖潛的能力有限，公司雖然在節(jié)水方面取得較好的成效，以及考慮到速生林對(duì)紙漿成本的一定貢獻(xiàn)，06年公司業(yè)績(jī)基本穩(wěn)定或略有下滑。岳陽(yáng)紙業(yè)雖然05年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不錯(cuò)，06年保持穩(wěn)定或略有下滑，PE水平雖然高于晨鳴、華泰，但考慮股改后的價(jià)格，PE水平并不算高，特別是07年公司林產(chǎn)品將對(duì)公司效益有明顯的貢獻(xiàn)，因此我們?nèi)跃S持“謹(jǐn)慎增持”的投資建議。博匯紙業(yè) 投資建議將“中性”調(diào)高為“謹(jǐn)慎增持”● 05年公司最大的亮點(diǎn)在于5月份20萬(wàn)噸/年楊木化機(jī)漿的投產(chǎn)，使第三季度白卡紙、%%?！?我們將公司的評(píng)級(jí)由“中性”調(diào)高為“謹(jǐn)慎增持”，主要是看重公司除10股對(duì)3股外在股改中的其他承諾：(1)“股份追送”條款。限售期為36個(gè)月，；（3）“增持股份條款”。表12: 博匯紙業(yè)盈利預(yù)測(cè)與PE數(shù)據(jù)05/11/20收盤價(jià)2004年05年E06年07年EPSPE資料來(lái)源：國(guó)泰君安證券研究所 注：博匯紙業(yè)總股本21600萬(wàn)股、流通股10920萬(wàn)股，限售10680萬(wàn)股股改后公司股票價(jià)格走勢(shì)偏弱?！?風(fēng)險(xiǎn)提示：公司文化用紙占公司銷售總額的40%，由于小紙廠被強(qiáng)行關(guān)閉，不僅騰出一定的市場(chǎng)份額，麥草等造紙?jiān)弦灿幸欢ǖ南陆担?5年、06年效益都比較可觀。從三季度報(bào)告來(lái)看，我們推算公司白卡紙的銷售量應(yīng)在13萬(wàn)噸左右，而公司白卡紙的產(chǎn)能應(yīng)在2530萬(wàn)噸之間，且三季度庫(kù)存仍在增加，我們判斷年內(nèi)白卡紙銷售壓力依然較大。 附表： 美國(guó)上市紙業(yè)公司財(cái)務(wù)及PE水平 (2005年11月23日)PERoe%%造紙行業(yè)KMBIPAVYTIN理文造紙(香港上市)資料來(lái)源：雅虎財(cái)經(jīng)國(guó)泰君安證券行業(yè)投資評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)：增持：行業(yè)股票指數(shù)在未來(lái)6～12個(gè)月內(nèi)超越大盤；中性：行業(yè)股票指數(shù)在未來(lái)6～12個(gè)月內(nèi)基本與大盤持平；減持：行業(yè)股票指數(shù)在未來(lái)6～12個(gè)月內(nèi)明顯弱于大盤。國(guó)泰君安證券研究所上海上海市延平路121號(hào)26層2603層郵政編碼：200042電話：（021）62580818深圳深圳市羅湖區(qū)筍崗路12號(hào)中民時(shí)代廣場(chǎng)A座20樓郵政編碼：518029電話：（0755）82485666北京北京市海淀區(qū)馬甸冠城園冠海大廈13層郵政編碼：100088電話：（010）82001310國(guó)泰君安證券研究所網(wǎng)址： EMAIL： gtjaresearch22 / 23
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