貨幣供應(yīng)量貨幣政策中介目標的有效性分析-閱讀頁
2025-07-03 00:09本頁面
【正文】 零，即物價增長率與匯率增長之間具有正相關(guān)關(guān)系。匯率升高，人民幣相對于美元貶值，國內(nèi)商品相對于國外便宜，人們更愿意購買國內(nèi)商品，所以物價會有一定程度的上升，之后隨著時間推移，匯率對物價的影響呈減弱趨勢。 貨幣供應(yīng)量增長率LM實際利率RR、匯率增長率LH的新生對由五變量組成的1階VAR模型中的九步消費者價格指數(shù)增長率預(yù)測誤差方差的貢獻值結(jié)果，見表6至表8?？梢钥闯?，方差分解分析和脈沖響應(yīng)函數(shù)分析結(jié)論是一致的，即實際利率作為中介目標在實現(xiàn)貨幣政策最終目標方面作用比較顯著，其效果好于貨幣供應(yīng)量?！ ?六)實證結(jié)論 本文將GDP增長率、物價指數(shù)增長率、貨幣供應(yīng)量M2增長率、匯率增長率、實際利率等作為變量，通過建立向量自回歸模型(VAR)，考察模型的脈沖響應(yīng)函數(shù)、沖擊響應(yīng)分析、方差分解貢獻值等途徑，研究得出：(1)貨幣政策沖擊(M2沖擊)造成了實際產(chǎn)出的短期波動，但長期來看，貨幣總量沖擊不能有效地刺激實際產(chǎn)出。這表明，即使實現(xiàn)了貨幣量目標，也很難實現(xiàn)物價穩(wěn)定的最終目標。(2)實際利率沖擊對實際產(chǎn)出呈持續(xù)的正向放大效應(yīng)，對物價是持續(xù)的負向放大效應(yīng)；在對實際產(chǎn)出和物價的方差分解中，實際利率占有較大比例。實際利率對物價的因果關(guān)系強于對實際產(chǎn)出的因果關(guān)系，且實際利率在物價的方差分解中占的比例大于在實際產(chǎn)出中占的比例。四、對實證結(jié)論的進一步分析 前文結(jié)論表明，貨幣供應(yīng)量作為我國貨幣政策中介目標的有效性正在降低。 (一)實證結(jié)論產(chǎn)生原因的進一步分析 本文認為，造成貨幣供應(yīng)量有效性減弱的原因是多方面的。一方面，固定匯率制迫使央行只能通過被動的外匯買賣來維持供求總量的平衡；另一方面，在現(xiàn)行結(jié)售匯制下，只要有外匯流入，央行就得拿出人民幣收購并由此形成了基礎(chǔ)貨幣投放，結(jié)售匯行為的變化就自然導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣投放的波動。再次，從貨幣政策傳導(dǎo)機制來看，在我國貨幣政策傳導(dǎo)的過程中，大量貨幣“滲漏”到股票市場“漏斗”和銀行體系“黑洞”，其效應(yīng)就是構(gòu)成了實現(xiàn)貨幣政策目標的反制力量，使持續(xù)多年的積極貨幣政策未能有效擴大投資，刺激消費，推動經(jīng)濟增長，甚至還出現(xiàn)了物價低迷和總需求疲軟的“通貨緊縮”跡象。從本文的脈沖響應(yīng)函數(shù)分析圖中也可以看出，貨幣供應(yīng)量的最佳作用效果存在時滯(在第2期達到最大)?！ ?二)利率作為中介目標的必要性與可行性分析 從本文的實證結(jié)果來看，作為貨幣政策中介目標，實際利率的效果比貨幣供應(yīng)量好。特別是外資銀行的不斷進入將會削弱中國貨幣政策的控制力。如果國內(nèi)貨幣政策從緊時，外資銀行可能從其他渠道回避管制。另外，從宏觀金融運行的角度看，金融深化的推進，必然要求相應(yīng)的貨幣政策及貨幣政策中介目標做出調(diào)整，從而動態(tài)地與金融發(fā)展的進程保持協(xié)調(diào)。金融深化將使得金融資產(chǎn)之間替代性空前加大，按金融資產(chǎn)流動性劃分貨幣層次的困難也將加大?？梢?，用利率來改革現(xiàn)有貨幣供應(yīng)量作為中介目標的要求將越來越強烈。近幾年中央銀行通過下調(diào)利率的方法，增強了金融機構(gòu)的社會信用供給能力，增加了社會的投資與消費的支出規(guī)模，在一定程度上達到了拉動內(nèi)需、抑制經(jīng)濟緊縮、促進經(jīng)濟增長的目的，貨幣政策已經(jīng)初步達到調(diào)整目標。因此，利率作為我國貨幣政策中介目標具有一定的可操作性。利率作為中介目標未來政策取向是可行的。因為，目前轉(zhuǎn)為利率的條件尚未具備，主要表現(xiàn)為：利率市場化改革尚未完成。我國自1998年以來的嚴格利率管制破壞了這種內(nèi)生聯(lián)動效應(yīng)：嚴格利率倒逼機制的存在使得央行沒有足夠的獨立性將貨幣供應(yīng)量有效控制在目標范圍之內(nèi)；即使央行有效地控制了貨幣供應(yīng)量，嚴格的利率也將極大地干擾貨幣需求，從而削弱貨幣政策最終目標的實際績效?！ 「鶕?jù)以上分析，本文認為，在我國現(xiàn)行的經(jīng)濟金融條件下，針對中介目標選擇的一個可行思路是：近期宜在完善貨幣供應(yīng)量可測性、可控性和相關(guān)性的基礎(chǔ)上，繼續(xù)使用貨幣供應(yīng)量作為我國貨幣政策中介目標。為此，本文提出以下建議： 第一，調(diào)整貨幣供應(yīng)量的統(tǒng)計口徑?！ 〉诙瑪U大貨幣供應(yīng)量目標的浮動范圍?！ 〉谌?，提高對貨幣乘數(shù)變動的預(yù)測能力。因此，我國央行需要不斷總結(jié)貨幣乘數(shù)的變化規(guī)律，提高對貨幣乘數(shù)的預(yù)測能力。利率作為中介目標就必須市場化。央行應(yīng)選拔和培養(yǎng)一支高素質(zhì)的監(jiān)管隊伍，加強功能性監(jiān)管，形成對金融機構(gòu)經(jīng)營行為的硬約束，著重金融業(yè)務(wù)監(jiān)管?！ 〉谖?，改善利率作為中介目標的微觀基礎(chǔ)。(2)對企業(yè)而言，應(yīng)盡快轉(zhuǎn)換國有企業(yè)的經(jīng)營管理機制，提高企業(yè)整體素質(zhì)，增強企業(yè)信用觀念，引入競爭機制和成本約束機制，增強投資主體的利率靈敏度，以確保利率政策傳導(dǎo)機制的順暢。另外，在調(diào)整中介目標的過程中，應(yīng)繼續(xù)推進配套體制改革，加快社會保障、失業(yè)、住房、醫(yī)療等多項體系的建設(shè)，引導(dǎo)居民的消費預(yù)期并努力改善消費環(huán)境，鼓勵金融創(chuàng)新，調(diào)整居民資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，增強居民收支活動對利率的彈性。對貨幣市場的改革除了要擴充包括同業(yè)拆借市場、短期國債市場、商業(yè)票據(jù)市場和短期外匯市場在內(nèi)的四個子市場外，提升貨幣市場效率還可以從以下方面著手：一是，規(guī)范并完善同業(yè)拆借市場拆借利率形成機制。三是，完善信息披露制度，推行做市商制度，活躍銀行間債券市場，增強市場流動性。首先，應(yīng)逐漸引入資本項目下的意愿結(jié)匯制，使整個外匯供求有效地出清價格，靈活地引導(dǎo)和調(diào)節(jié)供求。再次，應(yīng)增加人民幣匯率的靈活性，擴大人民幣匯率的波動區(qū)間，減少央行的行政干預(yù)頻率。22 /
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