【正文】 ”由金融投資家 ,投入到新興的、有快速發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)中的一種權(quán)益資 本 ”。 、國(guó)際投資條約中的 ”投資 ”定義 根據(jù)《公約》促進(jìn)締約國(guó)間投資的宗旨 ,《公約》第 25 條第 1 款中的 ”投資 ” (investment)顯然是指國(guó)際投資。 狹義的國(guó)際投資通常以企業(yè)或交易為基礎(chǔ) ,均以對(duì)企業(yè)的控制權(quán)為核心 ,此即傳統(tǒng) 的國(guó)際投資 ,亦稱國(guó)際直接投資。而廣義的國(guó)際投資則以 ① 參見(jiàn) :1962 年 6 月 5 日公約草案的工作底稿 ,載于 ICSID 報(bào)告第 2 卷。 25 資產(chǎn)為基礎(chǔ) ,強(qiáng)調(diào)的是投資的客體范圍 ,既包括直接投資、國(guó)際承包、 BOT、補(bǔ)償貿(mào) 易等直接投資方式 ,也包括多國(guó)際股票、債券、衍生金融產(chǎn)品等國(guó)際證券的間接投 資方式。 ”① 例如 ,根據(jù) NAFTA 第 1139 條 ,投資是指 “(a)一個(gè)企業(yè) 。 (c)企業(yè)的債券 ,但 (ⅰ )企業(yè)是投資者的聯(lián)屬機(jī)構(gòu) ,或 (ⅱ )企業(yè)債券的原 始償還期不少于 3 年 ,但不包括一個(gè)國(guó)有企業(yè)的債券 。 (e)所有者有權(quán)分享企業(yè)所得或利潤(rùn)的企業(yè)利益 。 (g)為經(jīng)濟(jì)目標(biāo)或其它商業(yè)目標(biāo)預(yù)期或使用的房地產(chǎn)或其它財(cái)產(chǎn) ,有形資產(chǎn)或 無(wú)形資產(chǎn) 。 但投資不包括 (i)金錢請(qǐng)求權(quán) ,該請(qǐng)求權(quán)來(lái)自 (ⅰ )只是由于出售貨物或服務(wù)的商業(yè)合同或 (ⅱ )與商業(yè)交易有關(guān)的信用延期 ,例如 ,貿(mào)易融資 ,但不包括 (d)中的貸款 而產(chǎn)生的金錢請(qǐng)求權(quán) 。 ”① 又如 ,2021 年《美國(guó)新加坡自由貿(mào)易協(xié)定》第 條第 13 項(xiàng)規(guī)定 :② “投資是指任何有投資者直接或間接擁有或控制的具有投資特點(diǎn)的資產(chǎn) ,投資 可能采取的形式包括 : (1) 企業(yè) 。 (3) 擔(dān)保債權(quán) (bonds)、無(wú)擔(dān)保債權(quán) (debenture)及其他債權(quán)憑證和貸款 。 (5) 交鑰匙合同、建筑合同、生產(chǎn)合同、特許權(quán)合同、利潤(rùn)分配合同及其他 類似合同 。 (7) 許可證 (license)、政府授權(quán) (authorization)、政府許可 (permit) ① 英文原文 :investment means: (a) an enterprise。 (c) a debt security of an enterprise (i) where the enterprise is an affiliate of the investor, or (ii) where the original maturity of the debt security is at least three years, but does not include a debt security, regardless of original maturity, of a state enterprise。 (e) an interest in an enterprise that entitles the owner to share in ine or profits of the enterprise。 (g) real estate or other property, tangible or intangible, acquired in the expectation or used for the purpose of economic benefit or other business purposes。 but investment does not mean, (i) claims to money that arise solely from (i) mercial contracts for the sale of goods or services by a national or enterprise in the territory of a Party to an enterprise in the territory of another Party, or (ii) the extension of credit in connection with a mercial transaction, such as trade financing, other than a loan covered by subparagraph (d)。 at 142, latest visited onMay 10, 2021. ② 美國(guó) 新加坡 FTA,at inal_Texts/, May10,2021. 27 即根據(jù)東道國(guó)法律授予的其他類似權(quán)利 。 ”① 總而言之 ,現(xiàn)代國(guó)際投資條約對(duì)投資進(jìn)行廣義的定義已經(jīng)成為普遍趨勢(shì)。 ② 、 BOT 投資方式的概念 BOT 是英文 BuildOperateTransfer 的縮寫(xiě) ,即建設(shè) —經(jīng)營(yíng) —移交 ,是社會(huì)資本 投資參與國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的一種投資方式。它的含義是 ,政府通過(guò)契約授予項(xiàng)目投資 者 (包括外國(guó)企業(yè)和本國(guó)企業(yè) )以一定期限的特許經(jīng)營(yíng)權(quán) ,許可其投資建設(shè)和經(jīng)營(yíng)特 定的公用基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目 ,并準(zhǔn)許其通過(guò)向用戶收取費(fèi)用或出售產(chǎn)品以清償貸款、回收 投資并賺取利潤(rùn) 。在特許期內(nèi) , 項(xiàng)目公司通過(guò)對(duì)項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng) ,獲得利潤(rùn) ,用于收回投資成本 ,并取得合理的利潤(rùn)收入 。各種政策 法規(guī)得完善給了普通創(chuàng)業(yè)者提供了更好的機(jī)會(huì)。獲取信息已變得越來(lái)越容易 ,出現(xiàn)得商機(jī)也越 來(lái)越豐富 [1]。由于我始 終心存創(chuàng)業(yè)的夢(mèng)想所以我讓自己走出了自己的小圈子結(jié)交了很多新的朋友 ,了解了很 多商業(yè)模式和其中的規(guī)則。中國(guó)茶文化 源遠(yuǎn)流長(zhǎng) ,飲茶人群龐大 。央視拍攝紀(jì)錄 片《茶 一片 樹(shù)葉的故事》大力宣傳茶及茶文化 ,這種輿論引導(dǎo)也佐證了我對(duì)茶葉市場(chǎng)的良好預(yù)期 , 所以我把論文選題為《老茶營(yíng)銷新模式 —茶窖投資創(chuàng)業(yè)計(jì)劃書(shū)》 [2],作為我創(chuàng)業(yè)之路的 起步。其次我的興趣并不在此 。我本人 對(duì)茶得了解比汽車要深入 ,興趣也很高。 、研究背景 成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的強(qiáng)勁驅(qū)動(dòng)力 ,對(duì)增加經(jīng)濟(jì)活力、促進(jìn)社會(huì) 進(jìn)步起到直接的、長(zhǎng)期的影響。而現(xiàn)階段 , 在強(qiáng)調(diào)科學(xué)發(fā)展的背景下 ,加大創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)力度對(duì)調(diào)整我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)有著重要的意 義 ,創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)已上升到國(guó)家戰(zhàn)略的高度。究其原因 ,除金融危機(jī)是導(dǎo)致這一切困難的直接原因外 , 根本原因還在于 ”中國(guó)制造 ”尚集中在勞動(dòng)密集型上 ,不具備較強(qiáng)的技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)力。這深深的提醒我們 ,要促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的又好又快發(fā)展 ,必須 提高 ”中國(guó)制造 ”的技術(shù)含量 ,調(diào)整和優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)急不容緩。把創(chuàng)新技術(shù)轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟(jì)效益 ,我們又稱為技 術(shù)轉(zhuǎn)化。在研究生階段 , 通過(guò)對(duì)公司控制權(quán)理論 ,創(chuàng)業(yè)前沿文獻(xiàn)選讀等課程的學(xué)習(xí) ,更在導(dǎo)師方世建教授 的指導(dǎo)下 ,了解到了創(chuàng)業(yè)已成為國(guó)家重點(diǎn)戰(zhàn)略 ,創(chuàng)業(yè)一詞已成為最熱門的學(xué)術(shù)關(guān) 鍵詞 ,創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)領(lǐng)域已成為學(xué)術(shù)界研究的熱土。 創(chuàng)業(yè)活動(dòng)的開(kāi)展 ,除了擁有創(chuàng)新技術(shù)以外 ,創(chuàng)業(yè) 資本的獲取是關(guān)鍵。這種情況的產(chǎn)生一方 面在于初創(chuàng)企業(yè)自身的高風(fēng)險(xiǎn)性使得投資者望而怯步 ,而另一方面在于中國(guó)沒(méi)有 一個(gè)完善的創(chuàng)業(yè)資本融資市場(chǎng)。為了推動(dòng)技術(shù)創(chuàng)新 ,緩解初創(chuàng)企業(yè)融資難的情況 ,國(guó)內(nèi)在多年前就引進(jìn)了風(fēng) 險(xiǎn)資本這一致力于高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的融資工具。 結(jié)合風(fēng)險(xiǎn)資本的特點(diǎn) ,本文參考了國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)資本辛迪加的投資模式 ,指出 , 風(fēng)險(xiǎn)資本聯(lián)合投資作為風(fēng)險(xiǎn)投資的一種改良模式 ,有著風(fēng)險(xiǎn)資本單獨(dú)投資不可比 2 擬的投資優(yōu)勢(shì) ,能在激勵(lì)國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的同時(shí) ,優(yōu)化當(dāng)前的風(fēng)險(xiǎn)投資格局 , 有效緩解國(guó)內(nèi)初創(chuàng)企業(yè)的融資困難。 、 IPO 企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資背景 2021年 6 月 25日 ,隨著首批 8 家企業(yè)正式登陸中小板 ,中國(guó)的資本巿場(chǎng) 邁出了新的一頁(yè)。 2021 年共有 38家在中小板上巿 ,其中 9家是具有創(chuàng) 業(yè)投資股東背景的。隨著股權(quán)分置改革的結(jié)束 , 2021年 6 月 ,中小板新股發(fā)行重新開(kāi)啟 ,在剩下 的半年內(nèi) ,共有 52 只新股發(fā) 現(xiàn) ,其中 11 家有風(fēng)險(xiǎn)投資背景。 2021 年 ,伴隨著中國(guó)股巿的大春天 ,中小板也迎來(lái)了自身發(fā)展 的黃金時(shí)間 ,而這年股票發(fā)行的高巿盈率 ,高超超募比例 ,高認(rèn)購(gòu)率更刺激著 更多的成功的尚未上巿的優(yōu)質(zhì)企業(yè)竟相渴望登陸中國(guó)的資本巿場(chǎng)。但全年依然有 71家公司成功在中小板上巿 ,其中 22 家有創(chuàng)業(yè)投資 22 69 % 2021年 71 22 % 13 9 49 % 總計(jì) 273 77 % 34 43 196 % 數(shù)據(jù)來(lái)源 :招股說(shuō)明書(shū) ,筆者整理 2021 年 2021年 2021年 2021年 2021年 總計(jì) ■ VC ■ NonVC 圖 3. 2中小板歷年 1P0 企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資背景分析 數(shù)據(jù)來(lái)源 :招股說(shuō)明書(shū) ,筆者整理 綜合來(lái)看 ,一個(gè)十分巧合的現(xiàn)象是 ,從 2021年 2021年間 ,每年上巿的企 業(yè)中 ,有創(chuàng)業(yè)投資背景的上巿公司大約占三成 ,這樣就可以有效排除上巿不同 年份對(duì)上巿公司上市表現(xiàn)的影響。 有創(chuàng)業(yè)投資背景的上市企業(yè)與無(wú)創(chuàng)業(yè)投資背景的上巿企業(yè)在發(fā)行費(fèi)用的絕 對(duì)數(shù)及相對(duì)數(shù)上每年各有高低 ,差別不大。 表3. 4 中小板 IPO 發(fā)行費(fèi)用及巿盈率 全部上巿公司 有創(chuàng)業(yè)投資背景 無(wú)創(chuàng)業(yè)投資背景 平均發(fā) 發(fā)行 長(zhǎng) amp。 平均發(fā) 發(fā)行 行費(fèi)用 費(fèi)用 行費(fèi)用 費(fèi)用 f《 J 行費(fèi)用 費(fèi)用 (萬(wàn)所占 IJ (萬(wàn)所占 II (萬(wàn)所占元 ) 比例 I羊 元 ) 比例 I半 元 ) 比例 II半 I 2021年 % 4 % % 2021 年 % % % 2021年 % % % 2021年 212].90 % % % 2021 年 % % % 總計(jì) % % % 數(shù)據(jù)來(lái)源 :國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù) ,筆者整理 (2)發(fā)行巿盈率 從市盈率來(lái)看 ,自 2021年起 ,發(fā)行后全面 攤薄市盈率逐步走高 ,其中最主 要的原因是 ,2021 年至 2021 年 ,我國(guó)股巿迎來(lái)了一波前所未有的大牛巿 ,二 級(jí)巿場(chǎng)的火爆直接帶動(dòng)了新股上巿價(jià)格的走高 ,從而也帶來(lái)了巿盈率同步走高。 從整體上看 ,有創(chuàng)業(yè)投資背景及無(wú)創(chuàng)業(yè)投資背景企業(yè)在發(fā)行市盈率上沒(méi)有 明顯地區(qū)別。唯 發(fā)行募集資金 自 2021 年中小板成立 以來(lái) ,累計(jì)為上巿公司首發(fā)募集資金 億元 , 為這些企業(yè)的發(fā)展提供了有力的資金支持 ,而某些優(yōu)秀的企業(yè)通過(guò)上巿募集 的資金邁入了成長(zhǎng)快車道 ,其中一個(gè)最優(yōu)秀的代表就是蘇寧電器。從平均 募集資金來(lái)看 ,則是每年都在穩(wěn)定增加 ,其中的主要原因一個(gè)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的 持續(xù)快速發(fā)展 ,另一個(gè)就是期間中國(guó)的優(yōu)秀公司越來(lái)越多 ,造成上巿公司的 規(guī)模標(biāo)準(zhǔn)在不斷提高。從歷年平均募集資金來(lái)看 , 除 2021 年外 ,有創(chuàng)業(yè)投資背景的上巿公司平均募集資金額都低于無(wú)創(chuàng)業(yè)投資 背景 ,但考慮到 2021 年上巿公司的數(shù)量?jī)?yōu)勢(shì) ,五年整體看來(lái) ,兩者沒(méi)有太明 顯的差別。這次方式的改動(dòng) ,帶來(lái)了中簽率的上升 ,因而這次變革在某種 ? 程度上抑制了炒新股的不理性行為。所以 ,如果中小投資者想獲取新股上市的 穩(wěn)定收益 ,最好的選擇還是投 資于專注 ”打新股 ”的基金或理財(cái)產(chǎn)品。 .第三 ,有創(chuàng)業(yè)投資背景的新股中簽率普遍低于沒(méi)有創(chuàng)業(yè)投資背景的。數(shù)據(jù)獲取的直接渠道 是深圳巿國(guó)泰安信息技術(shù)有限公司 開(kāi)發(fā)的 CSMAR 中國(guó)股票巿場(chǎng)交易數(shù)據(jù)庫(kù) (China Stock Market Trading database)及 公司招股說(shuō)明書(shū)。 選取這段時(shí)間樣本的理由如下 :首先是從 2021 年 3月 17 日起 ,我國(guó)新股發(fā) 行制度開(kāi)始由審批制變?yōu)楹藴?zhǔn)制 ,新股發(fā)行的市場(chǎng)化程度有了進(jìn)一步提高 ,有效 地減少了 以前 IPO 市場(chǎng)的行政化影響 ,為本研究對(duì)假設(shè)的驗(yàn)證排除了更多的人為 因素。 接著 ,雖然直到 2021 年中小板上巿公司才全部完成股權(quán)分置改革 ,二級(jí)巿 場(chǎng)的巿場(chǎng)化程度加強(qiáng) ,股價(jià)與公司內(nèi)在價(jià)值的關(guān)聯(lián)程度進(jìn)一步得到提高 ,但本文 選取的中小板樣本絕大多數(shù)股票 是在股改后上市 ,因此可以更加方便地利用本文 的數(shù)據(jù)對(duì)我國(guó)股票巿場(chǎng)新股長(zhǎng)期走勢(shì)進(jìn)行研究 ,也可以和國(guó)外的研究進(jìn)行對(duì)比。在本研究所選取的 上市公司樣本中 ,有創(chuàng)業(yè)投資背景的樣本數(shù)占總樣本近 30%,與整個(gè)股票巿場(chǎng)相 比 ,只選取中小板為研究對(duì)象反而可以更好地比較創(chuàng)業(yè)投資背景對(duì) IPO 抑價(jià)及長(zhǎng) 期業(yè)績(jī)的影響。本研究第一次從中小板中選取了足夠數(shù)量的 45 浙江大學(xué)項(xiàng)士學(xué)位論文數(shù)據(jù)處理與實(shí)證 股票樣本及其長(zhǎng)期績(jī)效表現(xiàn)的數(shù)據(jù) ,進(jìn)行計(jì)量分析 ,填補(bǔ)了研究的空白。Pnt,t1:股票 n在 1日的考慮現(xiàn)金紅利再投資 的曰收盤(pán)價(jià)的可比價(jià)格 。,:股票 n 在 t1日的收盤(pán)價(jià) 。Fn 的 ,:股票 n 在 t日為除權(quán)日每股紅股 數(shù) 。:股票 n 在 t曰為除權(quán)曰的 配股價(jià) 。 時(shí)間周期的選擇 為了有效檢驗(yàn)上巿公司上巿后股價(jià)的長(zhǎng)期表現(xiàn) ,避免某個(gè)時(shí)間內(nèi)熱點(diǎn)板塊或 整體市場(chǎng)表現(xiàn)的影響 ,力圖使研究更加客觀 ,本文分別選取了上市公司上巿當(dāng)天 , 上巿后三個(gè)月 ,上巿 后六個(gè)月 ,上市后一年 ,上市后兩年 ,上巿后三年六個(gè)時(shí)間 段進(jìn)行分析。此外 ,如果個(gè)股由于各種外部因素導(dǎo)致臨時(shí)的長(zhǎng)時(shí)間(一星期以 上 )停牌 ,在對(duì)應(yīng)的日期內(nèi)缺失相關(guān)數(shù)據(jù) ,本研究為了保證數(shù)據(jù)的公正客觀 ,如 有該情況發(fā)生 ,