【正文】 經(jīng)營者與員工有條件地?fù)碛惺Ｓ嗨魅?quán)并承擔(dān)風(fēng)險 ， 從而制度性地將經(jīng)營者與員工與股東的關(guān)系拉近 ， 結(jié)成利益共同體和命運(yùn)共同體 。 如果被減持的部分都全部直接配售給市場投資者并集中在某一短時間內(nèi)在市場流通 ， 這顯然不利于市場的穩(wěn)定發(fā)展 。 除了將不流通的國有股直接轉(zhuǎn)為可流通的公眾股這一途徑 ， 必須尋求其他的方式來達(dá)到減讓的目的 。 職工持股作為國有股變現(xiàn)的一種方式 ， 越來越引起學(xué)術(shù)界 、 政府和企業(yè)的重視 ， 原因在于它可以同時解決內(nèi)部人控制等問題；而如果轉(zhuǎn)讓給企業(yè)外民營主體 ， 除了難以尋找具有相應(yīng)實(shí)力的民營主體 ， 可能同時產(chǎn)生彼此間缺乏信任等問題和與國有體制下類似的 “ 委托 — 代理 ” 問題 。 因此 ， 產(chǎn)權(quán)主體的投資能力與投資動力的問題就會小得多； 職工持股能夠大大減少勞資矛盾與 “ 委托 — 代理 ” 問題 。 職工持股也是增加勞動者收入的方法 ， 可以根本解決我國長期存在的勞動者收入普遍偏低的問題 ， 調(diào)動經(jīng)營者和職工的積極性 。 由公司內(nèi)部職工認(rèn)購本公司股票 ， 委托專門的職工持股會管理運(yùn)作 ， 職工通過擁有股權(quán)獲得紅利 。 管理層融資收購 （ MBO） 。 它本質(zhì)上是一種激勵制度安排 。 它賦予高層管理人員和高級技術(shù)人員一種選擇權(quán)利 ， 可以在特定時間內(nèi)按照實(shí)現(xiàn)確定的價格購買本公司的股票 。 職工經(jīng)營者聯(lián)合融資收購 （ EBO） 是 MBO與 ESOP的結(jié)合 ， 即原有企業(yè)的職工和管理人員共同出資買下公司 ， 從而改變公司的所有權(quán)結(jié)構(gòu) 。 職工持股會作為社團(tuán)法人進(jìn)入董事會參與表決和按股分享紅利 。 9 職工持股計劃的產(chǎn)生和發(fā)展 職工持股計劃又稱 ESOP（ Employee Stock Ownership Plant） ， 50年代中后期產(chǎn)生于美國 ， 最早由路易斯 1 20世紀(jì)以來 ， 勞動力對產(chǎn)出的貢獻(xiàn)逐步減少 ， 資本的作用增加 ， 由于大量資本掌握在少數(shù)人手中導(dǎo)致社會分配不公日益明顯 ， 在此背景下 ， 凱爾索提出：每個人應(yīng)同時通過勞動和資本獲得收入 ， 這是人的基本權(quán)利 。 50年代中后期 ， 在 8年的時間內(nèi) ， 凱爾索首先將一家公司 72%的股權(quán)完成了向職工的轉(zhuǎn)移 ， 70年代 ， 國會給予法律認(rèn)可 ， 之后迅速發(fā)展 ， 英 、 法等西歐國家也都紛紛效仿 。 10 職工持股計劃的理論基礎(chǔ) 一 、 兩要素理論 路易斯 生產(chǎn)要素有兩種：資本與勞動；在工業(yè)化過程中 ， 就對生產(chǎn)的貢獻(xiàn)而言 ， 資本要素大于勞動要素 。 盡管工人擁有自己的勞動 ， 但擁有資本并取得收入的卻只占很少一部分 ， 結(jié)果是 50%以上的公司證券被 1%的人擁有 ， 90%的公司資產(chǎn)由 10%的人所有 。 ESOP能夠在不剝奪 、 不侵犯原財產(chǎn)所有者利益的前提下 ， 實(shí)現(xiàn)財富的重新分配 ， 從而消除企業(yè)內(nèi)部糾紛 ， 協(xié)調(diào)勞資關(guān)系 ， 增加新的資本來源 ， 提高勞動生產(chǎn)率 ， 促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)平穩(wěn)發(fā)展 。 美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家在解釋美國經(jīng)濟(jì)成長時發(fā)現(xiàn) ， 在考慮了物質(zhì)資本和勞動力增長后 ， 仍有很大一部分經(jīng)濟(jì)增長無法解釋 。 人力資本是指知識 、 技能 、 資歷 、 經(jīng)驗(yàn)和熟練程度 、 健康等的總稱 ， 代表人的能力和素質(zhì) ， 人力資本是未來收入的源泉 ， 因此應(yīng)該在獲得工資以外享受公司的利潤 。 12 職工持股計劃在美國的發(fā)展過程 第一階段 —— 本世紀(jì) 20年代前后 。 美國出現(xiàn)的是只有企業(yè)職工才有該企業(yè)股權(quán)的 “ 職工合作社 ” 。 第二階段 —— 30年代至 50年代中后期 。 1929年股市暴跌 ， “ 合作社 ” 的職工遭受損失 ， 職工持股制的形式衰落 。 第三階段 —— 50年代后期至 70年代中期 。 凱爾索及其追隨者 ， 逐漸完善職工持股計劃的實(shí)施方法 ， 同時 1974年起 ， 美國國會在許多法令中對 ESOP給予稅收優(yōu)惠及其它支持 ， ESOP在美國得到推廣 。 職工持股制度的逐漸 國際化階段 。 13 職工持股計劃在國內(nèi)的開展 解放初期在農(nóng)業(yè)上開展的初級合作社 ， 在城市開展的供銷合作社 ， 都已經(jīng)體現(xiàn)出職工持股的雛形 ， 但 6070年代之后逐漸被禁止 。 全國各地在職工持股上已經(jīng)取得了很大的發(fā)展 ， 制訂了相應(yīng)的管理法規(guī) ， 如《 關(guān)于公司設(shè)立職工持股會的試點(diǎn)辦法 》 、 《 內(nèi)部職工持股試點(diǎn)暫行規(guī)定 》等 ， 開始總結(jié)出一套行之有效的辦法 。 只要能得到政府批準(zhǔn) ， 什么樣的方式都有可能出現(xiàn) 。 在美國 ，職工持股計劃完全是 “ 稅收導(dǎo)向 ” 的 ， 稅法確立了這些計劃的基本框架 ， 這些稅收優(yōu)惠包括：企業(yè)向 ESOP的捐獻(xiàn)在一定限度內(nèi)可以免交所得稅 、 金融機(jī)構(gòu)向 ESOP貸款利息可以免交 50%的所得稅 、 雇主從 ESOP套現(xiàn)的收入可以延遲納稅等等 ， 極大地刺激了職工持股計劃的開展 。 缺少融資渠道也是在中國企業(yè)推行員工持股計劃的重要障礙之一 。 金融機(jī)構(gòu)對員工持股計劃還較為陌生 ， 對這方面的貸款十分謹(jǐn)慎 。 15 職工持股計劃的宏觀意義 ESOP作為一種福利計劃 ， 可以促進(jìn)員工長期收入的提高 。 以 ESOP為代表的員工持股計劃是緩解這一問題的有效方式 。 由于政府提供的一系列稅收優(yōu)惠 ，使 ESOP比通常的現(xiàn)金福利計劃更有吸引力 ， 并使 ESOP在融資 、 資產(chǎn)剝離 、大股東套現(xiàn)等方面得到廣泛應(yīng)用 。 ESOP目前已被廣泛應(yīng)用于資產(chǎn)剝離 、 股東套現(xiàn)等領(lǐng)域 。 另外有 37%的杠桿化的 ESOP被用于資產(chǎn)剝離 。 16 職工持股計劃的微觀意義 形成穩(wěn)定的職工隊伍 。 增加職工的收入 。 增強(qiáng)公司的凝聚力 。 緩減公司職工認(rèn)股出資難的問題 。 有利于不斷增加內(nèi)部職工的持股比例 。 17 經(jīng)營者融資收購（ MBO）介紹 利用借債所融資本購買目標(biāo)公司的股份 ， 從而改變公司所有者結(jié)構(gòu) 、 相應(yīng)的控制權(quán)格局以及公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu) ， 叫作杠桿收購 。 MBO的一種重要的變體是 “ 職工管理者融資收購 （ EBO） ” ， 即原有企業(yè)的職工和管理人員共同出資買下公司 ， 從而改變公司的所有權(quán)結(jié)構(gòu) 。 MBO最早是自發(fā)形成的 ， 經(jīng)濟(jì)學(xué)家發(fā)現(xiàn) ， 在被分立或剝離的企業(yè)中 ， 有相當(dāng)一部分被出售給了原先管理該企業(yè)的管理 （ 或經(jīng)理 ） 層 ， 以后這種現(xiàn)象被成為經(jīng)理融資收購 （ MBO） 。 18 MBO在國外的發(fā)展歷程 80年代以前 ， 經(jīng)營者融資收購事實(shí)上已經(jīng)出現(xiàn) ， 在一開始 ， 它是作為一種業(yè)務(wù)放棄和退出的資產(chǎn)經(jīng)營方式 ， 因?yàn)樾枰鹑谏a(chǎn)和金融技巧的推動 ， 因此它也是作為一種金融技術(shù)出現(xiàn) 。 1987年 ， 盡管 11月發(fā)生了英國股市的大崩潰 ， 但企業(yè)和政府對 MBO的熱潮絲毫沒有受到影響 ， 從此后 MBO交易額在英國 、 美國等地都穩(wěn)步上升 。 19881989年 ， MBO在美國達(dá)到頂峰 ， 1989年美國大型商業(yè)銀行商業(yè)貸款的%被用于 MBO和杠桿收購 。 19 MBO在國內(nèi)的開展 1995年 ， 中央提出了 “ 抓大放小 ” 的思路 ， 為國有經(jīng)濟(jì)內(nèi)在的制度性變革提供了突破口 。 諸城模式是這時涌現(xiàn)出很多中小企業(yè) MBO的典型 。 隨著民營企業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)中地位的加強(qiáng) ， 加快民營企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵 —— 理清民營企業(yè)的產(chǎn)權(quán)開始受到關(guān)注 ， 采用 MBO的方式無疑是一種解決問題的辦法 。 90年代末期 ， MBO的潮流已經(jīng)出現(xiàn) ， 很多大型的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè) 、 民營企業(yè) 、 國有大型企業(yè) 、 外資企業(yè)都開始采取 MBO方式重組產(chǎn)權(quán)關(guān)系 。 ① 剝離不良資產(chǎn)和不相關(guān)資產(chǎn) ， 深入拓展核心業(yè)務(wù) ， 或轉(zhuǎn)移經(jīng)營重點(diǎn)； ② 股東從出售企業(yè)中獲得現(xiàn)金收入 ， 投資新項目 ， 減少對外部融資的依賴； ③ 加強(qiáng)了經(jīng)營權(quán)與所有權(quán)的聯(lián)系 。 ① 管理者擁有企業(yè)股權(quán) ， 可促使其努力創(chuàng)新 ， 挖掘潛力； ② 股東相對集中 ， 增加了監(jiān)督的便利和有效性； ③ 因?yàn)椴缓玫捏w制 ， 運(yùn)營能力沒有得到很好發(fā)揮 ， 經(jīng)驗(yàn)層收購后增長空間大； ④ MBO常有高負(fù)債經(jīng)營的情況 ， 這進(jìn)一步激勵經(jīng)營者的潛力 ， 改善經(jīng)營效果 。 國外的經(jīng)驗(yàn)和研究均表明 ， 企業(yè)實(shí)行 MBO后 ， 其業(yè)績通常有較大規(guī)模增長 ，尤其在經(jīng)營收入 、 現(xiàn)金流 、 經(jīng)營效率 、 利潤等方面改善明顯 。 ＭＢＯ的推廣必須突破計劃體制和保守思想的限制 ， 要把國有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)多元化與推動民營經(jīng)濟(jì)的發(fā)展放到中國改革的最重要位置 。 比如說企業(yè)家和管理者在市場中的地位和權(quán)益 ， 相關(guān)法律很不完善 。 現(xiàn)有的金融體制也使ＭＢＯ操作困難 。 目前國內(nèi)的金融體制改革滯后 ， 金融機(jī)構(gòu)發(fā)育不良 ，ＭＢＯ的資金來源問題較難解決 。 23 MBO的在我國的風(fēng)險已經(jīng)逐漸解除 政治風(fēng)險 。 金融風(fēng)險 。 設(shè)立人：職工持股會由產(chǎn)權(quán)改革的單位發(fā)起設(shè)立 ， 一個公司只有一個持股會 。 資金投向：職工持股會籌集的會員入股資金 ， 只能向進(jìn)行產(chǎn)權(quán)改革的本企業(yè)投資 ， 不能向其他公司投資或設(shè)立薪的經(jīng)濟(jì)實(shí)體 。 責(zé)任規(guī)定：會員對持股會 、 持股會對公司都以認(rèn)繳的出資額承擔(dān)有限責(zé)任 ，對企業(yè)工會代表職工入股的情況同樣辦理 。 27 國內(nèi)職工持股計劃中的融資問題 零價或負(fù)價收購 。 通過 ESOP將企業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)一次性買斷但國有土地等不折價入股 。 山東諸城電機(jī)廠采用了這種做法 ， 效果很好 。 將公益金劃為專項資金借給職工購股 。 經(jīng)營者一次性買斷但分期付款 。 還本租賃 。 這種是租賃 、 轉(zhuǎn)讓和股份制改造結(jié)合的方式 。 一種方法是出租方提供資產(chǎn) ， 承租方在租期內(nèi)按期支付租金 ， 在付清最后一筆租金后 ， 資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)讓給承租方 ， 這是國際上通行的做法 。 購貸結(jié)合的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓 。 職工接受這些股份后 ， 每年用個人靠購買股和借貸股所分得的紅利來分期償還其借貸股的本金 。 存量調(diào)整與增量注資相結(jié)合 。 所謂 “ 增量注資 ” 是指由企業(yè)經(jīng)營者按一定比例對企業(yè)追加投資 ，既擴(kuò)大企業(yè)的總資本額 ， 又改變原來由國家單獨(dú)投資所形成的單一股權(quán)結(jié)構(gòu) 。 理論上購買的是非國有資產(chǎn) ， 即測算為經(jīng)營增加值的部分 ， 歸集體資產(chǎn) 。 方案框架：改制資產(chǎn)以配股和期股結(jié)合的形式進(jìn)行 ， 面向全體春蘭員工 ， 春蘭員工以現(xiàn)金方式按 1∶ 1購買股權(quán) ， 每股 1元 ， 在購買股權(quán)的同時贈送同樣數(shù)量的干股 （ 分紅權(quán) ） ， 配股期限暫定 3年 。 認(rèn)股比例：總數(shù)約 500人的高級經(jīng)營人員 、 高級管理人員 、 高級科技人員 、 中高級營銷人員 ， 購買股權(quán)數(shù)量分別為 160萬股 、 80萬股 、 50萬股