【經(jīng)管勵志】美國私募發(fā)行制度-展示頁
2025-05-05 04:00本頁面
【正文】 中國證券監(jiān)督管理委員會編，《 1998 年中國證券期貨統(tǒng)計年鑒》 ]。 1935 年，“證交會”法律總監(jiān)（ the SEC`s General Counsel）對私募發(fā)行發(fā)表了自己的看法。私募發(fā)行豁免制度就是一例。 美國是判例法國家。 6因此，要想判定發(fā)行人在何時可以獲得 4（ 2）節(jié)下的私募發(fā)行豁免注冊，首先必須明確的是，什么是公開發(fā)行。 一、 4（ 2）節(jié)下的私募發(fā)行市場 第 4（ 2）節(jié)規(guī)定：“不涉及公開發(fā)行的發(fā)行人的交易豁免注冊。 Philip A. Wellons, International Finance, 1995, at51. 5 截止到 1997 年底，美國投資者在我國證券交易所的開戶數(shù)僅次于香港，位居海外來源地第二名 [資料來源：.. (大量管理資料下載 ) 2 《 D 條例》（ Regulation D）與 1990 年的《 144A 規(guī)則》（ Rule 144A）。 調整美國私募發(fā)行制度的規(guī)范有三個 ,即 1933 年《證券法》 (以下簡稱“《證券法》” )的 4（ 2）節(jié)（以下簡稱“ 4（ 2）節(jié)”）、 1982 年的 1 See the National Securities Market Improvement Act of 1999 Section 404. 2 See Act Section 11. 3 See Peter Milgate, Joan Eatwell, edited. The New Palgrave Dictionary of Money amp。中國 B 股市場近十年的歷史說明，美國私募發(fā)行市場是我國境內上市外資股的主要資金來源地。但由于受法律制度差異的影響，我國公司無法按照美國證券法的要求進入公開發(fā)行市場籌集資金。 3 八十年代以來，外國發(fā)行人在美國證券市場籌集資金中的 60%來自私募市場。.. (大量管理資料下載 ) 1。私募發(fā)行的優(yōu)勢在于發(fā)行人因豁免注冊而無須支付與注冊相關的費用、 1并因此減輕相關當事人證券法上的責任； 2而且私募發(fā)行的磋商過程可使發(fā)行人的財務狀況處于保密狀態(tài)，從而增強了公司的競爭力，并使公司回避兼并風險。 4中國自建立證券市場開始，即積極開拓國際證券市場。因此私募發(fā)行 是我國上市公司籌集美國資金的唯一途徑。 5 因此，研究美國私募發(fā)行制度對我們有重大意義。 Finance, The Macmillan Press Limited, 1992, at200201. 4 Hal S. Scott amp。最早頒布的 4（ 2）節(jié)與最晚頒布的《 144A 規(guī)則》時間跨度近 60 年，但三個規(guī)范互相獨立，又互相銜接，分別調整著美國的 私募發(fā)行市場，堪稱規(guī)范內容相同的立法協(xié)調發(fā)展的典范?！薄白C交會”認為，所謂“不涉及公開發(fā)行的發(fā)行人的交易”意指“在交易之時，不涉及公開發(fā)行，而不問發(fā)行人以后是否決定公開發(fā)行或注冊”。而對于這一點，《證券法》并沒有作出相應的規(guī)定，自然也就無法界定私募發(fā)行豁免的范圍。這決定了處于證券立法 開創(chuàng)期的成文立法不可能象大陸法那么事無巨細。 4（ 2）節(jié)私募發(fā)行豁免制度作為司法與行政執(zhí)法關注的焦點，完全是在判例法與“證交會”行政解釋的指導下建立起來的。他認為，一般情況下，向 25 個以下的人發(fā)行證券不是對很多人的發(fā)行，因此不會構成公開發(fā)行。 6 See Act Rule 152. 7 See Act Release No. 285(1935). .. (大量管理資料下載 ) 3 此后 10 幾年中，上述意見基本上是美國私募發(fā)行的金科玉律。區(qū)法院認為 Ralston Purina 公司可以適用豁免，上訴法院維持了區(qū)法院的判決。 8 Ralston Purina 公司是一家生產(chǎn)與銷售各種飼料與谷物食品產(chǎn)品的企業(yè)，加工與銷售設施遍及美國與加拿大。 Ralston Purina 公司認為它的發(fā)行應當獲得注冊豁免，因為所有的受發(fā)行人皆是公司的“關鍵雇員”（ Key employees）。 美國最高法院認為，立法的目的是為了通過提供作出合理投資所必要的全部信息來保護投資者。適用 4（ 2）節(jié)依賴于受發(fā)行人是否需要《證券法》的保護。而 Ralston Purina公司受發(fā)行人的地位決定 他們無法獲得相關資料，他們 如社區(qū)中的鄰居一樣是投資“公眾”中的一員。 8 Supreme Court of the ., 1953,. 119,73 . 981,97 . 1494. .. (大量管理資料下載 ) 4 在該案中，法院直截了當?shù)鼐芙^了“證交會”總監(jiān)關于 私募發(fā)行構成要件是受發(fā)行人不超過 25 人的標準的看法。 但毫無疑問，前述判例如 4（ 2）節(jié)本身的文字一樣，不可捉摸，不利于發(fā)行人作出明確的判斷。 9“證交會”認為，認定一個交易是否涉及公開發(fā)行，需要考慮整個環(huán)境。 該聲明認可了最高法院在前述案件中的觀點：豁免必須按照立法目的來解釋；豁免注冊取決于有關人士是否需要《證券法》的保護；在適用豁免注冊時，受發(fā)行人的數(shù)量并不是決定性的因素，因為《證券法》既適用于對人多的發(fā)行，也適用于對人少的發(fā)行。所以說，在認定私募發(fā)行的時候既要考慮實際購買人的身份，也要考慮受發(fā)行人的身份。如果購買者獲得證券的目的是旨在證券再銷售，則證券的賣方就要承擔可能違反《證券法》注冊要求的風險，及相應的民事責任。 10 在考慮私募發(fā)行的認定時，“證交會”還認為應當考慮發(fā)行的一體化問題。如果是一系列發(fā)行的一部分，則面對有限的人的發(fā)行就不能認為是一次發(fā)行。當然，一體化的限制僅適用于在美國境內進行的發(fā)行，如果發(fā)行具有跨國性，則不在此限。他們在遵循最高法院與“證交會”意見的基礎上，進一步提出判定私募發(fā)行的標準： ① 受發(fā)行人與購買者的數(shù)量 ,以及他們之間、他們與發(fā)行人之間的關系 。③ 發(fā)行規(guī)模 。⑤ 投資者在金融方面的成熟度。考慮他們之間以及他們與發(fā)行人之間的關系，旨在確認他們可否獲得同《證券法》以注冊方式提 供的內容一樣的信息。
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