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掌握資本成本與資本結(jié)構(gòu)-文庫(kù)吧資料

2025-07-05 01:28本頁(yè)面
  

【正文】 (公式4-29) 修正后的命題2:有負(fù)債公司的權(quán)益成本等于無(wú)負(fù)債公司的權(quán)益成本加上一筆風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬,而風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬的大小視負(fù)債融資程度與公司所得稅率而定。 修正后的命題1:有負(fù)債公司的價(jià)值等于(1)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)相同但未使用負(fù)債的公司的價(jià)值加上(2)負(fù)債的節(jié)稅利益。 總之,根據(jù)MM的理論,在沒(méi)有所得稅且市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)下,公司的價(jià)值與加權(quán)平均資本成本不受資本結(jié)構(gòu)的影響。即有負(fù)債公司的權(quán)益成本等于無(wú)負(fù)債公司的權(quán)益成本加上一筆風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬,而風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬的大小視負(fù)債融資程度(財(cái)務(wù)杠桿程度)而定。假設(shè)不存在公司所得稅和個(gè)人所得稅的情況下,下列三個(gè)命題可以成立: 命題1:任何一個(gè)企業(yè)的總市場(chǎng)價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān),而等于其預(yù)期息稅前收益除以適用于其風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的報(bào)酬率。1.MM理論MM理論是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的標(biāo)志。以科學(xué)的、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆绞綄?duì)企業(yè)的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系作了研究。 資 企 本 Ks 業(yè) 成 Kw 價(jià) 本 值 Kb V資本結(jié)構(gòu) B/V 資本結(jié)構(gòu)B/V圖4-4傳統(tǒng)理論圖示(二)現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論是以MM理論的出現(xiàn)為標(biāo)志。如圖4-4所示。因?yàn)?,適度負(fù)債并不會(huì)明顯加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),只有超過(guò)一定限度后,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和權(quán)益成本的上升速度才會(huì)明顯加快。而事實(shí)上,負(fù)債資本增加,是會(huì)加大企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn),但兩者不會(huì)是同比例變動(dòng)的。不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu),這是因?yàn)?,?dāng)企業(yè)增加負(fù)債資本會(huì)時(shí)會(huì)加大企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn),從而使主權(quán)資本的成本提高,使企業(yè)的綜合資本成本保持不變,企業(yè)的價(jià)值也就不會(huì)增加。顯然,這種理論存在著缺陷。如圖4-2所示。1.凈收入理論(Net Ine Theory)凈收入理論認(rèn)為,由于負(fù)債資本具有節(jié)稅效應(yīng),它的成本低于股權(quán)資本的成本,公司利用負(fù)債資本,可以降低企業(yè)的加權(quán)資本成本,因此,企業(yè)利用負(fù)債資本可以提高公司的價(jià)值。文中對(duì)早期資本結(jié)構(gòu)理論研究成果進(jìn)行了一次全面的總結(jié),得出資本結(jié)構(gòu)理論的三種理論和觀點(diǎn):凈收入理論、凈營(yíng)運(yùn)收入理論和傳統(tǒng)理論。關(guān)于資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系,已形成若干理論。只有以恰當(dāng)?shù)娜谫Y風(fēng)險(xiǎn)與融資成本相配合,才能達(dá)到追求公司價(jià)值最大或股價(jià)最高的目標(biāo)。而最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)是指能給企業(yè)帶來(lái)最佳經(jīng)濟(jì)效益的資本結(jié)構(gòu),它取決于兩個(gè)因素:籌資風(fēng)險(xiǎn)的大小和資金成本的高低。資本結(jié)構(gòu)與資本成本共同影響著公司的綜合資本成本。第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)一個(gè)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中,既要有一定的權(quán)益資本(法律規(guī)定),同時(shí)又需要有相應(yīng)的負(fù)債資本,以提高資金的使用效率,進(jìn)而提高權(quán)益資本的收益率,但負(fù)債資本的使用,會(huì)增加企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn),恰到好處地安排權(quán)益資本與負(fù)債資本的比率,是企業(yè)籌資管理的核心,也是本節(jié)研究的重點(diǎn)。較高的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可以被較低的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)抵消,或者相反。總杠桿可用來(lái)衡量企業(yè)的總體風(fēng)險(xiǎn),財(cái)務(wù)杠桿用來(lái)衡量企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);經(jīng)營(yíng)杠桿用來(lái)衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。(二)總杠桿系數(shù)和企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)未來(lái)每股收益(EPS)的不確定性。用公式表示為:DTL=DOLDFL =(ΔEBIT/EBIT)/(ΔX/X)(ΔEPS/EPS)/(ΔEBIT / EBIT) =ΔEPS/EPS /ΔX/X =M /(EBIT-I) (公式4-26) 式中:DTL代表總杠桿系數(shù)。五、經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的聯(lián)合(一)總杠桿系數(shù)總杠桿(又稱復(fù)合杠桿)是企業(yè)同時(shí)運(yùn)用經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿而產(chǎn)生的收益,即反映產(chǎn)銷量變動(dòng)對(duì)每股收益變動(dòng)的影響程度。 較高的財(cái)務(wù)杠桿可以為企業(yè)帶來(lái)較強(qiáng)的每股收益擴(kuò)張能力,但因固定財(cái)務(wù)費(fèi)用越多,其按期支付的利息的可能性必然越低。所以,財(cái)務(wù)杠桿的大小,取決于企業(yè)固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的多少。 當(dāng)企業(yè)無(wú)優(yōu)先股時(shí),公式可改寫(xiě)為: DFL=EBIT /(EBIT-I) (公式4-25)在財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)公式中,企業(yè)當(dāng)只有主權(quán)資本時(shí),既I,D都為零時(shí),其系數(shù)為1。 上例;DFL = [(28-20)/ 20 ] / [(38 000-30 000)/ 30 000]= 為了便于計(jì)算,可將上式進(jìn)行變換。2.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為了反映財(cái)務(wù)杠桿的影響程度,通常用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表示。這種增減幅度的不同步性,即為財(cái)務(wù)杠桿影響所致。【例4-11】仍然4-10資料為例,假定企業(yè)的資本來(lái)源為債券100 000元,年利率5%;優(yōu)先股40 000股,每股面值1元,%,該企業(yè)在外流通的普通股為50 000股,設(shè)企業(yè)所得稅稅率為50%。同時(shí)也增加了風(fēng)險(xiǎn)。這是由固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在所帶來(lái)的每股利潤(rùn)變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)。(二)財(cái)務(wù)杠桿1.財(cái)務(wù)杠桿的定義及對(duì)企業(yè)利潤(rùn)的影響財(cái)務(wù)杠桿是指企業(yè)采用負(fù)債融資所帶來(lái)的獲利能力與債務(wù)利息兩者之間的一種比率關(guān)系。影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要因素有:資本供求的變化;利率水平的變動(dòng);企業(yè)獲利能力的變化;企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的變化,即財(cái)務(wù)杠桿的利用程度。但同時(shí),高經(jīng)營(yíng)杠桿也給企業(yè)帶來(lái)高風(fēng)險(xiǎn),當(dāng)企業(yè)銷售量下降時(shí),企業(yè)的利潤(rùn)將隨著銷售量的下降而更快地下降。經(jīng)營(yíng)杠桿說(shuō)明了企業(yè)的利潤(rùn)變動(dòng)幅度與銷售量變動(dòng)幅度之間存在著密切的關(guān)系。為了反映經(jīng)營(yíng)杠桿的作用程度,通常采用經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)來(lái)表示,通過(guò)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的變動(dòng)率與銷售量變動(dòng)率之間的比率關(guān)系來(lái)確定。 表4-4 單位:元項(xiàng) 目銷 售 情 況本期增長(zhǎng)10%下降10%銷售數(shù)量銷售收入變動(dòng)成本邊際利潤(rùn)固定成本營(yíng)業(yè)利潤(rùn)8 000160 00080 00080 00050 00030 0008 800176 00088 00088 00050 00038 0007 200144 00072 00072 00050 00022 000變動(dòng)情況 +% -% 從表中可以看出,當(dāng)銷售量增長(zhǎng)10%時(shí),%;當(dāng)銷售量減少10%時(shí),%。【例4-10】假設(shè)某企業(yè)目前產(chǎn)品銷售量為8000件,銷售單價(jià)20元,單位變動(dòng)成本10元,固定成本50 000元。這個(gè)收益也稱經(jīng)營(yíng)杠桿利益。在一定的產(chǎn)銷規(guī)模內(nèi),隨著銷售量的增長(zhǎng),單位銷售量所負(fù)擔(dān)的固定成本相應(yīng)減少,使企業(yè)的利潤(rùn)大幅度的增加。(二)經(jīng)營(yíng)杠桿1.經(jīng)營(yíng)杠桿的定義及對(duì)企業(yè)利潤(rùn)的影響經(jīng)營(yíng)杠桿是企業(yè)固定成本占總成本的比重。4.固定成本比重由于固定成本并不隨產(chǎn)銷量的變動(dòng)而變動(dòng),當(dāng)市場(chǎng)需求量下降時(shí),企業(yè)的經(jīng)營(yíng)收入減少,從而影響企業(yè)的經(jīng)營(yíng)收益。2.產(chǎn)品價(jià)格的變動(dòng)產(chǎn)品價(jià)格的高低直接影響企業(yè)的經(jīng)營(yíng)收入,較高的銷售價(jià)格或較穩(wěn)定的銷售價(jià)格,就會(huì)降低企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),反之,就會(huì)加大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。三、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)杠桿(一)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在無(wú)負(fù)債時(shí)未來(lái)經(jīng)營(yíng)收益或者息稅前利潤(rùn)的不確定性。其計(jì)算公式為:邊際利潤(rùn)=銷售收入-變動(dòng)成本           =(銷售單價(jià)-單位變動(dòng)成本)產(chǎn)銷量          ?。絾挝贿呺H利潤(rùn)產(chǎn)銷量 (公式4-17)若以M代表邊際利潤(rùn)總額,r代表銷售單價(jià),b代表單位變動(dòng)成本,x代表產(chǎn)銷量,m代表單位邊際利潤(rùn),則上式可表示為:M=rx-bx=(r-b)x=mx (公式4-18)(三)息稅前利潤(rùn)及其計(jì)算息稅前利潤(rùn),是指企業(yè)支付利息和交納所得稅前的利潤(rùn)。當(dāng)公式4-16中的a和b確定后,就可以利用這個(gè)公式進(jìn)行成本預(yù)測(cè)了。在實(shí)際運(yùn)用時(shí),需要對(duì)混合成本進(jìn)行分解,即通過(guò)一定的方法,把混合成本分解為變動(dòng)成本和固定成本。兼有變動(dòng)和固定兩種不同性質(zhì)的成本。與固定成本相同,變動(dòng)成本也存在相關(guān)范圍,即只有在一定范圍之內(nèi),產(chǎn)量和成本才能完全成同比例變化,超過(guò)了一定的范圍,這種關(guān)系就不存在。如直接材料,直接人工等都屬于變動(dòng)成本,但從產(chǎn)品單位成本來(lái)看,則恰好相反,產(chǎn)品單位成本中的直接材料、直接人工將保持不變。因此,要降低酌量性固定成本,必須在預(yù)算時(shí)精打細(xì)算,合理確定其開(kāi)支數(shù)額。酌量性固定成本屬于企業(yè)“經(jīng)營(yíng)方針”成本,管理者根據(jù)經(jīng)營(yíng)方針的需要通過(guò)決策可以改變其數(shù)額的大小。這部分成本管理者的決策行動(dòng)都不能改變其數(shù)額。約束性固定成本屬于企業(yè)“經(jīng)營(yíng)能力”成本,是企業(yè)維持一定業(yè)務(wù)量所必須負(fù)擔(dān)的最低成本。即單位固定成本隨產(chǎn)量的增加而逐漸降低。包括直線折舊法計(jì)提的折舊費(fèi)、保險(xiǎn)費(fèi)、廣告費(fèi)、培訓(xùn)費(fèi)、辦公費(fèi)等,這些費(fèi)用每年支出水平基本相同,即使在產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量在一定范圍內(nèi)變動(dòng),它們也保持固定不變。成本按習(xí)性可劃分為固定成本,變動(dòng)成本和混合成本三類。它包括經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿三種形式。企業(yè)可以用圖4-1表示,并根據(jù)這一變化,決定最終籌資額度,從而使企業(yè)的籌資成本最經(jīng)濟(jì)合理。計(jì)算過(guò)程如表4-3所示。表4-2 間斷點(diǎn)計(jì)算表資本種類個(gè)別資本成本率各種籌資方式的籌資范圍(元)間斷點(diǎn)籌資總額范圍(元)長(zhǎng)期借款3%5%7%45 000元內(nèi)45 000—90 000元90 000元以上45 000/=300 00090 000/=600 000300 000以下300 000-600 000600 000以上長(zhǎng)期債券10%11%12%200 000元內(nèi) 200 000—400 000元400 000元以上 200 000/=800 000400 000/=1 600 000800 000以下800 000-1 600 0001 600 000以上普通股13%14%15%300 000元內(nèi) 300 000—600 000元600 000元以上300 000/=500 000600 000/=1 000 000500 000以下500 000-1 000 0001 000 000以上(4)計(jì)算邊際資本成本。表4-1 企業(yè)籌資資料資本種類目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)追加籌資額范圍資本成本率長(zhǎng)期借款15%4 5000元內(nèi)4 5000—90 000元90 000元以上3%5%7%長(zhǎng)期債券25%200 000元內(nèi) 200 000—400 000元400 000元以上 10%11%12%普通股60%300 000元內(nèi) 300 000—600 000元600 000元以上13%14%15%(3)計(jì)算間斷點(diǎn)。財(cái)務(wù)人員根據(jù)資本市場(chǎng)狀況和企業(yè)在資本市場(chǎng)上的籌資能力,測(cè)算各種資本的成本率。即長(zhǎng)期借款占15%,長(zhǎng)期債券占25%,普通股占60%。(1)確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。由于擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模的需要,擬籌集新資本?!纠?-9】某企業(yè)擁有長(zhǎng)期資本400萬(wàn)元。在未超過(guò)真一點(diǎn)時(shí),其籌集的資本成本率不會(huì)改變;當(dāng)籌資總額超過(guò)這一點(diǎn)時(shí),即使維持現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu),其資本成本率也會(huì)增加。2.確定各種資本成本 根據(jù)資本市場(chǎng)狀況和企業(yè)籌資能力,企業(yè)籌資規(guī)模的確定條件下,確定各種籌資方式的個(gè)別資本成本。因此,企業(yè)必須確定在不同的籌資方式下,不同的籌資規(guī)模條件下的不同間斷點(diǎn),從而選擇最有利的籌資方案。一旦借款達(dá)到規(guī)定額度,債權(quán)人將會(huì)停止貸款,以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),而此時(shí),企業(yè)不得不轉(zhuǎn)向其他債權(quán)人借款,而額外增加資本會(huì)增加成本的,而不是一成不變。最后,企業(yè)與債權(quán)人有約定的信用額度,企業(yè)與債權(quán)人也相應(yīng)有固定的信用關(guān)系。影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的因素是很多的,尤其是在企業(yè)資本規(guī)模擴(kuò)大后,其響應(yīng)的回報(bào)率是否同比例擴(kuò)大,是一個(gè)不確定的因素,風(fēng)險(xiǎn)較大。其原因:首先,權(quán)益投資者和債權(quán)人所要求的投資報(bào)酬率是建立在企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)不變的基礎(chǔ)上。由于資本邊際成本的跳躍變動(dòng)一般會(huì)隨企業(yè)籌資規(guī)模的不斷擴(kuò)大而不斷地出現(xiàn),即籌資總額與資本邊際成本正相關(guān)。如果仍然保持原結(jié)構(gòu)即負(fù)債30%,優(yōu)先股10%,普通股60%,%?;蚍Q為籌資突破點(diǎn)。企業(yè)能否在這個(gè)規(guī)模點(diǎn)內(nèi)完成籌資任務(wù)。因此,這里有一個(gè)籌資數(shù)額的決策問(wèn)題。企業(yè)籌資越多,負(fù)債和權(quán)益資本的成本一般都會(huì)上升。因此,每增加1元的加權(quán)平均資本成本就是邊際資本成本。 綜合資本成本率=10%(1- 30%)30%+12%10%+%60%=%該企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)要求負(fù)債占30%,優(yōu)先股占10%,普通股占60%.所以,每增加1元資本?!纠?-8】企業(yè)資本總額100萬(wàn)元,其中負(fù)債30萬(wàn)元,優(yōu)先股10萬(wàn)元,普通股60萬(wàn)元。邊際資本成本也是一種按綜合平均法計(jì)算的,是追加
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