金融衍生工具與風(fēng)險(xiǎn)管理外匯期貨-文庫吧資料
2024-09-07 06:09本頁面
【正文】 (最佳的消費(fèi)選擇 )． 這些研究盡管都指出了風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)隨時(shí)間推移而變化的特征，但其結(jié)果不能很好地 反映現(xiàn)實(shí)交易中的 “ 超常收益 ” 的變化。一部分學(xué)者主張這剩下的 “ 偏移 ” 可能是投資者厭 惡 (由于內(nèi)外資產(chǎn)的不完全替代性帶來的 )風(fēng)險(xiǎn)而需要的那部分收益補(bǔ)償，稱為 “ 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) ” 。但 是，經(jīng)驗(yàn)分析表明，即使通過選取離岸市場(chǎng)的利率指標(biāo)，或控制偏移的范圍等方 法去除這部分交易成本的影響，明顯的 “ 偏移 ” 依然存在。但是在國(guó)際的金融文獻(xiàn)中卻顯示，遠(yuǎn)期匯率對(duì)于未來即期匯率的預(yù)測(cè)是有偏的。所有這些風(fēng)險(xiǎn)無疑阻礙了套利交易的順利實(shí)施，同時(shí)擴(kuò)大了傳統(tǒng)利率平價(jià)線周圍的“ 中立地帶 ” 。例如，外幣投資通常牽涉銀行出具的遠(yuǎn)期合約，這里面就包含了違約風(fēng)險(xiǎn)。例如，套利商根據(jù)報(bào)價(jià)作出交易決策需要一定時(shí)間的考慮，而這期間市場(chǎng)價(jià)位可能發(fā)生變化，套利商拿不準(zhǔn)是否在改變后的價(jià)位上進(jìn)行交易。這時(shí)，原來的利率平價(jià)條件無淪從稅前還是稅后的角度考慮，都是投資者在作決策時(shí)參照的因素。顯然，套利商對(duì)于稅后收益更感興趣。我們上面講述了利率平價(jià)條件使投資于兩種不同幣種證券獲得的最終收益完全相同。因此，稅收因素的引入拓寬了位于原平價(jià)線周圍的 “ 中立 地帶 ” 。當(dāng)交易成本因素引入時(shí)，所有位于 中立地帶 ” 的各點(diǎn)，而不僅僅是原 平價(jià)線上的那些點(diǎn)，都成了平衡點(diǎn)。 盡管交易成本在某種意義上成了執(zhí)行套利交易的 “ 絆腳石 ” ，但對(duì)于 “ 中立 地帶 ” 內(nèi)的各點(diǎn)來說，交易成本的引入沒有理由推動(dòng)各點(diǎn)正向或者反向地偏離平 價(jià)條件。在這個(gè) “ 中立地帶 ” 內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)抵補(bǔ)利率套利交易。直覺告訴我們，只有當(dāng)利率平價(jià)的偏離程度超過套利交易成本，交易才有可能執(zhí)行。 二、完全資本市場(chǎng)假設(shè)條件的放松 在打破完全資本市場(chǎng)假設(shè)條件的限制后，交易成本、稅收因素和其他不確定 性的引入會(huì)對(duì)利串平價(jià)產(chǎn)生影響。我們知道，遠(yuǎn)期匯率越高，投資者則更傾向于投資英鎊，而不是投資美元，因此投資者傾向于通過無風(fēng)險(xiǎn)的抵補(bǔ)套利操作，將投資從美元轉(zhuǎn)向英鎊。 而利用對(duì)利率平價(jià)的偏離可以進(jìn)行抵補(bǔ)套利。另外，還有一點(diǎn)需要注意的是，英鎊的遠(yuǎn)期貼水 [(1． 492 51. 500 0)／ 1． 500 0=0． 50％ ]正好等于美元與英鎊的利率差 [( 6／ 4 – ／ 4)／ (1+／ 4)=0． 50%，利率平價(jià)成立，因此不存在套利機(jī)會(huì)。因此我們可以看到，兩筆投資的最終收益完全相同。某投資者花 100美元購買了期限為 3個(gè)月的美元證券，他最終獲得的收益為： 100X(1+0． 059 6／ 4)=101． 49美元；與此同時(shí)，另一位投資者用 100美元購買了即期英鎊并購買了期限為 3個(gè)月的英鎊證券，并通過遠(yuǎn)期市場(chǎng)操作抵補(bǔ)了匯率風(fēng)險(xiǎn)。利率平價(jià)得以維持要?dú)w功于套利行為，其中拋補(bǔ)套利 (covered interest arbitrage)交易是一種雙向套利，這種套利行為有助于強(qiáng)化利率平價(jià)。 利率平價(jià)在即期和遠(yuǎn)期貨幣市場(chǎng)以及國(guó)內(nèi)外證券市場(chǎng)之間建立了某種即時(shí)聯(lián)系。投機(jī)者寧愿盡早取得這些收益．但如果投機(jī)者期望在合約有效期內(nèi)期貨合約被要求追加保證金，期貨的價(jià)格就會(huì)低于遠(yuǎn)期價(jià)格。 對(duì)于在有組織的期貨交易所進(jìn)行交易的期貨合約來講，它要求合約買方 (或者賣方 )提供初始保證金，并且作出承諾，在合約價(jià)值下降時(shí)提供額外保證金 (或者在合約價(jià)值上升時(shí)，積累額外保證金 )。 按照慣例，在到期日之前，遠(yuǎn)期合約不要求投入任何資本金，不會(huì)有任何現(xiàn)金運(yùn)動(dòng)。但是，它并不是一個(gè)完整的答案，因?yàn)榈忍?hào)右邊的變量是內(nèi)生變量，它們又由其他經(jīng)濟(jì)變量決定。重要的問題在于財(cái)務(wù)成本，它是指我們借人貨幣所付的利息與持有外幣所得的利息抵扣后的余額。該理論認(rèn)為，基礎(chǔ)資產(chǎn)或者商品的遠(yuǎn)期價(jià)格等于即期價(jià)格再加上儲(chǔ)藏成本。絕大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，在理論上，期貨合約和遠(yuǎn)期合約的價(jià)格應(yīng)反映下面幾個(gè)因素：對(duì)未來利率或匯率的預(yù)期；反映預(yù)期不確定性的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬；對(duì)未來不能形成理性預(yù)期所產(chǎn)生的定價(jià)誤差和由于一些未預(yù)期事件造成的定價(jià)誤差的反映。換句話說，在兩天內(nèi)交割的遠(yuǎn)期貨幣合約與即期貨幣合約是完全相同的，因?yàn)榘凑諔T例，即期合約也是在兩天內(nèi)進(jìn)行交割的。但是 90天內(nèi)的總數(shù)，盈利減虧損，仍然是 2． 19萬美元。投資者 H實(shí)現(xiàn)的收益相同，但分布在這 90天之內(nèi)。假定投資者 A擁有 90天遠(yuǎn)期英鎊合約 100萬英鎊多頭，投資者 B擁有 90天英鎊期貨合約 100萬英鎊多頭 (因?yàn)槊繌埰谪浐霞s的交割數(shù)量為 6． 25萬英鎊，所以 B購買了 16張英鎊期貨合約 )。 遠(yuǎn)期合約和期貨合約的損益也有所不同。需要在 商業(yè)操作中進(jìn)行大額外匯交易的大銀行機(jī)構(gòu)和公司是貨幣遠(yuǎn)期合約的主要使用 者。因此，遠(yuǎn)期合約和期貨合約的市場(chǎng)價(jià)格常常是不 一樣的。許多國(guó)家都有美元期貨合約交易，它們用一
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