【正文】 企業(yè)價(jià)值與資本成本僅僅取決于： ①投資活動(dòng)的現(xiàn)金流量②經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn) P298 。 P298。 四、 莫迪里亞與米勒關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的觀點(diǎn)（ MM觀點(diǎn)） （一） MM的觀點(diǎn) 企業(yè)的價(jià)值不會(huì)受融資方法的影響，既 VU=VL，債務(wù)融資不影響 WACC。一般地，股東權(quán)益報(bào)酬率與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的高低密切相關(guān)，復(fù)雜的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)增加了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)報(bào)酬的影響（多元化的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)會(huì)增加股東權(quán)益報(bào)酬率的波動(dòng)性） ▲是否采用債務(wù)資本關(guān)鍵 是它是否增加股東財(cái)富 P293 三、 傳統(tǒng)的觀點(diǎn) 該觀點(diǎn)的邏輯結(jié)論（ P294 圖）：存在一個(gè)資本成本 WACC 最低的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。 使用 WACC作為貼現(xiàn)率估計(jì)投資項(xiàng)目應(yīng)注意的問題 ： P279 第一：投資項(xiàng)目同時(shí)滿足三個(gè)假設(shè)前提①比例不變②成本不變③平均風(fēng)險(xiǎn) 第二：注意考慮機(jī)會(huì)成本 P280 例： P281 二、 影響加權(quán)平均資本成本的因素： 主要因素 影響因素 資本成本 資本結(jié)構(gòu) 是否可控 利率水平 利率高、成本高 否 稅收政策 所得稅低、債務(wù)成本優(yōu)勢(shì)減 資本利得稅率低會(huì)股利人們購買股票、降低權(quán)益資本得成本 否 資本結(jié)構(gòu)政策 比例影響 稅后利潤分配 有金分配、還是借款分配 投資方向 高風(fēng)險(xiǎn)投資、高成本 三、 適用加權(quán)平均資本成本的合理性（項(xiàng)目是否可行不應(yīng) 受資本來源得影響） P283 四、 確定資本成本的兩種方法（ CAPM與 WACC比較） CAPM WACC 特點(diǎn) 適用于不同籌資項(xiàng)目， 以各種資本項(xiàng)目的市場價(jià)格為基礎(chǔ)計(jì)算資本成本，未知因素只有一個(gè)，容易計(jì)算 適用性 主要應(yīng)用于計(jì)算以全部權(quán)益資本融資時(shí)得資本成本 只要存在非權(quán)益資本或即使采用 CAPM計(jì)算個(gè)別資本項(xiàng)目成本，用其計(jì)算資本整體的 WACC也是正確的 風(fēng)險(xiǎn)得考慮 對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的考慮更好些，尤其是更關(guān)注特定項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn) P285 圖說明CAPM更合理 合理性 企業(yè)投資不同風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目時(shí)可參考類似企業(yè)得β值，進(jìn)而計(jì)算CAPM， 可根據(jù)項(xiàng)目間風(fēng)險(xiǎn)的接近程度參考不同行業(yè)的 WACC，這時(shí) WACC得采用仍是合理的 正確性大致相同 準(zhǔn)確參數(shù)難得 計(jì)算誤差 五、 加權(quán)平均資本成本的其他問題 P286 APM與 WACC得計(jì)算都受債務(wù)資本與權(quán)益資本比例水平的影響；比例變化，股東風(fēng)險(xiǎn)加大、權(quán)益成本會(huì)提高，所以應(yīng)對(duì)權(quán)益成本進(jìn)行調(diào)整； 凈現(xiàn)值的調(diào)整：原因是必須先有一個(gè)基于債務(wù)比例的 WACC 再計(jì)算 NPV，而根據(jù) NPV為正決定的項(xiàng)目會(huì)使 WACC改變。則普通股的成本率為： （ 300 10%） /（ 300（ 1+4%）） +5%=% ? 例增長率（ g） =b r P276 ? 利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型 ACPM計(jì)算： )( fmfc RRRK ?? ? ? 普通股資本成本 =債券資本成本 +風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 留存收益 公式同普通股成本，但無發(fā)行費(fèi)用 ☆留存收益是權(quán)益資本的一部分 第二節(jié) 加權(quán)平均的資本成本 一、 加權(quán)平均資本成本 WACC的計(jì)算 含義和計(jì)算公式： P278 ??? ni iiWKWACC 1 目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（目標(biāo)杠桿比率）：當(dāng)采用 WACC作為貼現(xiàn)率評(píng)估項(xiàng)目是，實(shí)際是假定企業(yè)在項(xiàng)目續(xù)存期間保持一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的資本結(jié)構(gòu)（目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)）。也可采用原始合約確定的利息率或現(xiàn)行類似租賃適用的比率。 以下公 式中符號(hào)的含義： KL、 KB、 籌資方式 籌資成本計(jì)算公式 ? 例題或☆解釋 長期借貸 KL=IL（ 1T） ? 設(shè)公司所得稅率 T=33%、貸款利率 I=10% 則： KL =10%（ 133%） =% 債券成本 ? ① KB=k(1T) ② ?? ???nt ttB kCfP10 )1()1( 解題時(shí)先根據(jù)公式②求 k，方法同求 IRR；然后根據(jù)公式①求 KB ? 永久性債券的成本：Bb PTIK )1( ?? ? 教材 P270例 91 ? 某企業(yè)發(fā)行長期債券 400萬元，籌資費(fèi)用 2%，債務(wù)利息 6%，所得稅稅 率 33%，則 )1( )1(039。 公式： )1( TIK LL ?? 本例： KL=10%（ 150%） =5% 長期債券的成本率 =企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的債券利息 /企業(yè)實(shí)得的可占用資金 )1( )1(039。企業(yè)給銀行支付的利 息是 10萬元，但由于 10萬元的利息在稅前作為成本 扣除，是企業(yè)成本加大、利潤減少，因而可少交 5萬元稅（如沒有這 10萬元的利息費(fèi)用，企業(yè)稅前利潤要多 10萬元，既應(yīng)交 5萬元所得稅）。債務(wù)成本的這一作用稱為利息的稅收屏蔽效應(yīng)。 第一節(jié) 個(gè)別資本的投資成本 相關(guān)概念的探討： 關(guān)于企業(yè)資產(chǎn)（證券、權(quán)益性證券）的現(xiàn)行價(jià)值 V0/P0： P267 企業(yè)資產(chǎn)的現(xiàn)行價(jià)值或相關(guān)證券的現(xiàn)行市場價(jià)值是其未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。 P267 （ 2） 傳統(tǒng)的加權(quán)平均成本（ WACC）是工具資本市場信息對(duì)資本成本（貼 現(xiàn)率），利用證券的現(xiàn)時(shí)價(jià)值進(jìn)行計(jì)算的。 為了追求股東財(cái)富最大化，公司應(yīng)當(dāng)盡量地降低資本成本并合理地確定資本結(jié)構(gòu)。 二、 市場效率的檢驗(yàn) 檢驗(yàn)證券價(jià)格的定價(jià)行為是否滿足效率的假設(shè) 。 一級(jí)資本市場和二級(jí)資 本市場 P247 二級(jí)市場的功能和作用 定價(jià)效率的含義 P247 二、證券交易所（二級(jí)市場）成員與證券交易所交易（自學(xué)） 第二節(jié) 資本市場效率的種類及其檢驗(yàn) ? 證券市場的效率：是指證券價(jià)格能及時(shí)迅速地反映那些影響價(jià)格變化的信息。證券的β系數(shù) 某一證券期望得到的收益于它的特定風(fēng)險(xiǎn)無關(guān)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 P190 β值作為預(yù) 測未來的指標(biāo) ? 證券組合的β值可合理低預(yù)測下一時(shí)期的β值；計(jì)算公式 P190 ? 由某一特定行業(yè)普通股組成的證券組合能夠反映該行業(yè)隨時(shí)間變動(dòng)穩(wěn)定性； P190 ? 單個(gè)證券的β值不十分穩(wěn)定，而證券組合的β值通常較為穩(wěn)定的原因：（測量誤差和時(shí)間變化的影響） P191 二、 證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬原則與資本資產(chǎn)定價(jià)模型 證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬原則： P191 為鼓勵(lì)人們?cè)诔袚?dān)一定風(fēng)險(xiǎn)的情況下投資，必須給予其響應(yīng)的報(bào)酬 。 （三） 對(duì)β值的討論 P189 β值的含義和取值范圍 ? 作為某一種特定證券的特征的β值越大，該證券的 期望 收益越高； ? 但具有較高β值的證券不會(huì) 保證 一定有較高的收益，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)的本質(zhì)就是沒有任何事是被保證的。 資本市場線確定了風(fēng)險(xiǎn)證券組合的風(fēng)險(xiǎn)和收益的關(guān)系：計(jì)算公式如下： pm fmfp RRERRE ?? ??? )()( 即投資者的期望收益為：無風(fēng)險(xiǎn)期望收益 R f +風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) P187 第三節(jié) 資本資產(chǎn)定價(jià)模型 一、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與β系數(shù) （一） 個(gè)別證券資產(chǎn)的β系數(shù) P187 β系數(shù)的作用： 個(gè)別資產(chǎn)收益變化與市場上全部資產(chǎn)的平均收益變化的關(guān) 聯(lián)程度? 計(jì)算公式：β =個(gè)別資產(chǎn)中的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn) /系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)水平 =)( ),( m miRVar RRCOV 若某項(xiàng)資產(chǎn)的β系數(shù) =，表明該資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是總系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的一半? P188 β系數(shù)的意義：β系數(shù)是衡量資產(chǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)①它使投資者了解所投資公司風(fēng)險(xiǎn)的大小，以指導(dǎo)股票投資②它可間接反映行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)狀況，能指導(dǎo)企業(yè)選擇投資方向、判斷風(fēng)險(xiǎn)的大小。 （ 2） 資金分離原理和資本市場線 P185186 資金分離原理 ： 無論投資者的個(gè)人偏好如何，透明都會(huì)將資金投資到證券組合 M同無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的某個(gè)組合上；如果存在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)借貸機(jī)會(huì)，所有的投資者都會(huì)投資于同一風(fēng)險(xiǎn)證券組合；這個(gè)投資組合（ M）是 含有一定比例的市場上所有的各類證券，它是一個(gè) 市場組合 。 Y 率 5 % 0 風(fēng)險(xiǎn) (標(biāo)準(zhǔn)差 ) 0 5 10 12 有關(guān)結(jié)論： P178 （ 1） 證券組合的期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差的計(jì)算： ? 證券（資產(chǎn)）組合的期望收益率： BBAAp ????? ?? ? 證券（資產(chǎn)）標(biāo)準(zhǔn)差： BABABBAAP R ????????? 22222 ??? ? A、 B兩種證券之間的相關(guān)系數(shù)： BABACOVR ?? ),(? 計(jì)算例題： （ 2） 資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)與資產(chǎn)（證券）組合的期望收益率無關(guān)，但與資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)（標(biāo)準(zhǔn)差有關(guān)。 A 益 X 14 （二）開戶與委托 （三）交割與清算 （四）過戶 第二節(jié) 證券投資的風(fēng)險(xiǎn)與投資組合理論 一、證券 投資和風(fēng)險(xiǎn) 證券投資組合的風(fēng)險(xiǎn)：圖示 P175 圖 61 對(duì)圖示的解釋 某證券（組合）月收益的計(jì)算公式： 11 )(?? ???ttttt P dPPr 其中： Pt1Pt 是資本利得 關(guān)于“別把所有的雞蛋放在一個(gè)籃子里”的投資準(zhǔn)則組合（適度數(shù)量的證券組合）： P176 結(jié)論： （ 1）多元化投資方式可以消除特定風(fēng)險(xiǎn)： （ 2） 超過 1520種不同證券的多元化投資意義不大； （ 3） 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)不能通過多元化經(jīng)營而降低和消除； （ 4） 由于宏觀經(jīng)濟(jì)因素造成的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)不同證券和投資項(xiàng)目影響不同，所以等于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)而 言，選擇不同的投資項(xiàng)目是非常重要的。 例 ： （ 3） 政治風(fēng)險(xiǎn) 二、 實(shí)際生活中進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分析的一些情況 P167 三、 關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)分析的實(shí)踐結(jié)論 第五章 證券投資與證券定價(jià) 資本市場的含義：（買賣公司股票和政府債券的市場） P169 資本市場定價(jià)的“效率”的含義：（指信息的透明度） 掌握證券定價(jià)的作用和意義：（融資決策、投資決策、股東財(cái)富最大化） P169 第一節(jié) 證券 投資的目的與程序 （自學(xué)） 一、 證券投資的特點(diǎn)和目的 證券投資是企業(yè)經(jīng)營過程中的一項(xiàng)重要的投資活動(dòng)，其 特點(diǎn) 是投資方便、變現(xiàn)能力強(qiáng)，但專業(yè)性強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)高。 2. 非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（特定、分散、個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)）：只會(huì)影響某一特殊項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)；是可以被投資多樣化降低或消除的風(fēng)險(xiǎn)；多樣化經(jīng)營本身也存在風(fēng)險(xiǎn)。P161 二、 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和特定風(fēng)險(xiǎn) 1. 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) (不可分散風(fēng)險(xiǎn) )：是指會(huì)影響所有投資項(xiàng)目經(jīng)營活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。 第三節(jié) 期望值 期望值的含義： P157 期望值的計(jì)算和對(duì) ENPV評(píng)價(jià)（與 NPV相同） 期望（凈現(xiàn)）值的不足及克服辦法： P158 （ 1） 配合 ENPV的使用應(yīng)同時(shí)計(jì)算離散度如方差或標(biāo)準(zhǔn)差， （ 2） ENPV是一個(gè)不可能出現(xiàn)的結(jié)果，使人心中沒底。 （ 3） 例 5 52 在使用概率的情況下，某一方案的多個(gè)可能的結(jié)果的 NPV可能有負(fù)有正，而結(jié)果只能是其中之一。當(dāng)歷史的經(jīng)驗(yàn)和數(shù)據(jù)必須能夠代表目前事物發(fā)展的趨勢(shì)。 第二節(jié) 概率的作用 概率的作用：在于確定（敏感性分析中）影響項(xiàng)目評(píng)價(jià)指標(biāo)的相關(guān)因素變化的可能性有多大。原因是股東可能全是風(fēng)險(xiǎn)厭惡者。 P145 通常做法：①風(fēng)險(xiǎn)因素調(diào)整法（調(diào)整貼現(xiàn)率）②肯定當(dāng)量法（調(diào)整投資收益的現(xiàn)金流量）。 ③ 優(yōu)缺點(diǎn)： P137 風(fēng)險(xiǎn)因素調(diào)整法 （ 1）含義： P137 （ 2）方法： ①調(diào)整投資貼現(xiàn)率 P137 ? 基本思想：高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目→高貼現(xiàn)率計(jì)算 NPV ? 含風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的期望投資報(bào)酬率 =無風(fēng)險(xiǎn)投資報(bào)酬率 +風(fēng)險(xiǎn)投資報(bào)酬率 風(fēng)險(xiǎn)程度 其中：風(fēng)險(xiǎn)投資報(bào)酬率：根據(jù)歷史資料和投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好得出 風(fēng)險(xiǎn)程度：通過項(xiàng)目期望現(xiàn)金流量得離散程度和標(biāo)準(zhǔn)偏差等指標(biāo)計(jì)算出來： ?