【正文】 第三節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 139 第一年至最后一年每年的現(xiàn)金流量 金融機(jī)構(gòu)的額外支付 總收益（第一個(gè)支付時(shí)期） 現(xiàn)金流入（互換銀行） 一年 LIBOR=11％ 一年 LIBOR。 ? 這一收益可用于沖銷那時(shí)期內(nèi)貸款市場(chǎng)價(jià)值的損失。假設(shè)作為總收益互換一部分的固定利率支付 (F)為 12％， ? 則銀行支付利率： 12％ 10％ (貸款的資本損失 )=2％ ? 收到浮動(dòng)利率： 比如 LIBOR=11％。 如果在償還期內(nèi)貸款的價(jià)值下降，那么，銀行要向交易對(duì)手支付一個(gè)相對(duì)較小的可能是負(fù)的數(shù)量（ =互換合約的固定支付減去貸款的資本損失）。 第三節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 137 ? 在總收益互換中，銀行同意支付給交易對(duì)手一筆以年利率 r為基礎(chǔ)的總收益（ r=貸款承諾的利率 +貸款市值的變化）。 與一般互換不同的是，銀行和投資者除了交換在互換期間的現(xiàn)金流之外， 在貸款到期或者出現(xiàn)違約時(shí)，還要結(jié)算貸款或債券的價(jià)差 ，計(jì)算公式事先在簽約時(shí)確定。 報(bào) 酬信 用 風(fēng) 險(xiǎn) 價(jià) 差0TS?具體地，價(jià)差期權(quán)的報(bào)酬將為： 第三節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 136 ? 信用互換主要有兩類：總收益互換和違約互換。 ? 如果一家銀行考慮其貸款風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)增加，則可購(gòu)買一個(gè)信用風(fēng)險(xiǎn)價(jià)差看漲期權(quán)以對(duì)沖其已增加了的信用風(fēng)險(xiǎn) (見圖 )。 第三節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 134 （ 4）信用價(jià)差看漲期權(quán)。 ? 因而，買入期權(quán)在信用貼水上升時(shí)可以使其購(gòu)買者以固定利率借款而避免損失，利率下降時(shí)則可以享有相應(yīng)的好處。如果在這兩個(gè)月內(nèi)該公司的信用等級(jí)下降，那么它付給投資者的信用風(fēng)險(xiǎn)貼水就會(huì)上浮，則公司勢(shì)必要以更高的利率發(fā)行債券，融資成本必將升高。 第三節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 131 違約 未違約 償還表現(xiàn) 0貸 款 的平 價(jià)圖 違約期權(quán) 第三節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 132 （ 3）貼水期權(quán) ? 債券的發(fā)行者可以利用期權(quán)對(duì)平均信用風(fēng)險(xiǎn)貼水進(jìn)行套期保值。如果交易對(duì)手的信用質(zhì)量有所改善，比如說從 B級(jí)上升到 A級(jí)，那么該違約期權(quán)就自動(dòng)中止。因此，銀行的最大損失就是從期權(quán)出售者那里購(gòu)買違約期權(quán)所支付的價(jià)格。 銀行可以在發(fā)放貸款的時(shí)候購(gòu)買一個(gè)違約期權(quán)，與該筆貸款的面值相對(duì)應(yīng)。如果銀行強(qiáng)迫農(nóng)場(chǎng)主購(gòu)買期權(quán)就有可能會(huì)損害銀行和農(nóng)場(chǎng)主的關(guān)系，農(nóng)場(chǎng)主也可以不選擇這家銀行貸款。 ? 2)農(nóng)場(chǎng)主要想獲得貸款必須購(gòu)買看跌期權(quán)，從而 必須支付一定的期權(quán)費(fèi)，使得農(nóng)場(chǎng)主貸款的成本上升 。也就是說， 這種方法只保證了貸款者的還款能力，但是對(duì)于貸款者的還款意愿卻沒有任何的保證 。 ?此時(shí) ， 農(nóng)場(chǎng)主的最大借貸成本是購(gòu)買小麥看跌期權(quán)的價(jià)格 。 ? 圖 1顯示了小麥看跌期權(quán)具有抵消性效應(yīng)。 ? 為保證償還貸款， 小麥農(nóng)場(chǎng)主被要求 從芝加哥期權(quán)交易所 購(gòu)買看跌期權(quán) ，以這一期權(quán)作為向銀行貸款的抵押。這樣，銀行就會(huì)尋求買入該企業(yè)資產(chǎn)的看跌期權(quán)來對(duì)沖這一風(fēng)險(xiǎn)。 ? 頭寸限制：針對(duì)交易員或清算會(huì)員 ? 4. 有組織的清算所：提高市場(chǎng)流動(dòng)性、降低信用風(fēng)險(xiǎn)、便利了支付和清算、增加了數(shù)據(jù)的收集和透明度 第三節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 126 （二）信用衍生產(chǎn)品 ? 利用期權(quán)對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn) （ 1）買入企業(yè)資產(chǎn)看跌期權(quán)對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn) ? 利用期權(quán)對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn)的原理是 ： ? 銀行在發(fā)放貸款時(shí)，收取一種類似于企業(yè)資產(chǎn)看跌期權(quán)的出售者可以得到的報(bào)酬。 ? 對(duì)公司管理高層及現(xiàn)行戰(zhàn)略進(jìn)行評(píng)價(jià)；同時(shí)負(fù)責(zé)生產(chǎn)、庫(kù)存、定價(jià)和銷售系統(tǒng)的部門經(jīng)理也要進(jìn)行評(píng)價(jià)。 ? 對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債及損益表進(jìn)行詳細(xì)分析，用以發(fā)現(xiàn)該企業(yè)在各階段的發(fā)展趨勢(shì)以及業(yè)務(wù)上的波動(dòng)情況。 摩根 ) (Tom Wilson) (瑞士信貸 ) (KMV公司 ) MTM MTM或 DM DM MTM或 DM 資產(chǎn)價(jià)值 宏觀因素 預(yù)期違約率 資產(chǎn)價(jià)值 不變 可變 可變 可變 多變量正態(tài)資產(chǎn)收益 因素負(fù)載 獨(dú)立假定或與預(yù)期違約率相關(guān) 多變量正態(tài)資產(chǎn)收益 隨機(jī) 隨機(jī) 在頻段內(nèi)不變 不變或隨機(jī) 模擬或分析 模擬 分析 分析 第三節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 120 第三節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 ? 本節(jié)內(nèi)容安排： ? 一、傳統(tǒng)的信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 ? 二、現(xiàn)代信用風(fēng)險(xiǎn)的管理手段 第三節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 121 一、傳統(tǒng)的信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 ? 傳統(tǒng)信用分析主要分析企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債狀況和現(xiàn)金流狀況。 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 119 ? （五）現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)度量模型方法的比較 ? 四種模型方法的比較 比較的維度 模型 1 模型 2 模型 3 模型 4 信用度量制 信用組合觀點(diǎn) Credit Risk+ KMV模型 (J ? 首先，它與其他兩種方法一樣，都是假定不存在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。 ? 其次，該模型只考慮債務(wù)人違約，而不討論信用等級(jí)轉(zhuǎn)移，這樣一來，需要估計(jì)的參數(shù)就非常之少，每個(gè)債務(wù)只需估計(jì)其違約概率和敞口。 ? 首先．債券或貸款資產(chǎn)組合損失概率可以通過方程求解出來，不需要對(duì)歷史數(shù)據(jù)的估計(jì)，使得該方法在計(jì)算方面有一定的優(yōu)越性。以上對(duì)一個(gè)時(shí)期的違約損失的分析還可以擴(kuò)展到多個(gè)時(shí)期。由此可得整個(gè)貸款組合的損失分布為 01 ( )()!kzkd G zp loss kLk dzkL???注 意 ： 此 處 ， 為 以 為 單 位 的 損 失 份 額 。 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 113 ( 1 ) ,jijii j j jjmj j m???? ? ?????假 定 整 個(gè) 貸 款 組 合 分 為 個(gè) 組 ， 風(fēng) 險(xiǎn) 暴 露 單 位 為 L,第 組 的 標(biāo) 準(zhǔn) 暴 露 值 （ 以 L 為 單 位 計(jì) ） 為 V期 望 損 失 （ 以 L 為 單 位 計(jì) ） 為 期 望 違 約 次 數(shù) 為于 是 有V ， 或V第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 114 ? 模型的最后是計(jì)算整個(gè)組合的損失分布，這需要通過下述 3個(gè)步驟。 ? 為了求得整個(gè)貸款組合的損失分布，該模型先將貸款組合中每筆貸款風(fēng)險(xiǎn)暴露 按大小分組 ， 每一組 貸款的風(fēng)險(xiǎn)暴露近似地等于某個(gè)數(shù)值 。將 F(z) 展 開 成 泰 勒 級(jí) 數(shù) 形 式(z) (1 ( 1))AAF P z? ? ??第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 111 000( ) ( ( 1 ) )!)( ( ) , ( ) )!!( ) , 0 , 1 , 2 ,!nnnnnnnneF z e x p z znxze x p x e x p znnnep n nn???????????????? ? ????????（由 公 式 得 到由 此 得 到 在 一 定 時(shí) 期 內(nèi) 發(fā) 生 次 違 約 事 件 的 概 率 為從上面的推導(dǎo)可以看出，在滿足假定條件的情況下，在一定時(shí)期內(nèi)違約次數(shù)的概率服從泊松分布。假定貸款組合由 N筆貸款組成，已知借款人 A一定時(shí)期內(nèi)的違約率是 PA，不違約的概率是 1—PA。 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 107 ? 在計(jì)算過程中，該模型將資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)暴露劃分為不同的小頻段，由于風(fēng)險(xiǎn)暴露的各個(gè)頻段被假設(shè)為相互獨(dú)立的，從而各頻段貸款組合的違約概率可用泊松分布來描述。模型使用的違約率是從違約事件的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中推算出來的。 CreditRisk+是信用違約風(fēng)險(xiǎn)的統(tǒng)計(jì)模型，該模型對(duì)引發(fā)違約的原因不作假設(shè)。 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 105 （四）保險(xiǎn)方法 ?財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)方法模型：即 CreditRisk+模型 ? CreditRisk+是瑞士信貸金融產(chǎn)品公司 (CSFP)開發(fā)的信用風(fēng)險(xiǎn)模型，采用保險(xiǎn)精算的科學(xué)框架推導(dǎo)債券／貸款組合的損失分布，建立 只考慮違約不考慮降級(jí)風(fēng)險(xiǎn)的模型 。 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 104 （三）宏觀模擬方法（麥肯錫模型） ? 麥肯錫模型則在 CreditMetrics的基礎(chǔ)上，對(duì)周期性因素進(jìn)行了處理，將評(píng)級(jí)轉(zhuǎn)移矩陣與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、失業(yè)率、利率、匯率、政府支出等宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間的 關(guān)系模型化 ，并利用蒙地卡羅模擬技術(shù)， 模擬周期性因素的影響 ，來 生成信用評(píng)級(jí)轉(zhuǎn)移概率在未來時(shí)期的情景值 。 ? 本模型假定了信用等級(jí)的轉(zhuǎn)換概率在不同的借款人之間，以及在商業(yè)周期不同階段都是穩(wěn)定的，現(xiàn)實(shí)條件很難滿足這一假設(shè)。 ? 可預(yù)見性：不僅包括違約事件，還包括債務(wù)人信用評(píng)級(jí)的升降；不僅能評(píng)估預(yù)期損失，還能估計(jì) VaR，這對(duì)于銀行特別具有意義。 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 101 ? 由于該債券的均值為 ，根據(jù)相對(duì) VaR的定義， ? VaRR ＝ = (美元 ) ? 說明：我們可以以 99％的概率確信，該債券在 1年內(nèi)的損失不超過 。但是由于債券組合并非正態(tài)分布，用這種方法計(jì)算存在比較大的誤差。若該債券轉(zhuǎn)移到其它信用等級(jí)，可以同理類推計(jì)算其它市值！ 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 96 BBB級(jí)債券一年后可能的市值（包含面值） 年末債券級(jí)別 市值（元） AAA AA A BBB BB B CCC 違約 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 97 步驟 4 計(jì)算信用風(fēng)險(xiǎn) 年末債券級(jí)別 市值（元） 轉(zhuǎn)移概率 (%) AAA AA A BBB BB B CCC 違約 BBB債券的價(jià)值分布，例如若轉(zhuǎn)移到 AAA，則價(jià)值為 ，概率為 ，其他情況可以類似地計(jì)算出。 ? 估計(jì)市值采取的方法是貼現(xiàn)法 ? 利用市場(chǎng)數(shù)據(jù)得到，不同級(jí)別債券的利率期限結(jié)構(gòu)（ Termstructure） 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 94 每個(gè)信用級(jí)別的貼現(xiàn)率 (%) 級(jí)別 1年 (%) 2年 (%) 3年 (%) 4年 (%) AAA AA A BBB BB B CCC i:siiirsr???零 息 票 債 券 的 無 風(fēng) 險(xiǎn) 利 率： 信 用 加 息 差 公 司 債 券 市 場(chǎng) 相 應(yīng) 的 債 券 利 率 相 應(yīng) 的 國(guó) 債 利 率第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 95 例 子 ? 假設(shè) BBB級(jí)債券的面值 100元，票面利率為 6％。 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 92 違約回收率統(tǒng)計(jì)表 債券級(jí)別 回收率 (％面值 ) 標(biāo)準(zhǔn)差 (％ ) 優(yōu)先擔(dān)保債券 優(yōu)先無擔(dān)保債券 優(yōu)先次級(jí)債券 次級(jí)債券 初級(jí)次級(jí)債券 例： BBB級(jí)債券在下一年違約概率為 ％ ,若它是優(yōu)先無擔(dān)保債券，則其一旦違約，面值 100元可回收 。也就是說，如遇公司破產(chǎn)，直到有優(yōu)先權(quán)的主要債務(wù)被付清，次級(jí)債務(wù)的債權(quán)人才可能被償付。 ? 為了阻止公司以這種方式損害債券持有人的利益，次級(jí)條款（ subordination clauses）的規(guī)定限制了發(fā)行者額外借款的數(shù)額。 ? 有擔(dān)保債高于無擔(dān)保債 ? 優(yōu)先高于次級(jí)，次級(jí)高于初級(jí) 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 90 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 91 次級(jí)額外債務(wù) ? 今天你購(gòu)買了一張債券，到了明天，你可能會(huì)苦惱地發(fā)現(xiàn)該公司未償還的債務(wù)已擴(kuò)大為原來的三倍。 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 88 級(jí)別 AAA AA A BBB BB B CCC 違約 AAA 0 0 0 AA 0 A BBB BB B 0 CCC 0 （資料來源：標(biāo)準(zhǔn)普爾， 2023） 示例：信用轉(zhuǎn)移矩陣 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 89 步驟 2 估計(jì)違約回收率 ? 由于 A～ CCC債券有違約的可能，故需要考慮違約時(shí)，壞賬（殘值）回收率。 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 87 構(gòu)建信用轉(zhuǎn)移矩陣 ? 以上給出了 AAA和 A級(jí)債券的轉(zhuǎn)移概率，同樣可以得到其他級(jí)別，如 AA、 BBB、 C等信用級(jí)別的轉(zhuǎn)移概率。 3 貸款的價(jià)值由信用等級(jí)（價(jià)差）決定 ? 由期初的信用等級(jí)得到貸款的初始價(jià)值； ? 由評(píng)級(jí)轉(zhuǎn)移矩陣估計(jì)期末貸款的價(jià)值； ? 由二者的差額就可以計(jì)算 VaR。信用狀況可由債務(wù)人的信用等級(jí)表示； 2 債務(wù)人的信用等級(jí)變化可能有不同的方向和概率 ? 例如， 上一年 AAA的貸款人有 90％（概率）的可能轉(zhuǎn)變?yōu)?AA級(jí)（方向）。 ? 計(jì)算出非交易性的貸款和債券的市值 P和市值變動(dòng)率 σ ，從而利用受險(xiǎn)價(jià)值方法對(duì)單筆貸款或貸款組合的受險(xiǎn)價(jià)值量進(jìn)行度量的方法。適合較長(zhǎng)的時(shí)間度量。 第