【正文】 謝謝大家！17 / 17。庖丁解牛畢，“提刀而立，為之四顧，為之躊躇滿志”，這種感覺太好了，有志于投資的各位，讓我們一起努力，共同達(dá)至庖丁的境界。容易掙的錢呢，容易掙很多倍。” 可是看一看周圍，到處都是拿著放大鏡去尋找這根針的聰明人。大勢很不好，有些聰明人橫刀立馬，火中取栗搏反彈，很不容易。我們要力爭發(fā)現(xiàn)一些重大的趨勢，包括宏觀面的、或者公司經(jīng)營層面的，在困難堆積如山的茫茫前程中尋找一條坦途，盡可能回避一些非常痛苦的選擇。他對骨頭關(guān)節(jié)這些地方，不是一輪猛砍，而是用非常薄的刀，游走于“有間”（空隙）之中，自然游刃有余。庖丁不一樣了，十九年了，一把刀沒換過。例如投資，是一件很復(fù)雜的事情，宏觀面、波動性、公司經(jīng)營、估值體系這些節(jié)點都很重要，我們要全盤考慮，發(fā)現(xiàn)規(guī)律?！扁叶≌f，宰牛之初，“所見無非牛者”，三年之后，“未嘗見全牛也”；下刀時，“依乎天理”，“因其固然”?！垛叶〗馀！饭适潞芫?。巴菲特的境界很高，高山仰止，我們應(yīng)該有信心見賢思齊。最后，既然公司是無所謂估值的，我們要和市場若即若離，關(guān)注市場的情緒。我們要耐心觀察。說簡單也很簡單。市場里有很多種投資理念，每一種都有成功的案例，都有可取之處。另外，如果發(fā)現(xiàn)很多分析師高度一致看多或看空的時候，往往是好的買賣點。我們要分析其平均預(yù)期，也就是所謂的市場共識。有份量的分析師對公司股價走勢的影響會比較大。堅持運用這兩個工具，因為都是可以量化的，可能有助于系統(tǒng)性地分析公司情況。或者，公司公布了一個重大利空，分析師猜測應(yīng)該會下跌5%，但是它只跌了1%，甚至還上漲了，那也給它打個高的分?jǐn)?shù)。第二是好消息壞消息測試：就是當(dāng)公司遇上好消息或壞消息時，對它的股價表現(xiàn)進(jìn)行打分。股價強(qiáng)弱測試：就是周期性，如一周或一月，對同一個行業(yè)里的一批個股，或者找一批最有相關(guān)性的個股，比較彼此走勢的相對強(qiáng)弱。為什么會這樣？因為發(fā)生了內(nèi)部消息泄露。那么在這3個月里，能影響股價波動的，應(yīng)該只有大盤整體的走勢。比如說一個公司已經(jīng)公布季度業(yè)績了，三個月之后才會再次公布業(yè)績。第一個測試叫股價強(qiáng)弱測試，還有一個是好消息壞消息測試。還有更多，希望大家不斷總結(jié)。我們要認(rèn)真研究管理層激勵的具體條款。（7）關(guān)注管理層激勵。它經(jīng)營方面稍稍有改善，就可能對業(yè)績產(chǎn)生重大影響，同進(jìn)也存在一些重組、收購和資產(chǎn)注入的可能性，容易成為黑馬。四是有代表性的新公司的IPO，其定價會影響已上市的同類公司，等等。二是機(jī)構(gòu)持倉的比重，如果機(jī)構(gòu)持倉某只股票比例已經(jīng)很高了，那么股價再漲就難了，如果持倉比例比較低，才容易跑出黑馬。一是市值，小市值的公司比較容易受到資金的喜愛。（4）資金偏好的敏感性。（3）宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，例如利率上調(diào)對公司的影響。17（2)行業(yè)政策對公司經(jīng)營業(yè)績的影響。對網(wǎng)游類的公司，ARPU值、平均同時在線人數(shù)這些指標(biāo)，就很敏感。比如說連鎖店的商業(yè)和百貨類的商業(yè)，最重要的營運指標(biāo)是不一樣的。（1）總結(jié)一個行業(yè)里幾類公司的盈利模式，各種模式之間的優(yōu)缺點，核心的幾個經(jīng)營指標(biāo)是什么。當(dāng)然他們也做基本面分析，但不是最重要的，它的核心是敏感性分析，對經(jīng)營指標(biāo)、行業(yè)政策、經(jīng)濟(jì)指標(biāo)（利率等）、資金喜好等，進(jìn)行一些敏感性分析。所謂的相對估值，它的特點是不在乎公司的好壞，而是在乎公司是否在中短期能夠上漲。剛好有一個朋友做了分析師，有時候向我請教，我就幫忙總結(jié)了一下。所以我覺得，一個人的財富，和他的的深度直接相關(guān)。直到現(xiàn)在，我都認(rèn)為這是非常精彩、非常有深度的一篇文章，我們可以學(xué)習(xí)他的選股思路。他是我以前的一個同事，99年寫了這篇文章。我給大家推薦一篇文章，大家可以百度一下。重組估值，不是我的研究對象?；蛘哒J(rèn)為未來增長空間有限，也要出貨?？梢姡o(hù)城河的深度是需要經(jīng)常作評估的。（4）對巴菲特的誤解很多人認(rèn)為巴菲特買股票后就是“長線持有，一直不賣出”。這有很多的教訓(xùn)，比如說一些消費類的公司，其實和宏觀經(jīng)濟(jì)的走勢相關(guān)度并不太高，很多人等啊等啊，總想在宏觀面最差的時候才動手買入，這會錯過很多機(jī)會。對強(qiáng)相關(guān)的公司，我們在判斷買賣點的時候要有定力，要耐心等待周期的頂部區(qū)域或者底部區(qū)域。需要冷靜分析公司業(yè)務(wù)，更需要勇氣。但是，這么多很壞的消息出來后，40塊錢左右它就跌不動了，我們還能指望它能跌得更多嗎？要不要再等等？實際上，跌不動了，就是一個最好的買點。騰訊廣告部的一個領(lǐng)導(dǎo)出了一點丑聞，據(jù)說是一些廣告費用不清不楚，那叫“廣告門”，投資者很擔(dān)心。跌到40元的時候，按當(dāng)年的業(yè)績算，PE16在23倍左右，仍然是香港，甚至全世界最昂貴的股票之一，還能跌嗎？為什么就不能跌到20塊錢，10塊錢？如果跌到10塊錢，就是6倍多的PE,和市場差不多。舉個例子，08年10月份的時候，金融風(fēng)暴，跌得非常厲害，港股從32000點一路往下狂跌，當(dāng)時的PE是25倍多，到底能跌到哪呢？是20000點嗎？18000嗎？不是，跌到10600點，令人難以置信。這種機(jī)會，太難得了。當(dāng)年他買運通，那時公司剛發(fā)生了色拉油丑聞，股票跌得一塌糊涂，但巴菲特認(rèn)為這一事件并不影響公司長遠(yuǎn)的核心競爭力，因此加碼買進(jìn)。巴菲特說過熊市是投資者的好朋友。（2）買點好公司碰到不好的時候，是最佳的買入機(jī)會。不要和市場過不去。如果有一天，發(fā)現(xiàn)它漲不動了，各種好消息都出來了，它還是不漲。另外，漲不動的時候，也是一個賣點。看看Google，一家偉大的公司，穩(wěn)健成長過去之后，現(xiàn)在的PE水平大概只有24倍。高速成長期之后，到了穩(wěn)健成長期，在它的中后段，市場給他的PE會稍稍回落，但仍然能維持一個比較高的估值水平，這也是一個比較好的賣點。在高速成長期的末期，市場往往會極度不理性地給它一個不可思議的PE。對于比較高速成長的公司，情況會比較復(fù)雜，現(xiàn)實中它的波動性會非常強(qiáng)，價格容易大起大落，談所謂估值基本沒有意義， 我們要討論的是以下幾個問題：（1）賣點我介紹過，一個處于成長期的公司，成長期又可以分為高速成長期、穩(wěn)健成長期和緩慢成長期，然后進(jìn)入平臺期。對于一些比較穩(wěn)定的公用事業(yè)類公司，由于產(chǎn)能擴(kuò)張引起低速增長，可能有些道理。***，掙了超過70%的錢。給低速成長公司估值，有個模型叫做所謂的“戴維斯雙殺”。15（二） 市場中的主流估值方法簡單分類一下，市場有三種估值方法。我之所以說，所有的估值都不靠譜，是因為我了解市場上基本上所有的模型，這些模型都有些什么重大的缺陷。研究買點和賣點，哪個價格值得買進(jìn)，哪個價格可以賣出，比研究公司值多少錢更有意義，操作性更強(qiáng)，也許更符合股市波動性的特點。公司無所謂估值，你不能給它一個準(zhǔn)確的估值。實際上，不是分析師給這個公司估值，而是當(dāng)時的股價給公司估值。07年7月份的時候，看看不同券商的地產(chǎn)研究報告，普遍將萬科的目標(biāo)價調(diào)到五六十元，甚至七八十元的，這都是市場上最有影響力的地產(chǎn)分析師的報告。今天是一個估值，股價大漲或大跌后，即使公司的經(jīng)營沒有發(fā)生任何改變，公司又是另外一個估值。股價漲了，它的估值模型的參數(shù)就變了，目標(biāo)價就提高了，股價如果超過設(shè)定的目標(biāo)價后，分析師繼續(xù)調(diào)整參數(shù)，目標(biāo)價更高了。根據(jù)反射理論，在股價漲跌的過程中，我們的預(yù)期會不斷發(fā)生改變。我有些朋友在07年8月份40塊錢買入萬科，當(dāng)時萬科已經(jīng)3000多億市值了，他自己也用模型算了一下，覺得也不貴啊。因為我們很難預(yù)測公司未來五年或十年的增長速度，折現(xiàn)率多少比較合適，也很難判斷，因為折現(xiàn)率理論上和利率相關(guān)，利率理論上和通脹率相關(guān)，要判斷通脹率談何容易。但是我發(fā)現(xiàn)，根據(jù)這個模型去估值、去操作，非常困難。例如現(xiàn)在公司每股值10塊錢，當(dāng)?shù)?塊錢的時候就買進(jìn)它；未來當(dāng)升到20塊錢的時候，就賣掉。如何給公司估值呢？他提出了一個現(xiàn)金流折現(xiàn)的模型，這個模型理論上是放之四海而皆準(zhǔn)的。萬科是一個非常優(yōu)秀的公司，我非常欣賞，但是可能最好的成長期已經(jīng)過了，可能就不見得是很好的投資品種了。我覺得挺很遺憾的。他在02~03年的時候檢討過，說在98年的時候就應(yīng)該把他賣掉，因為當(dāng)時可口可樂在中國這樣的新興市場里的占有率已經(jīng)很高了。 因此，我們學(xué)習(xí)巴菲特選股，是指學(xué)習(xí)他在98年以前的選股，而不是現(xiàn)在。98年之后，也許他公司規(guī)模太大了，或者他年紀(jì)太大了，以至于他很難體驗一些新的產(chǎn)品，對消費產(chǎn)品的的敏銳性就不夠了，所以就難以重演當(dāng)年的神話了。實際上，從98年開始，他的股票投資做得非常一般，真正成功的投資只有中石油和比亞迪，但相對他管理的資金規(guī)模，金額都不大。第四，要看它的并購策略，尤其對科技公司。第二，看核心產(chǎn)品的市場份額，如果份額已經(jīng)很高了，那就意味著成長起來就比較困難了，如果比較低，業(yè)績增長的潛力就大些。我先給大家介紹這個概念，到后面談到公司估值時再和大家詳細(xì)討論，這關(guān)系到股票買點和賣點的問題。處于平臺期的公司，是不值得長期投資的，最多只有一些階段性的交易機(jī)會。從一開始投資的時候，就要建立一個框架，它到底處于什么的一個階段。（三）公司的生命周期我把一個公司的生命周期分為：初創(chuàng)期，成長期，平臺期和衰落期。依我的選股標(biāo)準(zhǔn)，如果公司的毛利水平?jīng)]有40~50%，那根本連看都不要去看它。對投資而言，壟斷是比較好的事情，是重要的戰(zhàn)略投資標(biāo)的。所以碰到壟斷型的企業(yè)，市場會給很高的溢價。雖然你不滿意，但是又不能找到可以替代的東西，只要就用它了。但是雖然你覺得不好吧，但最后大家還是要用它。如果它的產(chǎn)品甚至能達(dá)到某種壟斷的程度，那就更好了。騰訊的產(chǎn)品，當(dāng)然由于最近和360斗，名聲不太好，你看很多年輕人，生活在上，聊、玩游戲、空間、秀、聽音樂，偷瓜偷菜等等,當(dāng)它成為一種生活方式的時候，你就發(fā)現(xiàn)它的黏性特別強(qiáng)。你看鳳姐，她讀的是《故事會》《知音》這些，說明她品味很高，知識淵博，這也是一種身份的象征。最好的消費類公司的產(chǎn)品，不僅僅是一種產(chǎn)品，而是一種生活方式，如果我們有幸能遇到這類公司，就可以做為13長期投資目標(biāo)。要親自體會。在超市，看一看公司有沒有經(jīng)常推出新產(chǎn)品，賣得好不好。我們要深入公司，和各級員工建立一些私人的關(guān)系。要了解這些，就必須和公司的各個階層，包括高中低層都有接觸。在互聯(lián)網(wǎng)業(yè)，如果能到騰訊或者到百度，這個員工也覺得挺自豪的，能去這個公司很不容易啊，證明自己很優(yōu)秀，他也愿意為這個公司有所付出。他們會為身為公司的一員為榮。第二：善待員工。只有客戶滿意度很高的公司，才值得我們研究。對于消費類公司，我們一定要注重客戶對它的產(chǎn)品有多滿意，投訴機(jī)制是否順暢。我自己是真的這樣去選股的。我如此強(qiáng)調(diào)護(hù)城河，因為這是成功選股的關(guān)鍵。從長期看，護(hù)城河很深的公司，總是不斷會給人帶來驚喜；護(hù)城河很淺的公司，就會不斷給人帶來壞消息。一個公司“軟”的東西，比“硬”的東西更重要。研究公司，看它的報表，只是研究的一小部分。Intel,它的護(hù)城河是技術(shù)專利，萬科星巴克這些公司，它的護(hù)城河是它的服務(wù)和質(zhì)量。沒有比這更核心的東西了。（二）選股標(biāo)準(zhǔn)1．護(hù)城河我評估公司是否優(yōu)秀和強(qiáng)大的指標(biāo)只有一個，那就是巴菲特常說的護(hù)城河，它的深度到底有多深。公司亦然。問一個普通人，他的人生哲學(xué)是什么，他不清楚，甚至認(rèn)為這是自尋煩惱。所以它不但有價值觀，而且它是真正這樣去做的。和客戶的關(guān)系呢？我買過萬科的房子，我覺得萬科的物業(yè)管理在行業(yè)里是遙遙領(lǐng)先的。它如何對待員工呢？它每年都會請蓋洛普做一