第二部分期權(quán)定價(jià)理論及四只模擬權(quán)證的理論價(jià)值分析(參考版)
2025-06-28 02:56本頁(yè)面
【正文】 隨著時(shí)間流逝，除非其標(biāo)的證券價(jià)格短期內(nèi)大幅反轉(zhuǎn)，否則這些權(quán)證的價(jià)格很容易下跌為零。換言之，不要僅因?yàn)橐粋€(gè)權(quán)證的價(jià)格極低而去買入。嚴(yán)守止損原則的原因在于：首先，當(dāng)權(quán)證處于深度價(jià)外時(shí)，其價(jià)格敏感度會(huì)大大降低，除非標(biāo)的證券大幅反彈，否則幾無(wú)解套可能；其次，權(quán)證價(jià)值會(huì)隨著時(shí)間流逝而減少，因此被動(dòng)持倉(cāng)等待往往是得不償失的；權(quán)證較適合作為短線投資品種，持倉(cāng)時(shí)間一般不應(yīng)過(guò)長(zhǎng)。投資者務(wù)須記住權(quán)證屬于較高風(fēng)險(xiǎn)品種，不能把權(quán)證倉(cāng)位等同于股票倉(cāng)位來(lái)看待，尤其應(yīng)避免把全部資金都投資于權(quán)證。如果股市下跌，股票倉(cāng)位上的虧損就可部分或全部被認(rèn)沽權(quán)證的盈利所彌補(bǔ)，從而成功對(duì)沖了持倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。例如，投資者如果持有大量的股票倉(cāng)位，但對(duì)后市的方向判斷不明，既不想大幅減倉(cāng)又擔(dān)心股市下跌。例如，投資者可將90%的資金購(gòu)買國(guó)債，并將剩余10%的資金購(gòu)買認(rèn)購(gòu)權(quán)證，從而構(gòu)建一個(gè)保底型投資組合。只要方向判斷正確，投資者均可通過(guò)權(quán)證的高杠桿率，獲取高額回報(bào)；在震蕩市中，權(quán)證投資的難度相應(yīng)增大，但投資者仍可判斷標(biāo)的證券的高低位，通過(guò)高拋低吸來(lái)獲利；當(dāng)投資者判斷標(biāo)的證券會(huì)大幅上漲或大幅下跌時(shí)，可以分別購(gòu)買深度價(jià)外（Deep Out of the Money）的認(rèn)購(gòu)權(quán)證及認(rèn)沽權(quán)證，以獲得極高的投資杠桿倍數(shù)。在以上分析的基礎(chǔ)上，投資者可結(jié)合市場(chǎng)環(huán)境，運(yùn)用一系列技巧來(lái)實(shí)現(xiàn)不同的權(quán)證投資策略。投資者應(yīng)首先對(duì)標(biāo)的證券的未來(lái)漲跌方向有一個(gè)明確判斷，然后才去購(gòu)買對(duì)應(yīng)的認(rèn)購(gòu)或認(rèn)沽權(quán)證；橫向比較。第二天，標(biāo)的股票最大允許漲跌1元，也就是說(shuō)，%。10%，而權(quán)證的漲跌幅限制規(guī)定為其標(biāo)的證券當(dāng)日最大允許漲跌絕對(duì)金額的125%。此外，在其它條件不變的情況下，權(quán)證價(jià)值也會(huì)隨著時(shí)間的流逝而減少，因此權(quán)證一般不能作為長(zhǎng)線投資品種； 權(quán)證實(shí)行“T+0”交易，即當(dāng)日買進(jìn)的權(quán)證，當(dāng)日可以賣出，與股票交易的“T+1”制度有明顯區(qū)別；漲跌幅限制與股票有較大差別。（一）權(quán)證產(chǎn)品的交易特征權(quán)證的交易制度與股票基本相似，但也有一些值得關(guān)注的差別。事實(shí)上，投資認(rèn)股權(quán)證其中一個(gè)策略是波動(dòng)率套利（volatility arbitrage）策略，即比較對(duì)應(yīng)同一只正股的各個(gè)認(rèn)股權(quán)證的隱含波動(dòng)率，沽空高隱含波動(dòng)率的權(quán)證，買入低隱含波動(dòng)率的權(quán)證，等兩者的隱含波動(dòng)率差距收窄時(shí)平倉(cāng)獲利。假設(shè)有十多只深發(fā)展A的認(rèn)股權(quán)證，哪一只更值得買呢﹖一般投資者可能認(rèn)為溢價(jià)愈低愈值得買，可惜這概念又是錯(cuò)的。另外，我們要注意，隱含波動(dòng)率的參考價(jià)值要高于溢價(jià)率指標(biāo)。認(rèn)股權(quán)證愈是價(jià)外，對(duì)沖值愈低，（接近0）；認(rèn)股權(quán)證愈是價(jià)內(nèi)，對(duì)沖值會(huì)越接近1。實(shí)際上，認(rèn)股權(quán)證真正杠桿效應(yīng)的大小，是由權(quán)證的對(duì)沖值（DELTA）和杠桿比率兩者共同決定。%，杠桿比率是9倍。但這種分析是不夠準(zhǔn)確的。最后，我們這里要糾正幾個(gè)投資權(quán)證的錯(cuò)誤觀念，一般的投資者買賣權(quán)證，通常是看它的杠桿比率﹑溢價(jià)﹑到期日或最多加上行權(quán)比率。至于溢價(jià)，可理解為正股價(jià)格需要變動(dòng)多少，才能達(dá)到收回成本或打和的狀況。權(quán)證的杠桿比率，其背后隱含的另一層意義即為風(fēng)險(xiǎn)程度的高低。前文說(shuō)過(guò)，隱含波動(dòng)率涉及權(quán)證價(jià)格的合理性。就價(jià)內(nèi)(外)程度而言，深度價(jià)內(nèi)權(quán)證實(shí)無(wú)須過(guò)度強(qiáng)調(diào)其隱含波動(dòng)率，而應(yīng)考慮其時(shí)間價(jià)值是否合理，杠桿比率是否符合操作效率；價(jià)外權(quán)證則宜避免介入高隱含波動(dòng)率者，這點(diǎn)對(duì)于價(jià)外程度愈深者愈顯得重要，否則其杠桿效應(yīng)必然大打折扣。 下面我們根據(jù)8月5日的收盤價(jià)，并假設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為4%，歷史波動(dòng)率用最近3個(gè)月的數(shù)據(jù)估算，可以估算出四只模擬權(quán)證的風(fēng)險(xiǎn)特征指標(biāo)如下表，由于Gamma、Vega、Theta、Rho等指標(biāo)要有一段時(shí)間的交易數(shù)據(jù)才能計(jì)算，所以暫時(shí)就沒(méi)有給出。功用：衡量利息成本的變動(dòng)對(duì)于權(quán)證價(jià)格的影響程度。Rho計(jì)算公式：權(quán)證價(jià)格變動(dòng)值247。功用：衡量權(quán)證的時(shí)間價(jià)值的折損的速度。Theta計(jì)算公式：權(quán)證價(jià)格變動(dòng)值247。特點(diǎn)：Vega的數(shù)值介于0到無(wú)限大之間，且會(huì)隨時(shí)間消逝而下降。標(biāo)的證券價(jià)格波動(dòng)率變動(dòng)值?！ ∩疃葍r(jià)內(nèi)或價(jià)外的權(quán)證：Gamma 幾乎等于0。功用：衡量權(quán)證的Delta變化的速度。Gamma計(jì)算公式：權(quán)證Delta變動(dòng)值247。價(jià)平權(quán)證：，亦即標(biāo)的證券每上漲或下跌1個(gè)單位(如1元)，()。功用：衡量標(biāo)的證券的價(jià)格變動(dòng)對(duì)權(quán)證價(jià)格的影響程度。對(duì)沖值(Delta)計(jì)算公式：認(rèn)購(gòu)權(quán)證價(jià)格變動(dòng)值247。隱含波動(dòng)率指市場(chǎng)對(duì)于標(biāo)的證券未來(lái)波動(dòng)的估計(jì)值，隱含在權(quán)證價(jià)格的變動(dòng)中，通常在價(jià)內(nèi)或價(jià)外時(shí)，隱含波動(dòng)率會(huì)比價(jià)平時(shí)高，離行使價(jià)愈遠(yuǎn)，隱含波動(dòng)率會(huì)愈高，形成所謂的微笑曲線(Smile Curve)。溢價(jià)是量度權(quán)證風(fēng)險(xiǎn)高低的其中一個(gè)數(shù)據(jù)，溢價(jià)愈高, 打和愈不容易。 有效杠桿比率=杠桿比率x對(duì)沖值。深度價(jià)內(nèi)的權(quán)證，杠桿比率會(huì)較低，價(jià)外的權(quán)證，杠桿比率會(huì)較高。杠桿比率杠桿比率＝標(biāo)的證券價(jià)格X行權(quán)比例247。內(nèi)在價(jià)值認(rèn)購(gòu)權(quán)證內(nèi)在價(jià)值＝標(biāo)的證券價(jià)格－最新執(zhí)行價(jià)，若標(biāo)的證券價(jià)格＜＝最新執(zhí)行價(jià)，則內(nèi)在價(jià)值為０；認(rèn)沽權(quán)證內(nèi)在價(jià)值＝最新執(zhí)行價(jià)－標(biāo)的證券價(jià)格，若標(biāo)的證券價(jià)格＞＝最新執(zhí)行價(jià)，則內(nèi)在價(jià)值為０。權(quán)證種類買進(jìn)認(rèn)購(gòu)權(quán)證為做多，買進(jìn)認(rèn)沽權(quán)證為做空。在相同標(biāo)的證券的多個(gè)權(quán)證間的選擇，除考慮其行權(quán)價(jià)格、到期日差異外，也應(yīng)以波動(dòng)率相對(duì)較低者為權(quán)證選取的標(biāo)準(zhǔn)，以免落
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