【正文】 e traditional acquisition. Such as lacking of cash flow in the acquisition using cash, while decrease the right of the share holders in the acquisition using equity. At this very moment, a new way of merger and acquisition appeared beside us. That is we called Leveraged Buyouts. Under this mode, the pany who wants to merger can not only gain enough cash flow for the acquisition, but also maintain the rights of the share holders. However, we should realize that the result Leveraged Buyouts bringing us is not only the large amount of benefit, but also various of adventure. If the pany hasn’t been managed in care, the result will be bankrupt. So I’d like to discuss about the advantage and disadvantage during the process of Leveraged Buyouts here, and thereby get the conclusion of whether the acquisition wayLeveraged Buyouts is suitable in Chinese pany.然而，在實(shí)際的運(yùn)作中，我發(fā)現(xiàn)傳統(tǒng)的并購方式存在著致命的缺陷，比如現(xiàn)金收購模式下的資金匱乏和股權(quán)收購模式下的權(quán)利稀釋等。 15因此，在資產(chǎn)負(fù)債率如此之高的情況下，要想籌集到大量的現(xiàn)金用于收購就顯得異常困難。只有在這樣的狀態(tài)下，企業(yè)的經(jīng)營效率才會達(dá)到最優(yōu)。這也直接導(dǎo)致了成功的并購在中國并不常見的原因。這使得人們在關(guān)注傳統(tǒng)并購方式的同時(shí)，又將目光投向了杠桿收購這一全新的并購方式。首先來介紹一下何為杠桿收購。在傳統(tǒng)的并購模式中，企業(yè)考慮的更多的是如何籌集到足夠的資金來購買目標(biāo)方的資產(chǎn)和股票，對之后的整和問題考慮甚少。四、杠桿收購對我國企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)況且杠桿收購的債務(wù)融資中除了銀行和金融機(jī)構(gòu)的那部分借款外，還有30%左右的所謂“垃圾債券”的融資，這部分借款的成本極高，可能會很大程度上減小并購企業(yè)本已不高的已獲利息倍數(shù)。所以說，企業(yè)一旦決定采取杠桿的方式進(jìn)行并購，不僅要考慮并購之后的目標(biāo)企業(yè)能否創(chuàng)造出足額的利潤用以償還貸款，還要能夠準(zhǔn)確地預(yù)測出未來的現(xiàn)金凈流量能否彌補(bǔ)每期的到期債務(wù)。而過度地倚靠固定資產(chǎn)會使企業(yè)成本中的固定成本占有很大的比重，單位產(chǎn)品分?jǐn)偟墓潭ǔ杀绢~變多，一旦市場發(fā)生較大的波動，使企業(yè)原有的產(chǎn)品銷量減少，由于我國多數(shù)企業(yè)的自主創(chuàng)新能力尚有不足，會使經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)急劇擴(kuò)大。因?yàn)橹袊髽I(yè)所經(jīng)歷的并購并不多，對并購過程中所伴隨的各種問題如融資渠道的尋找，資本結(jié)構(gòu)的安排，并購后股東權(quán)利的分配以及對目標(biāo)企業(yè)管理層的游說等都完全缺乏經(jīng)驗(yàn)?？梢哉f，在現(xiàn)階段的中國市場，并非所有的企業(yè)都適合運(yùn)用杠桿收購的方式進(jìn)行并購。1982年開始生產(chǎn)液晶顯示屏，1993年股份改組，正式更名為京東方科技集團(tuán)有限公司。在這個(gè)環(huán)節(jié)上，京東方十分明智地選擇了在全球范圍內(nèi)都享有盛譽(yù)的花旗銀行作為其財(cái)務(wù)顧問。因?yàn)槿缥覀兯海ǘ⒔ㄗh作為杠桿收購，并購后短期還債壓力的緩解顯得至關(guān)重要。雖然它能夠在資金的籌集、每股收益的提高、激勵(lì)制度的運(yùn)用以及擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模方面給予企業(yè)巨大的幫助，尤其是收購資金籌集模式的變革，很好地克服了傳統(tǒng)方式下現(xiàn)金頭寸不足的瓶頸，但同時(shí)伴隨著的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也隨時(shí)有可能使并購后企業(yè)面臨資不抵債，甚至是破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)公司年報(bào)顯示，雖然在2000年、2001年和2002年上半年京東方的主營業(yè)務(wù)不斷呈上升之勢，、其凈利潤卻不升反降，、。其余的資金，通過國內(nèi)銀行借款9000萬美金，借款期限均為一年，%%；以BOEHYDIS（即收購的子公司）資產(chǎn)抵押方式向韓國產(chǎn)業(yè)銀行、韓國外換銀行、?？梢?，政府和產(chǎn)業(yè)政策的支持有時(shí)也是實(shí)施杠桿收購必不可少的條件。在同業(yè)中的收購已經(jīng)如此艱難，更別說想要涉足其它行業(yè)。在當(dāng)今的社會中，資本運(yùn)作的效率越發(fā)影響著企業(yè)的整體業(yè)績?？傊袊壳暗姆森h(huán)境在對并購的支持和管理上還不夠完善，使得理論上非常有優(yōu)勢的杠桿收購在我國的運(yùn)用中仍待普及。股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬元；如上文所述，杠桿收購中極為重要的一環(huán)是向投資銀行和金融機(jī)構(gòu)申請貸款，從而獲得并購所需的資金。其次，我國國營企業(yè)普遍比較依靠“硬件設(shè)備”，而“軟件設(shè)備”明顯缺乏。使得現(xiàn)金到期債務(wù)比降低。已獲利息倍數(shù)指標(biāo)反映企業(yè)息稅前利潤為所需支付的債務(wù)利息的多少倍。這對于中國的企業(yè)來說是不可承受的。（三）、激勵(lì)約束機(jī)制方面的優(yōu)勢正是因?yàn)閭鹘y(tǒng)的并購方式在中國企業(yè)的并購中無法發(fā)揮其應(yīng)有的效果，因此我便將目光投向一種全新的并購模式，也就是杠桿收購。比如薩德沙納姆所寫的《The Essence of Mergers and Acquisitions》著重闡述了企業(yè)并購的動機(jī)和戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)以及跨國并購和戰(zhàn)略聯(lián)盟的影響。這些問題所包含的隱性成本是非常高的。傳統(tǒng)產(chǎn)權(quán)制度的原因眾所周知，我國國有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的一個(gè)共同特點(diǎn)就是資產(chǎn)負(fù)債率較高，且呈上升趨勢，%，%。4二、文獻(xiàn)回顧一、序言 杠桿收購在中國企業(yè)中的應(yīng)用研究【摘 要】綜觀當(dāng)今世界，兼并收購已經(jīng)成為了企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，占領(lǐng)市場份額的有效手段。1994年到1998年的資產(chǎn)負(fù)債率依次為：79%、%、%、54%、%。在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中有所謂的“帕累托最優(yōu)”，其實(shí)質(zhì)是要求企業(yè)的產(chǎn)權(quán)對外開放。而我國的國營企業(yè)所普遍存在的一個(gè)問題就是企業(yè)的管理效率偏低，內(nèi)外激勵(lì)約束機(jī)制并不完善。文章對企業(yè)并購的宏觀問題做了深入的闡述，使得人們對企業(yè)并購中的方式選擇，行業(yè)選擇以及戰(zhàn)略合作等主要步驟有了清晰的認(rèn)識。希望通過分析杠桿收購所特有的融資結(jié)構(gòu)以及它在并購中所能帶來的各種優(yōu)勢，來為中國并購業(yè)的發(fā)展尋求新的出路。而杠桿收購的整個(gè)融資的過程是：先由并購方以目標(biāo)公司的資產(chǎn)和未來可預(yù)見的現(xiàn)金流入為擔(dān)保向投資銀行和金融機(jī)構(gòu)借款，取得“過度性的資金”用以購買目標(biāo)公司的股權(quán)進(jìn)而取得控制權(quán)，再由目標(biāo)公司發(fā)行大量的“垃圾債券”籌集資金，結(jié)合今后日常經(jīng)營所獲得的收益來償還銀行方面的借款。在如今的信息時(shí)代中，人力資本和知識資本在某種程度上說已經(jīng)取代了財(cái)務(wù)成本，成為了決定企業(yè)未來走向和發(fā)展趨勢的決定性因素。而通過杠桿收購的手法，并購方能夠快速地取得目標(biāo)的各種資源如生產(chǎn)設(shè)備、高新技術(shù)、銷售渠道、管理經(jīng)驗(yàn)等一系列軟硬件設(shè)施。只要已獲利息倍數(shù)足夠大，企業(yè)就有充足的能力償付利息。這樣同樣會造成企業(yè)不能到期還債的局面。所謂“硬件設(shè)備”是指流水線、機(jī)器設(shè)備、固定資產(chǎn)等。五、市場環(huán)境對杠桿收購的影響因素但是，我們必須認(rèn)識到，投資銀行的作用遠(yuǎn)不僅是提供貸款而已。累計(jì)債券余額不超過公司凈資產(chǎn)的40%；六、我國適合杠桿收購的企業(yè)所應(yīng)具備的條件兩個(gè)資產(chǎn)規(guī)模、基本面都不相上下的企業(yè)，資本運(yùn)作更好的那一個(gè)就能在激烈的競爭中取得更多的優(yōu)勢。該筆貸款從2005年10月22日起，按